人民币国际走势大全11篇

人民币国际走势篇（1）

中图分类号：F830.73

文献标识码：A

文章编号：1006-1428（2006）07-0044-05

一、引言

实际汇率综合考量了一个国家的名义汇率及其价格水平与外国价格水平之间的相对变动，所以实际汇率的变动对一国经济的影响是不容忽视的，这也正是研究人员关注实际汇率的原因所在。精确的测算一国的实际汇率并分析导致其变动的冲击来源对于该国的经济政策制定具有重大的理论及现实意义。鉴于此，本文分别采用消费者价格指数和国内生产总值平减指数测算了1980―2004年期间的人民币实际汇率。通过对这一时期人民币实际汇率的测算，我们进一步分析了其变动情况及导致其变动的冲击来源。

二、人民币实际汇率的具体测算方法及数据说明

(一)实际汇率的测算公式

经济学文献中提到的实际汇率定义有两种，一种被称为外部实际汇率，另一种被称为内部实际汇率。本文中考察的人民币实际汇率为人民币的外部实际汇率。因此，我们在这里对内部实际汇率的相关内容不做论述。

外部实际汇率的定义是：以同一种货币表示的本国与外国之间的相对价格。其数学表达式如下，

RER=E*PP*（1）

REER=NEER*P∏ni=1(P*i)wi=∏ni=1EE*iwi*∏ni=1PP*iwi,

∏ni=1wi=1(2)

式(1)为双边外部实际汇率的表达式，式(2)为多边外部实际汇率(或实际有效汇率)的表达式。式(1)和(2)中，RER和REER分别表示双边外部实际汇率和实际有效汇率；NEER和E分别代表本币名义有效汇率(间接标价法)和本币兑美元名义汇率(间接标价法)，E*i为本国第i个贸易伙伴国货币兑美元名义汇率(间接标价法)；P和P*分别为本国的价格水平和外国的价格水平，P*i代表本国第i个贸易伙伴国的价格水平；wi代表本国第i个贸易伙伴国的权重；n代表测算本国实际有效汇率时所选取的贸易伙伴国的数量。

除非特殊说明，本文中提到的实际汇率均指外部实际汇率。我们选取的人民币实际汇率的测算时间区间为1980-2004年。

(二)贸易伙伴国及地理区域的选择

我们在本文中既要测算人民币的双边实际汇率，又要测算人民币的实际有效汇率，其中，实际有效汇率是我们测算的主要对象。作为个人研究者，我们在测算人民币实际有效汇率时不可能像IMF一样选取那么多的贸易伙伴国，我们只能根据双边贸易额的大小来确定一些重要的、有代表性的贸易伙伴国进行测算，同时还要考虑数据的可获得性。

基于以上原则，我们最终确定的中国贸易伙伴国或地区包括16个经济体，它们分别为：美国、加拿大、日本、丹麦、芬兰、法国、德国、荷兰、挪威、瑞典、英国、韩国、香港、马来西亚、新加坡、泰国。以上16个经济体与中国之间的贸易总额占中国对外贸易总额的比重为：1980年为68.9％，1990年为75.8％，2000年为71.9％，2004年为68.5％。以上16个经济体代表全世界参与测算人民币对全世界范围的实际有效汇率。同时，我们还想测算人民币对一些重要地理区域的实际有效汇率，以分析它们各自的特点。依据常识和经验，我们把以上16个经济体分为四个地理区域，分别为北美(美国和加拿大)、欧盟(丹麦、法国、德国、荷兰、挪威、瑞典和英国)、日本和东亚(韩国、香港、马来西亚、新加坡和泰国)，这四个区域基本上包含了中国对外贸易的最主要区域。

后文中，当我们提到人民币实际有效汇率时，即是指人民币对世界范围的实际有效汇率；当我们要特指人民币对某一区域的实际有效汇率时，我们会作如下称谓：如人民币对北美区域的实际有效汇率。

(三)中国贸易伙伴国各自权重的确定

按照式(2)测算人民币实际有效汇率时，我们需要确定中国各贸易伙伴国的权重。在这里我们选择按照中国与其贸易伙伴国之间的双边贸易额占中国对外贸易总额的比重来确定权重。大多数研究者都是按照不变的权重来测算实际有效汇率的，这样的做法不够严谨。我们是按照每一年的贸易额来确定每一年的权重，这样测算出来的人民币实际有效汇率要更精确一些。我们在文中采用的加权方式为几何加权平均法。

(四)数据说明

我们在测算人民币实际汇率时所选取的各国货币兑美元名义汇率均为其官方汇率，这些数据来源于IMF的《International Financial Statistics》各期。

除中国外，各国的消费物价指数(CPI)也来源于IMF的《International Financial Statistics》各期。中国CPI的统计数据起始于1985年，所以我们需要估计1980年到1984年期间的中国CPI。通过统计分析我们发现1985―2004年期间，中国CPI与商品零售价格指数(RPI)之间的相关系数为0.991，所以我们根据1980―1985年期间中国RPI的变化来估算这一时期中国的CPI。

包括中国在内的各国国内生产总值平减指数(GDP deflators)的数据均来源于IMF的《International Financial Statistics》各期。其中，中国的GDP deflators数据截至于2000年。通过统计分析我们发现1989―2000年期间，中国GDP deflators与工业品出厂价格指数(IOP)之间的相关系数为0.996，所以我们根据2000年以后中国的IOP的变化来估算这一时期中国的GDP deflators。

测算中国各贸易伙伴国的权重时，需要知道中国对其各贸易伙伴国的双边贸易额，该数据来源于IMF的《Direction of Trade Statistics》各期。

我们测算的人民币实际汇率指数上升代表升值，下降代表贬值。

三、人民币实际汇率的历史变迁

图1为我们采用不同价格指数测算的人民币实际有效汇率的走势图。其中REER-CPI和REER-GDP分别代表采用消费价格指数(CPI)和国内生产总值平减指数(GDP deflators)来测算的人民币实际有效汇率。

图1：采用不同价格指数测算的人民币实际有效汇率走势图注：本文所有图中各指数均以1980年为基期

由图1可以看出，尽管存在一定程度的偏离，但采用两种价格指数测算的人民币实际有效汇率的走势却基本相同，同时上升、下降的现象明显。这一时期人民币实际有效汇率的走势基本上可以分为两个阶段。1980―1994年期间，采用两种价格指数测算的人民币实际有效汇率均呈现出大幅下降态势(即人民币出现大幅实际贬值)。其中REER-CPI下降75.1％，REER-GDP下降77.9％。1994―2004年期间，采用两种价格指数测算的人民币实际有效汇率均呈现出小幅上升态势(即人民币出现小幅实际升值)。其中REER-CPI上升13.3％，REER-GDP上升12.6％。

四、人民币实际汇率变动的冲击来源分析

根据式(1)和(2)，我们知道实际汇率可以分解为名义汇率(包括双边名义汇率和名义有效汇率)与相对价格的乘积。也就是说，名义汇率与相对价格各自的变化都可以引起实际汇率的变化。当我们知道一种货币的实际汇率发生变化时，我们更希望知道是这种货币的名义汇率变化还是这一国家与外国之间的相对价格变化引起了该货币实际汇率的变化。所以我们在分析人民币实际汇率变化时，也考察了人民币名义汇率和中国与其贸易伙伴国之间相对价格的变化情况，以判断到底是哪一种变化引起了人民币实际汇率的变化。

同样，根据式(2)，我们还可以得出结论：一种货币的实际有效汇率可以分解为该货币对总体内各个子区域的实际有效汇率(或双边实际汇率)之间的乘积。既然如此，那么人民币对某一区域的实际有效汇率变化都能够引起人民币实际有效汇率的变化。为此，我们在分析人民币实际有效汇率的变化时，也考察了人民币对各个区域实际有效汇率的变化情况，以判断人民币对哪一个区域的实际有效汇率变化引起了人民币实际有效汇率的变化。

基于以上研究目的，我们先对两种价格指数测算的人民币实际有效汇率的变化进行名义有效汇率与相对价格之间的分解，我们将这种分解称为人民币实际有效汇率的价格分解，再对其进行人民币对各个区域的实际有效汇率(或双边实际汇率)之间的分解，我们称之为人民币实际有效汇率的区域分解。

(一)人民币实际汇率的价格分解

1.采用CPI测算的人民币实际有效汇率的价格分解。

图2中，REER-CPI表示采用CPI测算的人民币实际有效汇率；NEER-CPI表示人民币名义有效汇率；P／P*-CPI表示中国CPI与中国贸易伙伴国CPI加权平均值之间的比值。

图2：采用CPI测算的人民币实际有效汇率的价格分解走势图通过对REER-CPI进行价格分解，我们得出以下结论：

第一、1980―1994年期间，REER-CPI呈下降走势，下降幅度为75.1％；NEER-CPI也呈下降走势，下降幅度为85.8％；而P／P*-CPI呈上升走势，上升幅度为75.3％。我们看到，这一时期采用CPI测算的人民币实际有效汇率(REER-CPI)下降的主要原因是人民币名义有效汇率(NEER-CPI)的下降，中国与其贸易伙伴国之间相对价格(P／P*-CPI)的上升只在一定程度上缓解了REER-CPI的下降走势。人民币名义有效汇率(NEER―CPI)下降的主要原因是人民币在这段时期兑美元名义贬值。

第二、1994―2004年期间，REER―CPI呈现先上升后下降再上升的走势，但总体来说表现为小幅上升态势，上升幅度为13.3％；NEER-CPI的走势有升有降，总体呈现微幅上升态势；P／P*-CPI先升后降，总体呈现小幅上升态势，上升幅度为15.8％。这一时期采用CPI测算的人民币实际有效汇率(REER-CPI)的上升是由人民币名义有效汇率(NEER-CPI)的上升和中国与其贸易伙伴国之间相对价格(P／P*-CPI)的上升所共同推动的，其中，P／P*-CPI的上升是主要因素。而P／P*-CPI的上升主要是由中国CPI的上涨幅度高于各贸易伙伴国CPI加权平均值的上涨幅度所导致的(这一时期，中国CPI上涨34.5％，中国贸易伙伴国CPI加权平均值上涨16.1％)。

2.采用GDP deflators测算的人民币实际有效汇率的价格分解。

图3中，REER-GDP表示采用GDP deflators测算的人民币实际有效汇率；NEER-GDP表示人民币名义有效汇率；P／P*-GDP表示中国GDP deflators与中国贸易伙伴国GDP deflators加权平均值之间的比值。

图3：采用GDP deflators测算的人民币实际有效汇率的价格分解走势图通过对REER―GDP进行价格分解，我们得出以下结论：

第一、1980―1994年期间，采用GDP deflators测算的人民币实际有效汇率(REER-GDP)呈下降走势，下降幅度为77.9％；人民币名义有效汇率(NEER--GDP)也呈下降走势，下降幅度为85.8％；而中国与其贸易伙伴国之间的相对价格(P／P*-GDP)却呈上升走势，上升幅度为55.7％。由此可看出，这一时期REER-GDP的下降主要是由NEER-GDP的下降引起的，而P／P*-GDP的上升只在一定程度上缓解了REER-GDP的下降走势。这一时期NEER-GDP的下降主要是由人民币兑美元名义贬值造成的。

第二、1994―2004年期间，采用GDP deflators测算的人民币实际有效汇率(REER-GDP)呈现先升后降的走势，整个时期略有上升，升幅为12.6％；人民币名义有效汇率(NEER-GDP)先升后降，走势较平稳，到2004年略有下降；中国与其贸易伙伴国之间的相对价格(P／P*-GDP)也呈现先升后降的走势，整体处于上升态势，升幅为15.1％。由此可看出，这一时期REER-GDP的上升是由P／P*-GDP的上升所推动的。P／P*-GDP上升的原因是中国GDP deflators的上涨幅度高于中国贸易伙伴国GDP deflators加权平均值的上涨幅度(这一时期，中国GDP deflators上涨22％，中国贸易伙伴国GDP deflators加权平均值上涨6.1％)。

(二)人民币实际汇率的区域分解

1.采用CPI测算的人民币实际有效汇率的区域分解。

图4：采用CPI测算的人民币实际有效汇率的区域分解走势图图4中，REER-CPI表示采用CPI测算的人民币实际有效汇率；REER-C-NA表示采用CPI测算的人民币对北美的实际有效汇率；RER-C-JA表示采用CPI测算的人民币对日本的双边实际汇率；REER-C-EU表示采用CPI测算的人民币对欧盟的实际有效汇率：REER-C-EA表示采用CPI测算的人民币对东亚的实际有效汇率。

通过对REER-CPI进行区域分解，我们得出以下结论：

第一、1980一1994年期间，REER-CPI呈下降走势，降幅为75.1％；REER-C-NA、RER-C-JA、REER-C-EU和REER-C-EA均呈下降走势，降幅分别为69.7％、81.7％、65.8％和73.2％。由此可看出，这一时期采用CPI测算的人民币实际有效汇率(REER-CPI)的下降是由人民币对各个区域实际汇率的下降所共同推动的。人民币对日本的双边实际汇率的下降和人民币对东亚的实际有效汇率的下降是推动REER―CPI下降的主要因素，其中，人民币对日本的双边实际汇率的下降是最主要因素。

第二、1994―2004年期间，REER-CPI呈上升走势，升幅为13.3％；REER-C-NA、RER-C-JA和REER-C-EA均呈上升走势，升幅分别为10％、49%、和29.5％；而REER-C-EU却呈下降走势，降幅为45.2％。因此，这一时期REER-CPI的上升是由REER-C-NA、RER-C-JA和REER-C-EA的上升所共同推动的，而REER-C-EU在该过程中起了反作用，它在一定程度上抵消了REER-CPI的上升幅度。人民币对日本的双边实际汇率的上升和人民币对东亚的实际有效汇率的上升是推动REER-CPI上升的主要因素，其中，人民币对日本的双边实际汇率的上升是最主要的因素。

2.采用GDP deflators测算的人民币实际有效汇率的区域分解。

图5中，REER-GDP表示采用GDP dellators测算的人民币总体实际有效汇率；REER-G-NA表示采用GDP deflators测算的人民币对北美的实际有效汇率；RER-G-JA表示采用GDP deflators测算的人民币对日本的双边实际汇率；REER-G-EU表示采用GDP deflators测算的人民币对欧盟的实际有效汇率；REER-G-EA表示采用GDP deflators测算的人民币对东亚的实际有效汇率。

图5：采用GDP deflators测算的人民币实际有效汇率的区域分解走势图通过对REER-GDP进行区域分解，我们得出以下结论：

第一、1980―1994年期间，REER―GDP呈下降走势，降幅为77.9％；REER-G-NA、RER-G-JA、REER-G-EU和REER-G-EA均呈下降走势，降幅分别为71.7％、84.0％、70.5％和75.6％。由此可看出，这一时期REER-GDP的下降是由人民币对各个区域实际汇率的下降所共同推动的。人民币对日本的双边实际汇率的下降和人民币对东亚的实际有效汇率的下降是推动REER-GDP下降的主要因素，其中，人民币对日本的双边实际汇率的下降是最主要因素。

第二、1994―2004年期间，REER-GDP呈上升走势，升幅为12.6％；REER-G-NA、RER-G-JA和REER-G-EA均呈上升走势，升幅分别为5.6％、51.8％、和33.3％；而REER-G-EU却呈下降走势，降幅为49.3％。因此，这一时期REER-GDP的上升是由REER-G-NA、RER-G-JA和REER-G-EA的上升所共同推动的，REER-G-EU在该过程中起了反作用，它在一定程度上抵消了REER-GDP的上升幅度。人民币对日本的双边实际汇率的上升和人民币对东亚的实际有效汇率的上升是推动REER-GDP上升的主要因素，其中，人民币对日本的双边实际汇率的上升是最主要的因素。

五、结论

我们分别采用消费者价格指数和国内生产总值平减指数测算了1980―2004年期间的人民币实际汇率。通过测算我们发现采用两种价格指数的人民币实际汇率的走势基本相同，都可以划分为1980―1994年期间的大幅下降阶段和1994―2004年期间的小幅上升阶段。

通过对两种价格指数测算的人民币实际汇率进行价格分解，我们找到了不同时期影响人民币实际汇率波动及走势的主要因素：1980―1994年期间，人民币兑美元名义汇率的变动是影响人民币实际有效汇率变动的主要因素，人民币兑美元名义贬值导致了人民币实际汇率的下降(即人民币实际贬值)；1994―2004年期间，中国价格指数的上涨幅度高于中国贸易伙伴国价格指数加权平均值的上涨幅度是导致人民币实际汇率上升(即人民币实际升值)的主要因素。

通过对两种价格指数测算的人民币实际汇率进行区域分解，我们得出了不同时期影响人民币实际汇率走势的主要因素：1980―1994年期间，人民币对日本的双边实际汇率的下降和人民币对东亚的实际有效汇率的下降是推动人民币实际汇率下降的主要因素；1994―2004年期间，人民币对日本的双边实际汇率和人民币对东亚的实际有效汇率的上升是推动人民币实际汇率上升(即人民币实际升值)的主要因素；在整个考察期间内，人民币对日本的双边实际汇率的上升(下降)都是推动人民币实际汇率上升(下降)的最主要因素，而人民币对欧盟的实际有效汇率则成为最不重要的因素。

参考文献：

[1]陈学彬.近期人民币实际汇率变动态势分析――兼谈分析实际汇率应注意的问题[J].经济研究.1999年第1期

[2]杨长江.人民币实际汇率长期调整趋势研究[M].上海财经大学出版社，上海，2002

人民币国际走势篇（2）

罕见的长时间盘整

自从2005年7月21日人民币汇率机制改革以来，一直到2008年7月16日，人民币兑美元的汇率基本维持单边升值的态势，人民币兑美元汇率的中间价从8.11升值至6.8128。尤其是进入2008年，人民币展开了一轮凌厉的攻势，接连突破数个整数关口。如此升值速度令业内学者和专家始料不及，更令众多外贸企业遭受重创。

然而，人民币兑美元汇率的中间价自7月16日创下纪录6.8128元之后，一直在6.81-6.87区间宽幅震荡，期间只有9月23日突破6.81，报价6.8009，基本回到了6月底时的水平。此轮人民币汇率的盘整时间，长达4个月左右。这是汇改以来最长时间的盘整。

人民币兑美元之所以出现这一盘整走势，与前期人民币升值太快和目前国际金融市场大幅震荡有密切关系。在国际金融市场大幅震荡的背景下，尽管近期美元方面的利空不断，但是长期来看，相对非美货币来说， 仍将相对坚挺，这是因为市场对于非美货币的预期已经发生变化。美国经济的衰退将不可避免地拖累其他经济体，一方面投资者担心欧洲金融公司的健康状况，另一方面欧洲经济基本面趋弱，因此欧元处于下降趋势中。

这从最近人民币兑非美元货币的走势可看出端倪，最明显的是人民币兑欧元的汇率走势。与人民币兑美元相反，从今年7月开始，人民币兑欧元从此前的贬值走势调转方向，展开了一轮凌厉的升值攻势，从10.8升值到9.10一线。而人民币兑美元与非美元货币汇率的走势，一直以来恰恰相左。当人民币对美元升值的时候，往往对非美元货币如欧元、日元和英镑等货币贬值；当人民币对美元贬值的时候，往往对非美元货币升值。

当然，由于受前期大幅升值的影响，出口快速下滑，加上国际经济形势弱化和国内经济增速放慢，人民币对美元大幅升值将进一步对我国出口产生负面影响，中国政府对出口增长的关注度将会提高，因此人民币汇率政策亦将有所调整，延续3年的人民币兑美元单向升值走势将告一段落。分析师表示，在年内余下时间，人民币或保持适度稳步升值的格局，预计近期美元对人民币汇率仍将维持窄幅波动。

升值遭遇“天花板”？

不过，很显然的是，人民币汇率目前的情况和过去3年有了很大不同。

现在坊间流行着一种观点：随着中国出口放缓，人民币的升值步伐便会停止，甚至会在短期内贬值。渣打银行全球研究部指出，随着通胀担忧的减弱以及欧美经济放缓，中国内地的出口增长率将持续回调，到今年底实际增长率可能降为负值。基于此，2009年上半年，人民币对强势美元温和贬值将成为市场共同的预期。

事实上，还在人民币今年上半年一路飙升的过程中，中国银行的一位高级分析师也指出：“目前人民币升值已超过可承受范围，不利中国经济的短期稳定及长远发展，因此，政策管理层可考虑，在合适时机采取一次性贬值对策，打消国际社会对人民币的升值预期，以维护中国经济调整和企业利益需求。”

对于该份报告抛出的“人民币应当一次性贬值”的观点，业内大多并不认同。他们只是强调人民币升值不宜过快。大多专家预计，“贬值不会那么快，短期内贬值不现实”，并进一步估计，到年底人民币兑美元价格可能会达到6.7元左右。分析师认为，人民币的升值趋势并没有改变，“只是步伐较以前有所不同，可能有更多反复”。根据贸易加权推算，许多观望者已认定人民币兑美元的升值幅度将十分有限。同时，虽然通胀压力仍然存在，且官方经济数据比较乐观，政府的反通胀斗争似乎进行得很顺利。未来12个月人民币不会有大幅升值，至2009年第3季度结束，美元兑人民币中间价将在6.75的水平。

双向波动预期提高

眼下，美国正面临二战以来最严重的经济危机，这关系到美国乃至全球的发展前景，在多重利空的打压下，各种货币之间难以保持单边升值或贬值的态势，上下波动会更加频繁，抑或更加剧烈。

人民币汇率的未来走势也不会例外。尽管许多学者认为人民币仍然会继续保持升值态势，但延续3年的人民币单向升值走势将告一段落，人民币汇率双向波动预期进一步提高。

从推动人民币升值的因素看，虽然我国宏观经济面临一定的困难，如外部经济环境恶化等，但国民经济仍然保持平稳较快地发展，因此宏观经济面仍然支持人民币走强，同时国外投资者仍然对未来中国经济充满信心，有利于吸引国外投资；我国的贸易盈余仍然保持在较高水平，外汇储备不断增加，这决定了人民币仍然存在升值的趋势；公众预期的变化会影响外汇市场的供给和需求，会放大汇率变动的幅度，在人民币升值预期下，市场参与者会尽量减少对外汇的需求，并减持外汇。根据央行统计数据，长期以来我国外汇存款基本保持在1500亿美元至1600亿美元左右，始终没有大的变化。这说明了在人民币有升值预期的情况下，居民更愿意结汇，而不是愿意存款。

人民币国际走势篇（3）

自2005年央行开始实施人民币汇率制度市场化改革以来，人民币汇率波动的频率和幅度日益扩大（尤其是单边升值趋势明显），人民币汇率走势受到了广泛的关注。尽管人民币对美元的汇率自2005年7月份以来已累计升值了26%以上，但国外要求人民币升值的呼声几乎没有停止过。截至2014年1月份，人民币兑美元汇率为6.0665，强势逼近“6”关口（从表1可以看出，从1994年开始，我国人民币整体呈现升值趋势）。随着人民币的升值，国外热币流入中国，对人民币升值预期愈演愈烈。

（二）政府对外汇的高度重视

自2003年开始，我国外管局允许用人民币计价和结算边境贸易，并鼓励边境商业银行与周边国家及地区银行建立起行关系，这极大地提高了人民币在周边国家的流通速度，进一步推动了人民币的国际化发展。除此之外，我国与东盟共同建立起中国-东盟自由贸易区，每年贸易额达到数千亿美元（2015年有望超过5000亿美元），从而催生了人民币的国际需求，如人民币已经成为与缅甸、泰国等国的贸易结算货币之一。

（三）经济持续发展、贸易总量迅速扩张的有力助推

近年来，我国经济迅猛发展，GDP年均增长率都在8%左右，2013年全年GDP为56.8845万亿元，成为仅次于美国的第二大经济体。截至2014年9月底，我国累计人民币跨境结算19.9万亿，现已成为第二大跨境支付货币。而且，我国海关统计数据显示，2013年我国国际进出口贸易达到了25.83万亿元，其中货物贸易进出口人民币结算比重超过了15%。此外中国在海外直接投资、涉外贸易等也全面开花，贸易经营逐步多元化。中国贸易总量的迅速扩张使得人民币自发成为了一种区域性货币，反映出了国际对人民币需求的客观状况，更为人民币的国际化创造了良好条件。

二、阻碍人民币走向国际化的现实问题

由上可见，中国经济和对外贸易的迅猛增长，带动了国际交易者对人民币的需求和信任，而人民币在泰国、越南、朝鲜、俄罗斯等国家及地区的全境或局部通用，更是为其成为国际通币奠定了基础。但是，人民币走向国际化成为世界货币的道路依然漫长，许多现实问题无法回避。

（一）人民币贬值预期汇率作为一项重要的国家政策

其目的是为了维护本国利益（如保持本国国际贸易竞争力、维护本国经济内外部平衡等）。当全球市场对人民币升值预期高涨之时，2014年以来我国人民币汇率（美元兑人民币）从1月份的1∶6.0665下降到了10月份的1∶6.1168，这是自2005年以来人民币的首次大幅贬值，也预示着人民币单边升值走势结束。纵观整体，人民币汇率走低的主要原因有两方面。第一，人口老龄化现状催生经济状况。我国已经开始步入老龄化社会，从而导致国内真实储蓄率边际递减。第二，涌入中国热钱过多，对外部融资的依赖强度增大。国外热钱涌入中国主要是对人民币抱持升值预期。一旦贬值苗头出现，热钱会迅速撤离，从而影响整个国内经济走势。虽然本次人民币汇率短期回落，但是也从一定程度上反映出了我国经济利好走势中的发展隐患。例如，2013年外资银行在华债权共计1万亿美元，该数据和我国经济发展现状折射出两个信号：其一，目前涌入我国的热钱更多是国内经济实体的隐性外债；其二，我国信贷增长和经济稳定增长过分依赖热钱。由此可见，如果人民币贬值不可控，资金外流现象将会一发不可收拾，国内的公司债和地方债也会迎来兑付高峰，信用违约问题将会把我国经济推向一个更加难以控制的局面。

（二）货币政策调节无法得到预期效果人民币

在国际市场的大量流通会影响我国央行货币政策实施的有效性。从经济学角度上来讲，央行上调基准利率实施紧缩的货币政策，主要是为了收紧市场，减少人民币在市场上的流动。但是这样也会直接导致为了追求更高回报，全球人民币流入中国，从而导致货币供应量增加，预期效果势必会大打折扣。除此之外，央行在管理和监控海外人民币流通过程中问题很多，如贩毒、走私等利用人民币工具的非法活动等，不仅会阻挠我国相关部门对洗钱活动的追查，更会增加我国金融市场的不稳定性。

三、人民币国际化的发展对策及前景

（一）维护金融安全

稳定我国宏观经济人民币想要变成国际货币，最根本的就是人民币自身的保值性，这就需要我国整个宏观经济大环境稳定。第一，加强金融监管，进一步推进金融监管体制改革。需要全面考虑金融监管和货币政策、银行、证券与保险监管之间的关系，对于实际中分业经营一定程度上已经被打破的情况，在现行分业监管框架下强化央行的协调职责和主导作用，理顺央行与其他金融监管机构的分工协作关系。需要注意的是，要能够在现有监督机制的基础上，逐步融合功能性监督的理念，尤其是针对创新性金融业务，必须要强化监督管理能力，甚至在未来条件允许的情况下，考虑建立金融风险监督委员会，并实现金融业统一化、规范化监管。第二，谨慎推动金融自由化。我国人民币汇率单边升值神话已经打破，要充分重视人民币升值预期逆转、国际资金外逃引发严重流动性不足、金融危机或者经济衰退的可能性。尤其在金融开放方面，资本项目开放不宜过快，延缓经济泡沫生成和破灭的速度，减轻经济发展的冲击，以防范人民币出现强烈贬值的预期。第三，控制通货膨胀的幅度。通货膨胀幅度过高会不断侵蚀人们的个人收入、恶化我国的投资环境，并将社会财富更多地转移到垄断集团的手中，破坏经济稳健发展的基础，从而使人民币贬值或者产生贬值预期，进而影响社会资源的合理化配置，引发金融动荡。

（二）实现人民币升值或贬值可控

当前我国经济发展需要继续吸引外部融资，这就要实现人民币升值或贬值可控，以避免人民币汇率的边际利差过低，减少资金外流风险产生。第一，提高对经济减速的容忍度。推动利汇率市场化改革，让人民币利汇率真正发挥杠杆作用，实现资金的效益最大化。第二，均衡发展跨境人民币业务。目前人民币跨境结算的区域主要集中在东南亚地区，在欧盟、美国等发达国家的比例并不高。由此可见，人民币结算的国际辐射比较有限，需要有关部门积极拓展空白市场，逐步实现人民币结算范围的扩大化、全球化。第三，改善境外人民币回流机制。央行应与相关部门协调（发改委、商务部、证交所、商业银行等）共同维护资金池运行，设定资金池蓄存量限额，建立并完善人民币回流统计监测体系，实现我国央行与国外央行的信息交换机制建设，将回流人民币资金作为变量予以高度关注。

人民币国际走势篇（4）

一直以来，中资大行持续结汇令人民币即期汇率持稳，可以通过持续大额结汇的方式来调控人民币兑美元的即期汇率，所以透过人民币兑美元即期价格的走势来判断央行对于市场的指导性意见。

从去年12月到今年1月，银行自身结售汇数据处于顺差，与代客结售汇数据逆差形成鲜明对比。民间大肆“藏汇于民”坐等美元强劲升值之际，中资商业银行在抛售美元、烘托人民币，以保持人民币美元即期汇率的稳定。

在两会上，央行行长周小川先生对人民币汇率波动非常淡定，指出“随着中国经济开放程度越来越高，人民币汇率波动是正常现象”，但央妈不可能坐视人民币汇率在波动区间上限每天大幅贬值。光大证券宏观组崔嵘与徐高的研报指出，2015年以来，亚洲国家中菲律宾比索、泰铢和印度卢比汇率相对坚挺，而人民币汇率在本轮新兴货币贬值潮中并没有显着跑赢亚洲其他币种，这意味着除了美元升值因素，人民币汇率的贬值预期也源于国内基本面因素的变化。

美联储如果年中加息，强势美元血刃其他货币，离岸价差扩大将引发套利资金持续大额购汇，加上经济缓慢增长导致资本大额外流，使得国际市场人民币贬值压力剧增。人民币汇率在可承受的范围内波动，如果贬值引发对中国经济的巨大质疑，则会得不偿失。商业银行结汇应对国际资本冲击，在美元与其他货币之间走钢丝，是无奈之举，也是明智之举。

人民币国际走势篇（5）

总体而言，我们的答案是：这些情形都不会在新兴市场发生。

为什么呢？上述问题的核心假设是，新兴市场的货币是盯住或者准盯住美元。如果是这样，新兴市场货币兑欧元和日元汇率应与美元兑欧元和日元汇率走势一致。因此，美元兑欧元或日元出现波动，对新兴市场的经济会有明显的影响。

问题在于，没有证据显示，新兴市场货币兑欧元和日元走势跟美元一致。我们可以画出这样的图来阐释上述观点。用绿线表示新兴市场货币兑美元的总体走势，蓝线表示新兴市场兑一篮子贸易加权后的G3国家货币（即欧元、美元和日元）汇率走势。我们会发现，过去五年里，蓝线的走势比绿线平稳得多。自2003年初以来，名义上，新兴市场货币兑美元升值了逾20％，但是，兑一篮子贸易加权G3国家货币汇率却基本没变。

换句话说，过去五年里，新兴市场货币实际上是按“贸易加权盯住制”盯住了一篮子G3国家货币，而不是盯住美元。

所以，美元兑欧元（日元）走强或走弱，实际上对新兴市场没有什么大的影响。只要新兴市场货币保持准盯住一篮子贸易加权G3国家货币，一种货币升值的损失，可以由其他货币贬值的收益抵消，这平衡了出口竞争力和汇率波动的关系。

过去两个月，新兴市场货币兑美元的确出现了贬值，但是，由于兑欧元升值，新兴市场货币对一篮子贸易加权G3国家货币的汇率大体上保持了稳定。这意味着，美元由弱转强，对于新兴市场来说，经济形势不会有太大变化。

可能有一个国家例外，那就是中国。我们用中间这张图来描绘人民币汇率的走势。蓝线表示2005年7月以来人民币兑美元真实汇率。我们可以看到，蓝线走势向下，表明2005年7月以来，人民币兑美元持续升值。绿线表示假设人民币严格按照盯住一篮子货币的规则调整汇率，人民币兑一篮子贸易加权货币的潜在汇率走势。可以看出，绿线和蓝线的趋势非常紧密。但是，最近几个月，美元兑欧元大幅升值，两条线的走势发生了变化。如果人民币盯住一篮子货币，它兑美元应该大幅贬值。但是，蓝线的下行走势表明，人民币兑美元一直在升值。结果是，实际上人民币对一篮子货币是大幅升值的。这也是自2005年放弃盯住美元，改盯住一篮子货币以来，人民币第一次全面大幅升值。

为什么会出现这样一个转折？关键的原因是，允许人民币名义上对美元贬值，会引发政治摩擦。举个例子。许多美国国会的中国评论家，不会管中国兑人民币贸易加权货币的汇率走势如何，他们只关心人民币兑美元的汇率走势，并以此作为衡量中国是否实现其“允许汇率调整”的承诺。所以，从2008年7月开始，人民币升值速度已经开始放缓。在这种情况下，美国国会议员更不愿意看到人民币兑美元将出现贬值。

人民币国际走势篇（6）

申明:本网站内容仅用于学术交流，如有侵犯您的权益，请及时告知我们，本站将立即删除有关内容。 我们始终认为，不能百分百地使用有效市场假设，市场有时会呈现缺陷，被投机力量或短期情绪及羊群效应所支配，我们的浮动汇率体制仍是要有管理的。我们希望并努力实现汇率“在合理均衡水平上的基本稳定”，这是相互作用的。――央行行长周小川

我们正在经历一场自1997年以来最为惊心动魄的货币走势。

2015年“811汇改”后，人民币持续走低。到2015年年末，市场主流分析师纷纷认定人民币将继续下跌，争论焦点集中在是否维持温和下探还是一次性贬值到位。离岸市场由于聚集了更多蜂拥而至的投机主体对汇率的反应更为敏感，导致离岸人民币与在岸人民币价差曾一度扩大到1600点。而此时，中国央行早已悄悄完成布局。春节前后央行的动作表明，在执行人民币国际化战略的同时，针对市场出现的投机力量，央行应对有力，基本实现了汇率“在合理均衡水平上的基本稳定”。

中国人民银行行长周小川近日在接受媒体采访时，谈及近期市场最关心的人民币汇率问题，他认为从基本面看人民币不具备持续贬值的基础，坦言最近投机力量瞄准中国，汇改推进会把握合适的时机和窗口。周小川表示，“不会让投机力量主导市场情绪”。 一国货币币值和汇率

货币执行5种职能：价值尺度、流通手段、支付手段、储藏手段和世界货币。其中价值尺度是指货币作为尺度来衡量和表现其他一切商品的价值，而世界货币，是指货币具有在世界市场充当一般等价物的职能。一国货币的购买力，往往才是衡量价值尺度功能的最佳工具，也就是币值。一般而言，如果一国经济持续繁荣而货币投放适度，则该国货币的币值将增加。

汇率，是一种货币兑换另一种货币的比率，是用来衡量其世界货币功能的工具。从理论上讲，将货币视为外汇市场上的一种交易商品，其价格应由供给和需求决定。而这种货币的价格，又由另外一种货币表达。也就是说，如果在市场上A货币兑换B货币的供给大于需求，则A货币相对B货币汇率下跌。反之，则A货币相对B货币汇率上涨。汇率是一个相对的比较价格。当我们考虑汇率的涨跌时，首先要比较这两种货币的供给量，其次还要考虑在外汇市场上这两种货币的兑换需求。

汇率作为世界货币功能的衡量工具，与币值有一定关系，但并不是绝对捆绑共同进退的，与一国的经济实力强弱相关系数更小。

汇率必须通过外汇市场形成。外汇市场是由外汇供给者、需求者以及买卖外汇的中介机构所组成的专门买卖外汇的交易系统，它的核心参与者是外汇银行。各家外汇银行作为外汇买卖方，不仅参与和客户组成的零售性外汇市场，而且还在银行间市场互相往来。外汇市场经过长时间的发展，现在实质是一个银行间的市场。也就是说，汇率是由各商业银行在外汇市场频繁买卖形成的。

汇率也是经常被各国央行强制干预的。由于一方面外汇市场主要是由若干大银行构成的银行同业市场，市场干预较有效;另一方面，任何政府都不能容忍对其均衡目标构成严重冲击的汇率水平和汇率安排长期存在，选择在外汇市场上释放或收缩基础货币调节，甚至通过银行直接交易等手段干预市场成为国际惯例。日本银行在东京市场、纽约联邦储备公开委员会在纽约市场都是经常出手并极富影响力的。可以说，在外汇市场上，没有侠盗罗宾逊，全是伺机保尔森。 美元的反复无常

美国在上世纪80年代中期，货币政策的目标在于维持国内物价的稳定，采取先发制人的政策，充分运用理性预期理论，关注市场动向，提前传递信息以改变市场预期，从而使市场的选择与国家利益相吻合，最终维持美国经济的平稳发展。在这段时期，美国完全根据本国经济供给和需求自主决定货币政策，并通过货币政策影响汇率走势。

进入90年代，美国经济进入长达9年的低通胀时期。1995年，美国提出了强势美元政策。时任美国财长的鲁宾认为，美元的走强或许会恶化美国经常项目赤字，但美元和美元汇率远远不止是经济问题，而是涉及到国际关系、地缘政治、军事实力等方方面面。他同时指出，强势美元政策与汇率每日波动状态没有关系，政府不应对外汇市场进行干预。

鲁宾没有说明的是，政府不对外汇市场进行干预的前提，是美国的经济正欣欣向荣，美元已在市场上建立了绝对霸主地位，取代黄金成为世界货币并从中获得巨大的利益。美国的货币政策，不以稳定汇率作为自己的政策目标，而其他国家由于美元的霸主地位，不得不被迫与稳定汇率结合在一起，承担美元汇率变动的风险。更重要的一点就是，美国可以不受限制的向全世界举债。

2006年之后，美国经济开始下滑。2008年金融危机爆发，美国债务的增长速度快得惊人。美国国债从2008年10.61万亿美元迅速上涨到2015年近20万亿美元，其中6.17万亿美元为外国债权人持有，中国以1.25万亿美元位列美国第一大债权国。美国政府早已将鲁宾不得干预外汇市场的声明置之脑后，不断使用口头干预的做法，四处攻击其他经济体干预市场、有意高估美元汇率，意图通过美元贬值刺激本国出口贸易。

2015年12月16日，美联储加息25个基点，这是美国十年来首次加息，美元指数强势反弹。随后，阿根廷比索暴跌41%，阿塞拜疆马纳特暴跌47.6%，巴西、俄罗斯、委内瑞拉、尼日利亚相继陷入挣扎的崩溃边缘，欧洲、日本股市接连暴跌，一个又一个国家陷入被美国剪羊毛的被动局面。 永远感觉没踏上正点的日元

谈到人民币国际化，日元是最好的借鉴。因为中国和日本有着太多相似之处：经济发展都采取了出口导向型的发展思路来推进自身工业化进程;贸易对手又都是以美国为主要市场，相应又先后都是美国最大的债权人;文化又都是典型的亚洲文化，具有天然的高储蓄习惯。所以，日本对于中国而言，有着无可取代的样板作用。而这个样板，偏偏每次都感觉没踏上正点。

经过第二次世界大战后30年的持续高速发展，日本的经济地位显著提升，日本政府乘机提出日元国际化战略。为实现该战略，日本建立了由政府、大银行、大企业构成的集中融资体制，确立了银行主导型金融制度。然而，1980年～1990年期间，日本企业国际化质量不高，海外投资纷纷失误，尤其在北美和欧洲的投资表现欠佳。1997年，东亚爆发大规模金融危机。日本选择放弃国际责任，放任日元大幅贬值，使得日元遭遇重大信任危机。这种做法被视为日元国际化进程上最关键的战略性失误，直接导致日元败走麦城，日本本国经济陷入失去的20年。

2016年1月19日，日本央行在激进的计划中宣布执行负利率政策，立刻被金融市场视为直接失败，凸显日本在全球市场疲软的情况下缺乏刺激经济增长的能力。

在某种程度上，日本央行实施负利率的时机不对，因对中国经济放缓、美国升息以及油价下跌的疑虑已经导致全球市场陷入混乱之中。此外，日本央行行长黑田东彦断言其政策已经达到预期效果，外界的反应似乎在其对立面。日本央行宣布负利率以来的11天内，日经225指数下跌8.5%。同时，日元兑美元攀升6.5%。部分市场参与人士表示，市场将持续大幅波动，日元贬值的预期完全失败。 应尽力维持人民币汇率稳定

债券大王格罗斯一再表示：美联储和其他依赖统计模型的中央银行正在变得“越来越糊涂”，他们认为央行的货币政策着力点应当在政策利率，短期过高的利率水平会降低经济增速/通胀水平，而低利率（乃至负利率）则会起到相反的作用。

格罗斯认为，低利率并不能刺激经济发展。因为过去几十年实行零利率的日本没有达到预期的效果，实行负利率的欧洲也没有得到预想中的发展。全球低利率未能推动经济增速的提高，各国相继开展的量化宽松竞赛只能使得现金退出金融体系。而汇率，仅是反映两种货币兑换价格的比率。从现在的情况来看，各国央行选择的并不是经济实力的竞争，而是比较哪个国家没有更加糟糕。

人民币国际走势篇（7）

随着我国经济实力的不断提高，成为世界货币俨然是人民币国际化的目标。虽然我国人民币升值明显、政府对外汇高度重视、经济持续发展和贸易总量迅速扩张等，都为人民币树立了较高的信誉，但是近期业界对人民币贬值预期、货币政策调节无法得到预期效果等问题也给人民币国际化发展带来了极大阻碍，本文就这些问题及未来国际化发展做如下分析。

一、人民币国际化背景分析

（一）人民币升值趋势明显

自2005年央行开始实施人民币汇率制度市场化改革以来，人民币汇率波动的频率和幅度日益扩大（尤其是单边升值趋势明显），人民币汇率走势受到了广泛的关注。尽管人民币对美元的汇率自2005年7月份以来已累计升值了26%以上，但国外要求人民币升值的呼声几乎没有停止过。截至2014年1月份，人民币兑美元汇率为6.0665，强势逼近“6”关口（从表1可以看出，从1994年开始，我国人民币整体呈现升值趋势）。随着人民币的升值，国外热币流入中国，对人民币升值预期愈演愈烈。

（二）政府对外汇的高度重视

自2003年开始，我国外管局允许用人民币计价和结算边境贸易，并鼓励边境商业银行与周边国家及地区银行建立起行关系，这极大地提高了人民币在周边国家的流通速度，进一步推动了人民币的国际化发展。除此之外，我国与东盟共同建立起中国-东盟自由贸易区，每年贸易额达到数千亿美元（2015年有望超过5000亿美元），从而催生了人民币的国际需求，如人民币已经成为与缅甸、泰国等国的贸易结算货币之一。

（三）经济持续发展、贸易总量迅速扩张的有力助推

近年来，我国经济迅猛发展，GDP年均增长率都在8%左右，2013年全年GDP为56.8845万亿元，成为仅次于美国的第二大经济体。截至2014年9月底，我国累计人民币跨境结算19.9万亿，现已成为第二大跨境支付货币。而且，我国海关统计数据显示，2013年我国国际进出口贸易达到了25.83万亿元，其中货物贸易进出口人民币结算比重超过了15%。此外中国在海外直接投资、涉外贸易等也全面开花，贸易经营逐步多元化。中国贸易总量的迅速扩张使得人民币自发成为了一种区域性货币，反映出了国际对人民币需求的客观状况，更为人民币的国际化创造了良好条件。

二、阻碍人民币走向国际化的现实问题

由上可见，中国经济和对外贸易的迅猛增长，带动了国际交易者对人民币的需求和信任，而人民币在泰国、越南、朝鲜、俄罗斯等国家及地区的全境或局部通用，更是为其成为国际通币奠定了基础。但是，人民币走向国际化成为世界货币的道路依然漫长，许多现实问题无法回避。

（一）人民币贬值预期

汇率作为一项重要的国家政策，其目的是为了维护本国利益（如保持本国国际贸易竞争力、维护本国经济内外部平衡等）。当全球市场对人民币升值预期高涨之时，2014年以来我国人民币汇率（美元兑人民币）从1月份的1∶6.0665下降到了10月份的1∶6.1168，这是自2005年以来人民币的首次大幅贬值，也预示着人民币单边升值走势结束。纵观整体，人民币汇率走低的主要原因有两方面。第一，人口老龄化现状催生经济状况。我国已经开始步入老龄化社会，从而导致国内真实储蓄率边际递减。第二，涌入中国热钱过多，对外部融资的依赖强度增大。国外热钱涌入中国主要是对人民币抱持升值预期。一旦贬值苗头出现，热钱会迅速撤离，从而影响整个国内经济走势。虽然本次人民币汇率短期回落，但是也从一定程度上反映出了我国经济利好走势中的发展隐患。例如，2013年外资银行在华债权共计1万亿美元，该数据和我国经济发展现状折射出两个信号：其一，目前涌入我国的热钱更多是国内经济实体的隐性外债；其二，我国信贷增长和经济稳定增长过分依赖热钱。由此可见，如果人民币贬值不可控，资金外流现象将会一发不可收拾，国内的公司债和地方债也会迎来兑付高峰，信用违约问题将会把我国经济推向一个更加难以控制的局面。

（二）货币政策调节无法得到预期效果

人民币在国际市场的大量流通会影响我国央行货币政策实施的有效性。从经济学角度上来讲，央行上调基准利率实施紧缩的货币政策，主要是为了收紧市场，减少人民币在市场上的流动。但是这样也会直接导致为了追求更高回报，全球人民币流入中国，从而导致货币供应量增加，预期效果势必会大打折扣。除此之外，央行在管理和监控海外人民币流通过程中问题很多，如贩毒、走私等利用人民币工具的非法活动等，不仅会阻挠我国相关部门对洗钱活动的追查，更会增加我国金融市场的不稳定性。

三、人民币国际化的发展对策及前景

（一）维护金融安全，稳定我国宏观经济

人民币想要变成国际货币，最根本的就是人民币自身的保值性，这就需要我国整个宏观经济大环境稳定。第一， 加强金融监管，进一步推进金融监管体制改革。需要全面考虑金融监管和货币政策、银行、证券与保险监管之间的关系，对于实际中分业经营一定程度上已经被打破的情况，在现行分业监管框架下强化央行的协调职责和主导作用，理顺央行与其他金融监管机构的分工协作关系。需要注意的是，要能够在现有监督机制的基础上，逐步融合功能性监督的理念，尤其是针对创新性金融业务，必须要强化监督管理能力，甚至在未来条件允许的情况下，考虑建立金融风险监督委员会，并实现金融业统一化、规范化监管。第二，谨慎推动金融自由化。我国人民币汇率单边升值神话已经打破，要充分重视人民币升值预期逆转、国际资金外逃引发严重流动性不足、金融危机或者经济衰退的可能性。尤其在金融开放方面，资本项目开放不宜过快，延缓经济泡沫生成和破灭的速度，减轻经济发展的冲击，以防范人民币出现强烈贬值的预期。第三，控制通货膨胀的幅度。通货膨胀幅度过高会不断侵蚀人们的个人收入、恶化我国的投资环境，并将社会财富更多地转移到垄断集团的手中，破坏经济稳健发展的基础，从而使人民币贬值或者产生贬值预期，进而影响社会资源的合理化配置，引发金融动荡。

（二）实现人民币升值或贬值可控

当前我国经济发展需要继续吸引外部融资，这就要实现人民币升值或贬值可控，以避免人民币汇率的边际利差过低，减少资金外流风险产生。第一，提高对经济减速的容忍度。推动利汇率市场化改革，让人民币利汇率真正发挥杠杆作用，实现资金的效益最大化。第二，均衡发展跨境人民币业务。目前人民币跨境结算的区域主要集中在东南亚地区，在欧盟、美国等发达国家的比例并不高。由此可见，人民币结算的国际辐射比较有限，需要有关部门积极拓展空白市场，逐步实现人民币结算范围的扩大化、全球化。第三，改善境外人民币回流机制。央行应与相关部门协调（发改委、商务部、证交所、商业银行等）共同维护资金池运行，设定资金池蓄存量限额，建立并完善人民币回流统计监测体系，实现我国央行与国外央行的信息交换机制建设，将回流人民币资金作为变量予以高度关注。

四、结论

综上所述，人民币在国际上的影响力是呈上升趋势的，人民币国际化是大势所趋，也是我国经济发展到一定阶段的必然结果。然而，目前我国人民币汇率出现小幅贬值（甚至可能在未来依然不排除会有贬值震感），货币政策调节无法实现预期等问题都是摆在人民币国际化发展前面的障碍，需要我国在宏观经济大环境稳定的前提下实现人民币升值或贬值的可控。

参考文献：

[1]石巧荣.国际货币竞争格局演进中的人民币国际化前景[J].国际金融研究，2011（07）.

人民币国际走势篇（8）

但这种典型的中国式观点并不能经得起推敲，对于人民币是否将结束升值周期、步入持续贬值时代需要严肃而科学的分析和推导，而不是仅仅凭借感情和想象作出耸人听闻式的结论。中国经济崩溃论似乎时常出现，预言家们总是指望自己能撞上大运，以便能够显摆自己的远见卓识和超凡预测力。

当然，鉴于无数学者已经论证了中国经济增长模式确实存在问题，可以确定，假如改革不能持续进行、经济增长模式无法转变，中国经济在未来的某天的确有可能走进死胡同。但客观严谨的说法是，我们只知道这件事可能会发生，而不能预测哪天将发生。在可预见的很长一段时间内，这件事发生的概率并不会比几十年一遇的暴雨发生概率更高。

从最近三个月人民币的走势看，人民币持续走软是一个事实。7月25日，人民币兑美元汇率甚至跌到了6.3429元，这创下了从去年11月30日以来的新低。但即便从5月2日的最高点6.2670元算起，人民币兑美元实际上也不过最多走软了1.2%而已。假如3个月走软这样一点幅度就足以让某些人大呼小叫的话，那也太小看了中国外汇市场的弹性了。

众所周知，中国外汇市场并非一个自由波动的市场，而是一个有长期外汇管制传统的市场，或者说，是一个受管理的市场。如果货币当局愿意，在一个不太长的时间内，例如几年，他们可以把汇率维持在一个他们想要的水平上，而不是市场自由波动的水平上。目前的走势只能说明，他们能够接受这样的波动幅度而并不打算进行大规模干预，尽管他们进行干预的本钱非常之多。

要想论证人民币近3个月走势有多危急，用美元说事儿不如用日元来得更有力，日元兑人民币走势从最低的7.8089元到最高的8.1130元，人民币贬值了近3.9%！这看起来会更可怕一些。

只是这也经不起什么推敲，在日本银行3月干预汇市结束之后，日元兑美元汇率就一直处于上升通道，与其说是人民币兑日元贬值了，还不如说是日元升值得有些快了。考虑到6月1日人民币可以与日元直接交易这一因素，日元兑人民币的强劲走势不足为奇。况且由于欧债危机继续发酵的避险需求影响，日元也好、美元也好，它们的缓慢走强趋势也许还将继续。

不可否认，中国经济当下的困境对人民币汇率走势确实产生了负面影响。不太乐观的各项经济数据表明，市场对人民币的需求在减弱。这当然也是一种很正常的反应，只不过据此无法得出人民币将持续走软的结论而已。以当下出口仍大于进口的情形而言，人民币持续大幅度贬值的可能性很低。或许可以说，人民币的上升趋势已经结束，但这并不意味着走入下降通道，更有可能是人民币进入双向波动时代的具体表现。

至于经常被某些人津津乐道的所谓热钱流动影响，实际上，没有谁知道所谓的热钱有多少，也无法确认它们到底怎么能对市场运行有很大影响。能确定的有两点，一是时常见诸各类媒体的类似于月度外汇占款-月度货物贸易顺差-月度实际利用FDI增量的热钱计算方法是贻笑大方的，尽管这类算法可能经常出自于某些头衔很吓人的专家学者，由于热钱流动可以伪装在正常的贸易和资本项目下，准确的计算方法在中国实际上是不存在的；二是热钱对中国经济和市场运行的影响不明显，在一个外汇流动管制国家，热钱在短期内影响实体经济运行是不可想象的。假如说有什么渠道能够看出一点热钱流动端倪的话，深圳口岸的现钞走私情况或许可以作为一个风向标。

人民币国际走势篇（9）

因为通过央行新闻稿以及时间的选择,可以看到这显示出中国对外对策逐渐走向成熟和主动。

一方面,文稿内容释放的是人民币汇率机制形成的完善意愿,而并非一些偏颇理解的人民币升值信号;

另一方面,中国对外表态的明确立场有利于国际协调和国际合作,尤其在20国集团高峰会议召开之前的这种立场论述,向国际社会主动表示中国对人民币问题的自我主张和见解,这将更有利于人民币走向的理性和合理,而非简单人民币升值论。

面对这样一种十分复杂的情况,市场判断和评论上的混乱,其实与当前国际环境和舆论的错觉吻合,并非是中国独有。

人民币走向方面错综复杂的舆论导向恰恰需要自我的主见和主张,以控制自己的风险和政策节奏。近期国内外金融市场掀起新一轮舆论错觉,进而使得处于复苏和稳定过程中的市场再度陷入混乱、恐慌和难以预料之中。

预计短期人民币价格有继续上升的可能,但升值幅度有限,全年水平将继续上一年维持小幅度贬值。人民币最近的波幅过于敏感,并非是中国实际需求和实际状况,一方面来自市场相对长时间的技术铺垫和酝酿;另一方面则是预期心理误导,短期加大升值投机。

目前,中国股市重新回到震荡和相对弱势阶段,主要来自股市基础面的因素突出,尤其是政策调整的压力抑制股市高涨,其中包括宏观经济走向、货币政策回归、汇率制度整合、金融机构流动性约束等等。

而此时西方发达国家和全球股市也处于回调状态,美国股市跌回到10000点以下,这些都成为目前股市积弱不振的外因。

但当前的人民币走势和未来的人民币趋势,依然将对股市产生一定影响,但是相比较升值预期高涨之下的人民币价格而言,未来人民币价格的双向走势将减弱股市与人民币的连接,股市自我态势将逐渐突出。

人民币升值有限,甚至将出现贬值的可能,股市走向更多将取决于市场自身的能量和结构性调整。

未来股市上涨有可能,但势头将有所减弱。主要是心理和技术作用突出,政策和结构问题将交缠,不利于股市上涨。未来中国股市制度性建设将强化,或许将增加制度性保障的上涨动力,而非简单产品推进的脆弱性上涨。

从与人民币走势关联的房地产行业的角度看,首先,中国房地产市场与发达国家房地产市场规模和资质有差别。中国是初级阶段市场,当务之急解决的是居住问题,而不是市场简单推进的投资或投机问题,房地产投资脱离中国现阶段发展需求。

而相对发达国家生活基础和财富来源上升到高级市场经济时代,他们面临的是投资性需求,进而房地产投资并非是温饱问题,而是一个财富扩大问题。

人民币国际走势篇（10）

那么，是市场扭转了前三季度对人民币走势的判断，还是出于其他因素？这些因素对人民币走势是否具有一定持久性？

从季节性因素考虑，随着年末临近外贸企业出于会计核算或支付工资等各种费用的需要，开始将前期尚未结汇的美元转换成人民币。由于前三个季度积累了大量的尚未结汇的美元，因此临近年末，企业结汇意愿出现了季节性回升。

近期多国推出的QE政策也在短期内产生推高人民币汇率的作用。美国在9月推出第三次量化宽松，日本央行随后宣布增加10万亿日元宽松规模。世界各主要国家开动印钞机，美元在短期内也很难恢复到一个强势地位。在美元走弱的大概率情形下，企业更倾向于将持有的美元头寸转换为人民币。

因此此番人民币走强，更多的是由一些暂时性因素引致人民币汇率产生了阶段性上升，市场对于人民币整体走势判断并未发生改变。事实上，今年人民币汇率走势基本反映与经济回软局面，随着汇率双向波幅拓宽、市场波动逐步完善，人民币汇率目前已基本接近均衡水平。

从长期来看，经济内在成长性（即劳动生产率增速）和内外错综复杂的国际资本流动将是决定人民币汇率走势的主要因素。目前国际宏观经济环境与过去十年已截然不同，人民币汇率将面临更为错综复杂的国际经济结构调整和国际流动性环境，对其长期汇率水平已经形成一定压力。

随着全球经济再平衡和中国经济减速，中国出口部门超高速增长的黄金时期已经过去，计划生育体制下人口老龄化不断加速，中国人口红利正在消逝，劳动力、土地等一系列要素成本上升，中国产品在全球市场中的成本优势正在快速消失。

由于资金市场的扭曲，大量产业资本被投向房地产、大宗商品市场或直接逐利型高息放贷，而不是投入到高端的结构调整和产业升级。企业的盈利能力及劳动生产率没有出现实质性的提高，低端、粗放的产业模式难以在短期内得以改善。

劳动生产率增速的放缓使得流向中国的海外资本出现转向。目前低端劳动密集型制造业向中国转移的趋势已经开始放缓，一些成本更为低廉的发展中国家，如越南、墨西哥与东欧等国家，利用相对于中国的成本优势开始承接国际产业转移，分流了原本流向中国的国际资本。

美国“再工业化”战略也在加速推进，信息网络、云计算、新能源、生物制造等领域已经积极布局，通过新的科技革命来提高增长潜力。随着劳动生产率的提高、创新科技环境的持续稳定、资本配置体系的更为完善，全球资本可能将再次回流美国，追求更长期稳定的资本预期回报率。

新的技术进步在欧美等主要发达国家逐步酝酿，而中国还需要经历一段相当长的要素价值重估的调整时期。因此，在未来一阶段内，延续多年的全球资本走向，特别是流向中国的趋势将可能发生改变，随着劳动生产率的此消彼长，这种变化更可能成为一种趋势性转折，进而对人民币汇率产生贬值压力。

由于国际资本环境和经济结构调整的复杂性，人民币汇率不可能再复制原有的升值或者贬值模式。中期来看，上下波幅进一步扩大将成为下一阶段人民币汇率走势的主要特征。今年不断释放的政策信号表明，监管机构愿意放手尝试更为富有弹性的汇率机制，通过不断扩大市场波动使人民币汇率达致更为均衡的汇率水平。对人民币汇率走势问题的探讨实质上需要更加关注汇率形成机制的改革步骤。

相对刚性的汇率水平已经对资金配置出现传导扭曲，并通过外汇占款、货币投放的传导机制对国内货币环境产生影响。在目前的金融市场结构下，效益低的项目投资过度，社会资本已经漏出到逐利性房地产投资等虚拟金融投资部门。资金体系的扭曲使资金投入无法真正用在经济发展的轨道上，从而资金泛滥造成通胀、资产泡沫问题的加剧将进一步加剧中国经济结构调整的步伐。

汇率浮动范围的不断扩大，实际上就是逐步放松行政配置资源的能力和效率，通过相对自由的市场机制调整金融市场和外汇市场中数量和价格关系，以配合中国深层次的金融改革和资产要素价格重置。

最后，金融机构需要以更有效的盈利模式和管制结构应对汇率波幅的扩大。

人民币国际走势篇（11）

一、引言

人民币国际化是应对当前急剧变化的国内外环境的必然趋势。1997年颁布的《边境贸易外汇管理暂行办法》为我国人民币国际化的进程奠定了基础。2015年人民币国债在香港发行共280亿元，标志着人民币国际化进程不断推进。从2005年汇改到2015年期间，人民币对美元汇率不断升值，平均升值率32.22%。人民币汇率的变动将对人民币国际化带来双重影响。一方面，人民币升值将增加大众对人民币持有的信心，推动人民币国际化进程；另一方面，人民币超调的可能将增加贬值预期，造成人民币汇率的波动，影响人民币国际化进程。

二、人民币国际化与汇率的关系

（一）人民币国际化的含义

人民币国际化就是在国际结算中发挥价值尺度、流动支付以及储藏、世界货币等职能。作为一种可以跨国界流通的货币，人民币具有金融作用，并且在国际范围内得到广泛的接受和认可，逐步走向国际计价结算以及储备的道路，增加了货币本身的价值。国际货币基金组织将国际货币定义为在国际往来中能够被广泛用于支付和参与国际市场外汇交易的货币，其最重要的条件之一就是要保持货币价值的稳定性，维持汇率在小范围幅度内波动。因此，国货币在国际化进程中不仅需要保证有较强的经济实力，还需要有成熟稳定的金融系统。

（二）人民币国际化过程中的汇率变动特点

人民币国际化过程中汇率表现出来的突出特点是在长时间内呈现升值趋势，这是因为货币国际化使人民币在更为广泛的空间领域得到应用，如果能够保持货币供给的稳定，则会增加对货币的需求量，从而使货币升值；另一方面，依据巴拉萨-萨缪尔森效应，货币国际化能够帮助提高劳动生产率，生产率又推动生产力的提升，从而引起货币的升值。在短期内，国际化进程会对汇率造成小幅度波动的影响。学者对IMF的有效汇率指标的相关研究发现，被考察的16个国家在货币国际化进程中，都表现出长时间段内升值的现象，并且在短期汇率波动较小。

（三）汇率变动对人民币国际化的影响

汇率保持相对稳定对于国家经济发展有有利作用，同时稳步升值将更有利于货币国际化地位的提升。但是，长期的升值将会对该国的出口国际竞争力产生负面效应，进而形成贸易逆差，对于以出口为导向的国家来说会有较大影响。我国长期处在贸易顺差的状态下，但是人民币国际化进程的加快一定程度上影响了企业的出口，压缩了贸易企业的利润空间，对我国出口有负面的冲击，同时也不利于维护我国本币的国际地位。

三、人民币国际化进程中汇率走势分析及预测

（一）人民币对美元汇率走势分析

人民币对美元的汇率走势分析需要参考包含我国和参考国通胀的实际汇率水平。由于美元为当前最强势的国际货币之一，所以选择美元作为汇率分析的参照物，以同种货币表示两国商品的相对价格水平，从而反映出我国商品的国际竞争力。在直接标价法下的人民币兑美元的平均汇率走势，在1994年到1997年期间亚洲金融危机发生之前，汇率有小幅的上涨，从1994年的1美元兑8.62元人民币上升到1997年的1美元兑8.29元人民币；之后，在1997年到2005年期间，为了应对金融危机，保持我国经济的稳定发展，我国采取了单盯美元的汇率政策，表现出汇率基本稳定不变的态势；2005年汇率改革之后，我国汇率出现了较为明显的波动，并且总体呈现上升趋势，从2005年到2013年期间，美元平均汇率升值幅度与1994年相比，增长幅度达到了近40%。

图1 1994年～2013年人民币对美元的平均汇率

（数据来源：中国人民银行网站和国家统计局。）

（二）人民币对美元汇率的预测

结合上述人民币对美元汇率的趋势分析，本文借鉴Box和Jenkins提出在随机理论基础上建立的ARIMA模型，通过时间序列随机性来对汇率波动趋势进行预测。本文选取了2000年1月到2015年12月期间人民币兑美元的月平均汇率，数据来源于中国人民银行，将数据导入SAS统计软件中，对数据进行了处理和分析，最终得到的结果为：经过一阶差分后的人民币对美元的汇率数据序列波动幅度越来越小，并且逐渐向0趋近，表示该序列曲线在不断地下降，并且下降幅度逐渐减小，最后趋于稳定，这说明人民币未来有一定的升值空间。该预测结果与在参考两国通胀后计算得出的实际利率水平所得结论一致。

四、人民币超调对中国经济的影响

（一）对中国出口企业造成冲击

人民币超调是基于我国人民币持续升值现象而提出的分析方法。由于短期内人民币的汇率波动反应超过了长期稳定的均衡值，所以呈现一个相反的调节过程，但是随着时间推移将会达到新的长期均衡水平。在此情况下，升值对出口企业维持同样出口价格造成了影响，企业要追求经济效益，就需要用外币标出更高的商品价格，严重削弱了我国商品出口的国际竞争力。对于劳动密集型企业而言，这样的冲击会表现得更加明显，如果企业采用低价竞争策略将会对企业的利润空间造成挤压。

（二）减少外商直接投资以及经济增长速度

我国对外开放吸引了大量的外资企业，外商投资对我国经济发展起到了至关重要的作用。人民币的持续升值将会增加外商在中国投资的成本，从而减少对中国直接投资。外资企业撤资将会对我国的就业率造成影响，同时不利于我国对外开放“引进来，走出去”政策的实施。人民币的过度升值首先对出口造成影响，从而为企业带来亏损，企业为了降低成本，就会减少对劳动力的支付，进而影响我国居民的消费能力。并且外商投资的撤出也会降低我国的整体投资水平，从而减缓我国经济增长的速度。

（三）影响金融市场稳定

人民币的持续升值会吸引大量热钱进入中国市场，也就是境外短期投机资金，从而造成我国金融系统中的大量泡沫膨胀，对于当前我国发展不成熟的金融系统而言是非常不利的。一旦升值预期发生变化，境外进本撤出将会影响我国金融市场的稳定，甚至引发金融危机。

五、相关建议

（一）完善人民币汇率形成机制

要不断增强人民币汇率的双向浮动弹性，保持人民币汇率在合理的范围能稳定波动，从而有利于应对变化多端的国内外金融环境以及当前复杂的经济发展形势。在防范风险的前提下，需要尽可能让外汇经济主体自愿参与到外汇管制区间，从而更真实地反映外汇供应的变化情况，在市场供求为导向的前提下推进我国汇率市场化改革，推动人民币国际化进程。当前，阻碍人民币国际化的一个重要问题就是我国外汇管制还比较严格，距离完全开放的市场化环境还有很长的路要走。

（二）加强外汇市场建设

加强外汇市场建设需要适当增加外汇市场交易主体，让更多的机构和企业参与到外汇市场交易体系中，从而避免大机构集中交易造成较大的市场波动。货币市场是政策传导机制中的重要环节，完善其建设能够有效缓冲短期资本的流动，防范金融体系以及企业经营中的汇率风险。加强货币市场建设需要从几个方面来进行，首先需要降低货币市场的准入限制，其次要增加交易主体的数量，最后需要创新市场工具，完善交易方式方法。

（三）加强外汇市场风险防范机制

建立健全我国金融风险防范体系和监管协调机制，对外汇市场加强资本境内外流动的监督，加强监控的时效性，采用先进的信息化监督方式，提高数据分析的透明度，并且对异常现象加强监督核查，强化外汇市场建设的基础。还需要增加市场上外汇交易的品种，提供更多有利的汇率避险工具，做好外汇储备工作，适度调节存量，以控制和保持外汇市场的灵活性。

六、结语

随着我国经济实力的不断增强，对外开放水平不断提高，人民币国际化进程加快。汇率的变动对经济效应的传导作用对人民币国际化有以下几个方面的启示：首先，逐渐过渡的汇率改革能够减轻人民币超调对我国进出口的影响。在推进人民币改革的进程中，需要建立以市场供求为基础的浮动汇率体制，并且加强监督管理。其次，需要进一步完善货币政策的传导机制，提高央行货币政策在汇率传导中的作用，增加对经济效应的影响，推进我国人民币国际化进程，并且为我国经济的持续稳定发展发挥积极作用。

（作者单位为天津信唐货币经纪有限责任公司）

参考文献