股权投资信息化大全11篇

股权投资信息化篇（1）

目前已有的私募股权投资研究文献大多从实务操作的层面展开，鲜有文献从经济学理论角度对私募股权投资基金进行研究，更缺乏对其存在性以及治理机制的经济学分析。对于这一新型的金融投资中介，需要从理论上对以下问题进行研究：私募股权投资基金这种金融中介存在的经济学原因。对上述问题的深入研究将有助于我们更好地理解和把握私募股权投资的本质特征，推动我国产业投资基金业的健康发展。

二、私募股权投资基金存在性的经济学分析

（一）私募股权投资的特点

要研究私募股权投资基金的存在性问题，首先要研究私募股权投资的特点。私募股权投资主要是针对非上市企业进行股权投资，投资者等所持有的企业股权实现价值增值后再通过股权转让获得资本增值收益，其最主要的特点是投资的高风险性和专业性。具体表现为：

1.投资期限长，流动性差。私募股权投资是一种实业投资，所投资企业的股权实现价值增值需要时间，难以在短期内调整投资组合；私募股权投资的投资对象主要是非上市企业股权，往往不存在公开的股权交易市场，投资者大多只能通过协议转让股份，投资缺乏流动性。

2.投资对象的风险性高。私募股权资本所投资企业，不论是处于初创阶段的创业企业，还是需要重组的大型企业，或者是处于急需资本快速发展的企业，都蕴涵着较大的风险和不确定性。

3.投资的专业性强。私募股权投资对投资者的要求较高，投资者必须对所投资企业所处行业有深入了解，而且还须具备企业经营管理方面的经验。这样投资者才能做出正确的投资决策，并有能力对所投资企业实施监督。此外，为实现所投资企业的价值增值，往往还需要投资者利用自身的专长、经验和资源向其提供必要支持。

4.信息不对称导致的严重委托—问题。信息不对称是普遍现象，但该问题在私募股权投资中表现得尤为突出，它贯穿于投资前的项目选择、投资后的监督控制等各个环节中。投资者在事前选择投资项目时，由于信息不对称使得其很难对所投资企业做出准确评估，企业家或经理人比外部投资者更了解企业的真实状况，但他们出于自身利益的考虑往往会夸大正面信息、隐匿负面信息来提高对企业的估价，引发逆向选择问题；在获得投资后，由于信息不对称可能导致严重的道德风险，企业家或经理人奉行机会主义政策从而可能损害外部投资者的利益。

私募股权投资的上述特点使得单个投资者从事私募股权投资的成本非常高，必须支付大量成本对投资项目进行调查、筛选和监督控制。由于投资规模大、期限长、流动性差、风险高、难以通过分散化投资来有效降低投资风险以及信息不对称产生的逆向选择和道德风险，导致外部融资非常昂贵甚至变得不可能。

（二）私募股权投资基金存在性的分析

随着私募股权投资市场的发展，私募股权投资基金作为专业化的金融中介，利用自身专业优势，缓解了投资者与融资者之间的信息不对称问题，降低了投融资成本，提高了整个市场的效率。下面从交易成本、信息不对称、风险管理等方面对私募股权投资基金存在性问题进行讨论，从中揭示出私募股权投资基金作为一种新型的金融投资中介存在性的经济学原因。

1.降低交易成本，提高投资效率。GurleyandShaw（1960）、Chan（1983）、AllenandSantomero（1998）等认为金融中介通过分工、专门金融技术、规模经济和范围经济等降低了交易成本。对于单个投资者而言，由于投资所伴随的巨大风险和不确定性，使得投资者需要支付更高的搜寻、评估、核实与监督成本。私募股权投资基金作为一种集合投资方式，能够将交易成本在众多投资者之间分担，并且能够使投资者分享规模经济和范围经济的好处。相对于直接投资，投资者利用金融中介进行投资能够获得交易成本分担机制带来的好处，提高投资效率，这是私募股权投资基金存在的最基本原因之一。

2.解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险问题。许多文献对信息不对称与金融中介机构存在性之间的关系进行了讨论。例如，LelandandPyle（1977）是最早将信息不对称引入到对金融中介存在性的研究中的经典文献，他们认为交易成本涵盖的范围太广了，它不能成为惟一的原因，金融市场中存在的信息不对称所导致的逆向选择和道德风险会使金融市场失灵，信息不对称应该成为解释金融中介存在性的一个基本原因。Diamond（1984）认为金融中介是通过充当被委托的监督者来克服信息不对称问题的。私募股权投资中存在严重的信息不对称，该问题贯穿于投资前的项目选择和投资后的监督控制各个环节中。私募股权投资基金作为专业化的投资中介，能够有效地解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险。要减少信息不对称则要求投资者必须采取措施加强投资前的尽职调查和投资后的监督控制。这些活动如果由多个投资者分别进行，则可能存在重复行动导致调查和监督行为的过度产生，这一方面造成对社会资源的浪费，另一方面则会由于免费搭车现象的存在而不能有效得激励投资者进行调查和监督，导致效率低下。而私募股权投资基金的管理人通常由对特定行业富有相当专业知识和经验的产业界和金融界的精英组成，他们所拥有的专业技能与经验积累使他们在选择、管理、监督所投资企业方面具有比较优势，因此他们在信息生产与处理上的优势使得他们能够成为投资者的人。他们通过投资前对企业进行深入的考察和投资后的监督控制，可以缩小信息差距，并且可以利用自身的信息优势和规模效应降低监督成本。

3.解决了公司治理中传统的委托—问题。私募股权投资基金作为专业化投资中介机构的实质是用投资者与基金管理人之间的委托—关系替代了投资者与所投资企业之间的委托—关系。投资者做出这样的理性选择的原因可能是因为投资者监督基金管理人的成本要低于直接监督企业经营者的成本，这一方面是由于单个投资者可能不具备专业化的投资技能，其单独对企业进行监督的成本非常昂贵；另一方面是因为投资者可以通过与基金管理人之间形成特定的契约关系和组织结构，对基金管理人的行为和利益分配在事前做出明确的规定，降低投资过程中的不确定性因素，可以通过声誉机制和报酬激励机制解决中介机构信息生产的可信赖性和自我监督的问题。私募股权投资基金在解决与所投资企业之间的委托—关系上相比单个投资者更具有优势。首先，可以发挥基金的资金规模优势，它们一般对所投资企业拥有控制权，因此能够对企业形成更有力的监督。其次，基金管理人能够发挥他们的专业优势，通过设计不同的金融工具、资金供给方式，以及制定复杂的合同条款，甚至直接参与管理来对所投资企业形成激励与约束机制，从而减轻二者之间的委托—问题。

4.分散投资风险，发挥风险管理优势，提供价值增值。从风险角度解释金融中介存在性的理论认为金融中介在风险管理方面具有优势。比如，DiamondandDybvig（1983）提出的DD模型分析了金融中介在防范因消费需求的意外流动性冲击造成的不确定性方面所具有的作用，认为金融中介为“熨平”这种不确定性对投资与消费跨期交易的影响提供了可能；此外，Santomero（1984）、Chant（1989）、Merton（1989）、AllenandSantomero（1998）也从风险管理角度诠释了现代金融中介的存在性。对私募股权投资而言，由于投资规模大，单个投资者很难实现分散投资。并且分散化投资会给投资者带来额外的成本，例如投资者可能不得不减少在某个企业中的投资比例，从而使得投资者对该企业的控制减弱，或者投资者将不得不花费更多的精力和成本对不同的投资项目进行监督和管理。而私募股权投资基金采取的是集合投资方式，它可以通过对不同阶段的项目、不同产业的项目的投资来分散风险，因此投资者通过私募股权投资基金这一投资中介进行投资，除了获得成本分担的好处外，还能够得到分散投资风险的好处。

三、需要进一步研究的问题：复杂的委托—问题

通过研究我们发现，私募股权投资基金在解决信息不对称导致的一般性委托—问题的同时，又产生了新的特殊问题，即存在更为复杂的委托—问题。

股权投资信息化篇（2）

股权拍卖过程中微观层面的外部投资者之间存在或强或弱的联系,它们进而形成宏观层面的社会网络。其中,处于社会资本丰富地带的外部投资者具有竞争优势,将这种地带称为关系稠密地带;结构空洞是各关系稠密地带之间的稀疏地带,处于该地带的各外部投资者彼此很少有信息的流通和交互。由于社会网络中存在信息的互动和交流,因此本文将外部投资者的报价策略随每次信息流动发送的变动定义为一个轮次。若外部投资者可以开拓结构空洞,则可将两个关系稠密地带连接起来以完善网络结构,从而为自身引入新的信息获取渠道,使得其竞争优势增强。处于网络中心的外部投资者可以通过直接或间接的联系对其他外部投资者的投标报价产生影响,因此它们在社会网络的信息传递中占有更重要的地位。由此可见,外部投资者在社会网络中的重要性系数根据其拥有联结数目的多少而有所区别。下面,本文运用Netlogo仿真技术来模拟风险投资退出市场中社会网络的形成机理和演化过程。假设t=0时即社会网络形成之初已存在两个相互联结的外部投资者,随后每一轮社会网络演化均有一个外部投资者进入社会网络。假设1:外部投资者i在社会网络中的重要性系数ui受其拥有联结数目的影响,即外部投资者i在社会网络中的联结数量越多,其拥有的社会资本越多。记ni(t)为外部投资者i在第t轮社会网络演化中拥有的联结数量,记N(t)为第t轮社会网络演化中社会网络包含的所有联结数量之和,则外部投资者的重要性系数ui(t)可表示为:ui(t)=ni(t)/N(t)。(1)假设2:各外部投资者为异质主体,对社会资本量的最低阈值要求不同。记nwi为外部投资者i在建立联结关系时所能接受的最低数目。当外部投资者i随机选择j来判断是否与之建立联系时,有Lij=1,nwi≥nj0,nwi≤n{j。(2)式(2)表示:当外部投资者j所拥有的联结数目nj不低于外部投资者i的最低要求数目阈值时,两者将建立联系,反之不建立联系。通过模拟外部投资者建立联结关系的动态过程可得如图1所示的社会网络动态演化示意图。图1中,每个圆点代表一个外部投资者,圆点之间的直线代表联结关系;圆点的面积代表外部投资者在社会网络中的重要性系数,即重要性系数越大,圆点的直径越大,外部投资者建立的联结数目也越多。由社会网络动态演化过程可以看出:第一,新进入社会网络的参与者往往更愿意与影响力较大的外部投资者建立联系,这直观表现为处于网络中心地位的圆点的直径随着时间的推移而越来越大;第二,处于网络中心的外部投资者的重要性系数越来越大,其对社会网络整体的影响力也越来越强,社会网络呈现出一定程度的垄断性;第三,在网络分支中存在直径较大的圆点,表明后进入社会网络的外部投资者也可能成为拥有较大重要性系数的小网络中心;第四,社会网络中的各分支、总体与分支均具有一定程度的相似性,并且社会网络的自相似性随着网络的不断扩张而逐渐增强。

1.2风险投资退出股权拍卖社会网络中的Deffuant

局部博弈模型国外学者Deffuant首次提出着名的谈判者模型。该模型通过刻画随机个体之间的信息传导和交互学习来研究群体演进动力学机制,并在信息传递和舆论研究领域得到广泛运用。Malarz从舆论动力学的视角进行研究,发现利用改进的Deffuant模型可以甄别出真实信息的传播者[15]。Dirk认为,社会网络中的舆论形成和信息传递受社会网络特性的影响,处于社会网络中心的行为主体往往承担着领导人的角色,对舆论的形成和演化具有非常重要的影响[16]。本文借鉴Deffuant模型中个体进行信息传递、交互学习的思想描述外部投资者评价股权价值的动态演化过程。假设3:外部投资者i的初始真实估值vi服从正态分布N(15,3),初始报价bi(1)服从均匀分布U(αivi,vi)。其中,α∈[0,1],可用来描述外部投资者揭示其私有信息的程度;αi的取值越大,表示外部投资者i揭示的私有信息越多。由于参与股权竞买的外部投资者为异质行为主体,因此α的取值也有所不同。假设4:每个外部投资者对股权均有各自的评价,评价的高低代表外部投资者参与股权竞买意愿的强弱以及报价的高低。设外部投资者i的初始评价xi为[β,1]中的任意值,其中β∈[0,1],为外部投资者参与竞买的门槛,即仅当外部投资者对股权的评价不低于β时才会参与股权竞买。假设6:记bi(t+1)为外部投资者i在第t+1轮演化中的竞买报价,xi(t+1)为外部投资者i在第t+1轮演化中对股权的评价,外部投资者的报价与其评价成正比,并满足如下报价演化过程:bi(t+1)=bi(t)[γi+xi(t+1)]。(3)式(3)中,γi∈[0,1],为外部投资者i的风险偏好,γi越大表示外部投资者越偏爱冒险。假设每次群体局部博弈中外部投资者i从与其联结的其他外部投资者中随机选择一个对象j进行交互学习,两者对股权的评价分别为xi和xj。当xi与xj之差不超过评价阈值时,两者根据对方的观点和各自的重要性系数调整各自的评价。即:以上风险投资退出市场网络背景下的Deffuant模型刻画了社会网络中外部投资者之间的信息传递过程,并主要集中分析外部投资者对股权评价的演化过程,结合假设3便可得出外部投资者的报价演化策略及其在社会网络中的学习机制。

2股权关联价值模型

一套直接拍卖机制(p,c)通常由支付机制c(v)和配置机制p(v)组成,其中c(v)和p(v)均定义在所有外部投资者估价支撑的乘积空间V上。记N={1,2,…,n}为外部投资者集合,表示参与股权竞买的潜在外部投资者有n个;记vi∈[vi,vi]和bi分别为外部投资者i(i=1,2,…,n)的真实估值和竞买报价,其赢得股权的概率pi(v)∈[0,1];记V=[v1,v1]×[v2,v2]×…×[vn,vn]。外部投资者i参与股权竞买的期望剩余为:Ui(bi,v-i)=Ev-i[pi(bi,v-i)vi-ci(bi,v-i)]。(7)式(7)中:v-i=(v1,…,vi-1,vi+1,…,vn)。式(7)表示,当其他外部投资者均报出真实估值时,外部投资者i的竞买报价为bi时所获得的期望剩余为其真实估值与获胜概率之积减去实际支付。Mayerson首次将显示原理运用于拍卖理论,提出了具有激励相容(incentive compatibility)的直接机制包含了最优拍卖机制的结论,从而大大简化了搜寻最优拍卖机制的范围[17]。现代拍卖理论是在Mayerson的研究成果上发展起来的,风险投资退出中股权最优拍卖机制的设计往往需要满足显示原理中的激励相容和个体理性条件。其中,激励相容是指风险投资家能够提供足够的激励诱导外部投资者报出真实估值,此时外部投资者“说真话”是一个弱占有决策,即vi和bi分别为外部投资者i(i=1,2,…,n)对股权的真实估值和报出价格,有vi,bi,Ui(vi,v-i)≥Ui(bi,v-i)。(8)个体理性是指外部投资者参与股权竞买所获得的期望收益不能低于其保留效用,否则外部投资者会选择退出股权竞买。若外部投资者i的保留效用为u,假设行为主体参与股权拍卖所获的收益πi与效用Ui相等,则vi,Ui(vi,v-i)≥u。(9)Milgrom和Weber建立了关联价值模型的一般框架,该模型中竞买者的估价是相互关联的。设有n个竞买者参与股权拍卖,此时有m个关于股权的市场特征信息,股权市场特征信息向量S=(s1,s2,…,sm)。记外部投资者i的私人信息为xi,可得外部投资者群体的私人信息集合X=(x1,x2,…,xn)。在关联价值模型中,外部投资者i的真实估价为vi(S,X),表明其真实估值同时受自身的私人信息、无法观测到的其他竞买人的私人信息以及股权的市场特征信息的共同影响。考虑社会网络中的英式序贯拍卖过程,相互联结的外部投资者彼此可以通过联结传递信息。外部投资者i在社会网络中的联结数目越多,他受到其他外部投资者传递信息的影响越大,同时对vi(S,X)的影响也越大。本文研究风险投资家采用股权拍卖方式减持所拥有的股权,故风险投资家即股权拍卖机制的设计者,他需要通过研究外部投资者之间的股权信息传递过程以及对外部投资者报价的影响来设计满足激励相容和个体理性条件的股权关联价值拍卖机制,诱导外部投资者报出真实估价, 最终实现股权拍卖收益最大化,同时将股权分配给外部投资者群体中效用最大的竞买人。考虑前述的社会网络背景下股权关联价值拍卖,在此进一步进行假设。假设6:风险投资家即股权拍卖机制设计者,股权拍卖的交易费用为0。假设7:社会网络中存在联结关系的外部投资者彼此传递信息,但不存在合谋和串通行为。为了激励外部投资者“说真话”,即在股权竞买中报出真实估值,风险投资家将对赢得股权的外部投资者给予大小为kb的激励。其中,k为风险投资家设置的激励力度,b为最终赢得股权的竞买报价。基于以上假设条件和激励规则,风险投资家可以设计出满足显示原理和Deffuant模型的拍卖机制:式(10)表示,机制设计的目的是要使风险投资家的收益最大化,其所获得的效益为外部投资者的支付与风险投资家付出的激励之差。式(11)表明,股权拍卖机制满足激励相容条件,外部投资者如实报告真实估价所获得的效益不小于“说谎话”所获得的效益,其中外部投资者的报价是动态变化的。式(12)表明,外部投资者是个体理性的,其参与股权竞买的效益与所得激励之和不小于其参与股权竞买的支付。式(13)为数量约束条件,表明为了符合实际条件,外部投资者赢得股权的概率必须在[0,1]区间中。式(14)表示,当股权拍卖的报价轮次递增时,外部投资者的报价随着其对股权评价的变化而变化;该式还刻画了外部投资者之间的信息传递过程,即外部投资者对股权的评价受到其他外部投资者的报价的影响。式(15)表明,外部投资者参与股权竞买时对股权的评价不得低于β,且不同外部投资者的风险偏好不同。式(16)描述了外部投资者在社会网络中的重要性程度,某个外部投资者的重要性程度越高,其对其他外部投资者的影响越大。

3模型仿真及分析

股权投资信息化篇（3）

中图分类号：F830.91 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2017）15-0072-02

一、引言

会计信息披露就是向信息使用者及时反映企业价值运动的可计量的经济信息，上市公司的会计信息披露主要是通过一定的程序，从维护投资者权益和资本市场运行秩序的角度出发，按照法定要求将其财务、经营等会计信息及时向证券监督管理部门报告，并向社会公众投资者进行公告。

早在18世纪，法律条款首先对金融业的长期风险投资作出了限制，做出了对股东的分配只限于利润的规定，企业的原始投资不能用来对股东进行分红；这在一定程度上保障了债权人的权益，却忽视了对股东权益的保障。根据美国州法对股东股利分配的规定，公司只要有偿债能力，就可以对股东进行分配。但是，对股东分配的来源主要还是留存收益以及实收资本超过面值的部分，并且要在财务报告中说明此项分配的具体来源和公司的偿债能力大小。到了20世纪时，股利分配的限制更为严格，公司董事在对股东的分配上有了更大的自由度。另外，随着公司重组的出现，上市公司的交易量逐渐增大，公司的分配能力以及会计信息披露相关性减弱，导致上市公司股东权益会计信息披露不充分。20世纪末期对公司法的修改虽然提出了法定资本的概念，但是附加条件是当公司的总资产小于负债加上优先股时，依然不得对股东进行分配。

由此可见，法律条款对于上市公司股东权益的会计信息披露虽然有所提及及发展，但并不完善和充分，在保障了债权人利益的同时，却忽视了对股东权益的披露的有效性和充分性。

投资者是证券市场中最主要的信息使用者，向投资者提供完整、充分的会计信息，提高投资者投资的准确性和目的性，充分披露上市公司股东权益会计信息尤为重要。现行财务报告会计披露中，提高对于股东权益会计信息披露势在必行。

二、现行财务报告中股东权益会计信息披露存在的问题

现行财务报告中对于股东权益披露方式的问题主要体现在股东权益列示和披露内容的相关性不强，会计信息披露不完整、不及时等方面。

（一）财务报告中股东权益列式和会计信息披露缺乏相关性

财务报告中股东权益主要包括普通股面值、资本溢价和留存收益三个部分。如果一个母公司和子公司的财务报告中对股东权益的列式金额不一样，就说明母公司通过举债派发了额外的留存收益。这种列式方式不仅没有遵循法定资本对上市公司分配能力的限制，也没有充分披露股东股利分配的相关信息。因此，修改目前财务报告中对股东权益的披露方式，是会计信息披露环节需要重点解决的问题。

我国关于股东权益披露第92条、第93条、第94条规定中都提到，上市公司应该及时披露公司大股东的股份变动情况和实际控股情况以及股份变动的原因、引起股份发生变动的重大事项等。中国证券监督管理委员会公告第20条也规定应详细披露增资扩股、重组合并、股权转让和投资者投入或重组置换资产的概要描述等情况；对于股东权益调整变动幅度较大的公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、可供出售金融资产和少数股东权益部分等也应该在财务报告中进行详细的披露，但是在股东权益的列式和会计信息披露方面缺乏衔接，信息的相关性有待加强，在财务报告中应充分考虑到公司的分配能力和遵循法律限制的情况。

（二）股东权益会计信息披露不及时、不完整

投资者能否做出理性的投资判断，与上市公司能否全面充分地披露相关信息有着至关重要的联系。但是目前股东权益会计信息充分性不足，并且会计信息披露不完整和不及时，主要体现在：关联交易方的相关信息得不到完整披露，尤其是对于企业投资方向与最终利润的构成缺乏完整的信息。另外，在财务报告附注中对于股东权益额外的收益没有详加说明，并且常常以涉及商业机密的接口不予进行对外公布，这就使得投资者对于最终的企业股利分红获悉不准，影响了股东自身的权益保障，尤其对于中小股东更是如此。中小股东对于企业资金的真实使用情况和盈利状况一般了解得不是很透彻，进而导致自己的合法权益很难得到有效保证。

及时性是会计信息披露的内在属性要求。对股东权益会计信息披露如果不及时，那么披露的会计信息的有效性就会降低，进而影响会计信息对投资者的价值。会计信息披露所存在的完整性、真实性和及时性的问题，都会造成对全体股东利益的侵害；同时使得股东对于管理者的有效控制减弱，无法真正控制和管理企业的经营活动。由此可见，股东权益会计信息披露存在的问题比较明显，原因主要是上市公司会计信息披露制度尚不完善，新旧信息披露制度的交替中的矛盾得不到有效地调节；法律对股权会计信息披露的规定不明晰等。因而，鉴于我国会计准则趋同于国际会计准则的发展趋势，应探索一种新的披露股东权益会计的报告形式，通过科学有效的股东权益会计信息披露方式来规避现行财务报告对会计信息披露存在的问题，实现对股东权益会计信息的完整、及时和充分的披露。

三、科学披露股东权益会计信息的方式

第一，在整合和遵循现行法律法规的前提下，应在财务报告附注的资产负债表附注中对于公司遵循股利分配法规的情况进行披露。对财务报告中资产负债表涉及账户进行列式时，可以把涉及股东权益的部分内容合并，此种方式可以尝试到其他类资产的列示方面。同时，在附加注释中列式公司股本额、流通数量以及股东股利分配的比例等相关信息，可以使投资者更有效地掌握公司经营发展的实时动态。

第二，规范公司治理结构，制定科学的会计规范体系，完善股东权益会计信息披露内容。建立规范和有效的公司治理结构，可以提高上市公司披露的股东权益会计信息的质量。财务报告注释要对公司遵循法律规定情况以及其实际的股利分配能力加以披露。分配能力基于各个地区的标准不同有所差异，披露中应该对速动比率等衡量公司偿还到期债务的能力以及净资产的公允价值或账面价值的超额部分进行披露，通过这些会计信息的披露，投资者可以清楚地知道公司的偿债能力，进而对公司的剩余权益进行合理的分配。

第三，严格规范企业信息披露的法律责任，对涉及会计信息披露责任的相关条款明确化、细致化，把相关人员和机构的责任进行规范化和具体化。尤其是在企业发生重组和清算之后，在财务报告中要对公司对法律遵循情况和其分配能力进行披露。这样可以构建起一种外在制约，使公司各有关责任人员在履行职务过程中自觉地把信息披露的质量提高上去，有利于投资者在企业发生重大事件后依然可以通过财务报告中披露的相关信息了解企业的真实情况，有效实施对企业各方面的监控，明确信息披露准则是上市公司组织信息披露工作的基本原则和行为规范，是上市公司履行信息披露义务的准绳。

第四，加强会计信息披露规范监督制度。完善的会计信息披露监督制度是科W有效披露股东权益会计信息的前提。在财务报告附注中对债权人和企业事前签订的相关债权债务协议等内容，在确保债权人既得利益的前提下，对股东权益的既得股利分配方案进行分析和披露，实现投资者和债权人利益的双保障。由于股东权益的确认和计量受到多方面因素的影响，结合现在资本市场的发展变化，在对股东权益会计信息进行披露时不仅要考虑法定资本与公允价值的影响，更要结合时宜更新会计信息的披露方式，从而更全面、正确地披露股东权益相关信息。

因此，鉴于我国上市公司在披露股东权益会计信息时存在的相关问题，对于股东权益会计信息披露方式的改进应借鉴美国会计准则委员会提出的改进建议，同时因地制宜，从企业的自身具体情况出发，提出可行的股东权益会计信息披露方式，达到正确地评估企业的价值和股东权益的目的。这样可以进一步提升上市公司、监管机构和投资者对于股东权益会计信息披露的重视程度，也会使未来的会计报表信息披露更加规范，使上市公司可以更好地运用报表信息披露来进行投资，提升企业价值；对于上级监管机构也可以通过规范报表披露完善信息披露机制，来了解企业投资者投资的具体动向。上市公司信息披露的公正、透明、及时、准确和完整，对市场减少投机、保护投资者权益至关重要。尤其是随着证券市场的快速发展与信息披露违规、盈余操纵、信息失真等问题的出现，强化股东权益会计信息的监管与强化，是保证证券市场有效运作和实施投资者保护的必要条件。

参考文献：

[1] 刘爱东，万芳.公司治理对管理会计信息披露质量的影响研究[J].会计之友，2016，（9）：47-50.

[2] 伍中信，徐新蓝.集团内部关联交易、信息披露质量与权益资本成本[J].会计之友，2016，（17）：45-50.

[3] 美国律师协会公司法委员会.Model Business Corporation Act：修订版[S].费城：ABA出版社，1979.

股权投资信息化篇（4）

通过对表1分析可知，引入投资者关系管理体系的上市公司数量增长速度很快，投资者关系管理已成为上市公司管理的重要发展方向。投资者关系管理对企业各股东权益的保护效果很好，对股东即得利益、话语权、决策权具有重要影响意义。但是从投资者关系管理有效率数据可以看出，大部分上市企业的投资者关系管理地位虽然提升了，但其管理效果的增长速度却十分缓慢，投资者关系管理体系仍存在很多管理漏洞。

二、股东权益保护在投资者关系管理中的价值分析

（一）投资者关系管理的逻辑关系企业的价值职能主要体现在：一是财务价值。企业在运营过程中，财务价值可以有效的降低企业的运营成本，提高企业股票流动性，使企业在运营绩效上实现利益最大化；二是声誉价值。企业的声誉可以表现在很多方面，如产品质量、企业信用度、人性化管理等，虽然声誉价值不会对企业的即得利益产生很大影响，但是如果一个企业的剩余价值过低的话，那么企业就会失去各投资者的信任，长此以往，企业就会失去相关的利益链条，甚至导致企业投资资源流失；三是管理价值。管理是一个企业维持正常运营的必要手段，企业要得到长远利益的发展，一个完善的管理机制非常重要，管理价值可以平衡公司生产、管理、销售等各阶段利益，缓解企业交流信息的不对称度，所以管理价值是避免企业成本过高和出现侵占现象的重要手段，是企业制定投资者关系管理体系的主要依据。

（二）股东权益保护在投资者关系管理中的价值分析

（1）基于IRM的财务价值的角度分析。企业融资成本是企业运营成本的重要组成部分，企业要想扩大规模生产和发展，必须依赖融资成本，所以相对于一个企业的运营成本而言，其融资成本的伸缩范围是决定一个企业发展情况的重要依据。投资者关系管理其财务价值主要体现在：通过投资者关系管理，企业可以实时掌握企业各股东对企业发展的看法，通过双方沟通，企业可以制定出更合理、更完善的发展战略方针；投资者在投资过程中，最关注的莫过于投资收益率了，这是衡量一个投资行为是否成功的重要依据，企业的交易量是投资者测算投资收益率的前提；企业通过实施投资者关系管理，不仅可以化解企业融资危机，还能维持企业股价处于平稳发展状态，让企业在一个资金储备相对稳定的状态下运行；企业外部融资环境稳定了，其企业社会舆论导向就会向有利的方向转化，这种社会舆论导向的转变不仅可以降低企业的运营成本，还能改善企业的EPS或市盈率，为企业发展提供一个稳定的资金环境支持。

（2）基于IRM的公司治理价值分析。对于上市公司而言，投资者是企业决策层级的重要组成，所以投资者在企业制定发展决策中占有重要地位，其作用非常巨大。企业和投资者之间的信息交流，必须具有及时性、有效性、和谐性，只有具备这几点才能保证企业和投资者之间信息交流的质量。企业管理人员应对各股东的管理信息进行实时监测，多聆听股东们的意见，这样管理人员在制定决策时，会衡量各方面的意见，制定出各股东都满意的发展决策。

（3）基于IRM的公司声誉价值分析。投资者在对企业进行投资时，通常会对企业的声誉价值进行考量，他们关注的焦点在于企业投资者关系管理中的声誉价值，因为从这种管理体系中体现出来的声誉价值，更切合股东的投资心理。所以无论是为了提高企业资本市场可信度、可见度，还是为了增加企业对外财务声誉，企业都应加强投资者关系管理的声誉建设，致力于达到投资者的需求和满意，是一个向投资者传递公司价值和声誉的过程。

三、股东权益保护投资者关系管理中的角色定位

（一）投资者关系管理体系的保护机制 投资者关系管理体系是一种微观保护机制，这种保护机制可以弥补企业对股东利益保护机制的不足，通过宏观调控，均衡各股东的财务利益、权利利益。企业和投资者之间是利益的合作，这种合作建立在企业生产效益的基础上，契约和法律是企业为维护投资秩序制定的投资合同，这种投资合同的法律实用效力和法律效力非常大，由外部审计机构和证卷机构联合监察。企业和投资者之间一旦发生利益纠纷和权利纠纷，宏观保护机制会及时采取拟补措施，通过合理沟通和交流，尽量降低双方的利益损失，所以投资者关系管理体系中的市场协同管理职能对投资者权益保护的作用非常大。

投资者关系管理体系虽然有强大的宏观调控能力，但是其管理制度仍存在很大问题，契约和法律固然可以作为制约企业和投资者管理行为的重要依据，但是这种硬性的、不和谐的被动调控，是无法促进企业和投资者之间的协同合作的。投资者关系管理体系的管理目的，不仅体现在掌握企业和投资者的规范行为，而是通过协调管理、信息沟通，在企业和投资者之间建立一个和谐的管理关系。法律尚且存在管理漏洞，更何况是企业和投资者之间的契约。目前，有关中小股东权益保护问题已受到很多上市公司管理层的重视，企业管理结构问题会直接导致中小股东的经济利益和权利利益受损，同时也会严重降低中小股东对企业的信任程度，针对这些问题，上市公司企业必须改善现有投资者关系管理体系的保护机制，充分发挥其管理职能。

（二）上市公司通过IRM活动保护股东权益的意愿增强投资者关系管理是企业开展长远发展战略的支柱性管理战略，其管理行为对企业的发展情况、管理效果、运营模式的影响很大。众所周知，企业要想实现长远的发展目标，必须有一个长时间、不间断的资金投入作为融资成本。股东的投资很难在短时间内得到可观的回报，所以在企业和投资者合作之初，它们之间的合作关系并不十分紧密，大部分投资者都持有观望态度，对企业未来的发展持有一定的怀疑态度。投资者这样的投资态度使企业的发展面临着很大的资金威胁，一旦投资者失去投资信心和积极性，那么企业和投资者之间就很难持续合作了。对于一个企业而言，要想获得更多的资金支持，必须提高企业“利人”的一面，投资者关系管理是体现“利人”的保证，在全球化竞争激烈的资本市场中，如果企业实时将投资者的利益放在首位，那么企业必然会得到强有力的投资资源支持。如果企业将精力集中在侵占股东利益上，那么企业就会失去投资资源支持，在投资环境中受到冷遇。现阶段，金融市场逐渐进入扩容和买方市场，企业之间的顾客争夺战也逐渐演变成投资者的争夺战，在竞争激励的产品市场中，企业只要关注产品竞争力，还要提高投资者核心竞争力。随着上市公司对股东权益保护的意愿不断增加，企业和股东之间的竞争关系逐渐转变成合作关系，越来越多的上市公司意识到保护股东权益其实就是维护企业利益。

四、股东权益保护在投资者关系管理中的作用

（一）定价功能 通过对财务理论进行分析可知，企业股票的价值主要体现在：一是现金流量折现值；另一是股票价格走向数据。投资者在做出投资决策时，通常会对企业的发展方向和融资成本进行深入分析和研究，企业也应为投资者提供企业发展情况的样本数据，在相互沟通、交流的过程中，制定合作方案，所以股东权益保护在企业投资者管理中充分发挥了定价功能。具体可以通过两个关键链来加以说明：股利链，股票价格的变化情况组成企业的股利链，股利链不仅可以体现出企业发展情况，还能侧面展现出企业融资情况和投资情况；会计盈余链，会计盈余链是企业实施财务管理决策的重要依据，分为未来会计盈余链和现在会计盈余链两种，未来会计盈余链可以表明企业未来发展前景，现在会计盈余链可以表明企业现在发展状态，投资者可以通过会计盈余链确定企业股利支付水平。在短时间内投资者的资金投入不会影响企业股票价格的明显涨幅，这种投资交易行为效果具有严重的滞后性。因为企业股票价格是由多种金融因素控制的，投资者通过股票交易所执行投资活动，其投资决策过程离不开对公司披露的各方面信息尤其是公司基本面信息和预测盈利信息的分析和使用。因此，企业股票市场价格和内在价值的变化，主要依赖于投资者关系管理的信息披露，企业为投资者提供信息的安全性和可靠性决定了投资者做出投资决定的准确性。

股权投资信息化篇（5）

中图分类号：F832.48 文献标识码：A 文章编号：1671-0169（2014）01-0125-07

一、引言

辛迪加又称联合投资，指的是两家或多家股权投资公司共同投资一家目标企业并共享投资带来的风险与收益，而且普遍存在于股权投资的各个时期。国内每年的股权投资事件中1/3左右采用辛迪加方式。辛迪加会在股权投资机构中建立起一种合作关系，随着辛迪加数目的增多，投资关系不断增多并相互交叉，逐渐形成了辛迪加网络。广义的辛迪加网络可以分为投资机构之间、投资机构与被投企业之间以及被投企业之间形成的关系网络。狭义的辛迪加网络指的则是投资机构之间形成的网络。本文所指的辛迪加网络为狭义上的定义。

针对国内资本市场存在“中小企业多，融资难；民间资金多，投资难”的两多两难问题，股权投资机构可以吸收社会的闲散资金用于发展国家实体经济，对于国内中小企业的发展具有重要的意义。但是国内的股权投资事件大部分集中在少数的区域及行业中，数据表明近5年国内一半左右的股权投资事件中集中在大都市圈“北上广深”及制造业，股权投资的聚集使得少数地区及行业过度开发造成企业IPO数目增多而质量下降，而其他区域及行业的优质企业却没有获得发展所需的投资。股权投资机构因为投资信息不对称以及距离增加产生的投资成本从而倾向于“本地偏好”及特定行业偏好，但是辛迪加网络通过促进投资信息的传播并降低辛迪加产生的“成本”为股权投资偏好多样化提供了可能，而且不同特征的股权投资机构受辛迪加网络的影响不同。另一方面，辛迪加网络中的强弱关系网络对股权投资偏好有着小同的影响机制，通过分析强弱关系与股权投资偏好的影响可以了解到股权投资偏好多样化所面临的“瓶颈问题”，从而为引导股权投资机构向更多的区域及行业扩张提供理论依据。

本文基于2007-2012年中国股权投资辛迪加数据，利用社会网络分析方法对辛迪加网络特征进行量化，分析不同网络特征对于股权投资偏好多样化的影响，并进一步分析辛迪加网络中强弱关系对于股权投资偏好的影响机制，从而验证辛迪加网络、强弱关系与投资偏好多样化之间的关系，并提出合理化建议。

二、理论框架与研究假设

（一）理论框架

在股权投资偏好的传统研究中，对于股权投资机构投资偏好的特征被广泛关注，在股权投资市场信息不对称及成本的作用下，股权投资机构往往在投资偏好上存在着“本地偏好”以及特定行业的偏好。因为，一方面根据现代信息经济学原理，信息的流动遵照“随距离递减的规律”，从而股权投资大部分的投资信息只有在相近的区域及行业才能获得，Gompers指出为获得溢出的投资信息股权投资机构需要在区域及行业上更靠近被投企业。另一方面股权投资机构在对企业进行投资过程中，不可避免地面临问题，因此股权投资机构通常会对被投资企业进行经常性的监督控制。但是Cumming认为用于监督控制的成本会随着距离的增加而增加，而且机构本身拥有的投资知识以及行业资源只适用于特定的行业偏好，行业“距离”的增加同样会导致成本的增加。因此对于股权投资偏好的传统研究框架如图1所示，即在投资信息不对称以及成本的作用下，股权投资机构在区域及行业上的投资偏好呈现出单一化趋势。

在过去的研究中，辛迪加更多地被定义为一种提高投资项目价值的常用手段，较少研究关注辛迪加对投资偏好等行为模式的影响。但是Sorenson的研究结果表明，股权投资机构通过辛迪加形成的辛迪加网络可以促进投资信息的传播，克服股权投资市场中的信息不对称，从而扩大投资机构的交易空间与行业范围。Hochberg同样表明股权投资机构可以通过辛迪加网络获取更多样的投资机会，丰富投资机构的组合策略。另一方面，辛迪加网络可以很好地缓解投资空间距离及行业距离所带来的监管成本问题，从而降低投资机构扩张投资范围的成本。因为当合作伙伴在区域及行业上更靠近被投企业，投资机构可以委托合作伙伴“”监管顾问方面的工作，从而减少投资成本。如图2所示，本文在传统的理论分析框架中加入辛迪加网络因素，并认为辛迪加网络可以克服股权投资机构在区域及行业扩张上的“瓶颈”并实现投资偏好多样化。进一步通过社会网络分析理论对研究框架进行细化，社会网络理论认为辛迪加网络有强弱关系网络之分，Granovetter指出强关系网络成员之间传播的信息具有高度的重复性，而弱关系则具有更多的有用信息，是信息传递的有效桥梁。边燕杰在对求职者信息获取的研究中将家人、密友等资源相似性高的人群之间的关系定义为强关系，而“熟人”之间的关系则定义为弱关系，结果显示来自“熟人”的弱关系网络提供的求职信息更为广泛和重要。因此通过对辛迪加网络中强弱关系网络对投资偏好的影响可以进一步了解到影响投资偏好多样化的主导因素。

（二）研究假设

在中国经济转型的背景下，国内经济制度尚不够完善，“关系”等因素在信息传递、利益分配等方面依然发挥着巨大的作用。另一方面，中国传统文化中也存在极深的人际关系和社会优先的理念。因此基于社会网络理论对中国股权投资的研究具有重要意义。然而国内学者对于辛迪加网络的研究主要集中于辛迪加网络与股权投资机构绩效及存活能力的研究，对于股权投资行为影响的研究甚少。因此本文试图从辛迪加网络对股权投资偏好的影响及作用机制两方面进行实证分析。

首先，本文验证股权投资机构的网络特征对股权投资偏好的影响，投资机构网络特征是指股权机构特征中可以影响辛迪加网络的效用的特征。Sorenson将投资机构的辛迪加数目及辛迪加伙伴刻画为投资机构在辛迪加网络中的“地位”，并证实“地位”越高的投资机构辛迪加网络效用越好，越容易获取更多的投资机会及投资信息。因为在网络中的联合投资次数越多，获得的关系渠道越多，而且相同公司问的合作次数越多则关系越稳定，可以减少联合投资过程中领投者和跟投者的决策冲突，降低成本。因此提出假设：

H1a：投资机构网络“地位”越高，则股权投资偏好越多样化。

另外，辛迪加网络会形成一种声誉效应，不但可以激励网络成员更有效率地合作，还可以通过声誉抵押机制使得声誉高的投资机构更容易获得其他机构的信任及合作机会，因为声誉越高，毁誉成本越高。同时，不同背景的投资机构在辛迪加伙伴的选择上具有一定的差异，例如内资股权投资机构倾向与内资合作，因此网络产生的效用也会具有一定的差异性。

H1b：投资机构网络声誉越高，则股权投资偏好越多样化。

H1c：投资机构背景不同，对股权投资偏好多样化的影响不同。

另一方面，辛迪加在强弱关系作用下形成的强弱关系网络对股权投资偏好有着不同的作用机制。弱关系网络，即由低相似度的股权投资机构形成的辛迪加网络更利于信息的传播，通过促进信息传播消除信息壁垒从而扩大投资机构的交易空间与行业范围。而强关系网络，即由强相似度的股权投资机构形成的辛迪加网络则更利于降低股权投资中的成本。因为辛迪加伙伴间相互信任，则对于企业的监督管理可以由距离近、成本低的一方“”，从而降低另一方的成本。Hochberg指出股权投资机构所形成的投资网络会逐渐成为其他年轻投资机构的进入门槛，而网络中排他性会使得股权投资机构重复地与小部分机构进行辛迪加。王艳的研究证实了网络地位突出的股权投资机构之间的合作非常频繁。因此弱关系主要作用在于促进投资信息的传播，而强关系的主要作用在于降低辛迪加中的距离成本。二者中谁占主导地位即可推断约束投资偏好多样性的原因主要是信息闭塞还是距离产生的监督成本。因此提出假设：

H2：辛迪加网络中强弱关系的作用效果可以作为推断约束投资偏好多样性主要原因的依据。

三、数据、变量与统计描述

（一）数据来源及处理

本文通过投中集团数据库CV-SOURCE收集了2007-2012年问国内股权投资市场共1979件辛迪加事件，并从中选取了92家最为活跃股权投资机构，92家股权投资机构相互之问的辛迪加事件占令部辛迪加事件一半左右，具有代表性。并进一步利用UCiNET网络分析软件对辛迪加数据进行处理，计算Bonacieh Power指数等相关网络特征指标。

（二）变量定义及描述统计

如表1所示，Bonacich Power指数由Bavelas在1950年提出以刻画关系网络中各个点的“地位”，股权投资机构Bonacich Power指数越高则越处于网络的中心，其网络特征越明显。Bonacich Power指数从两方面进行衡量，一方面是辛迪加的数目，另一方面是辛迪加伙伴的“地位”。权利指数不但量化了联合投资伙伴之间的直接合作关系，而且加入了联合投资伙伴的中心性，从而将整个辛迪加网络公司之间的间接关系也进行量化。

c表示投资机构的权利指数，r则表示投资机构之间的联合投资数目，而α及β用于对权利指数公式进行修正。α只是一个标准化常数，不影响网络成员的相对权利指数，β则更具有实际意义，β有正负之分，并且决定着相关关系对权利指数的影响。本文参考刘军中社会网络分析软件UCINET的使用方法，通过UCINET中Network-centrality-bonacich Power的操作顺序计算投资机构的Bonacich Power指数。

另一方面本文采用辛迪加伙伴之间在网络地位、投资规模、年龄、背景以及总部所在地五个方面的平均差异描述强弱关系网络，差异性越高则代表弱关系网络程度越高，而强关系网络程度越低。平均差异计算方式如下：

n代表机构数目，本文取样本机构数目，即n=92。xij则表示i机构与j机构是否共同参与过联合投资，xij=1表示参与过，而xij=0则反之。

四、实证结果及分析

（一）辛迪加网络特征与投资偏好多样化的回归结果

本文先进行整体的回归分析，如表2的列（1）、（3）、（5）、（7），然后回归模型（2）、（4）、（6）、（8），则考虑剔除控制变量下的回归结果的变化。回归结果如表2所示。

回归结果列（1）一（8）中可以看出股权投资机构的“地位”对投资机构的投资偏好有明显的相关关系，随着股权机构在辛迪加网络“地位”的提升，股权投资机构所涉及的区域及行业更加多样化，而且辛迪加网络可以使股权投资机构将更多的资源投资于“非制造业”（列8），对我国经济转型非常重要。另一方面，网络地位的提升虽然可以帮助股权投资机构涉及更多的区域，但会减少在其他区域的投资案例占比，Hochberg认为股权投资机构需要保持一定数量辛迪加以维持并提高自身在辛迪加网络的“地位”，而作为中国金融科技中心的“大都市圈”拥有足够的投资项目。

再者，从股权投资机构背景对投资偏好的影响可以看出，中资背景的股权投资机构更倾向于区域上的扩张，并将更多的资源放在其他二线城市，而外资背景的股权投资机构却无明显关系（列1、3），另一方面，外资背景的股权机构对“非制造业”的投资项目越来越重视，而中资却恰恰相反，反映出了国内外股权投资机构对于国内区域及行业业发展不同的投资策略（列7，8）。最后，从回归结果可以发现，刻画投资机构声誉的机构年龄对投资偏好没有明显影响，但是投资机构的投资规模与投资偏好的多样性呈显著正相关，Gompers认为股权投资机构投资规模的大小不仅是以往资本运营效率优劣的信号，同时反映其市场声誉，结果证实在股权投资市场机构投资规模比机构年龄更适合刻画机构的声誉。

（二）强弱关系与投资偏好多样化的回归结果

强弱关系网络对股权投资偏好的回归分析分为两个模型，分别是加入控制变量Coms（投资伙伴数日）与不加入该控制变量的模型。回归结果如表3所示。

因为模型中的核心变量是取自机构之问的平均差异，因此正相关反映的是差异性使投资偏好更加多样化，从而证实了弱关系网络对投资偏好多样化的影响，如负相关则反之，反映的是强关系网络是投资偏好多样化的主导因素。

从回归结果可以看出“网络地位”、年龄及背景的平均差异与投资区域数目呈显著负相关（列1、2），因为跨区域投资意味着监管成本的上升，为了节约成本更多的股权投资机构选择让辛迪加伙伴“”自己的监管职责，存在则必然会有成本及风险的存在。而股权投资机构之间平均差异越小则机构之间越相互信任，从而降低成本及风险，因而强关系网络是决定股权投资机构在区域偏好上的主导因素。另一方面，“网络地位”及规模的差异却和投资行业数目呈正相关关系（列5、6），可见弱关系网络对信息传导的促进对于股权投资机构在行业偏好上的多样性更为重要。再者，股权投资机构“网络地位”平均差异增加，会显著降低股权投资在“非大都市圈”区域的投资比例（列3、4），并且提高在“非制造业”上的投资比例（列7、8），结果与上述解释一致。总部所在地的平均差异结果相反是因为辛迪加必须至少有一家股权投资机构处于被投区域，才能对企业进行监督指导，而投资伙伴总部的差异性直接反映涉及区域的广度。最后，从结果中发现股权投资机构规模的差异可以同时提高投资机构在区域及行业的投资多样化，投资规模是平均单笔投资额与投资事件数的乘积，反映的是股权投资机构的实力与经验，Tykvova研究表明经验少的投资者往往选择放弃一些利益而与经验丰富的投资者合作，从而获得经验及声誉，而有经验的投资者可以从中获得大量利益以抵消“成本”的增加并获得更多的投资信息，因此投资规模上的差异可以同时提高投资机构在区域及行业的投资多样化。

股权投资信息化篇（6）

会计信息披露就是向信息使用者及时反映企业价值运动的可计量的经济信息，上市公司的会计信息披露主要是通过一定的程序，从维护投资者权益和资本市场运行秩序的角度出发，按照法定要求将其财务、经营等会计信息及时向证券监督管理部门报告，并向社会公众投资者进行公告。

早在18世纪，法律条款首先对金融业的长期风险投资作出了限制，做出了对股东的分配只限于利润的规定，企业的原始投资不能用来对股东进行分红；这在一定程度上保障了债权人的权益，却忽视了对股东权益的保障。根据美国州法对股东股利分配的规定，公司只要有偿债能力，就可以对股东进行分配。但是，对股东分配的来源主要还是留存收益以及实收资本超过面值的部分，并且要在财务报告中说明此项分配的具体来源和公司的偿债能力大小。到了20世纪时，股利分配的限制更为严格，公司董事在对股东的分配上有了更大的自由度。另外，随着公司重组的出现，上市公司的交易量逐渐增大，公司的分配能力以及会计信息披露相关性减弱，导致上市公司股东权益会计信息披露不充分。20世纪末期对公司法的修改虽然提出了法定资本的概念，但是附加条件是当公司的总资产小于负债加上优先股时，依然不得对股东进行分配。

由此可见，法律条款对于上市公司股东权益的会计信息披露虽然有所提及及发展，但并不完善和充分，在保障了债权人利益的同时，却忽视了对股东权益的披露的有效性和充分性。

投资者是证券市场中最主要的信息使用者，向投资者提供完整、充分的会计信息，提高投资者投资的准确性和目的性，充分披露上市公司股东权益会计信息尤为重要。现行财务报告会计披露中，提高对于股东权益会计信息披露势在必行。

二、现行财务报告中股东权益会计信息披露存在的问题

现行财务报告中对于股东权益披露方式的问题主要体现在股东权益列示和披露内容的相关性不强，会计信息披露不完整、不及时等方面。

（一）财务报告中股东权益列式和会计信息披露缺乏相关性

财务报告中股东权益主要包括普通股面值、资本溢价和留存收益三个部分。如果一个母公司和子公司的财务报告中对股东权益的列式金额不一样，就说明母公司通过举债派发了额外的留存收益。这种列式方式不仅没有遵循法定资本对上市公司分配能力的限制，也没有充分披露股东股利分配的相关信息。因此，修改目前财务报告中对股东权益的披露方式，是会计信息披露环节需要重点解决的问题。

我国关于股东权益披露第92条、第93条、第94条规定中都提到，上市公司应该及时披露公司大股东的股份变动情况和实际控股情况以及股份变动的原因、引起股份发生变动的重大事项等。中国证券监督管理委员会公告第20条也规定应详细披露增资扩股、重组合并、股权转让和投资者投入或重组置换资产的概要描述等情况；对于股东权益调整变动幅度较大的公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、可供出售金融资产和少数股东权益部分等也应该在财务报告中进行详细的披露，但是在股东权益的列式和会计信息披露方面缺乏衔接，信息的相关性有待加强，在财务报告中应充分考虑到公司的分配能力和遵循法律限制的情况。

（二）股东权益会计信息披露不及时、不完整

投资者能否做出理性的投资判断，与上市公司能否全面充分地披露相关信息有着至关重要的联系。但是目前股东权益会计信息充分性不足，并且会计信息披露不完整和不及时，主要体现在：关联交易方的相关信息得不到完整披露，尤其是对于企业投资方向与最终利润的构成缺乏完整的信息。另外，在财务报告附注中对于股东权益额外的收益没有详加说明，并且常常以涉及商业机密的接口不予进行对外公布，这就使得投资者对于最终的企业股利分红获悉不准，影响了股东自身的权益保障，尤其对于中小股东更是如此。中小股东对于企业资金的真实使用情况和盈利状况一般了解得不是很透彻，进而导致自己的合法权益很难得到有效保证。

及时性是会计信息披露的内在属性要求。对股东权益会计信息披露如果不及时，那么披露的会计信息的有效性就会降低，进而影响会计信息对投资者的价值。会计信息披露所存在的完整性、真实性和及时性的问题，都会造成对全体股东利益的侵害；同时使得股东对于管理者的有效控制减弱，无法真正控制和管理企业的经营活动。由此可见，股东权益会计信息披露存在的问题比较明显，原因主要是上市公司会计信息披露制度尚不完善，新旧信息披露制度的交替中的矛盾得不到有效地调节；法律对股权会计信息披露的规定不明晰等。因而，鉴于我国会计准则趋同于国际会计准则的发展趋势，应探索一种新的披露股东权益会计的报告形式，通过科学有效的股东权益会计信息披露方式来规避现行财务报告对会计信息披露存在的问题，实现对股东权益会计信息的完整、及时和充分的披露。

三、科学披露股东权益会计信息的方式

第一，在整合和遵循现行法律法规的前提下，应在财务报告附注的资产负债表附注中对于公司遵循股利分配法规的情况进行披露。对财务报告中资产负债表涉及账户进行列式时，可以把涉及股东权益的部分内容合并，此种方式可以尝试到其他类资产的列示方面。同时，在附加注释中列式公司股本?额、流通数量以及股东股利分配的比例等相关信息，可以使投资者更有效地掌握公司经营发展的实时动态。

第二，规范公司治理结构，制定科学的会计规范体系，完善股东权益会计信息披露内容。建立规范和有效的公司治理结构，可以提高上市公司披露的股东权益会计信息的质量。财务报告注释要对公司遵循法律规定情况以及其实际的股利分配能力加以披露。分配能力基于各个地区的标准不同有所差异，披露中应该对速动比率等衡量公司偿还到期债务的能力以及净资产的公允价值或账面价值的超额部分进行披露，通过这些会计信息的披露，投资者可以清楚地知道公司的偿债能力，进而对公司的剩余权益进行合理的分配。

股权投资信息化篇（7）

一、问题的提出

私募股权投资（privateequity）兴起于19世纪末20世纪初的美国，但直到20世纪80年代，私募股权投资才进入了一个新阶段。从表面上看，美国法律开始允许养老基金等机构投资者参与私募股权投资，美国私募股权投资市场才得到迅猛增长。但实际上一个更为重要的原因是，投资者由直接投资转向通过专业化投资中介进行投资，出现了大量的专业化私募股权投资基金，有数据显示大约80%的私募股权投资是通过私募股权投资基金进行的。伴随私募股权投资市场的发展，私募股权投资基金作为一类新型金融中介组织正发挥着日益重要的作用。

目前已有的私募股权投资研究文献大多从实务操作的层面展开，鲜有文献从经济学理论角度对私募股权投资基金进行研究，更缺乏对其存在性以及治理机制的经济学分析。对于这一新型的金融投资中介，需要从理论上对以下问题进行研究：私募股权投资基金这种金融中介存在的经济学原因。对上述问题的深入研究将有助于我们更好地理解和把握私募股权投资的本质特征，推动我国产业投资基金业的健康发展。

二、私募股权投资基金存在性的经济学分析

（一）私募股权投资的特点

要研究私募股权投资基金的存在性问题，首先要研究私募股权投资的特点。私募股权投资主要是针对非上市企业进行股权投资，投资者等所持有的企业股权实现价值增值后再通过股权转让获得资本增值收益，其最主要的特点是投资的高风险性和专业性。具体表现为：

1.投资期限长，流动性差。私募股权投资是一种实业投资，所投资企业的股权实现价值增值需要时间，难以在短期内调整投资组合；私募股权投资的投资对象主要是非上市企业股权，往往不存在公开的股权交易市场，投资者大多只能通过协议转让股份，投资缺乏流动性。

2.投资对象的风险性高。私募股权资本所投资企业，不论是处于初创阶段的创业企业，还是需要重组的大型企业，或者是处于急需资本快速发展的企业，都蕴涵着较大的风险和不确定性。

3.投资的专业性强。私募股权投资对投资者的要求较高，投资者必须对所投资企业所处行业有深入了解，而且还须具备企业经营管理方面的经验。这样投资者才能做出正确的投资决策，并有能力对所投资企业实施监督。此外，为实现所投资企业的价值增值，往往还需要投资者利用自身的专长、经验和资源向其提供必要支持。

4.信息不对称导致的严重委托—问题。信息不对称是普遍现象，但该问题在私募股权投资中表现得尤为突出，它贯穿于投资前的项目选择、投资后的监督控制等各个环节中。投资者在事前选择投资项目时，由于信息不对称使得其很难对所投资企业做出准确评估，企业家或经理人比外部投资者更了解企业的真实状况，但他们出于自身利益的考虑往往会夸大正面信息、隐匿负面信息来提高对企业的估价，引发逆向选择问题；在获得投资后，由于信息不对称可能导致严重的道德风险，企业家或经理人奉行机会主义政策从而可能损害外部投资者的利益。

私募股权投资的上述特点使得单个投资者从事私募股权投资的成本非常高，必须支付大量成本对投资项目进行调查、筛选和监督控制。由于投资规模大、期限长、流动性差、风险高、难以通过分散化投资来有效降低投资风险以及信息不对称产生的逆向选择和道德风险，导致外部融资非常昂贵甚至变得不可能。

（二）私募股权投资基金存在性的分析

随着私募股权投资市场的发展，私募股权投资基金作为专业化的金融中介，利用自身专业优势，缓解了投资者与融资者之间的信息不对称问题，降低了投融资成本，提高了整个市场的效率。下面从交易成本、信息不对称、风险管理等方面对私募股权投资基金存在性问题进行讨论，从中揭示出私募股权投资基金作为一种新型的金融投资中介存在性的经济学原因。

1.降低交易成本，提高投资效率。gurleyandshaw（1960）、chan（1983）、allenandsantomero（1998）等认为金融中介通过分工、专门金融技术、规模经济和范围经济等降低了交易成本。对于单个投资者而言，由于投资所伴随的巨大风险和不确定性，使得投资者需要支付更高的搜寻、评估、核实与监督成本。私募股权投资基金作为一种集合投资方式，能够将交易成本在众多投资者之间分担，并且能够使投资者分享规模经济和范围经济的好处。相对于直接投资，投资者利用金融中介进行投资能够获得交易成本分担机制带来的好处，提高投资效率，这是私募股权投资基金存在的最基本原因之一。

2.解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险问题。许多文献对信息不对称与金融中介机构存在性之间的关系进行了讨论。例如，lelandandpyle（1977）是最早将信息不对称引入到对金融中介存在性的研究中的经典文献，他们认为交易成本涵盖的范围太广了，它不能成为惟一的原因，金融市场中存在的信息不对称所导致的逆向选择和道德风险会使金融市场失灵，信息不对称应该成为解释金融中介存在性的一个基本原因。diamond（1984）认为金融中介是通过充当被委托的监督者来克服信息不对称问题的。私募股权投资中存在严重的信息不对称，该问题贯穿于投资前的项目选择和投资后的监督控制各个环节中。私募股权投资基金作为专业化的投资中介，能够有效地解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险。要减少信息不对称则要求投资者必须采取措施加强投资前的尽职调查和投资后的监督控制。这些活动如果由多个投资者分别进行，则可能存在重复行动导致调查和监督行为的过度产生，这一方面造成对社会资源的浪费，另一方面则会由于免费搭车现象的存在而不能有效得激励投资者进行调查和监督，导致效率低下。而私募股权投资基金的管理人通常由对特定行业富有相当专业知识和经验的产业界和金融界的精英组成，他们所拥有的专业技能与经验积累使他们在选择、管理、监督所投资企业方面具有比较优势，因此他们在信息生产与处理上的优势使得他们能够成为投资者的人。他们通过投资前对企业进行深入的考察和投资后的监督控制，可以缩小信息差距，并且可以利用自身的信息优势和规模效应降低监督成本。

3.解决了公司治理中传统的委托—问题。私募股权投资基金作为专业化投资中介机构的实质是用投资者与基金管理人之间的委托—关系替代了投资者与所投资企业之间的委托—关系。投资者做出这样的理性选择的原因可能是因为投资者监督基金管理人的成本要低于直接监督企业经营者的成本，这一方面是由于单个投资者可能不具备专业化的投资技能，其单独对企业进行监督的成本非常昂贵；另一方面是因为投资者可以通过与基金管理人之间形成特定的契约关系和组织结构，对基金管理人的行为和利益分配在事前做出明确的规定，降低投资过程中的不确定性因素，可以通过声誉机制和报酬激励机制解决中介机构信息生产的可信赖性和自我监督的问题。私募股权投资基金在解决与所投资企业之间的委托—关系上相比单个投资者更具有优势。首先，可以发挥基金的资金规模优势，它们一般对所投资企业拥有控制权，因此能够对企业形成更有力的监督。其次，基金管理人能够发挥他们的专业优势，通过设计不同的金融工具、资金供给方式，以及制定复杂的合同条款，甚至直接参与管理来对所投资企业形成激励与约束机制，从而减轻二者之间的委托—问题。

4.分散投资风险，发挥风险管理优势，提供价值增值。从风险角度解释金融中介存在性的理论认为金融中介在风险管理方面具有优势。比如，diamondanddybvig（1983）提出的dd模型分析了金融中介在防范因消费需求的意外流动性冲击造成的不确定性方面所具有的作用，认为金融中介为“熨平”这种不确定性对投资与消费跨期交易的影响提供了可能；此外，santomero（1984）、chant（1989）、merton（1989）、allenandsantomero（1998）也从风险管理角度诠释了现代金融中介的存在性。对私募股权投资而言，由于投资规模大，单个投资者很难实现分散投资。并且分散化投资会给投资者带来额外的成本，例如投资者可能不得不减少在某个企业中的投资比例，从而使得投资者对该企业的控制减弱，或者投资者将不得不花费更多的精力和成本对不同的投资项目进行监督和管理。而私募股权投资基金采取的是集合投资方式，它可以通过对不同阶段的项目、不同产业的项目的投资来分散风险，因此投资者通过私募股权投资基金这一投资中介进行投资，除了获得成本分担的好处外，还能够得到分散投资风险的好处。

三、需要进一步研究的问题：复杂的委托—问题

通过研究我们发现，私募股权投资基金在解决信息不对称导致的一般性委托—问题的同时，又产生了新的特殊问题，即存在更为复杂的委托—问题。

首先，与证券投资基金相比较，私募股权投资基金投资者面临的与基金管理人之间的信息不对称问题可能更为严重。前者主要以公开交易的有价证券为投资对象，在信息披露方面更加公开和完善，投资者可以利用公开信息对基金的业绩做出评价，投资者可以方便地“用脚投票”，这些因素都能对证券投资基金的投资经理形成有效的约束。而后者由于投资对象主要是非上市企业，缺乏公开的信息，投资者在信息方面对投资中介的依赖性更强，对投资业绩的评价更为困难，投资流动性低下使得投资者“用脚投票”的成本很高甚至难以实施，投资者对私募股权投资基金的投资经理的约束难度加大。

其次，由于私募股权投资的专业性和复杂性，基金管理人为投资者提供的主要是人力资本，而投资者提供的是非人力资本。人力资本和非人力资本具有不同的产权特征，非人力资本的控制权与其所有权的分离使得基金管理人可以利用人力资本投入对投资者的非人力资本形成控制。显然非人力资本所有者的承诺比人力资本所有者的承诺更值得信赖，而人力资本的所有者可能存在“滥用”控制权或“偷懒”使自己受益。

再次，私募股权投资基金面临的委托—关系更为复杂。一个私募股权投资基金一般存在三层架构，而每个层次都存在一重委托—关系。这三层架构之间的委托—关系相互之间存在何种关系？哪一层委托—关系对其他两层委托—关系起着决定性的作用？私募股权投资基金这种组织形式是如何解决如此复杂的委托—问题的？是否与采用有限合伙制这种产权组织形式相关？这些问题值得我们进一步探讨。我国修订后的《合伙企业法》将于2007年6月1日施行，有限合伙企业的法律地位首次得到了明确，对上述问题的深入研究将对推动我国私募股权投资基金市场的健康发展具有重大的理论和现实意义。

参考文献：

[1]chan,y.,1983,onthepositiveroleoffinancialintermediationinallocationofventurecapitalinamarketwithimperfectinformation,journaloffinance,38,pp.1543—1568.

[2]fenn,g.w.,n.liang,ands.prowse,1997,theprivateequitymarket:anoverview,financialmarkets,institutions,andinstruments,vol.6,number4.

[3]jensen,m.c.andw.meckling,1976,theoryof

thefirm:managerialbehavior,agencycosts,andownershipstructure,journaloffinancialeconomics,3,pp.305-360.

[4]lelandh.andd.pyle,1977,informationasymmetries,financialstructure,andfinancialintermediation,journaloffinance,vol.32,no.2,pp.371-387.

[5]乔希·勒纳,费尔达·哈迪蒙.风险投资和私人权益资本案例（第二版）（中译本）[m].北京：经济科学出版社,2002.

股权投资信息化篇（8）

一、中小投资者自身的局限性

1.有限理性

我国的中小投资者用于证券信息理解、分析和运用的时间和精力也是有限的，同时由于受教育程度普遍较低，投资知识、技能和经验也相对缺乏，因而证券信息运用的有限理性更为明显。而与此同时，随着信息技术的发展和证券信息披露制度的建立和完善，我国的中小投资者正面临着不断增加的各种各样的证券信息(其中还包括大量的无价值信息和噪声信息)。信息量的急速膨胀使中小投资者更难以在短时间内理解、辨析证券信息并将有价值的信息从信息海洋中提取出来。

2.认知偏差

主要的认知偏差包括:(1)过分自信偏差。中小投资者往往有过分自信的心理，即过于相信自己的判断能力，认为自己可以把握市场的运行趋势从而高估自己成功的机会。(2)显著性和可得性偏差。显著性和可得性偏差是指中小投资者在证券信息分析和运用时只看重那些比较显著的信息以及自己知道或容易得到的信息，而忽视对其他证券信息的关注和对已知证券信息进行深度挖掘和研究。(3)数量依托与道德依托偏差。所谓数量依托偏差是指中小投资者在面对模棱两可的证券信息时，往往倾向于参考方便的数字，如记忆中离现在最近的数字或给人印象深刻的数字)等。而道德依托偏差则是指人们在信息运用时往往会对“故事型”的信息感兴趣，如重大事件、相关人物的新闻故事等，对枯燥的数字不感兴趣。(4)情绪化偏差。过度恐惧情绪也会使中小投资者在证券价格大幅下跌时往往不能进行理性分析，倾向于杀跌，从而形成超卖。(5)从众与迷信权威心理偏差。中小投资者大多有从众或迷信权威的心理，即易于相信多数人所持的或权威机构的观点,于是他在决策时会选择跟从大多数人或权威的选择。

3.与机构投资者相比中小投资者的弱势地位

(1)从资金上来说，单个的中小投资者的自有资金处于绝对的劣势，而机构投资者除了较庞大的自有资金以外，还可以获得融资的便利。(2)中小投资者收集信息的渠道受到较大的限制而且比较单一，在信息分析能力上也绝对落后于机构投资者，而且往往容易受到机构投资者的引导。(3)单个机构投资者本身就对市场有一定的影响力，而他们之间的博弈有可能通过谈判发展成为合作博弈，因此客观上讲机构投资者有能力操纵市场价格，是价格的制定者；在中小投资者多且分散，所以他们只是市场价格的接受者。

二、完善对中小投资者的保护

1.设立股东派生诉讼制度

鉴于我国目前公司治理结构还很不完善，许多上市公司存在着监督不力、财务报告虚假等许多违规经营情况，我国若只靠证监会的监管来保证1000多家上市公司的合法经营和信息披露的真实性、及时性是难于实现的，因此，法律赋予中小投资者更广泛的权利，尤其是股东派生诉讼的权利，有利于将真正意义上的群众监督落在实处。

2.强化大股东的诚信义务

诚实信用是民法所确定的基本原则。诚信原则在上市公司中的功能主要包括：个别股东在履行共同管理职责及行使监督权利时的法律界限；当大股东的权利体现为对公司事务合法的或事实上的影响时，这项权利应有所限制。

3.强化董事的忠实义务

对上市公司的董事而言，诚实信用义务具体体现为董事的忠实义务。我国《公司法》对董事的忠实义务也作出了规定，基本内容是规定公司的董事、监事、经理等不得利用其在公司中的地位和职权谋取私利或损害公司的利益。我国《公司法》对董事忠实义务的规定过于粗糙，因此，为了保证法律规定的可执行性，我们建议借鉴国外的相关立法，通过司法解释或法律修正的程序，将董事忠实义务的具体含义予以明确。如果说强化董事的忠实义务是从实体法意义上保障中小投资者权益的话，完善独立董事制度便是从程序法意义上给予上市公司和中小投资者设立的一层保障制度。

4.建立利害关系股东表决权回避制度

如果公司利益和股东个人利益之间的矛盾有可能导致某一个或某些股东的偏袒行为，则依法剥夺该股东的表决权是合理的。当股东大会表决的议题与某一股东存在利害关系时，该股东或其人不能以其所持表决权参与表决。表决权回避制实际上是对利害关系股东、尤其是大股东表决权的限制，从而对中小投资者表决权的强化或扩大，在客观上保护了公司和中小投资者的利益，因而对利害关系股东实施表决权回避是必要的。

5.切实保护中小投资者的知情权

信息知悉权(又称知情权)是股东知晓有关公司经营信息的权利，包括质询权、财务会计报告查阅权以及其他公司重要文件的查阅权等。该权利本属无可争议的个人权利，但长期以来遭到漠视，成为中小投资者可望不可及的奢望。知情权是保障股东对公司业务监督权得以有效行使的必要前提和手段，也是全面保护股东、尤其是中小投资者权益的重要一环。

6.赋予中小投资者股东大会提案权

所谓股东提案权，是指股东可以向股东大会提出议题或议案并由股东大会作出表决的权利。中小投资者可以通过向股东大会提交提案的形式，对公司的经营管理决策产生影响，从而防止大股东对股东大会议案的控制，损害公司或中小投资者的权益。我国公司法未明确规定股东的提案权也是该法的一大瑕疵。我国公司法应当赋予中小投资者相应的提案权并明确董事会或监事会的答复义务。

参考文献:

[1]霍学文著:互联网时代证券市场的发展与监管.北京：中国金融出版社，2004

股权投资信息化篇（9）

二、会计信息披露质量与权益资本成本

（一）会计信息披露质量

会计信息披露是指公司以公开报告的形式，将可能对信息使用者产生直接或间接影响的重要信息提供给使用者。会计信息披露质量有狭义和广义两方面含义，狭义的会计信息披露质量只包涵会计信息的披露质量。广义的会计信息披露质量不仅包含会计信息披露质量的高低，而且还反映企业披露行为质量的高低。综上，会计信息披露质量与信息披露的准确性、完整性和可靠性有关，同时受披露对象之间公正性和公平性的影响。

作为上市公司，信息披露一般采用两种方式。第一，根据披露信息的性质可分为自愿性信息披露和强制性信息披露，这种分类方式是信息披露的主要分类方式；自愿性信息披露是指公司主动将信息披露给相关公众媒体或其他主体的行为；强制性信息披露是指公司在相关法规政策的约束下，按照规定进行信息披露的行为，主要包括公司财务信息、重要交易记录等与投资者决策相关联的重要内容。自愿性信息披露与强制性信息披露相比，对降低信息不对称程度具有更加显著的作用，因此更加有益于权益资本成本的降低。第二，根据信息披露的阶段可分为初次信息披露和持续信息披露。初次信息披露是指公司第一次对会计信息进行披露；持续信息披露是指公司定期进行会计信息披露或者进行临时性的信息报告。公司进行初次信息披露时，由于存在较大的信息不对称程度，可能会提高权益资本成本，但当公司由初次信息披露过渡到持续信息披露时，会大幅度降低信息不对称程度，从而降低了权益资本成本。

（二）权益资本成本

权益资本成本是公司通过股票交易和融资过程需要支付的成本或代价，它等值于当前股权收益率加上投资者股权融资收益率。其具体内涵包括以下内容：

张瑶，郭雪萌（2015）指出对于投资者来说，股权融资收益率是投资者必要的回报率，即公司必须向投资者支付的最低投资回报率。所以，权益资本成本的高低是由投资者决定的，公司没有控制权和决定权。

王艺霖（2014）指出权益资本成本虽是投资者的一种回报率，但并不是投资时立即可以获得的，必须在未来才能得到，因此，权益资本成本是对未来收益的预期计算。

王玲（2013）指出投资者向公司投入资金，公司对资金的运作和管理存在一定风险，而风险的承担者则是投资者，因此，权益资本成本在一定程度上反映了投资者进行投资是存在的风险。

李伟，徐翼（2015）指出对于公司而言，权益资本成本是公司在未来所要承担的经济责任，因此更加关注股权收益；对投资者而言，权益资本成本不仅仅是实际得到利益的体现，同时也体现了公司的投资机会成本。

（三）会计信息披露对权益资本成本的作用机制

权益资本成本的高低对公司股票价格产生了重要的影响，依据公司价值评估的股权现金流量模型，股权价值是依据权益资本成本为折现率对公司未来权益现金流量折现的价值。由此可以看出，当股权现金流不变，权益资本成本与股权价值成反比关系，即权益资本成本越低，股权价值越大，价格围绕价值波动，具体体现为股票价格较高。因此，会计信息披露质量影响着公司的股票价格，而公司股票价格与权益资本成本具有密切关系，那么会计信息披露质量同样对着权益资本成本产生一定影响。

1.会计信息披露质量对股票流动性的影响

倘若公司会计信息披露质量较高，会降低公司与投资者间信息不匹配的程度，促使投资者提高股票投资意愿，公司股票的需求量得到提高。同时也降低了投资者间信息不匹配程度，股票的买卖双方在同一时刻对股票价格的估计值相差较小，从而买卖交易更容易完成，股票的流动性随之增高。有些投资者进行短线投资，股票流动性对其投资判断起着重要作用，股票流动性越高投资者的交易成本越低，进而提高了股票的需求量，需求量的提高又进一步提高了股票流动性，最终实现良性循环发展。因此，公司提高会计信息披露质量，可以提高其股票流动性，从而增加自身股票需求量，股票价格随之上涨，进而降低公司权益资本成本。

2.会计信息披露质量对预测风险的影响

一般情况下，投资者会根据公司会计信息的披露程度推测其投资的股票在未来收益的函数分布情况。权益资本成本是投资者期望的回报率，是其预测的一种报酬，影响因素很多，而最重要的影响因素就是投资者预测收益时的不确定性，也就是预测风险。企业会计信息披露质量的可靠性、真实性和及时性都影响着预测风险的高低，信息披露越全面、越可靠、越及时，投资者进行投资收益预测的不确定性越小，預测风险也就越小。因此，公司会计信息披露质量直接影响了投资者的预测风险，决定了投资者的回报率，即公司会计信息披露质量越高，投资者预测风险越低，公司的权益资本成本也就越低。

3.会计信息披露质量对披露成本的影响

披露成本是指企业在进行会计信息披露过程中产生的费用，包括加工成本、信息获取成本、竞争成本、管理成本等。提高会计信息披露质量可以降低信息不对称程度，但是，在给投资者提供有力帮助的同时，也会给公司带来一些潜在的披露成本。首先，公司会计信息披露质量越高、越及时，竞争公司对其财务信息的了解和分析越全面，同时作出的对策就越准确，公司可能面临的竞争越激烈。其次，公司会计信息披露质量越高，供应商对公司的财务状态、还款能力和材料需求情况等等了解更全面，使得公司在商业谈判中没有优势地位，削弱了公司对成交价格的发言权。因此，会计信息披露质量对公司产生一定负面影响，可能使其股票价格下跌，导致公司承担较高的权益资本成本。

三、会计信息披露质量与权益资本成本实证关系

（一）会计信息披露质量与权益资本成本呈U型关系

根据研究资料显示（李宏泰2014），当公司会计信息披露质量较高时，会一定程度上降低公司的信息不对称程度，进而股票流动性得到提高，增加了股票需求量，进而降低了资者的未来风险，最终使公司的权益资本成本得到降低。然而，如果公司会计信息披露的质量提高到某一界限，根据深圳证券交易所的评价标准，的确提高了会计信息披露质量，可是公司的信息披露成本却在增加，特别是潜在成本，导致公司内在价值降低，而公司权益资本成本也将提高。因此，两种不同程度的影响力制约着企业会计信息披露质量和权益资本成本的关系。倘若公司的会计信息披露质量过低，投资者无法全面了解公司信息，投资意愿较低；倘若提高公司会计信息披露质量，投资者了解信息更加全面，对公司印象良好，有助于投资者降低投资预测风险，投资欲望增强，增加了公司股票流动性，公司的获利将有所上升；但公司会计披露质量超出某一界限时，投资者对信息的关注度没有明显上升，进而对股票流动性没有太大影响，公司反而承担较高的披露成本，增加了公司权益资本成本。因此，会计信息披露质量与权益资本成本呈U型关系。

（二）盈余信息披露质量与权益资本成本呈负相关关系

盈余是反映企业财务状况及结果的重要指标，盈余信息披露质量是指公司将会计收益与其盈利的现金流量进行公开披露的趋同程度。许多研究学者认为盈余信息披露质量是十分重要的，对投资者的各项投资决策产生一定程度的影响。盈余信息不仅体现公司的营业情况，而且对公司未来的发展起到重要的预测作用。第一，盈余信息披露质量较高，可以大幅度降低信息不对称程度，公司具有较高的股票流动性和信息公开性，公司承担的成本较低。第二，较高的盈余信息披露质量，可以有效降低投资者的投资风险，其原因是投资者根据公司的历史信息对投资风险进行预测，所以盈余信息披露质量越高，投资者的投资风险越低。第三，提高盈余信息披露质量可以有效减少信息溢价，进而使公司权益资本成本降低。综上，盈余信息披露质量高，有助于降低投资者对投资收益的不确定性，增强其投资意愿，对权益回报率较低，进而降低了公司的权益资本成本。

四、如何权衡会计信息披露与权益资本成本关系

（一）加强相关法律法规建设

加强相关法律法规建设是提高会计信息披露质量的重要途径，对公司信息披露的决策起着推动作用。首先，应该逐步修订《企业会计准则》，扩大信息披露的范围，对必须披露的项目作出明确规定，这是提高信息披露质量的有效方式。比如一些重要的表内数据，要求必须有与之相匹配的表外详细披露。并且，根据公司涉及行业的不同，《企业会计准则》应该制定差异化的行业信息披露标准。同时应该引入一些有效的公允价值计量模式，进一步提高未来信息预测的确定性。其次，应尽可能减少公司会计信息的数字性规定，可以引导公司多做长远性分析和潜力性分析等，而不再是单凭公司净利润和会计盈余指标来评价公司发展情况，从而使公司重视自身潜在价值，为公司会计信息披露质量的提升奠定基础。最后，进一步改进深圳证券交易所的考评制度，逐渐实行评分制度，对公司各项指标分项评分，按总得分的高低排名，有助于提高公司会计信息披露质量，同时加强对信息披露不合格或未进行信息披露的公司的惩罚力度。

（二）提高会计信息披露质量

公司应该增强信息披露自觉意识，这是提高公司会计信息披露质量的有效途径，从而促进资本市场稳定发展，保障投资者的投资收益，投资意愿随之增加，促使公司收益增加。首先，公司应该提高内部治理水平，优化内部治理结构。公司应该逐步改善内部一股独大的现象，保护中小股东的权益，因此，公司对独立董事的选择应该注重个人能力和社会声誉，并建立与之相匹配的激励机制，这样才能有利于营造完善的公司内部治理环境，间接提高公司自觉信息披露意识。其次，公司应该建立健全、系统的内部控制措施，有利于公司实现资源优化以及实现公司更高的发展目标。通过健全的规章制度，可以有效避免相关人员的舞弊行为，同时加强从业人员的职业道德教育，确保公司内部会计工作可以独立开展，具有公平性和公正性，从而间接提高公司会计信息披露质量。

（三）优化资本结构

公司的内部资本结构情况可以通过资产负债率反映，而资产负债率越低，公司权益资本成本越低，因此公司可以通过优化资本结构来降低权益资本成本。对于投资者来说，如果企业负债率越高，投资风险越高，对投资者的保障越小；但是降低公司资产负债率，不利于公司开展各项生产活动，提高资产负债率，投资者投资意愿会降低，公司将面临筹资困难的局面。因此，公司要合理优化资本结构，根据自身的实际发展情况、财务情况、现有资本结构以及投资者的投资风险等多项因素，制定适合自身发展的资产负债率，建立合理的资本结构。公司进行资本结构优化，合理调整债务与权益的比率，可以充分利用财务杠杆效益进而降低财务风险。

（四）加大社会审计监督力度

股权投资信息化篇（10）

一、引言

我国私募股权投资起步于20世纪80年代，从2006开始出现私募股权发展的热潮，并在最近几年出现井喷式发展。早期的私募股权融资通常是以风险投资的概念开始的，直至20世纪90年代末人们才正式熟悉这种投资方式，在凯雷收购徐工、高盛并购双汇、花旗集团收购广东发展银行、华平控股哈药、红杉带领如家登陆纳斯达克等一系列的成功投资案例后，更是引起了一轮新的投资热潮，众多企业引入私募投资后上市所获取的数十倍的市盈率使得一些企业进入误区，但这种高回报的后面存在着一系列的委托风险问题。尽管这样私募股权融资在资本市场上的作用不容忽视，国际经验表明，中小企业的成长和大中型企业的兼并重组所需的金融功能需要由私募股权市场和私募股权基金来提供，私募股权基金已经成为发达国家仅次于银行贷款和IPO的重要融资渠道。因此解决私募股权委托问题，设计一种风险规避机制对我国金融市场具有重要意义。

二、文献综述

在委托关系中，Wiseman&eomez一Mejia（1998）认为委托人对单一的投资风险偏好是中性的，原因是他们能够通过投资组合分散风险，而Donaldson（1961）Williamson（1963）认为人风险偏好是厌恶的，因为其职业的特性要求其绩效与企业命运相关联。Jensen&Meckling（1976）认为人在委托人利益最大的时候不会采取行动。Kut&Smolarski（2006）认为私募股权投资风险的实质源于信息不对称，委托关系是研究私募股权投资中风险管理的理论基础。Hofmstrom（1979）和Grosman&Hart（1983）发现经理人的努力程度与经济收益存在联系，人同意努力程度与报酬相匹配，并会为得到期望效用付出他的努力。张旭波（2009）认为私募投资在联合投资和分阶段投资上都存在委托关系。邓康桥认为私募投资过程中风险不仅在于信息不对称还存在投资估值风险。现有的国内外文献大都以私募股权投资公司为委托人，是主要风险的承担者，很少研究融资企业作为委托人所存在的风险，而本文将就融资方作为风险主要承载体进行分析研究。

三、问题描述

在私募股权融资过程中，投资方与融资企业存在委托的关系，由于整个私募融资过程的利润点来自被投资企业，因此，被投资企业是风险控制的关键点。在融资过程中，私募股权投资公司和融资企业管理层之间存在着信息不对称问题，主要是融资协议签订前的信息不对称问题和融资协议签订后的信息不对称问题：

1.在融资前，投资方对自身团队的管理能力、组织价值和信息网络能力等方面的信息熟悉度比融资企业更深，可能会导致融资企业无法确定私募股权投资公司质量的好坏，因为投资公司仅仅在路演过程中的信息披露程度并不能使被投资方完全可以甄别鉴定投资公司的质量，从而增加了融资企业的信息鉴定成本，直接导致了融资过程中的成本增多。这样的情况可能会促使私募股权投资公司传递虚假的信息，使得质量高的投资公司不能被甄别，转而寻求其他目标企业，在序贯博弈情形下会形成“良企驱逐劣企”的结果。

股权投资信息化篇（11）

从目前文献来看，研究方向大多集中于新准则与第3号解释在对长期股权投资成本法处理上的差异及其影响。具体来讲，在两者账务处理差异的阐述上，主要是以实例的形式来体现，从实际的会计处理出发，直接体现两者的异同。在两者变化造成影响的阐述上，主要涉及以下几个方面：一是对投资单位财务状况的影响，如果被投资单位分派了现金股利且长期股权投资没有发生减值，在投资单位当年的资产负债表中，按照第 3号解释采用成本法核算的长期股权投资的账面价值将大于用新准则核算的结果；二是对投资单位当期损益的影响，由于在第3号解释下投资单位将其享有的收益直接计入当期投资收益，会为企业进行利润操控提供一定空间；三是对财税差异的影响，按照第3号解释，只有当投资单位连续持有居民企业公开发行并上市流通的股票不足 12个月时，对被投资单位分派现金股利或利润的处理方法才与税法相同，其他情况均会产生永久性差异，需进行纳税调整，由此进一步加大了财税差异。四是对减值测试的影响，根据第 3 号解释，投资单位要及时考虑长期股权投资是否存在减值迹象，而进行减值测试需要确认长期股权投资的可回收金额，这项操作相对比较复杂，由此第 3号解释对减值测试的有关规定会使会计处理显得更为复杂。

综上所述，现有文献主要基于长期股权投资会计核算变化及对企业财务状况和经营成果的影响视角来比较新准则与第3号解释的异同，阐述变化的意义。但是现有文献大多注重比较两者会计处理的繁易程度对企业的相关影响，对两者变化的根本原因缺乏深入探析。笔者认为，会计准则属于会计制度，而会计制度的基本目标是提高会计信息质量，因而判断会计制度变化质量的根本判断标准是对会计信息质量的影响，如果制度变化提高了会计信息质量，则这种会计制度改变是合理的。基于此，本文尝试从会计信息质量视角对本次变化进行全面分析，从而判断长期股权投资成本法会计核算变化规定的合理性。

二、长期股权投资成本法核算的变化

（一）相关规定的变化 新准则中规定：采用成本法核算的长期股权投资应当按照初始投资成本计价。追加或收回投资应当调整长期股权投资的成本。被投资单位宣告分派的现金股利或利润，确认为当期投资收益。投资单位确认投资收益，仅限于被投资单位接受投资后产生的累积净利润的分配额。所获得的被投资单位宣告分派的利润或现金股利超过被投资单位在接受投资后产生的累积净利润的部分，应冲减长期股权投资的账面价值。在账务处理时应当分投资年度和投资以后年度。新企业会计准则解释第3号规定：企业采用成本法核算的长期股权投资，除取得投资时实际支付的价款或对价中包含的已宣告但尚未发放的现金股利或利润外，投资单位应按照享有被投资单位宣告发放的现金股利或利润确认投资收益，不再划分是否属于投资前和投资后被投资单位实现的净利润。

不难看出，新准则与第3号解释的区别主要在投资单位对于投资收益和资产减值这两个方面的会计处理上。一方面，关于投资收益的确认。新准则规定当年投资收益的确认要以累积净利润的分配额为上限，超过部分作为清算性股利，冲减投资成本。而第3号解释指出投资单位以被投资单位宣告发放的现金股利或利润确认投资收益，不需要再区分收到的现金股利哪部分来自被投资单位的留存收益，哪部分又属于现有的投资回报，即投资收益不会影响长期股权投资的账面价值，这种规定大大简化了会计处理。另一方面，新准则根据长期股权投资的两种适用范围把资产减值分别按照《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》和《企业会计准则第8号——资产减值》两种情况处理，且已确认损失的长期股权投资价值可以在原已确认的投资损失数额内转回。而第3号不区分两种情况，只强调在长期股权投资账面价值大于应享有被投资单位的净资产的账面价值份额时，按《企业会计准则第8号——资产减值》对长期股权投资进行减值测试，判断其是否需要计提减值准备，且资产减值损失一经确认，不得转回。

（二）会计实务处理比较 A企业2009年1月1日以银行存款购入B公司10%的股份，并准备长期持有，实际投资成本为300万元。2009年4月 6日，B公司宣告分派 2008年的现金股利120万元，2009年度B公司实现净利润为150万元。2010年3月5日，B公司宣告分派2009年的现金股利200万元；2010年度B公司实现净利润为210万元。2011年 5月2日，B公司宣告分派2010年的现金股利180万元；2011年度B公司实现净利润为50万元。假定2009年1月1日B公司净资产账面价值为3000万元。

从表可以看出，2009年至2011年间，用新准则计算可确认投资收益24万元，而在第3号准则下，累计可确认的投资收益50万元，比新准则多26万元，而新准则下长期股权投资的账面价值减少26万元，换而言之，新准则长期股权投资规定将可能导致少计资产（长期股权投资）和所有者权益（投资收益减少引起利润减少）。另外，按照第3号解释，长期股权投资账面价值与被投资单位所分派的现金股利或利润无关，考虑到会计质量信息的谨慎性要求，应该及时对长期股权投资进行减值测试，故2011年出现了减值迹象，长期股权投资账面价值大于可收回金额，因而期末计提了4万元的减值损失，且不得转回。

三、长期股权投资成本法核算变化后主要会计信息质量比较

（一）可靠性 在新准则下，投资单位在收到现金股利或利润时，需要划分属于投资前还是投资后被投资单位实现的净利润，而在划分的过程中，会存在一定的估计与折算（见例④、⑥），因此得出的数据并不十分可靠。同时，从数据来源看，由于存在信息不对称性，被投资单位的净利润数据源自其财务报告，属于第二手资料，可能存在会计信息失真问题，从而引起计算冲减长期股权投资账面成本的原始数据产生偏差，降低了会计信息的可靠性。按照第3号解释，投资单位的数据以自身投资或收到的股利作为数据来源，有可靠的原始凭据，均属第一手资料，因此来源上更为可靠。第3号解释在清算性股利的会计处理上，投资单位除在初始投资时需要考虑实际支付的价款中是否包含已宣告但尚未发放的现金股利或利润外，其他情况下投资单位收到现金股利或利润，不再划分是否属于投资前和投资后被投资单位实现的净利润，全额确认为投资收益，省去了估计过程，因此数据处理也更为可靠。

（二）相关性 相关性要求企业提供的各会计要素信息应当与真实的价值相吻合，具有确证价值，才能帮助相关信息使用者决策。对长期股权投资成本法而言，在新准则下，由于投资单位确认投资收益，仅限于被投资单位接受投资后产生的累积净利润的分配额，所获得的利润或现金股利超过上述数额的部分作为初始投资成本的收回，可能结果是被投资企业利润分配，导致冲减长期股权投资账面价值，资产负债表日可能出现长期股权投资账面价值明显大于该项资产的可收回金额，因此将低估长期股权投资的真实价值（见本例⑦），从而误导信息使用者。相反，按照第3号解释下长期股权投资账面价值总是大于或等于新准则下的长期股权投资账面价值，资产负债表日，如果发生减值，则计提减值准备，使得该项资产净值与真实市场相吻合，相反，如果可收回金额大于账面价值，则会低估资产价值，但低估范围将明显小于新准则，因为第3号解释下长期股权投资账面价值总是大于或等于新准则下的长期股权投资账面价值。从投资收益来看，被投资企业宣告现金股利分配，属于真实的已实现收益，应计算本年利润中，但新准则可能部分冲减长期股权投资账面成本，从而导致少计本年利润，误导信息使用者认为企业对外投资的盈利能力较差。另外，成本法下账面价值与持股比例相匹配，在新准则下，如果被投资单位连续几年利润增加，会进行冲减部分投资成本的会计处理，这样会导致长期股权投资的账面价值下降，从而误导信息使用者认为减少了被投资单位的持股比例，相反，新解释下，长期股权投资的账面价值始终是初始成本，则不会出现该情况。

（三）可理解性 新准则下，冲减初始投资成本和确认投资收益根据公式计算得到。根据相关文献可知， “应冲减初始投资成本的金额 =（投资后至本年末止被投资单位累积分派的现金股利或利润—投资后至上年末止被投资单位累计实现的净损益） ×投资单位持股比例—投资单位已冲减初始投资本”，公式中，“投资后至本年末止被投资单位累积分派的现金股利或利润”为何减去“投资后至上年末止被投资单位累计实现的净损益”，很多会计工作者并不清楚，因而，新准则以此为基础提供会计信息的可理解性较差。笔者认为，被投资企业分配股利多数情况下来源于上一年净利润和累积未分配利润，但也有可能来源于资本公积、盈余公积和投入资本，该公式的经济学本质是如果现金股利来源全部属于净利润或未分配利润，则不必冲减长期股权投资初始成本，因为它属于正常的“利润分红”，一般不会减少企业期初所有者权益；如果部分现金股利来源不属于净利润或未分配利润，则应冲减长期股权投资初始成本，因为它属于非正常的“利润分红”，一般会减少期初所有者权益，相当于使用投资者自己的投入资本进行分配。具体来讲，如果“投资后至本年末止被投资单位累积分派的现金股利或利润—投资后至上年末止被投资单位累计实现的净损益”大于零，相当于被投资企业现金股利分配额超过累计实现的净利润，实质上是把投资本金的一部分也拿来进行了股利分配，因而会冲减初始投资，而不是用赚取的净收益来进行分配。但这个公式也存在缺陷，现金股利可能来源于投资前的净损益、资本公积和盈余公积，按照新准则公式的经济学含义，这部分应属于投资者投入资本的本金分配，但这与客观事实并不相吻合。总之，新准则冲减初始投资成本和确认投资收益对多数人而言，难于理解。相反，第3号解释将获取的股利直接确认为投资收益，不再冲减初始投资成本，便于理解和易于接受。

（四）可比性 可比性包含纵向可比和横向可比两层含义。纵向可比要求企业不得随意变更会计政策，而横向可比属于企业间的比较，要求企业间的会计政策、会计信息口径一致。随着国与国之间的贸易联系日趋紧密，各国的会计信息披露与国际准则趋同是大势所趋，以便不同国家间企业比较，有利于别国会计信息使用者深入了解企业状况。IASC理事会于2008年了《国际会计准则第2 7号》修改稿，删除了《国际会计准则第 27号》中成本法的定义，只要求在投资者的单独财务报表中将股利作为收益列报。而第3号解释也要求，投资单位对取得的全部现金股利或利润均应作为企业的投资收益来加以确认，因此第3号解释与国际准则处理更加贴合、一致，符合会计信息质量可比性的要求。所以，此次变动增加了横向可比性，相对而言，降低了企业的纵向可比性，但它这不属于企业随意变动范畴，属于制度本身变化。

（五）实质重于形式 实质重于形式要求企业按照交易或者事项的经济实质进行会计确认、计量和报告。新准则的成本法下，投资单位要把被投资单位分配的现金股利人为划分为两部分：冲减投资成本和确认投资收益，但对于投资者而言，只要持股比例不发生变化，现金股利分配的经济实质属于投资收益，而不是投资成本的收回。例如，假设甲投资者2008年1月5日投资1亿元，取得丙公司5%的股份，乙投资者于2008年10月投资1亿元，取得丙公司5%的股份，2009年丙公司4月15日宣告分配2008年度净利润，甲投资者和乙投资者的应收股利分别为1000万元，按新准则，甲乙投资者冲减的长期股权投资和确认的投资收益均不同，但从经济实质来看，不考虑资金的时间价值，对甲乙投资者而言，对于丙公司的持股比例未发生任何变化，1000万元现金股利的经济本质属于投资回报，而非本金的收回。更为重要的是，成本法与权益法的本质区别是成本法下的长期股权投资账面价值反映初始投资成本，而权益法下的长期股权投资账面价值反映享有的被投资企业净资产的份额，但新准则下成本法的长期股权投资账面价值可能随着被投资企业净资产变化（如股利分配）而变化，本质属于成本法和权益法的一种混合法。相反，第3号解释中，除了资产减值，其它一些非重大因素对长期股权投资的账面价值都不会产生影响，相比之下，后者能更清楚地反映长期股权投资成本法核算的经济实质。

（六）重要性 重要性要求企业对于重要会计信息详细地和真实地披露，次要信息可以简化披露。一般而言，长期股权投资属于企业重要的会计信息，前后会计核算规定的变化应从信息的详细程度及其影响来判断重要性质量特征。新准则的长期股权投资成本法下，部分清算性股利被用于冲减投资成本，导致期末会计核算信息不能够详细的、全面的反映初始投资和投资回报情况，只能部分反映。同时，新准则这种会计核算还存在会计估计和很大的主观性。众所周知，除首发或增发股票外，很多情况下采用成本法的长期股权投资是通过股市交易获取股份，买方的投入资金交割给卖方交易者，被投资企业并不会收到任何资金，对被投资企业生产经营活动无重大影响，每年创造利润的本金来源还是原始的从股市中吸收的资金。因此，在对清算性股利的处理上，新准则主观地认为投资后企业创造利润及相应现金股利分配才属于投资收益，投资前利润分配属于投资成本的收回，冲减长期股权投资账面价值，这与通过二级股市交易投资情况不相符，因为被投资企业创造的利润与此次投资无关。总之，与第3号解释相比，新准则下长期股权投资成本法会计核算不仅涉及到比较复杂会计估算，而且还降低了会计信息的详细和真实程度。

四、结论

综上所述，第3号解释对长期股权投资成本法核算的修改，更能够体现成本法的实质，长期股权投资经济业务的主要会计信息质量特征得到显著提高，同时也简化会计处理，进一步实现了会计核算的国际趋同和与税法的吻合，这将有助于会计人员深化对成本法的理解与运用，也有助于会计信息的使用者进行更为有效的决策。