人民币汇率大全11篇

人民币汇率篇（1）

一位接近央行系统内部人士对《财经》记者表示，“波幅扩大主要是为打消市场对人民币的单边预期。”

3月5日的《政府工作报告》中提出，完善人民币汇率形成机制，增强人民币汇率双向浮动弹性。从最近交易特征来看，人民币中间价的“跳涨跳跌”，已令汇率呈现出波幅扩大的趋势。

“只有中间价波动了，日间波动才有意义。”上述接近央行系统内部人士解释称，“不管日间有多大波幅，如果第二天中间价还定在‘附近’的话，银行很容易做错方向。”

在央行3月12日的记者会上，央行副行长、外管局局长易纲回答记者关于汇率扩大波幅的提问时表示，“无论从国际收支平衡看，还是从市场的预期看，现在的条件是日臻成熟的。”

在苏格兰皇家银行首席中国经济学家崔历看来，汇率波幅的扩大，宏观层面上能减少人民币单向升值预期、缓解热钱流入压力、增加货币政策独立运作空间，同时亦可提高市场参与者避险的意识、增加相应的金融产品成长空间。

隔日波幅扩大

“从3月5日起，人民币中间价波动幅度明显拉宽，对国际市场美元涨跌变得较为敏感，3月12日人民币中间价甚至较前一个交易日下跌超过200点。”招商银行金融市场部高级分析师刘东亮撰文指出，“这种现象是2005年汇改以来十分罕见的。”

相对于银行间市场人民币兑美元0.5％的日间波动区间限制，央行对于隔日汇率波幅并无约束，但此前隔日汇率日均波幅十分有限，今年3月以前，隔日波幅多在0.1％以内，如此狭窄的空间既影响了商业银行外汇交易，也无法反映供求关系。

“去年12月人民币多次盘中跌停，曾出现银行持有外汇头寸，却不愿意出售的现象，因为虽然当天跌停，但银行担心次日开出的中间价仍然升值。”上述接近央行系统内部人士表示，“如果银行头一天卖了，第二天用什么价格买回来啊，这种定价下，银行没法操作。”

在此前人民币单边升值预期下，银行所持外汇头寸大多逼近下限，若当天售出而次日无法补回的话，银行就不得不持有负头寸，而这将受到外汇主管部门相应处罚。

2011年10月，银行间市场中间价与香港即期汇率定盘价一度背离，由于后者市场化程度高，而前者易受央行掌控，因此，市场当时对银行间市场中间价质疑不断。

这种情况在最近发生了变化，尤其是进入3月份以来，随着隔日波幅的扩大，中间价与定盘价的价差逐渐缩小，变化方向基本一致。

在隔日波幅扩大的背景下，日间波动区间的扩容也被论及,原央行货币政策委员会委员、清华大学教授李稻葵在全国“两会”上表示，今年人民币汇率兑美元的波幅可能从0.5％，扩大到0.7％或者0.75％。

2007年5月，央行出于进一步完善汇率浮动制度的考虑，曾将日间价波幅由之前的0.3％扩大到0.5％。

刘东亮在上述文章中表示，由于日内上下0.5％的波动区间并未用尽，暂无扩大日内波幅限制的必要，相反，以中间价的波动引导即期市场的波动，不失为一种行之有效的办法。

汇率趋向均衡

人民币汇率中间价“有涨有跌”的走势在近期愈加明显，截至3月21日，在三月份前15个交易日内，中间价出现了7次涨跌幅的转向，隔日波幅亦有所扩大。

央行行长周小川在上述记者会上表示，人民币汇率越是接近均衡点，市场供求就会起到更大的作用。

周小川亦称，央行在市场中的参与和干预的程度会有序地减弱，以便更好体现以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度。

一位国有大行资深外汇交易员对《财经》记者证实，央行虽仍能够影响中间价的制定，但通过交易形式直接干预汇率价格已经很少。

在对外经贸大学金融学院教授丁志杰看来，汇率趋近均衡时扩大波幅，可以避免对外汇市场产生大的冲击，“相反，在汇率高估或低估时放开干预，均可能出现价格‘一边倒’的局势”。

事实上，波幅的扩大也有助于寻找均衡汇率，上海商业银行深圳分行副行长王幸平对《财经》记者表示，央行在试探一步步开放，以期通过波幅扩大而达到汇率均衡水平。

自2011年9月底以来，美元兑人民币汇率已逐渐趋近均衡。这种变化直接体现在金融机构外汇占款上，2011年四季度，外汇占款连续三个月减少，当年10月、11月、12月的减幅分别为249亿美元、279亿美元和1003亿美元。

今年1月，外汇占款虽然出现了1409亿美元的增幅，但到了2月，增幅又萎缩至251亿美元，与此前动辄数千亿美元的月均增幅相去甚远。

近年来，随着大量外部流动性涌入，外汇占款成为央行基础货币投放的主要渠道，但为防通胀，央行不得不多次上调存款准备金率对冲，然而，在去年四季度，央行曾持续卖出美元，这种操作为近十年来的首次。

崔历认为，扩大汇率波幅，可以减少人民币单向升值预期，缓解热钱流入和央行对冲压力，并增加利率政策的独立运作空间。

单边升值预期的改变，还影响了企业结售汇意愿，收汇结汇率和付汇售汇率分别反映企业结汇和售汇意愿，从这两个指标近期波动看，美元兑人民币汇率双向浮动预期明显。

去年10月份，付汇售汇率在时隔16个月后首次高于收汇结汇率，短短3个月之后，收汇结汇率在今年1月份再次超过付汇售汇率，二者如此频繁“换位”殊为罕见，自外管局2010年1月公布银行代客结售汇数据之后，由于单边升值预期，收汇结汇率此前长期高于付汇售汇率。

国际收支谜局

外管局2月公布的初步数据显示，2011年四季度，我国资本金融项目呈现474亿美元逆差，经常项目与资本金融项目双顺差趋势终结。

在上述接近央行人士看来，一段时间内，这种经常项目顺差、资本项目逆差的国际收支形势仍会维持。

然而，2月份贸易逆差数据的公布却加深了市场的担忧，海关总署3月10日公布的数据显示，2012年2月，货物贸易进出口呈现314亿美元的逆差，1月-2月累计逆差为42亿美元。

数据甫一公布，汇率市场立即反应。3月12日，美元兑人民币汇率中间价跌幅达209个基点，与此同时，香港即期汇率定盘价也大跌160个基点。

“外汇市场上的各种交易商，对每个月所公布的货物贸易的平衡状况非常敏感，因此往往货物贸易的数字一公布，市场上立刻就有反应。”周小川在上述记者会上表示。在他看来，市场供求关系对汇率正起到越来越重要的作用，而经常项目的平衡就是重要的观察数据。

“年初的逆差应是暂时的。”崔历对《财经》记者表示，“季节因素之外，包括铜、原油等原材料进口增长持续强劲，反映了企业对后市需求的信心。”

她预计，2012年全年贸易项下仍会呈现小幅顺差，进口强劲而外需疲软的情况会有一定缓解。央行行长周小川在上述记者会上也表示，未来出口数据的变化还需要时间观察。

可资对比的是，2011年一季度，我国贸易也曾出现10.2亿美元的逆差，但全年仍录得逾1500亿美元顺差。

在1月7日－8日举行的全国外汇管理工作会上，易纲曾表示，2012年全年外汇资金总体保持净流入，但流入总量将大大低于过去几年的平均水平。

易纲当时亦将今年外汇收支形势分为两个阶段：第一阶段外汇收支可能基本平衡，个别月份出现小幅净流出。第二阶段外汇收支走势将取决于届时国际金融市场状况。

未来汇率走势

人民币汇率 “涨跌互现”的走势，也让市场破费心思。

多位接受《财经》记者采访的业内人士均表示，从经济基本面来看，中国经济仍将维持7.5％以上的高速增长，加之出口顺差会得以维持，未来人民币会呈现“小升”态势。

尽管升值被认为是大趋势，但年初以来的市场却表现出了人民币小幅贬值，3月21日，美元兑人民币汇率中间价报6.3092，人民币较3月初贬值76个基点，较年初贬值91个基点，与此同时，香港一年期美元兑人民币汇率远期也显示出人民币小幅贬值趋势。

在刘东亮看来，年初预估的3％升幅可能过于乐观，今后升值或进入到在剧烈震荡中缓慢爬行的阶段，并间或创出新高。

崔历表示，中国的国际收支基本面仍较好，如果国内通胀得到有效抑制， 人民币应不会相对一篮子货币持续贬值。若美元走弱，人民币中长期相对美元仍会走强，但是升值速度减缓，双边浮动增大。

人民币汇率篇（2）

这个数字差不多吧。如果是这样，那说明中央银行是通过自己出售外汇，迫使人民币升值。这到底是为什么？不知道。值得注意的是，这个月是美国总统大选的最后时刻。

当然不排斥另一种可能，即商业银行结售汇顺差增长确实是真实的、是不折不扣的正常贸易、投资的结售汇顺差，那外汇占款减少就是异常情况。因为，我们找不到央行卖出外汇、收回人民币的对手盘。市场中有一种猜测，这是财政部对中司进一步增资。也是一种解释，但那一定是财政部的人民币出资，然后在央行兑换成美元，注入中司。

可问题是，如果是财政部对中司实施美元注资，那将是一种直接换汇行为，不该对外汇市场构成严重影响，那为什么中国外汇市场会出现如此强力的升值？如果财政部不是通过央行直接换汇，而是把人民币交给中司，由中司从外汇市场上购买美元，那就更不对了。因为，中司的交易对手一定是商业银行，中司吐出人民币，收购美元，那人民币应当贬值才对，为什么会升值？

这只能说明，银行结售汇顺差远不止185亿美元，而应当是300亿美元左右，被中投买走100多亿美元之后，还剩185亿美元。这好像又有解释不通的地方。因为，11月份，无论是贸易还是FDI都没有出现大幅增长的状况。

我们只能通过分析了解一下情况，但到底是怎么回事？说不清。因为许多必需的信息透明度不够。比如，对中司注资是否列入今年的财政预算？外汇占款减少的原因央行不予解释等等，所以只能任由市场瞎猜。

我们如何解释央行在国内市场进行美元抛售？除了政治需要之外，恐怕还有一个合理的解释。央行测试市场汇率，看看人民币到底还有多少升值空间。毋庸置疑，如果市场只能依赖央行抛售美元才能达到人民币升值的目的，那说明，人民币自然升值的市场空间已经没有了。实际上，11月份过后，人民币对美元的汇率一直徘徊于6.28附近，而且表现比较稳定。

与此同时，外交部发言人也一再声称：人民币汇率已经接近或达到均衡水平。这似乎都透出一个重要信息，目前人民币汇率的稳定性已经大大增强。当然，前提是美国极度宽松的货币政策不会导致美元出现大幅贬值。这样的期待是不是很可笑？

人民币汇率篇（3）

人民币升值是减少全球不平衡进程的一部分，但人民币升值这个行为本身只能解决整个问题的一小部分。

对中国来说，时机很重要。升值人民币，同时采取包括放宽利率、增加工人工资等其他措施来帮助重新平衡中国扭曲的国内经济，都是推动中国经济朝一个更加可持续的方向发展的一部分，但这些进程不会一夜之间发生。

全球贸易大战不仅是可能的，而且现在看来越来越有可能。华盛顿必须认识到，人民币问题只是造成美国国内经济不平衡的一小部分原因。美国政府真正需要做的是一些困难的经济选择，迫使美国人减少消费，增加投资。美国政府还必须明白，对中国来说，只有逐步的调整才是可以接受的。中国则必须认识到其国内工业政策对其他国家的失业有严重的不利影响，它的贸易伙伴们对其可以有理论充分的投诉，并且它们对中国的反应愈加失望。当中国还是个很小的经济体时，它可以这样行事，但是作为如此庞大的经济体，并有着史无先例的巨大贸易盈余，却还要求一个小国的行事特权，就未免有些不负责任了。

摘编于2009年第12期 总第85期

汇率问题的第三条路

如果中国能在产业政策上放开手脚，那它在允许人民币升值的同时也会直接促进制造业。这样一来，对工业产品日益增长的需求便会从国外消费者转移至国内消费者。

中国的货币低估及巨额贸易顺差对世界经济构成了严重威胁，可能引发美国及欧洲保护主义的强硬反击，同时影响发展中以及新兴市场经济复苏。如果任其发展，中国与其他国家将摩擦不断。但解决办法绝非某些专家所说的那么简单。

许多官员和专家都声称人民币升值符合中国自身利益。他们说，归根结底，中国经济无法继续依靠外需和出口来保持快速增长；他们还说，总体仍贫穷的国内消费者只要多消费少储蓄就能改善生活。于是在他们眼中，中国的决策者就立马沦为十恶不赦的货币操纵者，不但是非不分，简直损人又害己。

然而事实上，人民币升值会给中国带来严重打击。中国历来都采取“推进工业化”这一简单有效的发展模式。2001年加入世界贸易组织之前，中国为此实行了多种政策手段。高关税、直接补贴、外资企业国内含量要求，投资鼓励机制及其他众多产业政策都能促进国内产业发展。然而，入世后中国运用这些传统政策手段时不免捉襟见肘。20世纪90年代末，中国的关税大幅下跌，其他诱导机制也一一取消。现在货币低估已成为最重要的替代方案。

从竞争性货币中获益的不只是中国。对所有发展中国家而言，货币低估都是经济增长的强效推进剂。或许是中国经济的农业传统领域与现代工业部门之间生产力差距过大，这种促进关系在中国尤为明显。

货币低估与传统的产业政策不同，问题在于它将演变成贸易差额：一方面为贸易生产提供补贴（值得肯定），但另一方面却征收国内消费税（偶尔为之，但不足取）。事实上，中国近十年前一直保持的经常账户适度失衡从2001年开始便大幅加剧――而那年正值中国加入WTO。

WTO规则在产业政策方面对中国进行了诸多限制，那么人民币一旦升值，中国将为经济发展付出多大代价？据我粗略估计，结果将是立刻达到均衡。汇率上升25%――约与眼下人民币低估幅度相当――将至少减少中国经济增长2个百分点。即便从中国超常的增长态势来看，其影响也是巨大的。

最重要的是，如此程度的经济放缓将使中国无法达到8%的经济增长目标，而这似乎是中国领导层眼中避免社会动荡的必要条件。8%这个数字到底如何得出仍不得而知，许多专家认为中国社会政治在低得多的增长率前依然能应付自如。但即便不考虑政治意涵，这台有史以来最强劲的扶贫引擎一旦大幅降速，也将是悲剧性的。

而现在的情况是，如果中国保持货币低估，则要面对全球宏观经济重大失衡以及美国等其他国家强烈的政治对抗；如果提高汇率，面临增长放缓以及国内政治社会不安，后果可能会超出倡导者的预计。

于是我们只剩下第三条路：重写WTO规则。如果中国能在产业政策上放开手脚，那它在允许人民币升值的同时也会直接促进制造业。这样一来，对工业产品日益增长的需求便会从国外消费者转移至国内消费者。

虽然无法面面俱到，但别无他法。产业政策的巨大优势在于改善结构促进增长的同时避免累积贸易顺差。要想调和中国工业化的不断需求与世界经济较小经常账户失衡要求之间的矛盾，这是唯一的出路。

摘编于2010年第1期 总第86期

升值前夜

中国政府没有太多的时间犹豫了，2010年3月初，有消息称中国商务部、工信部正在对劳动密集型行业进行人民币压力测试。至3月中旬又传出财政部派出调研组赴广东、浙江、江苏及上海进行范围更广的人民币汇率压力测试的说法。

事实上，中国国内对于应该怎样让人民币与美元脱钩还缺乏共识，这让中国的汇率决策变得更加复杂。简单地让人民币自由浮动，或让人民币一次性大幅升值都不在考虑之列，因为这会对出口商造成沉重打击。所以，2005年7月，中国选择了一种让人民币渐进升值的政策。时至今日，中国依然没有一揽子解决人民币走向国际市场、走向他国的大方略。

人民币汇率篇（4）

2005年7月21日中国人民银行宣布，放弃人民币钉住美元汇率制度，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。为何我国选择人民币参考一篮子货币汇率制度?人民币参考一篮子货币汇率制度的特点是什么?人民币参考一篮子货币汇率制度有何作用?本文拟对这些问题进行探讨。

一、选择人民币参考一篮子货币汇率制度的理论依据

汇率制度选择理论指出，在固定汇率制度、自由资本流动和独立货币政策之间存在三难选择。①如要想选择独立货币政策和固定汇率制度的政策组合就必须放弃资本自由流动，实行资本管制。这是我国改革开放前选择的一种政策组合，在当今世界经济一体化和金融自由化背景下，我国再选择这种政策组合已不合时宜。要想选择固定汇率制度和资本自由流动的政策组合就必须放弃独立的货币政策。20世纪90年生的一系列货币金融危机说明，这种政策组合的危害决非货币政策无效这样一个温和的负面影响，固定汇率制度在开放的资本账户下往往伴随着货币冲击和货币危机，从而给经济带来巨大的动荡，使经济时时处于不稳定的威胁之中，从长期来看，我国也不宜选择这种政策组合。要想选择独立货币政策和自由资本流动的政策组合就必须放弃固定汇率制度，实行浮动汇率制度，这是我国应当选择的一种政策组合。这种政策组合符合我国的实际，我国是一个经济大国，保持独立的货币政策必然是我国的现实选择；另外，在世界经济全球化和金融自由化的背景下，我国开放资本账户，实现资本自由流动也是大势所趋。据此，从长期来看，人民币汇率制度改革的长期目标应是浮动汇率制度。

但从国际金融经验来看，汇率急剧变动和不稳定往往伴随着金融市场的不发达和微观经济主体的不完善。②当前我国金融市场尚欠成熟和完善，人们对金融避险工具的认识还需要有一个过程，金融监管也比较薄弱。正处于改革过程中的国有企业仍面临着诸多困难，还没有建立起完善的现代企业制度，还缺乏防范汇率风险的意识。可见，目前我国尚不具备实施浮动汇率制度所需要的条件和环境，如果实行浮动汇率制度，可能会导致人民币汇率频繁波动，不仅无助于金融部门和金融市场的建设和发展，而且还将大大增加经济发展和社会稳定的成本。为此，我国采取了较为缓和的参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。

另外，在很长的一段时间里，由于美国在世界经济中的地位和美元的相对稳定性，美元确实在世界范围内起到了各国货币标尺的作用。但是近些年来，美元的稳定性逐渐减弱，同时欧元正在成为一种新的代表性国际货币。因此，我国政府根据整个国际经济形势和美元地位的变化，放弃了钉住美元汇率制度，选择采用了参考一篮子货币汇率制度。这可以削弱长期以来美元对人民币汇率的过度影响，更好地保持人民币有效汇率的相对稳定性。

二、人民币参考一篮子货币汇率制度的特点

从汇率形成机制来看，人民币参考一篮子货币汇率制度不同于人民币钉住美元汇率制度和人民币钉住一篮子货币汇率制度。

在人民币钉住美元汇率制度下，外汇市场上美元对人民币供求变化并不影响人民币对美元的汇率。在钉住美元汇率制度下，外汇市场上美元的供给大于需求，美元对人民币的汇率会下跌，人民银行就会买进美元卖出人民币，从而使美元对人民币汇率保持不变。反之，人民银行会卖出美元买入人民币，以使美元对人民币汇率保持稳定。另外，在人民币钉住美元汇率制度下，美元对非美元货币汇率的变化也不影响人民币对美元的汇率。人民币对非美元货币的汇率是由人民币对美元的汇率和美元对非美元货币的汇率套算而得。如果美元对非美元货币升值，人民币对美元的汇率仍会维持不变，而对非美元货币会升值；反之，如果美元对非美元货币贬值，人民币对美元的汇率同样会维持不变，而对非美元货币会贬值。

人民币钉住一篮子货币汇率制度是使人民币相对于几种货币(或一篮子货币)的加权平均汇率保持不变的一种汇率制度。为更好地理解钉住一篮子货币汇率制度的内涵，我们假设人民币货币篮中只有美元和英镑两种货币，W＄。为货币篮中美元的数量，W￡为货币篮中英镑的数量，ER/＄和ER/￡分别表示人民币对美元和英镑的汇率，人民币与美元和英镑的加权平均汇率为ER，则：

ER＝W＄·ER/＄＋W￡·ER/￡

(1)

其中，ER是以人民币表示的一篮子货币的价格。所谓人民币钉住一篮子货币汇率制度是指保持ER不变，即ER为常数E③。

从公式(1)可以看出，与人民币钉住美元汇率制度不同，在人民币钉住一篮子货币汇率制度下，尽管人民币对美元的汇率同外汇市场上美元对人民币的供求关系同样无关，但篮子中美元对非美元货币汇率的变动，不仅会引起人民币对非美元货币汇率的波动，而且会引起人民币对美元汇率的波动。例如，在上述以美元和英镑构成的虚拟货币篮中，由于以人民币表示的一篮子货币的价格钉住不变，因此，当美元对英镑升值时，人民币对英镑汇率会升值，而人民币对美元汇率则会贬值；当美元对英镑贬值时，人民币对英镑汇率会贬值，而人民币对美元汇率则会升值。可见，在人民币钉住一篮子货币汇率制度下，美元对人民币汇率升值或贬值的可能性皆有。

与人民币钉住一篮子货币汇率制度相比，在人

民币参考一篮子货币汇率制度下，人民币对美元汇率不仅受货币篮中美元对非美元货币汇率变动的影响，而且与外汇市场上美元对人民币的供求有关。例如，钉住一篮子货币汇率制下，当美元对其他货币升值时，人民币对美元应该贬值。但在参考一篮子货币汇率制度下，考虑到外汇市场上存在人民币对美元升值的压力，人民银行可能不是根据钉住一篮子货币汇率制度的要求，通过干预外汇市场，使人民币对美元贬值。相反，人民银行可能不干预外汇市场或仅进行小幅度的干预，而听任人民币在市场供求作用下升值。“参考”意味着人民银行有了决定汇率水平的较大灵活性

三、人民币参考一篮子货币汇率制度的作用

(一)有助于稳定人民币实际有效汇率

对国际贸易和国际投资产生影响的是实际有效汇率。人民币钉住单一美元汇率制度，尽管可以稳定人民币对美元的双边名义汇率，但在美元对世界主要货币之间的汇率发生较大波动时，由于人民币对美元汇率保持不变，因此，美元对非美元货币汇率的波动完全由人民币对非美元货币汇率波动吸收，从而可能会导致人民币对非美元货币汇率的大幅波动，进而引起人民币名义有效汇率的较大不稳定。因此，在人民币钉住美元汇率制度下，人民币对美元双边名义汇率的稳定，不仅不能稳定人民币名义有效汇率，反而可能会造成人民币名义有效汇率的更大不稳定。

人民币钉住一篮子货币汇率制度是一种比较稳定的汇率制度，因为人民币对货币篮中任何一种货币双边汇率的变动，经过权数(小于1)化后传导给以人民币表示的一篮子货币价格的影响大大缩小了。例如，在上述以美元和英镑构成的虚拟货币篮中，如果美元在货币篮中的权重是50％，那么美元对人民币汇率变动10％，只对以人民币表示的一篮子货币价格影响5％。此外，由于货币篮中各种货币的双边汇率的变动，向上的变动与向下的变动对以人民币表示的一篮子货币价格的影响可能会相互抵消，从而使以人民币表示的一篮子货币价格相对稳定。可见，人民币钉住一篮子货币汇率制度可以有效克服钉住单一美元的弊端，保持人民币名义有效汇率的相对稳定性。

与人民币钉住一篮子货币汇率制度相比，在人民币参考一篮子货币汇率制度下，由于允许以人民币表示的一篮子货币价格可以在一定范围内浮动，进而引起人民币名义有效汇率会有适度波动。但与人民币钉住美元汇率制度相比，正是由于在参考一篮子货币汇率制度下限定了以人民币表示的一篮子货币价格的浮动范围，从而使人民币参考一篮子货币汇率制度下人民币名义有效汇率的波幅会较小。由于实际有效汇率是名义有效汇率扣除物价因素后的有效汇率，因此，人民币名义有效汇率保持相对稳定亦有助于稳定人民币实际有效汇率。可见，与人民币钉住单一美元?[率制度相比，人民币参考一篮子货币汇率制度有助于稳定人民币名义有效汇率和实际有效汇率，从而有助于促进我国国际贸易和国际投资的健康发展。

(二)可以有效配置资源

微观经济学最重要的一个理论就是均衡价格是对供需双方最有利的价格。尽管单纯从供应方看价格愈高愈好，单纯从需求方看价格越低越好；但是从整个经济来看，一定是供需均衡的价格最好，因为它能最优配置资源。人民币汇率也是一种价格，从全球的角度来看，也是均衡汇率最佳。人民币汇率低估或高估(相对于均衡汇率)都不利于我国经济及世界经济的发展。

一般认为，人民币汇率低估(相对于均衡汇率)会促进出口，但人民币汇率低估也会提高进口成本，从而不利于进口。我国经济的发展需要进口大量外国先进技术和设备，人民币汇率长期低估，也会对经济增长产生消极影响。人民币汇率低估尽管有助于出口，但人民币汇率长期低估，可能会扭曲价格机制，使人民币汇率丧失在资源配中的积极作用，造成资源浪费。另外，人民币汇率长期低估，会减少贸易伙伴国的市场占有份额，引起贸易伙伴国的报复，这不仅会抵消人民币汇率低估的积极效应，而且还会损害国际协调机制的建立，从而可能会对我国经济及世界经济带来新的问题。

同样，人民币汇率高估对贸易双方国家也都是不利的。首先，人民币汇率高估会抑制出口。其次，人民币汇率高估尽管有助于降低进口成本，促进进口，但人民币汇率长期高估也会扭曲价格机制，从而降低外汇资源的使用效率，造成外汇资源的浪费。另外，如果我国出口产品是贸易伙伴国消费者欢迎的商品，那么人民币汇率高估也会损害贸易伙伴国消费者的利益。如果人民币汇率长期过度高估严重影响了我国经济的发展，需求大幅下降，那么贸易伙伴国对我国的出口不仅不会增加，反而会下降。

可见，人民币汇率是把双刃剑，人民币汇率低估或高估对我国和贸易伙伴国经济都会产生不利影响。同时，人民币均衡汇率也是一个双赢的汇率，对我国和贸易伙伴国经济都会产生积极的作用。

(三)有助于增强货币政策独立性

在开放经济条件下，如果实行钉住单一货币汇率制度，则本国货币政策将依附于钉住货币国的货币政策。当钉住货币国提高利率时，本国中央银行就必须提高利率，否则就会产生套利，资金就会外流，本币就会贬值，为维持钉住汇率制度央行就需要对外汇市场进行干预，即抛出外币，回购本币，这会减少货币供应量，最终会导致本国利率上升；反之，当钉住货币国降低利率时，本国中央银行也必须降低利率，否则投机资金就会大量流入境内，冲击国内金融市场，本币升值的压力就会增大，为维持钉住汇率制度央行就需要对外汇市场进行干预，即抛出本币，购买外币，这会增加货币供应量，最终会导致本国利率下降。同样，在开放经济条件下，如果我国继续实行钉住美元的汇率制度，那么当美国调整货币政策时，我国货币政策也必须作出一致的调整，否则人民币钉住美元汇率制度将难以为继。

在钉住一篮子货币汇率制度下，人民币汇率是一种加权平均汇率，它具有较好的稳定性。与人民币钉住美元汇率制度相比，在人民币钉住一篮子货币汇率制度下，即使我国货币政策与美国货币政策出现了偏离，以人民币表示的一篮子货币价格仍会保持相对稳定，从而减轻了人民银行干预外汇市场的负担，增强了我国货币政策的独立性。与人民币钉住一篮子货币汇率制度相比，在人民币参考一篮子货币汇率制度下，由于允许以人民币表示的一篮子货币价格可以在一定范围内浮动，从而使我国货币政策获得了较大的独立性。

(四)会增加市场预期的不确定性

人民币汇率篇（5）

一、人民币汇率制度改革的历史沿革

汇率制度是一国的货币，汇率制度的选择和改革是一国内政。总理在不同的场合多次强调：“人民币汇率改革是中国的，每个国家完全有权选择适合本国国情的汇率制度和合理的汇率水平。”“我国人民币的汇率制度改革只会根据我国经济条件进行，而决不会屈从外界压力。”

自中华人民共和国成立以来，我国人民币的汇率制度就一直处于一个不断发展和完善的过程。我国人民币汇率制度从新中国成立以来就根据不同时期的经济需要处于不断的调整和完善之中，总体来说大致可以分为以下七个阶段：

1.1949年～1952年，汇率制度为爬行钉住（钉住内外物价比），汇率政策目标为扶持出口，兼顾进口，汇率水平是高频率地调整。

2.1953年～1972年，汇率制度为钉住单一货币美元，汇率政策目标为人民币汇率长期稳定，汇率水平不变。

3.1973年～1980年，汇率制度为钉住一篮子货币，汇率政策目标为维持人民币坚挺，汇率水平是汇率稳中有升。

4.1981年～1984年，汇率制度为钉住一篮子货币(双重汇率），汇率政策目标为扶持出口，增加外汇，汇率水平是持续下跌。

5.1985年～1993年，汇率制度为从爬行钉住到管理浮动（以钉住出口换汇成本为主），汇率政策目标为平衡国际收支，汇率水平是持续下跌。

6.1994年～2005.7.20，汇率制度为钉住单一货币美元，汇率政策目标为维持汇率稳定，汇率水平是基本稳定。

7.2005.7.21以后，汇率制度为以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，汇率政策目标为保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，汇率水平是稳中有升。

二、2005年7月21日人民币汇改

自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,同时人民币对美元小幅度升值2％，汇率为1$=8.11RMB。

通过人民币汇率制度的历史沿革我们可以看出，我国人民币汇率制度基本上都是采用钉住汇率制度，然而此次人民币汇率制度的改革却是实行以市场供求为基础、“参考一篮子货币”进行调节、有管理的浮动汇率制度。而不是之前许多学者所建议的“钉住一篮子货币”,究其原因,本文认为主要有以下几点:

1.我国经济规模增大，经济实力增强。采用钉住汇率制度的前提之一就是经济规模小。经过20多年的改革开放，中国的经济实力已今非昔比，据世界银行的排名显示，中国2004年GDP达到1万6千多亿美元（按当时汇率折算），位居世界第七。这么大的经济规模无论是钉住单一货币还是钉住一篮子货币都是不合适的，别的国家也不愿意。现在世界上GDP排在前10位的国家除我国外都采取浮动汇率制度。因此，采取有管理的浮动汇率制度符合我国当前的经济状况和进一步与国际接轨的需要。

2.我国金融市场，特别是外汇市场的发展壮大。实行钉住汇率制度的前提之一就是金融市场不完善，外汇市场规模小。我国金融体制改革正在不断推进，利率市场化成绩显著，外汇市场自1994年成立以来，外汇交易量由当年的400多亿美元增加到2004年的2000多亿美元，10年间增长了五倍。金融市场的不断完善和外汇市场规模的扩大，使得我国不再适宜采取钉住汇率制度。

3.我国加入WTO后逐渐对外开放的需要。随着我国加入WTO开放时间表的逐渐临近，我国即将全面开放金融市场，资本管制也将成为历史。根据著名的三元悖论，随着我国对资本管制的逐渐放开，如果仍然实行钉住汇率制度，就必须放弃货币政策独立性，而作为大国为了维持与外国货币的固定汇率而使国内政策受到约束是不现实的。

三、决定和影响人民币汇率的因素分析

人民币汇率改革中，汇率的调整是关键的一环。自2005年7月21日起，我国改革汇率制度，人民币对美元小幅度上升2％，汇率为1$=8.11RMB。随后，人民币一直小幅连续攀升，2006年4月已经突破8.00RMB。那么汇率制定在什么水平才是合理的？汇率的影响因素有哪些呢？

一般认为，决定与影响人民币汇率的因素主要包括长期和短期两方面。长期因素主要有：

1.购买力平价。这一理论认为:在不兑现纸币制度条件下，各国货币间的比价应以各自货币的国内购买力为基础进行计算，汇率变动的原因在于购买力的变动。一般来说，一国货币的购买力是该国商品劳务的物价水平的倒数。这样，汇率水平及其变动归根到底是由两国物价水平的比率及变动所决定的。

2.通货膨胀。根据购买力平价理论，通货膨胀水平与汇率水平发生紧密联系。一国通货膨胀水平上升，该国货币就会贬值；反之，货币升值，这是一个非常明显的结论。

3.一国经济状况。中国经济的增长主要体现在GDP的增长，我国国内经济的持续高速增长是人民币升值的内在压力。

4.国际收支。国际收支状况集中地反映了外汇供求状况，而外汇的供求状况直接对汇率的变动发生影响。经常账户盈余时，其货币有升值的趋势，当一国经常账户出现赤字时，其货币有贬值的压力。

5.国内外经济增长差异。国内外经济增长的差异对汇率的影响是多重的。从经常项目角度看，较高的经济增长意味着收入和进口的增长，同时，较高的经济增长常常伴随着生产效率的提高、生产成本的降低，国际竞争力的提高，进而支持出口的增长。但是，这里存在着种种复杂情况，如果一国的经济增长是由于出口增加而推动的，或者由于对该国商品的需求发生了变化，导致出口增长的，从而经济增长加快，那么在这种情况下，该国出口超过进口，其汇率不跌反升，从资本项目的角度看较高的增长率会形成对国际资本的较大需求，以及对国际资本的较大吸引力，从而在较长的时间内支持本国货币的汇率。从这个角度看，中国经济的持续、快速、健康发展，是支持人民币汇率的关键性、根本性的因素之一。

短期因素主要有：中央银行的干预、国际间利率的差别、短期性国际资本流动、预期因素等。

四、人民币汇率改革的政策建议

作为全球最具活力的经济体，中国必须成为世界经济调整过程中的重要参与者。如果中国对国际货币政策的辩论采取冷淡态度，或全然漠视外界对人民币汇率的关注，将有可能导致贸易伙伴国不满，为潜在的贸易保护主义势力提供借口。

汇率是一国经济体系当中的一个关键变量，汇率制度的选择是一个十分关键和敏感的问题。任何一种汇率制度都有其优缺点，因此，汇率制度的选择应该是一个动态的过程，必须根据国内经济形势和国际经济环境的变化而做出调整。我国人民币的汇率改革应该根据“建立健全以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率体制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定”的汇率改革目标，坚持“主动性、可控性和渐进性”的汇率改革原则，根据我国的实际经济情况的需要和世界经济环境的变化，有条不紊地推进我国人民币的汇率机制改革，使人民币汇率机制能够真正地有助于我国金融体制改革和社会主义市场经济的建立。以下是对人民币汇率改革的政策建议：

1.增加人民币汇率的灵活性，实现人民币真正意义上的有管理浮动。人民币实现浮动汇率是一个过程，这个过程应该随着资本项目的开放而不断推进。从长期看，应增加汇率的弹性，扩大汇率的浮动空间，逐步过度到人民币的独立浮动。短期内应让“有管理的浮动汇率制”名副其实，实行真正的有管理浮动汇率制，增加弹性和灵活性，扩大人民币汇率的浮动幅度，减少中央银行对外汇市场的直接干预，逐步放宽对外汇率浮动幅度的限制。

一是建立人民币汇率目标区，根据人民币汇率波动的实际情况和宏观经济形势，设置目标区的上下限，保持人民币长期调节的灵活性及短期汇率的稳定性，使中央银行有更大的汇率干预空间。

二是扩大各银行零售业务的汇率浮动幅度，放松对外汇率浮动幅度的限制，为银行营造一个市场化程度更高的竞争环境，促进人民币汇率的生成更加科学化、理性化。

三是改进和完善中央银行的干预机制，减少央行对外汇市场的直接干预，除非当市场汇率由于受某些因素的影响，形成趋势性的、较长时期内的低估或者高估，并可能对经济运行产生不利影响时，中央银行才入市干预。这样有利于货币政策操作实现内部平衡目标，有利于积极发挥市场的价格信号作用，有利于对外经济贸易竞争和国内经济结构的调整。

人民币汇率篇（6）

本报告以人民币兑美元汇率为主线，探讨人民币汇率走势问题。本报告共分为四章：第一章介绍汇率研究的相关理论；第二章回顾1979年至今汇率改革的不同阶段及人民币汇率的变动情况；第三章分析影响汇率走势的相关因素；第四章对未来汇率走势进行预测。

一、汇率研究相关理论介绍

当今世界上研究汇率变化的经典理论主要有三个：英国学者葛逊的国际借贷说 、瑞典经济学家卡塞尔的购买力平价说、英国著名经济学家凯恩斯的利率平价说。其中以利率平价说和购买力平价说对市场的影响最大。

1.国际借贷说

国际借贷说是由英国学者葛逊于1861年提出的。该理论认为汇率是由外汇的供给和需求决定的，而外汇的供给和需求是由国际借贷所产生的，因此国际借贷关系是影响汇率变化的主要因素。国际借贷说认为只有流动接近相等时，外汇供给也相等，外汇汇率保持稳定；当流动债权大于流动债务时，外汇供大于求，外汇汇率下跌；当流动债权小于流动债务时，外汇供小于求，外汇汇率上升。

2.购买力平价说

1916年瑞典经济学家卡塞尔在总结前人学术理论的基础上，系统地提出：两国货币的汇率主要是由两国货币的购买力决定的，也就是说两国货币的比价取决于两国货币国内购买力的对比关系。如果，1个汉堡在英国卖1英镑，同样的汉堡在美国卖1.70美元。我们说汇率为1英镑兑1.70美元。

3.利率平价说

利率平价说由英国经济学家凯恩斯于1923年首先提出，解释了利率水平的差异直接影响短期资本在国际间的流动，从而引起汇率的变化。简而言之，哪种货币利率高，投资者就愿意购买哪种货币，从而将促使该货币汇率上升。利率平价学说突破了传统的国际收支和物价水平的范畴，从资本流动的角度研究汇率的变化，奠定了现代汇率理论的基础

二、回顾

1.1979年至2005年7月所经历的汇改阶段

(1)1979年至1984年：人民币经历了从单一汇率到复汇率再到单一汇率的变迁。

(2)1985年至1993年：官方牌价与外汇调剂价格并存，向复汇率回归。

(3)1994年：实行有管理的浮动汇率制。

(4)2005年：建立健全以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度。

1979年—2005年人民币汇率改革与人民币对美元走势情况见下图：

2.2005年7月至今所经历的汇改阶段及相应的美元兑人民币汇率变动情况

自2005年人民币汇率形成机制改革以来，美元兑人民币汇率的变化大体上可分为三个阶段。

第一阶段：2005年7月21日至2008年4月10日。2005年7月21日宣布实行以市场

供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，当天美元兑人民币汇率由8.2765调至8.1100，升值2.1%。至2008年4月10日，美元兑人民币汇率中间价报6.9920，首次突破7.0整数关口。这一阶段，人民币对美元升值15.5%。

第二阶段：2008年7月到2010年6月，金融危机爆发，期间人民币汇率保持基本稳定，美元兑人民币汇率中间价基本维持在6.83附近。

第三阶段：2010年6月19日至今。2010年6月19日中国人民银行宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革，强调推动人民币汇率的动态管理和调节。之后人民币进入快速升值通道。2010年12月31日，1美元对人民币汇率中间价为6.6227。在2011年，人民币升值的节奏明显加快，人民币涨势如虹，接连创出美元对人民中间价新高。

与这三个阶段相对应，人民币对美元汇率走势也明显地分为：大幅单边升值——走稳——小幅升值三个阶段，参见下图。

三、汇率影响因素分析

1.国内宏观基本面分析

(1)国际收支——中国的贸易顺差

我国2005年—2011年贸易顺差额如下图：

从上图可以看出2011年贸易顺差为1552.4亿美元，贸易顺差继续回落，但仍然较大。进入2012年，一月份仍维持贸易顺差状态，虽然二月份实现单月贸易逆差314.9亿美元，但最主要的还是受季节性因素影响。从历年经验来看，我国外贸在春节前后往往呈现“节前赶出口，节后赶进口”的特征，所以这种贸易逆差情况不太可能持续下去。总体看来，今年全年仍将是贸易顺差，但顺差会逐步减少，占国内生产总值的比重有望进一步下降，进出口贸易会进一步趋于平衡。

不难看出，贸易顺差的常态将增加人民币升值的压力。但随着进出口贸易趋于合理水平，人民币升值幅度将会降低。

(2)外汇储备

我国2005—2011年各年外汇储备情况见下图：

从左图可以看出，2005年我国外汇储备是8188.72亿美元，2010年是28473.38亿美元，外汇储备增加了3.5倍，外汇储备持续增加。而2011年贸易项目的持续盈余已成为事实，外汇储备继续增加，这就需要更多的人民币来进行结汇，造成人民币需求增加，使得人民币升值压力上升。另一方面，外汇储备过多，势必增加人民币的投放量，加重国内通货膨胀压力，这是央行不愿看到的，为避免加重国内通胀压力，又要有足够多的人民币来满足需求，那只有通过增加人民币自身价值也就是使人民币升值这一方式来达到目的了，所以，未来人民币继续升值仍是大势所趋。

(3)国内生产总值（GDP）

2006年-2010年国内生产总值及增长速度见下图：

从上图可以看出，2010年全年GDP为397983亿元，增幅为10.3%，总理在2012年两会上所做的《政府工作报告》中指出，2011年全年GDP增幅为9.2%，2012年预期增长目标为7.2%，GDP增长幅度可能将连续两年下降，但由于欧债危机使得世界经济普遍低迷，我国经济相对来说还是比较强势的，这也将带动人民币继续走强。

(4)通货膨胀

2008年—2012年2月全国居民消费价格指数（CPI）见下图：

2011年1月—2012年2月月度居民消费价格指数（CPI）见下表：

从图表中可以看出，2011年C P I 呈现先扬后抑走势,在7月份达到最高点,虽然7月份过后CPI有所回落，但年底时仍高于4%的预期调控目标，2012年2月C P I已经进一步回落至3.2%，如不出意外，今年通胀水平将有所好转，不会对人民币升值产生太大压力，所以就今年而言，通货膨胀水平可能不会成为推动人民币升值的主要因素。

综上，贸易顺差、巨额外汇储备、国内经济继续保持相对强势等将成为推动人民币继续升值的主要的国内因素。

2.国际因素分析

(1)外界舆论压力

WTO将在今年上半年研讨惩罚“汇率操控”的议题。这个议题实际上是2011年9月份由巴西提出的，巴西声称人民币汇率低估严重损害了巴西的工业基础。巴西并未明确此举针对哪个国家，但有观点称，这是巴西因为不满中国保持人民币与美元汇率挂钩而提出的，这也为人民币汇率的争论开辟了新的战线。

其实一直以来，美国总是拿人民币汇率问题做文章。在2011年召开的亚太经合组织领导人非正式会议上，美国总统奥巴马继续就人民币汇率向中国施压，说人民币对美元升值依然不够。

美国前贸易代表巴尔舍夫斯基表示，现在中国是全球第一大出口国，第二大经济体，对于这样规模的经济体，美国不可能不在汇率上施压。

这种压力对中国可能是空前的，未来半年或者说更长时间我们的外部经济环境和合作环境都会相对恶化，也就是说我们可能会看到的是国家和一些新兴国家可能联手重整国际机构，比方说G20、WTO、APEC，通过这样的合作机制给我们施压，所以未来人民币仍面临较大升值压力。

(2)发达国家的货币政策影响

美、日、欧等发达国家经济放缓，为刺激经济，上述国家都在实行量化宽松的货币政策，尤其是美国的量化宽松政策及低利率，使得市场释放大量流动性进入新兴市场，尤其是中国，这些“热钱”的涌入造成中国外汇储备持续攀升，使人民币升值压力进一步增加。

(3)美国经济走势的影响

持续疲软的美国经济进入2012年后初现曙光，前两个月美国经济增长出现转好迹象，尤其是失业率自2011年8月以来，已经连续6个月下降，从在2011年8月的9.1%下降至2012年2月的8.3%，虽然失业率仍处于较高水平，但连续数月下降正在不断降低美联储近期出台Q E3的概率，这在一定程度上减轻了我国输入性通胀压力，同时也就降低了人民币通过大幅升值来缓和这一压力的必要性。

此外，今年还是“全球换届年”，全球将有59个国家和地区举行大选，在换届中，为取悦选民，部分国家候选人通常会打“贸易保护牌”、“汇率牌”，届时，人民币升值压力可能会进一步增大。

四、预测与总结

通过以上分析可以得出，影响人民币汇率的国内、国际因素在短期内应该不会有大的变化，人民币升值的大趋势也不会改变，但升值的幅度和波动的幅度可能会有所变化。

从基本面上分析，我国贸易顺差水平仍处于高位，加之国外经济环境恶化，人民币升值压力有增无减，但个人认为人民币升值仍将是渐进式的，不会出现短时间大幅度升值的情况，但为了降低市场对人民币单边升值的预期，人民币升值期间的波动幅度可能会加大，国家主席3月26日在首尔会见美国总统奥巴马时表示“中方将继续推进人民币汇率形成机制改革，更大程度发挥市场供求的调节作用，增强人民币汇率弹性，保持其在合理均衡水平上的基本稳定。”

根据厦门大学—新加坡国立大学李光耀公共政策学院联合进行的《中国宏观经济预测与分析——2011年秋季报告》预测：2012年中国G D P增长率为8.9%，C P I为4.93%，外汇储备增长率为21.33%均比2011年水平有所下降，但幅度不大，所以外汇管理的基本政策不会有大的调整。不过，随着我国贸易顺差逐步改善，从2008年贸易顺差占国内生产总值的8%，逐渐回落至目前的约2%至3%，已经基本接近合理水平，所以个人认为未来人民币升值的空间已经很有限，升值幅度也将逐年降低，但升值趋势仍将延续。

按照目前稳步推进人民币改革的政策，可以预测2012年人民币升值幅度将维持在2% -3%的区间内，不会有更大的升幅，到2012年年底可能会在6.1左右徘徊，如果美国陷入二次衰退，国外对人民币升值压力加剧，不排除2012年年底将进入“5时代”。

参考文献：

[1]刘利刚:人民币升值加速怕“掉队”[ J / O L ] . h t t p : / / w w w . f t c h i n e s e . c o m / s t o r y /001040553? p a ge=2,2011-09-07.

[2]陈 抗 李文溥:中国宏观经济预测与分析——2011年秋季报告[R].新加坡：中国宏观经济政策论坛，2011-08-20.

[3]刘东亮:2012年展望：欧债危机将恶化 人民币不会大幅贬值[J/OL].省略/html/c204/2011-12/2238369.htm,2011-12-16.

人民币汇率篇（7）

自中华人民共和国成立以来，我国人民币的汇率制度就一直处于一个不断发展和完善的过程。我国人民币汇率制度从新中国成立以来就根据不同时期的经济需要处于不断的调整和完善之中，总体来说大致可以分为以下七个阶段：

1.1949年～1952年，汇率制度为爬行钉住（钉住内外物价比），汇率政策目标为扶持出口，兼顾进口，汇率水平是高频率地调整。

2.1953年～1972年，汇率制度为钉住单一货币美元，汇率政策目标为人民币汇率长期稳定，汇率水平不变。

3.1973年～1980年，汇率制度为钉住一篮子货币，汇率政策目标为维持人民币坚挺，汇率水平是汇率稳中有升。

4.1981年～1984年，汇率制度为钉住一篮子货币(双重汇率），汇率政策目标为扶持出口，增加外汇，汇率水平是持续下跌。

5.1985年～1993年，汇率制度为从爬行钉住到管理浮动（以钉住出口换汇成本为主），汇率政策目标为平衡国际收支，汇率水平是持续下跌。

6.1994年～2005.7.20，汇率制度为钉住单一货币美元，汇率政策目标为维持汇率稳定，汇率水平是基本稳定。

7.2005.7.21以后，汇率制度为以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，汇率政策目标为保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，汇率水平是稳中有升。

二、2005年7月21日人民币汇改

自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,同时人民币对美元小幅度升值2％，汇率为1$=8.11RMB。

通过人民币汇率制度的历史沿革我们可以看出，我国人民币汇率制度基本上都是采用钉住汇率制度，然而此次人民币汇率制度的改革却是实行以市场供求为基础、“参考一篮子货币”进行调节、有管理的浮动汇率制度。而不是之前许多学者所建议的“钉住一篮子货币”,究其原因,本文认为主要有以下几点:

1.我国经济规模增大，经济实力增强。采用钉住汇率制度的前提之一就是经济规模小。经过20多年的改革开放，中国的经济实力已今非昔比，据世界银行的排名显示，中国2004年GDP达到1万6千多亿美元（按当时汇率折算），位居世界第七。这么大的经济规模无论是钉住单一货币还是钉住一篮子货币都是不合适的，别的国家也不愿意。现在世界上GDP排在前10位的国家除我国外都采取浮动汇率制度。因此，采取有管理的浮动汇率制度符合我国当前的经济状况和进一步与国际接轨的需要。

2.我国金融市场，特别是外汇市场的发展壮大。实行钉住汇率制度的前提之一就是金融市场不完善，外汇市场规模小。我国金融体制改革正在不断推进，利率市场化成绩显著，外汇市场自1994年成立以来，外汇交易量由当年的400多亿美元增加到2004年的2000多亿美元，10年间增长了五倍。金融市场的不断完善和外汇市场规模的扩大，使得我国不再适宜采取钉住汇率制度。

3.我国加入WTO后逐渐对外开放的需要。随着我国加入WTO开放时间表的逐渐临近，我国即将全面开放金融市场，资本管制也将成为历史。根据著名的三元悖论，随着我国对资本管制的逐渐放开，如果仍然实行钉住汇率制度，就必须放弃货币政策独立性，而作为大国为了维持与外国货币的固定汇率而使国内政策受到约束是不现实的。

三、决定和影响人民币汇率的因素分析

人民币汇率改革中，汇率的调整是关键的一环。自2005年7月21日起，我国改革汇率制度，人民币对美元小幅度上升2％，汇率为1$=8.11RMB。随后，人民币一直小幅连续攀升，2006年4月已经突破8.00RMB。那么汇率制定在什么水平才是合理的？汇率的影响因素有哪些呢？

一般认为，决定与影响人民币汇率的因素主要包括长期和短期两方面。长期因素主要有：

1.购买力平价。这一理论认为:在不兑现纸币制度条件下，各国货币间的比价应以各自货币的国内购买力为基础进行计算，汇率变动的原因在于购买力的变动。一般来说，一国货币的购买力是该国商品劳务的物价水平的倒数。这样，汇率水平及其变动归根到底是由两国物价水平的比率及变动所决定的。

2.通货膨胀。根据购买力平价理论，通货膨胀水平与汇率水平发生紧密联系。一国通货膨胀水平上升，该国货币就会贬值；反之，货币升值，这是一个非常明显的结论。

3.一国经济状况。中国经济的增长主要体现在GDP的增长，我国国内经济的持续高速增长是人民币升值的内在压力。

4.国际收支。国际收支状况集中地反映了外汇供求状况，而外汇的供求状况直接对汇率的变动发生影响。经常账户盈余时，其货币有升值的趋势，当一国经常账户出现赤字时，其货币有贬值的压力。

5.国内外经济增长差异。国内外经济增长的差异对汇率的影响是多重的。从经常项目角度看，较高的经济增长意味着收入和进口的增长，同时，较高的经济增长常常伴随着生产效率的提高、生产成本的降低，国际竞争力的提高，进而支持出口的增长。但是，这里存在着种种复杂情况，如果一国的经济增长是由于出口增加而推动的，或者由于对该国商品的需求发生了变化，导致出口增长的，从而经济增长加快，那么在这种情况下，该国出口超过进口，其汇率不跌反升，从资本项目的角度看较高的增长率会形成对国际资本的较大需求，以及对国际资本的较大吸引力，从而在较长的时间内支持本国货币的汇率。从这个角度看，中国经济的持续、快速、健康发展，是支持人民币汇率的关键性、根本性的因素之一。

短期因素主要有：中央银行的干预、国际间利率的差别、短期性国际资本流动、预期因素等。

四、人民币汇率改革的政策建议

作为全球最具活力的经济体，中国必须成为世界经济调整过程中的重要参与者。如果中国对国际货币政策的辩论采取冷淡态度，或全然漠视外界对人民币汇率的关注，将有可能导致贸易伙伴国不满，为潜在的贸易保护主义势力提供借口。

汇率是一国经济体系当中的一个关键变量，汇率制度的选择是一个十分关键和敏感的问题。

任何一种汇率制度都有其优缺点，因此，汇率制度的选择应该是一个动态的过程，必须根据国内经济形势和国际经济环境的变化而做出调整。

我国人民币的汇率改革应该根据“建立健全以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率体制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定”的汇率改革目标，坚持“主动性、可控性和渐进性”的汇率改革原则，根据我国的实际经济情况的需要和世界经济环境的变化，有条不紊地推进我国人民币的汇率机制改革，使人民币汇率机制能够真正地有助于我国金融体制改革和社会主义市场经济的建立。以下是对人民币汇率改革的政策建议：

1.增加人民币汇率的灵活性，实现人民币真正意义上的有管理浮动。人民币实现浮动汇率是一个过程，这个过程应该随着资本项目的开放而不断推进。从长期看，应增加汇率的弹性，扩大汇率的浮动空间，逐步过度到人民币的独立浮动。短期内应让“有管理的浮动汇率制”名副其实，实行真正的有管理浮动汇率制，增加弹性和灵活性，扩大人民币汇率的浮动幅度，减少中央银行对外汇市场的直接干预，逐步放宽对外汇率浮动幅度的限制。

一是建立人民币汇率目标区，根据人民币汇率波动的实际情况和宏观经济形势，设置目标区的上下限，保持人民币长期调节的灵活性及短期汇率的稳定性，使中央银行有更大的汇率干预空间。

二是扩大各银行零售业务的汇率浮动幅度，放松对外汇率浮动幅度的限制，为银行营造一个市场化程度更高的竞争环境，促进人民币汇率的生成更加科学化、理性化。

三是改进和完善中央银行的干预机制，减少央行对外汇市场的直接干预，除非当市场汇率由于受某些因素的影响，形成趋势性的、较长时期内的低估或者高估，并可能对经济运行产生不利影响时，中央银行才入市干预。这样有利于货币政策操作实现内部平衡目标，有利于积极发挥市场的价格信号作用，有利于对外经济贸易竞争和国内经济结构的调整。新晨

人民币汇率篇（8）

中图分类号:F038.1

文献标识码:A

一、对中国2005年人民币汇率制度改革的认识

(一)2005年人民币汇率制度改革的核心内容

此次人民币汇率改革的核心内容有三条:

第一,人民币不再钉住单一美元,而是参照“一篮子货币”,同时根据市场供求关系进行浮动。“货币篮子”是按照我国对外经济发展的实际情况,选择若干种主要货币,赋予相应的权重组成的。

第二,汇率将是浮动的,而且区间是合理的。今后将根据国内外经济金融形势,以市场供求为基础,参考“一篮子货币”计算人民币多边汇率指数的变化,对人民币汇率进行管理和调节,维护人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

第三,做了一个初始的汇率调整。根据对汇率合理均衡水平的测算,人民币对美元从2005年7月21日起升值2.07%,即1美元兑换8.11元人民币。这一调整幅度主要是根据我国贸易顺差和结构调整的需要来确定的,同时也考虑了国内企业进行结构调整的适应能力。

(二)2005年人民币汇率制度改革的特点

此次人民币汇率改革的核心内容也有三条:

第一,汇率升值的幅度大大低于市场预期,升值幅度仅为2.07%。

第二,尽管央行公告称人民币不再钉住单一美元,但同时也不钉住“一篮子货币”,而是参考“一篮子货币”。

第三,人民币确立对美元的中间汇率后,其波动范围并没有拓宽,仍在千分之三的范围之内,波动范围大大低于实行管理浮动汇率制货币的波动幅度。

二、中国现行汇率制度进一步改革的必要性

现行的人民币汇率制度与原有的钉住美元的汇率制度相比更加适应了中国目前的基本情况,但是汇率制度改革是一个巨大的工程,我们应当在“主动性、渐进性、可控性”下开展,所以当前的汇率制度的改革只是一个开始,目前的汇率制度依然需要进一步改革。

(一)国际合作依然面对压力

现在人民币汇率改革的压力虽然没有改革以前那么强烈,但是仍然不可忽视。压力主要来源于两个方面:美国等国家把人民币看作是本国巨大贸易逆差的主要来源以及参考一篮子货币需要的国际合作。首先,一些中国的贸易伙伴国的逆差是多方面的结果,但是人民币却成了罪魁祸首。其次,以市场供求为基础,参考一篮子货币的汇率制度下,人民币汇率的决定将受到很多因素的影响,其中国际合作就是重要的一项。但是中国长期的对一些贸易伙伴国的巨额顺差,一直都被贸易伙伴国政府和一些企业批评,这会对人民币汇率的调整发起挑战。

(二)人民币汇率形成机制的市场化程度不高

现行人民币汇率形成机制的基础及银行结售汇制及对参与银行间外汇市场交易的外汇银行实行额度管理,这使得市场参与者,特别是中资企业和商业银行持有的外汇必须卖给银行,不能根据自己未来的需要和对未来的汇率走势的预期选择适当的出售外汇的时机和数量;另一方面,就银行售汇而言,要么存在一定的约束条件,要么存在严格管制,因此我国的外汇市场是一个供求关系不对称的市场,即是一定制度约束下的充分外汇供给和部分外汇需求相作用的外汇市场。

三、对中国人民币汇率制度改革的政策性建议

(一)抓住机遇转变经济增长方式,调整经济结构,采用适当的宏观经济政策

人民币汇率改革是整体经济改革中的一部分,现在的人民币升值压力以巨额的外汇储备和贸易顺差是一种表象,实际是我国经济结构内在矛盾的集中体现。因此,在汇率制度改革的同时,要抓住机遇进行经济结构调整解决深层次问题。

(二)稳步推进与人民币汇率制度相关的金融体系改革

从宏观上来说,要为微观经济主体防范风险提供相应的条件。一方面,我们要继续发展现有的结售汇市场,另一方面,我们可以在继续推进和发展外币对外币交易市场的前提下,进一步完善本币对外币交易市场,扩大银行结售汇周转头寸。

(三)根据目前经济运行态势,适当放宽汇率浮动区间

市场上的流动性过多,利率水平又偏低,大量的资金不会投向实体部门,而会流入资产市场。资金大量流向资产市场可能会带来资产价格泡沫,一旦预期逆转,银行的果坏账必将大量增加,将会拖累整个经济的发展。为了解决当前流动性偏多、经济偏热的重要举措仍然是加快汇率政策改革。

(四)微观经济主体要及时转变观念应对人民币汇率制度改革

由于汇率制度改革,人民币有升值和贬值的可能。各种微观经济主体必须提高风险意识,培养和引进相关的专业人员,密切关注国际金融市场的汇率波动,充分利用各种金融工具来规避汇率风险;

人民币汇率制度改革是我国经济发展、金融改革的必然进程。在改革过程中应遵循循序渐进的原则,稳步进行,结合不断发展的经济环境制定相应的宏观经济政策,在完善汇率制度的同时,要充分考虑微观经济主体的承受能力,做好相应的配套措施,保证经济的稳定运行。同时利用汇率制度调整的有利时机,加快经济结构调整,转变经济增长方式,这样才能从根本上解决我国的人民币汇率问题。

参考文献:

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[4]曹凤岐.人民币汇率形成机制研究.金融研究,2005,1

人民币汇率篇（9）

1.在改革的方向上，坚持市场化的改革取向。在启动汇改时，中国人民银行就明确宣布进行的是人民币汇率形成机制的改革，确定了汇率改革的市场化方向。这一市场化改革涉及汇率变动的三个方面：汇率水平的确定、汇率波动的参照体系以及汇率波动的幅度。显而易见，如果没有一个市场化的汇率形成机制，通过市场寻求合理、均衡的人民币汇率就是一句空话；同样，如果没有一个市场化的汇率形成机制，任何调整汇率水平的决策，无论是汇率升值或者贬值，都因缺乏足够的市场支持而成为主观臆断。因此，汇改两年间，央行在维持人民币汇率双向波动、小幅升值的趋势下，把推进汇率形成机制的市场化作为汇率形成机制改革的重点，推出并实施了一系列改革措施，其用意就在于要更多地发挥市场机制的作用，让外汇市场自发寻求人民币汇率的合理、均衡水平。

2.在改革的操作上，坚持主动性、可控性和渐进性“三原则”。在这两年间，中国承受了极其复杂的国内外经济金融环境压力。期间有来自西方国家政府的压力，也有国内经济增长由偏快转为过热而产生的压力，这些压力导致人民币汇率升值的预期与日俱增。然而，人民币汇率形成机制的改革继续有条不紊地推进。在改革的操作上，始终坚持着主动性、可控性和渐进性“三原则”。在主动胜方面，根据中国自身改革和发展的需要，决定汇率改革的方式、内容和时机。在改革过程中要充分考虑的因素至少包括九大方面：对宏观经济稳定的影响，对经济增长的影响，对就业的影响，对金融体系状况、金融监管水平、企业承受能力和对外贸易状况的影响，对周边国家和地区的影响以及对世界经济金融的影响。汇改关系到行使国家问题，必须将主动权始终掌握在自己手中。可控性是指人民币汇率的变化要在宏观管理上能够控制得住，既要推进改革，又不能失去控制，避免出现金融市场动荡和经济大的波动，可控性的内涵包括风险控制与加强管理。渐进性即循序渐进，从近期和中期来看，汇改是重归真正的以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度；从长远来看，是增加汇率的弹性和灵活性，扩大汇率的浮动区间，以有效地发挥汇率在国际收支调节中的杠杆作用，并且保持中国货币政策的独立性。

3.在改革的路径上，坚持完善汇率机制优先。人民币汇率制度改革的目标为“完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均。衡水平上的基本稳定。”显而易见，人民币汇率制度改革涉及“机制”与“水平”两方面的问题，并非仅仅是汇率水平问题，也并非单纯是人民币升值问题。机制问题是人民币汇率制度的基础或核心，如果没有完善的人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定就是空中楼阁。因此，完善机制问题是人民币汇率制度改革的首要任务，长期以来中国在汇率水平上不断遭受的贬值或升值的压力、陷于“头痛医头、脚痛医脚”疲于奔命的尴尬状况之中，完善机制问题有利于扭转这种状况，同时也有利于解决汇率水平问题。正是从这个意义上来说，人民币汇率制度改革重在汇率机制的完善，而不在于汇率水平的简单调整。完善汇率机制优先，也是人民币汇率制度改革渐进性原则的要求和体现。完善人民币汇率形成机制是中国自主的选择，必须充分考虑中国社会、经济的承受能力，避免汇率大幅波动。从完善汇率形成机制的操作内容来看，这是人民币汇率制度改革主动性原则的要求和体现。

显而易见，在未来深化人民币汇率改革的过程中，这些基本原则应当进一步坚持。

二、进一步完善人民币汇率形成机制

深化人民币汇率改革，其核心内容主要包括两个方面，即进一步完善人民币汇率形成机制与实施积极的人民币汇率政策。会计

中国在启动汇改时，就确定了完善人民币汇率形成机制的改革方向是重归真正的以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度，其基本内涵体现在市场供求、有管理与浮动汇率三个方面。汇改两年的实践证明，在推进这一改革的过程中较好地把握了这三个方面。首先，力图真实反映市场供求关系。在防范风险的前提下，适当放松外汇管制，扩大外汇管制区间，使经济主体的自愿选择尽可能落在外汇管制区间内，反映市场供求变化，体现广泛的市场参与者的真实交易意愿，为汇率进一步市场化奠定基础。其次，采取多样化的管理方式和手段。既有中央银行对外汇市场的直接干预，也应包括结合宏观经济环境，通过调节本外币的供求量、调整利率水平等手段进行综合调节。再次，适当扩大汇率的浮动区间。扩大浮动区间，促进人民币汇率从僵化的状态中解脱出来，增加人民币汇率的弹性。

汇改前的人民币汇率形成机制是严重扭曲的，而中国外汇市场存在的诸多缺陷是导致人民币汇率形成机制扭曲的重要原因，如外汇市场的封闭性和严格管制、被动干预的市场、单调的市场等。汇改以来，中国人民银行采取了一系列措施，积极发展银行间外汇市场、加大和扩展市场的深度与广度。中国外汇市场的改革与发展在以下四个方面取得了长足的进展。

1.增加市场交易主体。2005年8月8日，央行决定允许更多符合条件的非银行金融机构和非金融性企业进入银行间即期外汇市场。截至2007年5月底，银行间即期外汇市场会员有268家，其中包括151家外资银行、111家中资金融机构和一家企业会员。

2.健全外汇交易方式。2006年1月4日起，央行在银行间即期外汇市场上引入询价交易，同时引入做市商制度，此举提高了交易的灵活性、大幅度降低了交易费用。截至2007年5月底，银行间外汇市场的做市商共22家，其中有9家外资银行、13家中资银行。在汇率中间价的形成过程中，做市商的独立性以及报价能力对汇率形成机制市场化起决定性的作用。

3.改革和完善管理政策。国家外汇管理局先后推出的头寸管理政策改革有：2005年9月22日决定调整结售汇周转头寸管理办法，实行结售汇综合头寸管理；2006年初，允许做市商将远期敞口纳入结售汇综合头寸管理；2006年7月1日起将权责发生制头寸管理原则推行至所有外汇指定银行。2006年1月4日，中国再次对人民币汇率中间价形成方式进行了完善。中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向所有银行间外汇市场做市商询价，并将全部做市商报价作为人民币兑美元汇率中间价的计算样本，去掉最高和最低报价后加权平均，得到当日人民币对美元汇率中间价，权重由中国外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。各外汇指定银行在此价格基础上，按照规定的浮动范围制定本行各币种现钞及现汇的买入和卖出价（王允贵，2007：第43页）。2005年9月23日，银行间即期外汇市场非美元货币对人民币交易价的浮动幅度，从原来的上下1.5%扩大到上下3%.从2007年5月21日起，人民币兑美元交易价浮动幅度也从3%0扩大至5%0.扩大银行间即期外汇市场人民币兑美元汇率浮动幅度有利于进一步促进外汇市场的发展，增强人民币汇率的弹性。

4.增加外汇市场交易品种。汇改以来，中国外汇市场交易品种不断丰富、业务范围逐渐扩大。2005年5月18日在银行间市场上推出了外币对外币买卖业务，2005年8月8日推出了远期外汇业务，2006年4月24日推出人民币对外币掉期交易；在银行对客户零售市场上扩大了银行对客户远期结售汇业务范围，并且开展银行对客户外汇掉期业务，以满足各类市场主体管理人民币汇率风险的需求。

无庸置疑，上述改革措施对于矫正人民币汇率形成机制扭曲、增强市场在人民币汇率形成机制中的作用都具有十分重要的作用，而且效果较为明显。但是，实事求是地来看，中国外汇市场的规模仍然比较小、市场结构还不完善，交易主体和交易工具依然有限，外汇市场的交易量充其量只是反映了实体经济对人民币的需求和供给，而外汇市场在汇率发现、资源配置和风险控制方面的作用尚未充分发挥。因此，完善人民币汇率形成机制任重道远，其核心依然是加快外汇市场的发展与创新：增加市场交易主体、健全外汇交易方式、改革和完善管理政策、增加外汇市场交易品种。例如，可进一步放宽市场准入限制以增加市场交易主体，允许符合条件的非银行金融机构和非金融企业按实际需要原则参与银行间外汇市场交易，逐步允许符合条件的金融机构参与银行间外汇市场交易；改进结售汇制度以扩大外汇市场的供求基础；完善做市商制度，为市场提供充足的流动性；开展产品创新、加大汇率衍生品的开发，推进银行问衍生品市场的发展。

三、实施积极的人民币汇率政策

人民币汇率形成机制的改革，有力地把中国的汇率市场化推进了一大步。但是我们也应看到，新的汇率制度尚需进一步完善，而且中国仍存在着一系列较为突出的棘手问题：一是人民币升值预期问题，非理性的升值预期高烧不退，国际投机资本仍然持续流入中国；二是国际经贸摩擦问题，美国和欧盟在中国出口商品特别是纺织品贸易等方面屡屡制造事端；三是国内产业结构失衡问题，中国经济的外向性决不会因此次汇率改革而发生明显的变化，结构调整仍然滞后；四是外汇储备超常快速增长问题，贸易顺差仍在扩大，国际收支不平衡的问题日益突出。所有这些都使人民币汇率政策面临着严峻的挑战。因此，在继续深化人民币汇率形成机制改革的同时，必须高度关注和准确把握人民币汇率政策的取向。

（一）人民币汇率政策的目标

汇率政策主要指汇率目标水平的确定及汇率变动的具体方式，包括汇率变动时机的确定、条件的创造、步骤与手段及配套措施的运用等各个相关环节。从一定意义上来看，汇率水平的调整或汇率变动是汇率政策的核心。根据人民币汇率形成机制改革的要求，人民币汇率政策目标可界定为：保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。显而易见，汇率政策目标包括两个层面，即保持合理、均衡的汇率水平与保持汇率的基本稳定。会计

确定并且保持合理的汇率水平是汇率政策的基础，而这一基础的建立则主要取决于人民币汇率形成机制的完善。保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，关键在于均衡汇率。均衡汇率是在一定时期内，使国际收支保持均衡，而不引起国际储备额变动的一种汇率。这里所指的一定时期是一个中长期的概念，国际收支保持均衡是指与宏观经济内部均衡、外部均衡相一致的状态。由于受市场供求关系的影响，现实汇率总是以均衡汇率为轴心而上下波动的，从运动的轨迹来看，现实汇率时而接近均衡汇率，时而又偏离均衡汇率。通过均衡汇率可判断出一国汇率是否高估或低估，均衡汇率可使一国国际收支能够达到长期均衡，而且不必借助于外汇管制或外贸管制来维持汇率的稳定。

（二）实施积极人民币汇率政策的动因

所谓积极的人民币汇率政策，就是指采取有效的政策措施，积极应对人民币汇率政策面临着的严峻挑战。人民币汇率政策面临的挑战主要来自两个方面，即非理性的人民币升值预期与外汇储备高增长的压力。

1.非理性的人民币升值预期。近年来，国内外市场上人民币升值的呼声甚嚣尘上。这种非理性的升值预期，主要是建立在境外关于人民币均衡汇率的研究和中国国际收支不平衡的现实基础之上的。由于境外大部分关于人民币均衡汇率的测算缺乏现实针对性，而且中国国际收支不平衡有着深层次的制度和结构原因，恢复其平衡也不可能靠大幅度调整名义汇率来实现。产生非理性的人民币升值预期的重要原因有两个：一是这些研究假定中国现行的制度安排和政策都是不变的。恰恰相反，中国是一个正处在体制急剧变革、发展战略及政策面临重大调整关键时期的转型经济国家，这些制度和政策变量在很大程度上影响着实际均衡汇率水平，引入新的制度和政策后的人民币均衡汇率会与之前的均衡汇率有很大的不同，显然用过去证明未来是不合适的。二是这些研究无论是采用购买力平价的估算，还是基于国际收支平衡要求的估算，都仅仅考虑商品市场的基本因素，而忽视了金融体系的因素。在成熟的市场经济国家，各国金融市场间的利率差异影响短期汇率的变动，因此在考虑长期均衡汇率时往往忽略金融因素。但是，在中国情况则完全不同，金融市场因素不仅涉及利率因素，而且包括金融体系的稳定性问题。中国金融体系系统性风险比较高、金融体系脆弱是不争的事实，这种状况是中国的制度和结构因素决定的，其对中长期汇率水平有重要影响，因此估算中国的长期均衡汇率需要考虑金融体系的稳定性问题（潘英丽，2006）。这种非理性的人民币升值预期在市场主体推波助澜之下日益高涨，不仅对人民币汇率升值施加了巨大的压力，同时也给汇率政策以及政府宏观调控施加了巨大的压力。

2.外汇储备高增长的压力。到2007年6月底，中国外汇储备又创新高，达到13326亿美元，继续保持全球第一大外汇储备国的地位。中国外汇储备持续高增长以及高于常规水平的规模孕育着巨大的风险，其中仅仅汇率损失一项就令人触目惊心。导致中国巨额外汇储备的原因是多方面的和极其复杂的。中国国际收支经常项目与资本项目持续顺差，是近年来中国外汇储备持续高增长的主要原因。值得关注的是自2004年以来，人民币汇率升值预期不断加剧，投机性资本大量涌入，中央银行采取强行结汇的政策操作以保持人民币汇率的基本稳定，导致外汇储备持续攀升。但从深层次来观察，人民币汇率形成机制的缺陷是外汇储备持续高增长的制度基础；而在外汇储备规模方面存在的种种理论误区则成为外汇储备持续高增长的政策导向（王元龙，2006）。

从中国的经济结构和增长方式以及国际金融体系的发展趋势来看，中国外汇储备快速增长的格局难以在短期内得以改观。从短期来看，经常项目与资本项目的双顺差，是当前中国流动性过剩的最主要的根源，外汇储备的持续增加极大地阻碍着中国人民银行紧缩性货币政策的实施。由于外汇储备的规模变动与国内货币供应量、外汇市场走势密切相关，外汇储备的增长以及由此带动的中央银行外汇占款的增长，已成为当前中国基础货币投放的主渠道，也成为影响货币政策调控效果的一个关键性因素。高额外汇储备对中国经济发展产生了一系列负面影响，给中国的汇率政策以及维持人民币汇率基本稳定带来了巨大压力。

（三）积极人民币汇率政策的方略

当前及今后一段时期，实施积极的人民币汇率政策的主要任务应当是在稳定汇率的前提下，从政策上弱化和消除人民币升值的预期。需要特别强调的是，实施积极的人民币汇率政策，其内涵是多方面的，如扩大人民币汇率波动幅度、增强人民币弹性、完善外汇市场运行体制、加快外汇市场产品创新、调整外汇管理政策等等，而不可将目光仅仅盯在汇率水平本身上，简单地理解为人民币要加快升值。积极的人民币汇率政策主要包括四大方略：采用多层次政策组合；汇率调整双管齐下；创新外汇储备管理；改进外汇管理体制。

1.采用多层次政策组合。既然中国国际收支的不平衡是由深层次制度因素和结构因素造成的，那么促进中国国际收支趋向平衡和实现汇率均衡，就必然要求采取政策组合进行调控。这种政策组合至少包括三个层次：一是实际汇率调整和名义汇率调整相结合，二是汇率政策和外贸、外资、投资、产业等宏观政策调整相结合，三是结构调整与制度变革相结合。毫无疑问，单项政策的调整或单纯依靠汇率升值难以从根本上解决中国国际收支不平衡问题，而应从围绕以消费需求为主扩大内需、降低储蓄率、调整外资优惠政策、扩大进口和市场开放等结构性政策以及汇率浮动来共同入手，全方位进行调整。

汇率政策的核心是汇率水平的调整或汇率变动，汇率作为一揽子政策的组成部分之所以能够在调节中国国际收支不平衡中发挥一定的作用，关键在于适时地采取合适的调整方式来调整汇率水平。通过汇率水平的调整来适当发挥汇率政策在实现总量平衡、结构调整及经济发展战略转型中的独特作用。所谓采取合适的调整方式来调整汇率水平，就是指在名义汇率与实际汇率不一致的情况下，央行根据货币政策和汇率政策的要求，以适应中国经济稳定发展的需要为出发点，调整名义汇率或调整实际汇率，或调整名义汇率和实际汇率相结合。

2.汇率调整双管齐下。从中国当前的情况来看，汇率政策的操作宜采取名义汇率调整和实际汇率调整相结合的方式。调整名义汇率主要措施是进一步扩大人民币兑美元汇率波动区间。人民币汇率波幅范围扩大，这将是一石二鸟，不仅增强了人民币汇率的弹性，也会增加投机资金的风险，使投机的动力减小，从而减少人民币升值的压力。央行决定自2007年5月21日起，将人民币对美元的日波动区间从过去的0.3%扩大至0.5%.扩大浮动区间，而不是像市场预期的再度调升人民币汇率基准，显示了中国增加人民币汇率制度弹性的一贯立场。可以预计，随着人民币汇率形成机制改革的深化，人民币汇率波幅范围将逐渐放宽到日均1%的范围。需要强调的是，人民币名义汇率水平的调整应该是小幅的、渐进的。罗纳德·麦金农教授指出，人民币汇率的具体变动时间可以无章可循，以免给投机者享受免费午餐的机会。他认为，重要的是要维持人民币的温和升值并使升值幅度与美中两国的通货膨胀率差值相一致。要避免重蹈日本的覆辙，中国央行至少要密切关注美国的通货膨胀水平和利率水平，并据此制定其以汇率为基础的货币政策。人民币兑美元汇率应在严格控制的前提下逐步升值（Mckinnon，2006）。维持货币稳定是中国人民银行货币政策的首要任务，并以此维持经济增长的稳定性，这个前提下，人民币汇率调整将会是一个渐进的过程，决非一蹴而就的短促突击。

关于调整实际汇率，主要措施是通过外贸、外资、投资、产业等宏观政策的调整而引起实际汇率的变动，如调整外资优惠政策、转变外贸增长方式、调整出口退税等税收政策、调整收入分配政策等都可达到调整实际汇率的效果，实现汇率均衡。具体而言，一是将中国外资政策的重点从提供税收优惠政策转向完善投资软环境，为外资提供正常经营所需要的条件，以遏制投资主体的短期投机行为与假外资等套税行为，同时减弱优惠政策的竞争。加快统一内外资企业税收制度，实现外资企业和内资企业的公平竞争。二是逐步取消出口退税政策，并开征资源型和资源密集型产品的出口税收。三是提高法定的最低工资标准，以利于提高低收人阶层的收人，刺激国内消费，促使企业从低价竞争策略转向技术创新、产品创新的差异化竞争战略；通过实际汇率升值的方式实现汇率的均衡。会计

3.创新外汇储备管理。中国的巨额外汇储备是产生人民币升值预期的重要依据，因此，调整外汇储备管理政策、降低外汇储备增速，就理所当然成为以弱化和消除人民币升值预期为主要任务的积极人民币汇率政策的重要内容。中国外汇储备政策调整的基本点是控制外汇储备规模与加强外汇储备管理并举。从控制外汇储备规模方面来看，外汇储备的变化是货币政策和汇率政策的一个十分重要的结合点，中国可以利用利率政策和汇率政策对外汇储备进行调控。外汇储备内生于国际收支，外汇储备的增减是国际收支运行的结果和残差项，在国内经济情况允许的前提下，适当调整利率和汇率水平以有效调节资本流动和国际收支，从而达到调整外汇储备规模的目的。

从加强外汇储备管理方面来看，要构建新型的外汇储备管理体系。该体系最重要的基本任务是创造最佳的外汇储备经济效益和社会效益，注重对外汇储备的风险管理，提高外汇储备运营效率。2007年1月全国金融工作会议之后，国务院决定组建国家外汇投资公司，由该公司向外汇局购买外汇储备，用于境外投资。6月28日经全国人大常委会审议，财政部拟发行特别国债15500亿元人民币，购买约2000亿美元的外汇，作为组建国家外汇投资公司的资本金来源。国家外汇投资公司的建立，标志着中国外汇储备管理体系的改革迈出了重要一步。中国未来的外汇储备管理基本组织架构将主要由两大部分所构成：一是由中央银行保留大部分外汇储备，以满足对外汇储备的交易性需求和预防性需求，应付国际收支逆差、进行货币政策操作、维持人民币汇率稳定；二是由外汇储备管理实体即外汇投资公司管理和运作部分外汇储备用于投资，追求尽可能高的收益。该组织架构的基本特征是进行专业化分工、分层次管理……

除组建国家外汇投资公司之外，拓展外汇储备使用渠道和方式至少还包括：一是制定更积极的对外投资战略，将外汇储备与国有企业的跨国经营战略、银行的国际化经营战略结合，如推进中国有竞争力的企业“走出去”，建立起更加市场化、多层次、多元化的对外投资渠道，通过对外直接投资新建企业的方式促进产业链的转移，加速国内产业结构优化升级，支持经济的均衡和可持续增长；二是拓宽中国企业和居民的对外投资渠道，鼓励投资于境外资本市场，提高外汇投资收益；三是支持民间部门利用国际市场稳定资源供给和投资于先导性产业；四是合理选择外汇储备的币种结构和资产结构，适当减持美元，增加欧元等币种在外汇储备中的比重，动用部分外汇储备购买黄金，通过储备资产多兀化而保值增值。实施这些举措，可根据各经济主体的需求重新配置外汇资源，有利于提高社会资源的配置效率，优化资源配置结构，同时还可缓解外汇市场供求不平衡，加快实现外部经济均衡。

人民币汇率篇（10）

一、汇率水平与FDI流入

汇率水平变化的一个直接结果就是使同一产品以不同货币计价的相对价格发生变化，从而影响到需求的国际转移和企业的国际竞争力效应。汇率水平变化的竞争力效应会对FDI产生影响：对“市场导向”型FDI而言，东道国货币贬值将提高进口产品相对价格、降低出口产品相对价格，从而提升了企业竞争力，这也会吸引FDI的流入。当然，若企业投入品来源主要依赖于进口时，东道国货币贬值提高了企业的生产成本，也会削弱了企业竞争力，这又会抑制FDI流入。对“成本导向”型FDI而言，东道国货币贬值有利于成本导向型FDI的流入，而东道国货币升值会抑制FDI流入。对中国而言，大量流入的FDI中成本导向型居多，一般认为人民币贬值有利于FDI内流。由于人民币实际有效汇率是以间接标价法表示，人民币实际有效汇率增加意味着人民币升值，减少意味着人民币贬值，因此，人民币实际有效汇率与FDI应该呈负相关关系。

二、汇率波动与FDI流入

汇率波动率一方面反映了汇率的灵活性，另一方面反映了一种不确定性和风险。尽管灵活的汇率会促进国际资本尤其是证券投资资本的流动，然而，与证券投资资本不同，对FDI这类长期资本而言，由于存在较高的沉没成本，投资者多为风险规避者，过高地汇率波动率会抑制FDI的流入。因此，一般认为，人民币实际有效汇率波动率与FDI呈负相关关系。

三、人民币实际有效汇率错位与FDI流入

由于人民币实际有效汇率长期处于错位状态，对FDI的流入也会产生一定的影响，一般认为，当人民币被低估时，FDI流入会增加；而当人民币被高估时，FDI流入会减少。

四、国内开放程度与FDI流入

国内开放程度对FDI的影响有两个方面的效应：替代效应和补充效应。

由于GDP没有月度数据，无法计算进出口贸易总额在GDP中的比重，因此用进出口贸易总额的同比发展速度作为变量。进出口贸易总额当月值数据也是以美元表示，但在求同比发展速度时已经去除了计量货币的影响。另外，由于这一数据也是以现价表示，所以同样要利用CPI进行调整。由于此处采用的是同比发展速度，所以只需要用CPI的同比指数调整。

五、结论

人民币汇率篇（11）

一、引言

近年来，由于人民币对美元对欧元、汇率呈现持续下跌的态势，美国、日本、欧盟等国家认为相对固定的人民币汇率导致了对本国的产品倾销，从而损害了本国利益。美国政府一直要求中国对人民币升值，並希望中国采取更有弹性的汇率制度。那么，中国是否应该让人民币汇率升值，或让人民币汇率进行更大的浮动？

二、理论背景——汇率决定的基础理论

（一）购买力平价理论

该理论以套利理论为基础，认为两种货币间的汇率决定于两国货币各自所有的购买力之比。

（二）利率平价理论

认为利率平价理论的实质是考察金融市场上的套利行为。

（三）流量模型

其主张汇率是由外汇市场上的一般均衡价格决定的。

（四）汇率决定的货币理论

1.弹性价格货币理论；2.粘性价格货币理论

三、人民币汇率模型的构建

（一） 假设前提

1.人民币在经常项目下可自由兑换；2.资本和金融项目受到严格管制；3.央行通过外汇市场干预调节人民币汇率。

（二）影响因素的确定和变量的选取：

四、汇率模型的实证分析和检验

（一）模型分析

（二）简化人民币汇率模型

五、结论和政策建议

人民币汇率模型能有力的解释人民币汇率的形成，与现实相符，我国是一个外向经济体，净出口额在汇率的决定中的影响显著，且通过外汇储备干预外汇市场，因此外汇储备对我国人民币汇率的形成具有决定影响。以下是对我国汇率现况的政策建议：

（一）在经常项目可自由兑换的条件下，应该积极改革结售汇制度，扩大结售汇的范围。（二）随着利率市场化改革的进程，利率平价对我国汇率的影响也会增加。（三） 我国货币当局对外汇市场的有效和广泛的干预使得外汇储备在我国人民币汇率的决定中影响显著，（四）随着我国汇率制度的改革和资本市场的完善，实现资本项目的开发，外资的净流入的作用会逐渐加强。

从结论可以说明目前我国货币市场对汇率影响的渠道不太通畅，尤其是汇率和利率之间的反应机制还没有建立起来。所以我国还应该实行有管理的浮动汇率制，并推进利率和汇率的市场化进程，实现汇率和利率的市场化。（作者单位：西南财经大学）

参考文献：

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