债务风险论文大全11篇
时间：2023-04-03 09:48:50
债务风险论文篇（1）
1负债筹资概述
1、1负债筹资风险的概念
负债筹资风险是指由于资金供需市场、宏观环境的变化，以及期限结构等因素的影响给企业财务成果带来的不确定性。它一般表现为企业所有者权益下降，丧失偿债能力、发生财务困难甚至面临破产的风险。
1、2负债筹资的财务效应分析
1、2、1负债融资的正面效应分析
（1）利息抵税效应。
企业负债应按期支付利息，根据会计制度的有关规定，负债的利息费用计入财务费用，可在企业税前成本中抵扣，从而使企业能少交所得税，在一定程度上降低了企业实际的筹资成本，使企业获得潜在的收益。节税额的计算公式为：节税额＝利息费用×所得税率。由此可见，只要有债务资本，便可产生节税效应，且利息费用越高，节税额越大。
（2）财务杠杆效应。
在企业资本规模一定的情况下，从息税前利润中支付相对固定的债务利息，当息税前利润增加时，那么每一元息税前利润所负担的债务利息就会相应降低，导致股权资本的利润则会相应增加，从而给投资者带来额外的收益。用定量描述为：权益资本净利润＝[总资产报酬率+（总资产报酬率一负债利率）×负债资本／权益资本]×（1－所得税率），当资产报酬率大于负债利率时，适当借入资金。就可以提高权益资本净利率。
（3）负债经营可减少货币贬值的损失。
在通货膨胀的情况下，利用举债进行的扩大再生产比企业自身积累的资本进行的扩大再生产更有利。在通货膨胀期间，货币不断贬值，到偿还日使债务人偿还资金的实际价值比在通货膨胀之前要小，原有负债额的实际购买力下降，将货币贬值的风险转嫁到债权人的身上，减少了由于通货膨胀造成的损失。
（4）债务融资可以降低资金成本。
企业借入资金，需要按期偿还本息。由于利息是在成本中列支的，可以税前扣除的，它有冲减税金的作用，能带来税盾收益，而股权融资中，政府要对股东个人的资本利得和股息收入以及企业法人双重征税。因此，一般来说，债务的资本成本要低于权益资本成本，从而有利于降低综合资金成本。
1、2、2负债融资的负面效应分析
（1）负债筹资经营增加了企业的财务风险。
企业进行负债经营的话，必须保证其投资要大于资金成本，否则，将出现收不抵支的现象。在负债数额不变的情况下，亏损的越多，用企业资产偿还债务的能力就越低，财务风险就越大。债务融资到期必须还本付息，一旦企业无法到期偿还债务，企业就可能出现债务危机，甚至被迫破产倒闭。
（2）过度的负债削弱了企业的再筹资能力。
企业过度负债，导致其债务负担过重。企业债务到期时。若不能定期足额地还本付息，将影响到企业的信誉，再筹资能力也就降低了。
（3）负债筹资经营增加了企业的经营成本，影响资金周转。
企业负债经营必定需要按期支付利息，这样一方面增加了企业的经营成本，另一方面如果筹集的资金还款较为集中，短期内要求企业筹集大量的资金进行还债，就会影响企业资金的周转和使用。
2企业负债筹资风险的成因
2、1负债筹资风险的内因分析
2、1、1负债规模
筹资规模取决于企业未来发展对资金的需求。借入资金与自有资金的比例，与企业的财务利益与风险有着密切的关系。当投资利润率高于利息率时，企业扩大负债规模，适当提高借入资金与自有资金之间的比率，就会增加企业的权益资本收益率；在投资利润率低于利息率时，企业负债越多，借入资金与自有资金比例越高，企业权益资本收益率越低，企业会发生亏损甚至破产。
2、1、2负债利率
从贷款企业的角度看，负债利率是其负债融资所付出的代价。在负债额既定的情况下，负债利息与负债利率成正比，负债的利率越高，企业所要负担的利息费用就越多，从而增加了企业的财务风险。同时，负债利率越高，财务杠杆系数越大，对股东收益的变动幅度也有很大的影响。
2、1、3债务的期限结构
企业债务融资中短期债务与长期债务的融资成本不同，一般长期债务的利息会高于短期债务的利息。长期债务回收期比短期债务长，若考虑资金的时间价值以及复利计息，则企业必须以较高的利息率，否则资金所有者不会将资金出借给企业。另外，长期负债的收益因使用期限长具有不可预期性和不稳定性，而且企业从长期看也要经历市场风险，各种意外都有可能导致企业不能如期还本付息。
2、2负债筹资风险的外因分析
2、2、1预期现金流入量与资产流动性
现金流入量反映的是企业现实的偿债能力。如果企业投资决策失误或信用政策过宽，不能及时支付到期的利息，企业就会面临支付性筹资风险。资产的流动性反映的是潜在偿债能力。当企业资产的整体流动性较强，变现能力强的资产较多时，就能及时支付到期的债务，其财务风险就较小；反之，当企业资产的整体流动性较弱，变现能力弱的资产较多时，企业就可能要面临及时偿还债务的压力，其财务风险就较大。
2、2、2金融环境的影响
金融市场是资金融通的场所，企业负债经营要受金融市场的影响。当企业主要采取短期贷款方式融资时，如遇到金融紧缩，银根抽紧，负债利息率大幅度上升，就会引起利息费用剧增，利润下降，更有甚者，一些企业由于无法支付高涨的利息费用而破产清算。另外，金融市场利率、汇率的变动，都是企业筹资风险的诱导因素。
2、2、3经营风险
企业供、产、销等各种经营活动都存在着很大的不确定性，都会给企业收益带来影响，因而经营风险是普遍存在的。产生经营风险的因素既有内部因素，又有外部因素。如运输方式改变、价格变动等会造成供应方面的风险；产品质量不合格、设备事故会造成生产方面的风险；消费者爱好发生变化、销售决策失误会带来销售方面的风险。所有这些经营方面的不确定性，都会引起企业的利润或利润率的变化，从而导致经营风险。
3负债筹资风险的防范措施
3、1树立正确的风险观念、建立风险防御机制
企业在生产经营的过程中，受到自身因素和外部环境的影响，导致实际结果与预期结果出现偏离的情况是难以避免的。如果企业在遭遇风险时，毫无准备、缺少对策、一筹莫展，必然会导致失败，所以企业应树立正确的风险观念，做到未雨绸缪，有备无患，预防可能发生的风险，并且有效的应对风险。处于市场下的企业，应建立一套完善的风险预防机制和财务信息网络，制定适合企业具体情况的风险规避方案，通过合理的筹资结构来分散风险，将先进的经营管理理念注入企业，避免由于决策失误而导致的筹资风险，把风险最小化。
3、2合理安排资本结构
最佳资本结构是指加权资金成本最低、企业价值最大的资本结构，企业根据经营规模所拟定的资金需要量可以用多种筹资方式进行筹资，在资金总额既定的条件下，各种筹资方式不同的资金额就构成了不同的资本结构方案。分别计算各筹资方案的加权平均资金成本，然后对其进行比较，选择其最低的筹资方案。而每股盈余分析法是根据各种筹资方式下的每股盈余的比较来进行资本结构决策的一种方法，它是利用每股盈余无差别点进行决策。所谓的每股盈余无差别点，是指能使两个筹资方案相等的销售水平，即当销售水平无差别时，无论是采用债务筹资还是采用筹资都具有相同的效益。当预计销售额超过每股盈余无差别点时，由于财务杠杆是正数，采用债务筹资下的每股盈余必定会高于筹资下的每股盈余，此时增加债务筹资则可优化资本结构。
3、3加强财务预算管理，选择适当的筹资方式、期限、利率
企业应强化预算方面制度的建设。在保持合理负债比率的前提下，根据生产经营和基本投资需求来确定资金需求总量，合理安排自有资金和借入资金的比率。企业可根据自身的实际情况考虑各种筹资方式所能筹集到资金的数量、期限、成本以及所需办理手续的繁简程度等因素。掌握好筹资时间，使得筹资时间和资金的运用以及转化紧密衔接，努力降低资金的占用额，缩短生产周期，降低应收账款的回收期，使企业在充分考虑到影响负债各项因素的基础上。谨慎负债。针对由利率变动带来的筹资风险，应认真研究资金市场的供求情况根据利率走势，把握其发展趋势，并以此做出相应的筹资安排。在利率处于高水平时期，尽量少筹资或只筹资急需的短期资金。在利率处于由高向低过度时期，也应尽量少筹资，不得不筹集的资金，应采用浮动率的计息方式。
3、4利用财务杠杆原理，降低风险
财务杠杆是把“双刃剑”，它既能对企业有着积极的作用，也能产生消极的影响。在企业预测投资报酬率大于债务利息率的前提下，无论企业息税前利润多少，债务利息都是固定的，当息税前利润增加时，在债务利息不变的条件下，息税前利润越大，财务杠杆系数越小，财务风险也就越小。相反，息税前利润越小，财务杠杆系数越大，财务风险也就越大。因此企业可以通过增加息税前利润和合理安排负债比率，使财务杠杆利益大于财务风险的不利影响，从而使普通股每股盈余逐步增长。另外财务杠杆可以与营业杠杆配合使用来降低风险，经营杠杆是通过销售额的变动来影响息税前利润的，而财务杠杆是通过息税前利润变动来影响普通股每股盈余的。因此，企业在筹资决策中，通过合理使用经营杠杆和财务杠杆来达到提高每股盈余的目标。对于营业杠杆系数较高的公司可以使用较低的财务杠杆，而对于营业杠杆较低的公司则可以使用较高的财务杠杆。
参考文献
[1]王庆成，王化成，西方财务管理[M]，北京：中国人民大学出版社，2005
[2]胡胄颜，论财务风险的成因及其对策[J]，会计研究，2006，（8）
债务风险论文篇（2）
【正文】
引言
我国政府向来重视对于金融风险的控制，但是对于政府财政风险，特别是乡级政府债务的法律控制一直都不够重视。目前我国乡级政府债务状况不容乐观，特别是2004年“两会”后，许多省区纷纷宣布：争取两三年内全部取消农业税。但也有许多专家表示担忧。担心取消或降低农业税，地方财政收入将出现缺口，基层政权运转发生困难。这些问题急需通过法律的调整来解决。
正文
一．我国乡级政府债务现状
对于乡级政府债务的具体数额，现有的资料只提供了一些零星的数据，如：一般预算赤字县二一年共计七百三十一个，赤字面为百分之三十五点六；全国乡镇政府负债总额为二千二百万元等。但是，这些数据显然是不够全面和真实的。有人估计，我国目前仅乡级政府债务达2000－4000亿元。过去这些债务还可以通过向农民集资摊派逐年偿还，农村税费改革后不能随便向农民集资摊派，而其中相当部分的债务是欠农民的，如“两金”欠款等，因此乡级政府债务问题如果不能得到妥善解决，势必影响农村的稳定。
二．乡级政府债务状况恶化的危害
1、债务严重加重了农民负担。
如果说农民负担过重起初是因为机构和人员膨胀引起的，那么现在，农民负担虽有中央三令五申，但仍有增无减，则是债务危机所致。监利县柘木乡1997年因提早征收农民负担，导致一农民服毒自杀，中央领导严令查处责任人，乡党委书记、乡长被撤销党内外一切职务，直接责任人被判三年。但1997--1999年，监利县仍无视中央减轻农民负担的三令五申，每年加重农民负担2亿元，人均200元，农民苦不堪言。尽管如此，监利县的乡级政府债务依然有增无减。
2、债务导致乡村干部队伍素质降低。
由于债务危机使乡村两级组织失去了存在的经济基础，其职能也萎缩。现在很多村找不到像样的人当村长、村支书，很多乡干部提出辞职，县长的“含金量”也大大降低了。内陆地区的很多村没有积累只有债务，村长选出来了但一般都不愿干，愿干的一般只有两种人：一种是想收回债款的人，一种是有黑社会势力背景的人，在这两种人中，后一种人多被乡领导任用。这使得乡村干部和地痞流氓的结合成为乡村干部队伍结构演化的一种趋势。
3、县级政权面临危机
在内陆的县一级，财政收入的70%以上来自农民负担，由于农村债务的影响，县级财政的预算收入根本不可能实现。内陆许多县级政府为保运转挪用社保资金、专项基金、项目专款、变卖国有资产是十分普遍的现象。乡村截留县级财政收入，必然导致本不堪重负的工业企业雪上加霜，进一步加剧了县域经济的萎缩，财政进一步恶化，失业进一步上升，这样必然会形成经济和社会的恶性循环。
过去，县域工业和城镇居民的问题主要靠农村和农民输血解决，才保证了社会稳定。现在农村和农民不仅无血可输了，而且还是一个充满危机的地方和群体。县级政府实际上是坐到了火山口上。
4、农村市场进一步萎缩，通货紧缩进一步加剧
从宏观而言，财富向少数发达地区、少数人集中，大多数地方和大多数人相对贫困化；从微观而言，少数人又通过高利贷和权力的结合，再次集中财富，使更多的人陷入绝对贫困，连最后的保障--土地也将失去。我们既没有解决农民负担过重的问题，也没有找到增加农民收入的有效途径，在农村有绝大部分农户的现金收入不够缴税费和学生的学费，有不少农民一件衣服穿几年、几代人。农民没有钱消费，再好的拉动内需的措施都是难以起到作用。
三．对于乡级政府债务风险的法律控制的改革建议
目前我国财政法上对于乡级政府债务风险的控制相当有限，《中华人民共和国预算法》中虽然也将乡级政府的预算纳入了法律控制的范围，但是实践中难以得到真正的贯彻执行。真正严格执行预算并每年交乡人民代表大会审批的乡政府非常少，而且即使是执行了预算的乡政府在实践中也经常无限制地追加预算。细化并增强对于乡政府的债务风险的法律控制显得相当紧迫。
实际上，只要乡级政府的财权和事权还结合在一起，乡级政府的债务风险就难以得到有效控制。为此，建议干脆取消乡级财政，把财权收到县一级，乡政府只保留事权。把乡级政府变为县级政府的派出机构，即改设为乡公所或办事处，不具有独立的财权，只负责完成县级政府委托的基层农村的公共管理事务。取消乡级财政后，原乡政府的工作人员全部裁减，原由乡级政府承担的事务全部由县级政府统一规划、统一安排，所需经费由县财政预算列支。乡镇的所有政府收入统一体现到县财政，派员和派出机构的一切费用以及公共品的支出也由县财政提供，由此形成的县级财政预算缺口，由中央和省级等各级转移支付解决。此外，对于经济不发达地区和贫困地区，为解决农村义务教育而存在的巨大预算缺口，也可考虑允许由省级财政发行教育公债来弥补。地方公共物品统一由县政府规划并由县政府各部门具体提供，比如各乡道路，由县交通局统一规划并组织修建。
结论
分离乡政府的财权与事权，这种做法可能过于激进，但这也是解决乡级政府债务风险最彻底的办法。当然，这种想法可能太不成熟。因为这不仅仅涉及到财政法的重大修改，而且还涉及到我国政府结构体制的变革。本文在此仅仅是做出初步的建议，对此将来还应当进行更深入的探讨。
【参考资料】
债务风险论文篇（3）
作为高等教育当前最具有影响力的投资者，政府的行为关系着这些高等院校尤其是高职院校的生存，当前，外部对高职院校的支持与激励明显不足，院校所在地政府对于其投入经费也要少于本科院校，这一状况不容乐观。而且，从高职院校毕业工作的技术工人在职称评定、养老医疗等方面也时不时的被政府政策所阻碍，抑制了高职院校的发展。此外由于院校收取的学费标准基本固定，增加幅度有限，且需要从中抽取部分比例用于教学师资、就业指导等用途，而随着通货膨胀的影响，这些事业支出、后勤支出等也在不断上升着，导致入不敷出情况时有出现，支出与收入的不配比也就迫使院校对外举债，加大了院校的债务风险，虽然近年来政府对高校的投入有了一定的增长，但教育投入占GDP的份额仍需提高。如江西省政府对高校教育的投入已经在逐渐加大，可以说是在用“温饱的经济”支持着“小康的教育”，扩散至各省市，对高校特别是职业教育的快速发展会有显著的作用。
（二）院校贷款盲目，加大债务负担
社会主义市场经济条件下的融资，要求主体多元化、风险分散化以及利益最大化同步，也要求借贷双方具有良好的信用契约关系。长期以来，国有商业银行的贷款利率偏高，出于风险考虑，银行等金融机构缩小贷款规模，即使银行库存资金充足，也不愿将之贷给对于资金迫切需求的民间中小企业，也面临着存款资金爆棚需要谋求出路的危机。这时，各大高职院校由于需要建设新校区、扩大招生规模、改善学校环境等需要引进大量资金，仅靠学费或其他有限的融资渠道已不能满足如此庞大的资金需求。因此，在有关政府部门的有意撮合下，银行与高职院校突破了以前简单的存贷关系，转而已“银校合作”的方式进行全面的合作。由于高职教育等院校有着其不同于一般企业不会破产的特殊性，又在政府的有意担保下，银行才会敢于发放巨额贷款，在院校出现还贷危机时，银行也难辞其咎。
（三）院校内部资金管理薄弱
贷款是一项工作非常繁杂的系统工程，这就需要具有专业融资人才进行内部管理，而这点对于技术型高职院校而言是一项重大的挑战，由于欠缺专业的融资财务人员，便难以对举债规模以及财务资金进行合理分析与管理。现在，很多高职院校面对学校盲目的资金需求，财务人员有的只是一时的短见，争取更多的贷款来缓解暂时的庞大资金需求，当举债成本高于院校进行投资的收益时，贷款资金的高成本必然导致院校债务风险的加大。此外，对于很多高职院校还欠缺完整的预算管理机制，对负债结构以及支出控制等要求不严，这也加大了债务风险。
二、高职院校加强资金管理与债务风险化解策略
（一）政府对高职院校消化债务提供政策支持
“化债”即化解高校债务风险政策。我国民办高职院校有着其显著的优势，其主要表现在专业设置比较灵活，能更好的适应市场需求，这也是高职院校在过去十年里能快速发展的重要原因，然而随着其持续的扩招，办学经费向多渠道筹集，使得财政拨款比例逐步下降，但在现行体制下，毋庸置疑，财政拨款仍是院校生存的主要支撑，为了实现高等教育更快更好的发展，政府的财力支持仍需加大，为教育事业的发展，为债务风险的加快化解增添一笔浓重的色彩。此外，也建议政府要建立和完善公共财政体制，在国家财政支出中真正体现教育优先发展的方针。对于政府的财政拨款机制也要尽快改革，积极创造条件，使院校能够在短时间内得到大量的教学资本从而改善教学环境。
（二）院校强化内部资金管理
院校内部也需要对资金的财务管理机制进行强化，这能在一定程度上防范并化解债务风险。首先需要科学合理的编制收支预算，收入预算要做到“积极、稳妥”，支出预算坚持“统筹兼顾、保证重点、勤俭节约、适度从紧”。银行贷款也应进行部门预算管理，院校在编制部门预算时，对于当前学校贷款进展，计划贷款额度、支出项目及可行性报告等应该做出专项说明，要严格按照预算执行，合理安排使用资金。其次，院校在举债时要把控好负债规模，应根据本身的办学规模与基础设施条件、经费核拨渠道、预算定额标准以及市场需求和经济环境的发展变化等因素综合分析，测定高校负债的最高限额。最后可从其他相关财经高校引进财务管理方面的专业人才，提高管理效率，还需建立高校偿债基金制度，高校贷款到期必须偿还的特点要求院校在利用资金“改扩建”的同时要有风险监测机制，以便及时应对并化解债务风险。而建立高校偿债基金制度能够保障高校到期偿还债务，也防范了举债风险。
（三）积极探索新的融资渠道
政府、银行的机制健全毕竟是化解高校债务风险的外部因素，而高校本身除了上文所提到的强化资金管理外，还需要积极探索新的融资渠道。高校所具有的三大功能包括人才培养、科学研究以及社会服务，当前应尽快推进“产学研”的结合，在推动产业发展与社会进步的同时积极探索新的融资渠道。比如，现在有许多高职院校都愿意放下身态，主动去与社会上的民企联系合作，使办学模式创新改变为“校企合作模式”，并与企业之间签订学生实习协议，可有效增加教育收入。此外加强社会对院校的捐助制度建设，院校也可开展系列活动吸引往届校友或社会企业家、慈善人士等进行捐助，然后通过院校所设立的各种基金会，有效合理的使用或投资这类资金，也能最大程度的保证捐助资金的保值增值，进而保证高校充足的资金链。
债务风险论文篇（4）
2负债经营的优势分析
（1）能迅速筹到资金。通常企业在经营过程中资金的回收周期是有一段时间的，而单靠企业内部提供的资金是无法满足发展需求的，如果企业能迅速筹集到所需的资金，这将非常有利于企业的发展，恰好负债经营可以填补空缺。（2）企业可获得节税收益。在我国，计算所得税税基时要扣除利息的支出企业的经营成本和利息都计入当期成本在税前扣除，这样企业缴纳的所得税额就相应的减少了。（3）减少通货膨胀损失。一般情况下，负债到期才能还本付息，如果通货膨胀率上升，那么将会造成企业原有负债额的实际购买力降低，企业按下降后的数额还本付息，这样就将通货膨胀带来的风险转移给了债权人。
3控制财务风险的对策
3．1确定合理的负债规模
（1）合理负债规模的理论数据。企业负债规模大小通常由企业经营者和债权人共同决定。负债规模达到一定程度，资本利润率就越高。对所有者而言，喜欢这种结构是因为企业不用自身的资金经营就能增加收益。但对债权人来讲，这种结构是存在巨大风险的，债权人会及时收回贷款降低风险。对于多数企业，大都认为资产负债率在30％以下是比较安全的，40％左右是相对合适的，超过50％资金周转将出现困难，债权人也将不再增加贷款。（2）合理安排负债规模应考虑的因素。首先必须考虑企业的偿债能力。常用的短期偿债能力指标有：①流动比率，一般标准为2∶1。②速动比率，一般标准为1∶1。存货周转率。存货周转率也是越高越好，表明可以减小积压存货的成本。其次应该考虑：销售收入的情况。销售收入同比减少的企业，其负债规模要相应地减小些。经济周期波动情况。在经济市场利好时期，应合理安排负债规模，促使企业快速发展。行业竞争情况。不同的行业其负债比例也是不同的。如商品流通企业，其变现能力强，因此其负债比例可以相对高些；而那些变现能力弱的企业，负债水平显然应该相对低些。
3．2确定合理的债务结构
（1）债务期限结构。在企业负债总额一定的情况下，怎样安排合理的负债结构，则需从以下几个方面来考虑：销售收入。如果企业销售收入长期趋于降低，内部资金无法满足发展需求，需要借入短期债务这样一来会承担大的风险。反之，能提供一个较为稳定的现金流，提高偿债能力。资产结构。长期资产比重较小的企业应尽多利用短期负债筹集资金；反之，则可以多利用长期负债进行筹资而少利用流动负债。企业规模。企业规模对企业负债结构有重要影响，一般来讲，由于可以利用发行债券等低成本的方式进行筹资因此规模大的企业其流动负债较少。利率状况。当长期负债的利率和短期负债的利率相差较大时，企业考虑到资金成本问题，会较多地利用短期负债。反之，企业会优先选择长期负债。（2）债务种类结构。在资本市场未放开之前，企业只能向银行借款。目前，企业的筹资方式有很多种，可以进行多渠道筹资，企业可根据自身情况来选择向银行借款、或发行股票、或租赁筹资，还可以引进外资。
3．3加强企业管理
企业在成功筹资后最重要的就是对资金的高效利用。这就要求：为了提高资金周转率，在选择投资项目时，应该选择投资成本低、回本快、利润高的项目。筹集资金时，也应以企业自身需求为依据，负债规模过大会增加资金成本，加大财务风险；反之，使企业加大经营机会成本，影响企业发展和壮大。企业管理还应在产品结构、生产质量、生产成本控制、内部控制等方面做好目标规划，实现企业管理最佳模式，提高资金利用率。
债务风险论文篇（5）
上述的判断已经基本形成共识，无论从官方公布的数据，还是经济学界研究的成果，可以说已经为人所认识的政府赤字和债务表明，尽管随着债务的扩大，财政风险在积累，但是短期来看风险不大。
二、没有认识和计算的政府财政赤字
首先，需要从基本概念说起。重温什么是财政赤字和政府债务？现代经济学、财政学理论中的定义是，财政赤字是政府支出大于收入的数量。当政府形成财政赤字时，它就必须向公众举债来支付其款项。为了借债，政府需要发行债券，即用以承诺将来偿还的一种借据。政府债务指政府借款总额或累计额。理解赤字和债务的关键点在于：政府债务是政府应付款的存量，而财政赤字是政府支出大于收入而形成的新债务流量（保罗·萨缪尔森、威廉·诺德豪斯：《宏观经济学》，第16版）。我国自1993年起，规范了财政赤字的弥补办法，即全部由发行国债来弥补赤字，而不准许向银行借款和透支，自此上述定义完全可以适用于我国。
按照上述的定义，我们从下面的表格数据中会发现一个重要的矛盾和问题。
表1我国1998年以来的财政赤字、国债规模与增长率一览表
对于上表中的数据要做如下说明：表1中的财政赤字和国债的绝对量是中央财政和地方财政汇总后的数字，即不是中央财政赤字，国债中包括中央代地方发债的数量。另外，1998年和1999年的赤字数口径与2000年、2001年有不可比之处，原因是前两年的赤字中不含国债的利息支出，自2000年起，每年的国债利息支出改为列入财政支出，作为财政赤字。如果按照1998和1999年的赤字口径计算，将形成表2的情况。
表2按可比口径计算的财政赤字及增长率
从上述两个表的数据中，我们可以发现一个有趣的矛盾，财政赤字与政府债务呈现反向变化，即财政赤字的增长率自1999年起明显趋于降低，2001年甚至是负增长；而国债的增长率却呈现提高的态势。下面图形反映的更为直观。
图1赤字增长率与国债增长率
对于这个矛盾如何解释？从理论逻辑推理来看，国债发行的总规模包括弥补当年赤字和当年需要还本付息的数额，如果国债总规模扣除还本付息的数额后，弥补当年赤字的国债数应该与财政赤字数额大体一致。我们看一下表3。
表3扣除还本付息后的国债数额与财政赤字的比较
注：为了计算和比较的方便，小数点后四舍五入，不影响基本结论。
从表3中可以看出，历年的扣除还本付息后的国债数额都明显大于当年的财政赤字数额。那么这些差额应如何解释呢？显然，国债只能用于弥补财政赤字，按照基本的理论概念，我们只能推断，在年度的国债发行总额中有一部分赤字没有反映在财政赤字总额中。那么哪些国债没有反映为赤字呢？我们分析的结果是，由中央政府代地方政府发行的债务，反映在总债务规模中，但是这部分地方政府债务背后的财政赤字却没有反映在赤字总规模中。详见表4中的数字对比。
表4地方政府债务与表3中差额的比较
从表4中看到，除了2000年的差额数小于中央代地方发债的数额外（对此目前笔者还没有很好的解释答案），其余3年的差额数均大于中央代地方政府发债的数额。笔者认为，从理论上讲，中央代地方政府发债，实质上就是中央代地方政府打了赤字。这些赤字肯定没有记入中央财政赤字，关键的问题是它们有没有作为赤字在地方预决算中进行计算和汇总。我国历年来的地方财政汇总都是收支平衡或略有结余的，从来没有赤字。这里存在两种可能的情况：一是中央政府代地方政府发债的数量根本没有作为地方政府的赤字计算；二是已作为地方财政赤字计算后，地方财政汇总是平衡或结余的。从前面分析和表4的情况推断，笔者认为第一种情况的可能性很大，根据对财政机关的官员调查，证实了笔者的推断。由于地方债务计算在债务总规模中，而地方债务弥补的赤字没有计算为地方财政赤字，因此年度的政府债务总规模就大于了财政赤字规模。
如果上面的推断成立，那么我们可以得出两个相互有联系的结论：一是目前我国公布的中央财政与地方财政汇总后的财政赤字没有包括地方财政赤字，因此公布的赤字数和赤字占GDP的比重可能被低估了；二是地方财政的平衡或结余是虚，而存在赤字是实。
三、财政的风险将出在缺乏有效管理的地方政府赤字和债务
为什么不将地方发债计算为地方财政赤字？首先是在很大程度上受到《预算法》的约束。我国《预算法》中规定，地方财政必须实行收支平衡，不能出现赤字。排除近年来基层财政的债务等情况不说，仅就中央代地方发债而论，由于这笔债务的偿还主体是地方政府，即债务人是地方政府，其实质应作为地方政府的财政赤字。如果因为《预算法》规定的原因，将地方政府债务不明确作为地方财政赤字，这势必会人为地缩小国家财政赤字的规模。其次，与目前政府预算会计实行的是收付实现制，而不是权责发生制有关。由于收付实现制是以现金的实际收付作为确认当期收入和支出的依据，在这种记账基础下，财政收支只包括以现金实际支付的部分，并不反映那些当期虽已发生，但尚未用现金支付的政府赤字和债务。这样既不利于准确地反映地方政府财政的整体状况，更不利于防范财政风险（“我国预算会计制度的深化改革”，政府会计权责发生制课题组，2002年第5期《财政研究》）。
从目前的地方政府财政状况看，我国许多地方政府尤其是中西部的地方政府可能将长期存在赤字和借债情况，这就需要各个地方政府在财政预算中对赤字及引发的债务实行严格和科学的管理，如同中央财政对中央债务的管理一样，要有相应的管理机构和一套专门的管理和运作办法。据
我们2001年对江苏、陕西、山东、浙江、辽宁等省的初步调研，目前许多地方政府已经对其自身的政府债务管理引起了高度的重视，并采取了一些管理的办法。但是，由于预算法及现有预算会计管理制度跟不上新产生的政府借债融资的情况，多数地方政府的做法是将债务的借与归还在预算收支表的线下进行反映，财政厅（局）内也缺乏专门人才进行债务筹划和管理。
另外，地方政府的债务归还问题也需要引起高度重视。中央债务多数是通过借新债还旧债的方式归还的。地方政府没有举债权，目前中央转贷给地方政府的世界银行部分贷款已到期，许多地方各级政府是通过当地的税收、收费、以及出售政府资产来归还贷款。对于中央代地方发行的国债，投资有效益的项目，其收益可以作为还债的资金来源，但是有相当多的投资项目只有社会效益，恐怕还债的资金主要还是来自当地的税收或收费，或者采取出售政府资产、借新还旧进行运作。总之，地方政府在债务的归还上，与中央政府相比，其可操作的空间相对有限。这就更加提醒我们要关注地方财政的债务风险，既便目前仅就中央代地方发债这部分债务总量大约在1700～2000亿左右（不包括县、乡基层财政的债务），规模不是很大，但其积累的速度和由于体制、法律约束而造成的管理空隙，值得引起高度重视。否则，在中央财政风险不大的“高枕”上“无忧”，地方财政的潜伏风险一旦突发，带来的将是整个国家财政的风险。
四、建议
根据以上分析和结论，为了防范财政风险，特提出以下建议。
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二、医院负债经营的财务风险成因
1.医院特有的运营机制是负债经营的主要原因
负债经营势必会给医院的经营带来财务上的风险。为了满足人口的医疗需求，提供相应的医疗资源，负债运营是公立医院的必然选择，而负债经营业带来了巨大的财务风险。同时公立医院的委托人是政府或直接管理机构，人是管理层，人同时承担着道德风险和逆向选择。人在管理医院的运营过程中，大量负债可能出于私人目的并不是投入到医院的扩建中来或人出于升迁政绩的需求盲目举债，缺乏长远考虑和规划，获得了医院暂时的发展但为长远的经营埋下了巨大的风险隐患。因此，委托人机制增加了财务风险。
2.缺乏合理有效的融资目标和计划
由于我国医院的企业化经营处于摸索阶段，实际经验不足。很多医院的融资计划仅凭经验主义，缺乏合理性和实用性。在实际制定计划时，缺乏合理的目标和深入的市场分析，又缺乏专业的金融知识，直接导致负债的盲目性，促使医院的资金结构的不平衡。例如在医疗设配的配备上很多医院不能从实际出发，引进大量国外设备但大多数设备并不适用于我国患者，资金的使用率低。
3.医院管理人员财务风险意识淡薄
很多医院缺乏相应的专业金融人才，对市场经济情况预估不足，同时管理人员的财务风险意识淡薄直接导致了财务漏洞。
三、医院负债经营控制财务风险的措施
就目前我国的市场经济情况来看，负债经营是医院谋求生存和发展的必由之路。但就企业的负债经营来说，负债的成本要低于投资项目的预期回报。所以企业要想生存下去，追求最大的利益是生存的宗旨。但公立医院的性质和管理机制特殊，属于半公益性的机构，所以在如何控制负债的成本的量度，防范财务风险，确立合理的融资目标维持医院的良性经济循环是我们目前要解决的问题。
1.增强负债的风险意识
医院方面应首先应增强负债的财务风险意识，对负债经营进行总体合理的评估，即医院的息税前资金利润率是否高于借款利息率。如利息率高于息税前资金利润率那就是举债不合理，就要改变筹资渠道，而不能忽视风险继续举债，扩大经营，这样只能加大医院的利息负担，而资金链一旦出现断裂就面临着经营困难甚至破产的危险。所以提高风险意识，控制举债资本的合理范围是医院负债经营的前提。
2.举债方式的合理规划
合理的负债成本是负债经营的基础，银行贷款和商业信用是医院方面融资的主要渠道。对于这两种融资方式应进行综合考量。随着经济的发展，融资方式也逐渐多样化，医院方面也逐渐由银行贷款转为商业信用，这种借贷方式成本低，风险小，筹资的速度和资金流量也较大。医院方面也可以采用商业信用为主，发行医院债券，外资引进等多种融资渠道为辅的形式。
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一、 引言
2011年，全国地方政府性债务专项审计显示：截至2010年底，全国地方政府性债务余额共计107 174.91亿元，占当年GDP的1/4，超过当年全国财政总收入 。2014年，为积极控制和化解地方政府性债务风险，国务院出台《关于加强地方政府性债务管理的意见》，要求测算债务相关指标，评估地区债务风险状况，对债务高风险地区进行预警。党的十八届三中全会和中央经济工作会议提出，应“建立规范合理的中央和地方政府债务管理及风险预警机制”、“着力防控债务风险”。
相关法规及政策的出台已凸显出当前建立我国地方政府性债务风险评价机制的紧迫性，但由于相关数据及信息披露有限，我国地方政府性债务的风险量化和预警研究尚未得到深入开展，目前针对地方政府性债务风险评价问题的研究主要有：裴育、欧阳华生（2007）从理论高度阐述了我国地方政府性债务风险预警机制的目标及其构建;许争、戚新（2013）、倪筱楠等（2014）、朱文蔚、陈勇（2015）则依照债务资金流向，从借、用、还三个环节依次选取风险衡量指标，构建地方政府性债务的风险评价机制 ;缪小林、伏润民（2012）按照地方政府性债务的内部结构风险和外部负担风险分类，讨论了风险指标的选取，并利用HP滤波分析判断了债务风险的长期波动趋势 ;陈梦秋、宋良荣（2013）尝试为地方财政编制资产负债表，并据此从静态、动态两个维度选取风险评价指标，构建债务风险评价指标体系 ;郭宇、庄亚明（2014）基于系统工程论，通过社会经济、举债程度和偿债能力三个子系统构建了风险系统的多层次预警指标体系和机制。
虽然国内学者从不同角度尝试探讨了我国地方政府性债务的风险测算和评价方法，但仍存在一些问题：首先，缺乏必要的理论基础及依据。多数研究对指标的选取设置没有进行充分论证，注重实践应用而忽视了理论研究，理论基础的薄弱导致债务风险评价体系的科学性受到影响;其次，所建立的风险评价指标体系相对狭隘。多数指标体系不能全面反映与债务风险相关的各项因素，偏重个人主观经验，缺乏对我国地方政府性债务发展历程和特有背景的客观考量。因此，找到一种科学合理的理论作为基础及依据，结合我国特有的地方政府性债务特征与制度背景，构建一套客观全面的风险评价机制成为亟需，也是本文的主要研究目的。
二、 地方政府性债务的风险特征及内部控制的适用性
当前，我国地方政府性债务主要存在以下特征：
首先，主体多元，管理权责不清。在目前的地方政府性债务体系中，举债主体包括融资平台公司、地方政府部门及机构、经费补助事业单位等，债务监管主体包括财政、审计、贷款银行等部门。但在诸多的参与主体中，作为主要监管部门的地方财政只能掌控部分债务，绝大多数存在于融资平台公司和其他政府部门的债务由各单位独自管理，其来源渠道复杂，投资方向多样，财政部门难以对该部分债务实施统一有效的直接监管。这种复杂多元的系统使债务的借、用、还被隔绝于不同主体而难以明确权责，在面临债务风险时不能及时采取控制措施，增加了债务风险向财政风险甚至金融风险转化的可能性。
其次，“重借轻还”，风险意识淡薄。由于债务偿还期限通常大于领导干部换届周期，上界地方政府举借的债务常常由下届地方政府承担偿还，而当本级政府面临债务偿还危机时，最终会由上级政府“买单”，这种举借权力与偿还责任上的时空分离，导致地方政府管理人员的风险意识相对淡薄，极易出现过度举债行为。此外，我国的政治文化背景和不尽完善的干部考核机制使得部分地方政府在举借债务时，考虑的不是长远发展战略和财政承债能力，而是短期经济效益及“形象工程”。淡薄的风险意识和“重借轻还”的管理态度无疑加重了地方债务负担及债务风险爆发的可能性。
最后，机制缺失，监管乏力。监管机制的缺失，首先表现在债务的计量管理基础薄弱。目前，全国地方政府性债务尚未形成统一的统计系统和信息反馈路径，信息分散、统计不准确、反馈不及时都增加了债务管理的难度，降低了债务管理的精度，使得大量透明度差的隐性债务游离于地方财政和人大的监管之外。其次在于缺少统一的风险控制机制。我国至今尚未建立起统一的债务风险评价和预警机制，难以对整个债务系统实施全面的风险预警和控制，这是债务监管面临的突出问题。
内部控制理论自18世纪产业革命后，伴随企业实践发展至今，内部控制的具体目标也由最早的保障财物安全和信息真实，扩展至经营效率以及战略正确性，以风险管理为起点的内部控制，逐步成为现代公司治理中的重要组成部分。针对前述我国地方政府性债务存在的管理权责不清、风险意识淡薄、风险控制机制缺失等特征及问题，内部控制恰好是一种在多环节系统中分配权责、实施监督的有效管理机制，有利于克服债务管理中的权责不清;同时，作为风险管理中的重要机制，内部控制能够有效增强地方政府的风险意识，促使其着眼于长期发展，立足战略层面对债务进行科学规划和管理 ;风险控制方面，内部控制是一种主动的风险应对机制，可以融入到日常管理中，在事前、事中、事后对组织实施连环不间断的动态管理过程，可以有效弥补风险控制机制缺失问题。
此外，内部控制在行政管理及国家治理中的实践应用也较为普遍。诸多学者认为内部控制能够保证政府有效履行公共受托责任，对于提升单位管理和国家治理水平都具有重要意义 。也有学者进一步探讨了内部控制在地方政府性债务管理中的应用逻辑、作用机理和面临困境 ，并尝试将内部控制理论与地方政府性债务风险防范问题相结合，探讨基于内部控制的债务风险防范方法 ，但内部控制在地方政府性债务风险管理中的实践应用尚未有学者展开进一步的讨论。
三、 地方政府性债务风险评价机制的构建
1. 风险指标的选取设定。COSO在《内部控制整体框架》中指出，内部控制系统由相互关联的五项要素组成，分别是控制环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、监督，它们相互联系，又分别适用于特定目标类别，共同构成能够对环境变化连续反应的一个整体。本文基于该五项要素构建了债务风险评价的基本框架，结合我国地方政府性债务有限可得的数据资料，共设置了16项风险评价指标，构建风险评价指标体系，如表1所示。
（1）控制环境。结合COSO内控整体框架，本文将控制环境设定为债务运行的经济基础和财政基础，从经济和财政两大视角出发，为控制环境选取了七项评价指标。经济基础方面，参考黄运（2002）;肖红叶等（2007）;郭玉清等（2015）的研究成果，选取地方“GDP增长率”和“人均GDP”衡量经济发展水平，用“第三产业增加值GDP占比”和“商品出口额GDP占比”反映经济发展结构。财政基础方面，选取“地方财政收入”和“财政收入支出比”衡量地方政府财力及其流动性，用“财政支出贡献率”（财政支出/GDP）反映地区经济对财政支出的依赖度，以反应经济发展的可持续性。
（2）风险评估。风险评估要素旨在识别和分析系统活动中与实现组织目标相关的风险，以合理确定风险对策。参考黄燕芬、邬拉（2011）;缪小林、伏润民（2012）等人对我国地方政府性债务所面临风险的分析及研究，本文将风险评估要素分为规模风险、结构风险和运行风险三类，分别设置风险评价指标，以求全面识别和评估风险。
规模风险即债务总量超过地区经济承载能力，导致债务无法按期偿还所带来的风险，本文从当前规模和发展速度两个角度评估，使用“债务率”（年末债务余额/当年综合财力）和“负债率”（年末债务余额/GDP）两项国际通用指标衡量债务的相对规模，用“债务增速与GDP增速比”衡量债务相对发展速度。结构风险指标参考缪小林、伏润民（2012）的研究成果，选取“担保债务风险”（年末担保债务余额/财政收入）、“逾期债务率”（年末逾期债务额/年末债务余额）两项指标组成对结构风险的评估，其中，“担保债务风险”反映地方政府的或有债务风险，“逾期债务率”反映地方政府当前积累的信用违约风险状况。运行风险选取“债务依存度”（当年新增债务额/财政支出）衡量，反映财政支出对务资金的依赖性。
（3）控制活动。本文参考2014年《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》以及财政部相关规定，对各地区的政府性债务相关管理制度和风险控制措施进行评估，我们选用各地区在2013年政府性债务审计公告中披露的地区债务管理制度数量作为对该要素的评估，设置“债务管理制度”指标，制度数量和涉及内容越全面，债务风险发生的可能性越小。
（4）信息与沟通。在地方政府性债务的风险评价体系中，地方政府应及时收集与传递有关债务规模、来源、当前使用情况、偿还情况、政府承债能力、可能面临风险等的信息。本文借鉴上海财经大学公共经济与管理学院研究团队依据各地信息公开申请、网络、出版物等渠道，搜集相关信息制定的“财政透明度指数”来衡量地方政府性债务信息与沟通指标，完善的信息披露可以形成有效的外部约束机制，降低债务风险。
（5）监督。本文将监督要素设定为以控制债务风险为目的，对债务资金运行有效性进行的监督评价活动。本文从审计视角出发，评估地方政府性债务的监督要素，并借鉴朱荣（2014） 的研究方法，用各地政府性债务审计公告中披露的审计查处违规金额数量衡量“审计执行力度”，查处金额越大，表明审计执行力度越大，监督作用越强。
2. 风险评价指标体系的建立。由于表1所列指标的量纲和数量级存在差异，考虑我国相关数据获取困难，样本量有限等因素，本文选取均值法对指标进行无量纲化处理，并对负向指标取倒数，得到各指标最终的评价值，将其调整到方向一致可加总的状态，使得债务风险越大，最终评分越大。
对于指标权重的确认，本文采用专家评判法和熵值法分别为主因子和次因子赋权。通过向业内专家发放调查问卷的方式，获得主因子指标的重要性判断矩阵，通过一致性检验后，确定主因子权重。本文手工整理了2013年全国地方政府性债务专项审计结果，即30个省（自治区、直辖市）和3个计划单列市的债务审计公告及其相应年份的统计年鉴，剔除数据缺失的样本，最后得到了27个地区2012年末次因子指标的相关数据，考虑样本数量能够满足客观赋权法的计算要求，因此采用熵值法计算次因子指标权重。最终得到风险评价指标体系的权重分布，如表1各指标后括号内数值所示。基于地区i第j项指标的评分和权重分布，测算其政府性债务的总体风险：
由此得到相关地区的政府性债务风险评分，分值越大，地方政府性债务风险越大。同时，根据本文所构建的风险评价机制得到债务风险最终评分，可以追溯定位关键风险点，找到“五要素”中具体薄弱环节所在，为后续风险管理和相关措施改善提供有效参考和指引。
四、 结论
本文以内部控制理论为基础及依据，结合我国地方政府性债务的风险特征及制度背景，探讨了内部控制理论在地方政府性债务风险管理中的适用性。内部控制的风险管理本质为其在地方政府性债务风险评价中的应用奠定了较合理的理论逻辑和实践基础;同时，内部控制理论的应用也有利于解决当前债务风险评价模型普遍缺乏理论依据的问题。本文从控制环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、监督等多维度出发，构建了涵盖经济基础、财政基础、规模风险、结构风险、运行风险等方面的地方政府性债务风险评价机制，为我国地方政府性债务的风险评价与预警、控制及管理提供有益的借鉴及参考。
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债务资本是一把“双刃剑”，与利润既有正相关关系，又有负相关关系。确定合理的资本结构，促进企业经营绩效的提高，对企业的生存和发展非常重要。现代资本结构理论也指出：在有效市场前提假设下，资本结构的变动会影响企业价值和企业的财务风险，债务融资方式相对于股权融资方式而言对企业更有利。本文分析了相关理论，并结合案例这件事上市公司实证分析，研究样本公司的资本结构是否影响公司绩效和财务风险以及怎样影响公司绩效的财务风险，检验国外经典的资本结构理论在我国上市公司中的适用性，对优化我国上市公司的资本结构，提高上市公司的经营绩效，降低公司的财务风险具有重要的现实意义。
一、文献综述
（一）国外文献 Aghion.Boloton（2008）认为企业利用负债融资提高企业的财务杠杆比率，可以降低企业加权平均资本成本率，从而提高企业的价值。但是同时会加大企业的财务风险，Agrawal .A（2009）认为不论财务杠杆如何变化，企业综合资本成本都是固定的，因而企业的总价值也是固定不变的，即不存在最佳资本结构，资本结构和公司价值无关。Allen.M.P（2011）加权平均成本取决于权益成本和负债成本，当企业用负债来减少发行在外的股票时，权益资本成本上升缓慢，负债成本平稳不变，而且比权益资本成本低，所以加权平均成本逐渐下降。当负债比例加大，权益资本成本加速上升，虽然负债在全部资本结构中比例增加，但不能抵消权益资本成本快速上升的影响，结果使加权平均成本下降到最低点后开始上升。
（二）国内文献 肖游（2006）从财务风险的特征、成因入手，提出财务风险控制的目标、原则和程序。而关于财务风险控制的方法，在结合之前研究的结果，引入了财务杠杆系数作为控制筹资风险的风险。吴井红（2005）认为公司的财务风险主要有公司的资产负债率，盈利有关。肖作平（2007）认为公司的财务风险主要和上市公司的财务费用比率有关。沈根详（2005）主要以权衡理论为基础，探讨了资本结构与破产成本以及税盾效应之间的关系，通过实证得出结论认为中国上市公司的资本结构最优资本结构应该是资产负债率在60%至70%之间，大于百分七十，破产成本将急剧上升，超过了税盾带来的效应。刘星（2011）放宽了MM定理关于所得税率恒定的条件，考察了在中国特殊国情下所得税率和资本结构之间的关系，得出了资本结构与所得税率成正相关的关系。
多数学者研究的是上市公司资本结构与财务风险的关系，很少学者考虑到负债收益与财务风险之间权衡利弊的关系，本文研究是基于负债收益和财务风险之间权衡的关系，以期完善上市公司财务风险的理论。
二、研究设计
（一）研究假设 企业负债规模越大，企业还本付息的压力也就越大相应地财务风险也就越大。企业的负债规模越大，要偿还的本金及利息就越多，由于收益降低而导致不能偿还到期债务的风险也就越大，因而其财务风险就越大。尤其是当企业经营不善时，到期债务的还本付息将给企业带来很大的压力甚至会使企业破产。因此，本文提出假设：
假设1：企业财务风险与资产负债率正相关
在企业负债经营的条件下，负债越多，则所需偿付的利息费用也越高。高的利息费用增加了企业可能因无法偿付债务带来的风险，故提高了财务风险。另一方面，财务费用比率的高低也与营业收入密切相关，与营业收入成反比。如果企业具有较高的营业收入，则财务费用比率低，而其将具有较多的资金流用于偿还负债，因此财务风险也会相应较小。因此，本文提出假设：
假设2：企业财务风险与财务费用比率正相关
从理论上说净资产收益率（ROE）受三个因素驱动：资本回报率（ROIC）、ROIC与R的差异即经营差异率、净财务杠杆（DFL）， 资产收益率（ROE）高的公司往往是因为资本回报率（ROIC）比较高，拥有着极高的经济商誉和较强的经济特许权，具备着较高的行业壁垒，往往不需要通过高的财务杠杆来获得负债收益，因为这样往往也会同时增加财务风险。而如果企业经营管理不善，长期不盈利，资本回报率（ROIC）低下，那么企业要偿还借款的本金及利息就会非常困难，这样就会给企业带来偿还债务的压力也可能使企业信誉受损，不能有效的再去筹集资金，导致陷入财务风险。盈利是支付长期本金利息所需资金的最可靠、最理想的来源。企业投资回报率越高、盈利能力越强，其偿还债务的保障也就越大，发生财务风险的可能性也就越小。因此，本文提出假设：
假设3：企业财务风险与净资产收益率负相关
（二）样本选取和数据来源 本文的研究样本为我国2011年浙江省在沪深两市A股的上市公司。剔除了以下特殊样本：（1）金融类上市公司；（2）研究期间内为特别转让和特殊处理的公司，以及被注册会计师出具过否定或保留等审计意见的公司；（3）净利润小于零，资不抵债的上市公司。（4）数据异常的公司。最终得到127家上市公司为研究样本。本文的所有数据来源于国泰安数据库以及新浪财经网上公布的各上市公司的年度报表。
（三）变量定义和模型建立 本文的研究变量主要包括被解释变量、解释变量和控制变量：（1）被解释变量。被解释变量，即上市公司的财务风险，本文用综合杠杆（简称DTL）作为评价指标。综合杠杆是经营杠杆和财务杠杆共同所起的作用，用于衡量销售量的变动对普通股每股收益变动的影响程度，该指标越高，说明企业财务风险越大。运用综合杠杆来衡量企业的财务风险，主要是能综合全面的考虑到企业的筹资风险、投资风险，综合杠杆等于财务杠杆乘以经营杠杆，财务杠杆的高低和企业的筹资风险有紧密的联系，财务杠杆越高，企业的筹资风险越大，因为高的财务杠杆往往会导致企业较高的筹资成本，导致企业偿债压力加剧，经营杠杆的高低与企业的投资风险有精密的联系，经营杠杆越高，企业的投资风险越大，因为高的经营杠杆往往要求企业投资的项目的净现值也要较高，一旦投资项目净现值不如预期，企业的经营就会遭受风险。（2）解释变量。解释变量，即上市公司的负债经营效益，根据企业成长效益的指标，综合考虑到数据的可获得性，本文共选取了3个解释变量来衡量上市公司的负债经营效益：企业的资产负债率（用DAR表示）。企业的负债经营效益首先要确定的是企业的资产负债率，其表示公司总资产中有多少是通过负债筹集的，该指标是评价公司负债水平的综合指标。企业财务费用比率（用FE/IFM表示），企业财务费用主要包括企业为负债经营所支付的利息费用，财务费用比率描述企业财务费用与主营业务收入的比率，是描述负债经营大小及效益的一个双重指标。企业净资产收益率（用ROE表示），描述企业在剔除负债效益之后企业的实际盈利能力，是企业资产对企业的收益最直接的贡献，描述企业的经营效益指标，结合上述两个指标，能很好的对企业的负债经营效益进行分析。（3）控制变量。财务绩效的主要影响因素除了上述提出的3个变量之外，还会有其他的因素，如宏观经济环境，企业的管理效率等等。为控制上市公司其他因素对财务风险的影响且基于数据的可取得性，引入企业的成长性（CIGR）、企业的所有制性质（OWNSP）、企业的规模（SIZE）作为控制变量。定义如表（1）所示。
采用多元线性回归模型来分析企业负债经营效益与财务风险之间的关系，根据以上假设，建立模型如下： DTLi=β0+β1*DARi+β2*FE/IFMi+β3*ROEi+β4*CIGRi+β5*SIZEi+β6*OWNSPi+Ui，其中，βi为待估系数，Ui为随机扰动项，i表示第i家上市公司的数据。
三、实证检验分析
（一）描述性统计 本文选取了我国2011年浙江地区在沪深两市A股的304家上市公司来研究企业负债经营效益与财务风险之间的关系。通过筛选，最终选取了127家上市公司共计127个样本的数据。样本数据的基本情况如表（2）所示。
（二）相关性分析 分析结果如表（3）所示。可以看出，综合杠杆与资产负债率、财务费用比率和企业资产规模显著正相关，与净资产收益率和主营业务增长率成显著负相关，与公司的所有者性质关系不显著。变量之间存在多重共线性问题，企业资产负债率、财务费用比率和企业规模显著正相关，净资产收益率与主营业务增长率也呈显著正相关，这可能对实证分析的结果的有效性产生影响。但是根据统计分析的原理，如果两个变量之间的相关系数小于0.8，一般就认为两个变量之间不存在显著的多重共线性。从表中各相关系数值可以明显得出数据样本的多重共线性问题不明显。
（三）回归分析 为了探究企业社会责任对企业财务绩效的影响，进行了多元线性回归分析，结果如表（4）所示。在回归结果中计算了各个变量的方差膨胀因子，各变量的VIF值都接于1，通常情况下，当VIF值大于等于10时，共线性才会在变量间显现，所以本文模型中的各个变量之间并不存在严重的共线性问题。另外，从表中可以得到，除主营业务增长率和所有制性质外，其他解释变量和控制变量均通过了0.01水平下的显著性检验。可以发现：（1）上市公司资产负债率对其财务风险的影响最大，在1%（sig=0.00
四、结论
从本文分析结果看，公司的资产负债率，财务费用比率对公司的财务风险水平有着显著正相关的关系，而资产收益率对公司的财务风险水平有着显著的负相关关系，资产负债率代表着的是公司的资本结构，公司的资本结构和财务风险水平有着显著正相关关系，在一定程度内，一个公司资本结构越高，获得的税盾效益也就越高，但是必须要承受一定的财务风险，因此，企业要在可控的财务风险水平下，采取合适的资本结构。公司的财务费用比例代表着公司的财务管理水平，一个公司的财务管理水平越高，财务风险也就会相应降低，公司必须要学会运用各种金融工具，降低自己的财务费用率，这样就能其他条件的不变的情况下，降低财务风险水平。公司的净资产收益率代表着公司的盈利能力，公司的净资产收益率越高，公司的财务风险越低，这给我国的上市公司带来的启示是，要从根本上在保持一定盈利能力的前提下，同时也承受不过高的财务风险水平，必须要提高自身的净资产收益水平，而要提高公司的净资产收益水平，必须引入优质资产，提升自身的产品竞争能力，加强公司的营运能力。
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债务风险论文篇（9）
一、引言
长期以来，关于我国上市公司融资结构的研究主要集中于股权结构的研究和资本结构的研究，而对于债务期限结构的研究却鲜有涉及。然而债务期限结构问题同样非常重要，债务融资不仅在我国上市公司的全部资金来源中占有举足轻重的地位，同时债务融资影响企业价值：不同期限的债务，其利息成本不同，不当的债务搭配将使企业多支付利息成本；债务期限影响企业的财务风险；债务期限影响企业的投资行为。不当的债务期限搭配除了可能危及企业自身的财务安全外，还可能危及一国的金融安全。因此，对上市公司债务期限结构问题进行研究是非常有意义的。债务期限结构的研究，国外主要是从20世纪70年代末80年代初开始陆续出现的，并主要集中于债务期限结构的影响因素研究，这其中既包括理论研究也包括实证研究。根据现有的文献，债务期限结构的影响因素理论主要可分为四种：传统的期限匹配理论、现代的成本理论、税收理论和信息不对称理论。与债务期限结构影响因素的理论研究一样，相对于资本结构影响因素的实证研究而言，债务期限结构影响因素的实证研究也是远谈不上丰富的。从这些研究文献可以看出，Bar-clay-Smich是开拓者。1995年Barclay-Smith在美国著名的金融学杂志――《The Journal of Finance》上发表了题为“公司债务的期限结构”一文，从此掀开了这一领域的实证研究。在这些研究中，比较有代表性的除了Barclay-Smith(1995)外，还有Guedes-Opler(1996)等人。这些学者的经验研究表明，期限匹配理论得到了最多经验数据的支持，其次是成本理论和信息不对称理论，而税收理论却只有很少的经验数据支持。相对于国外而言，国内对于债务期限结构的研究比较滞后，至今仍处于起步阶段。肖作平、李孔(2004)、肖作平(2005)等在这方面进行了较早的尝试。然而这些研究存在着重要的缺陷：对债务期限结构影响因素的理论回顾过于简单，一些重要的理论甚至没有提及；现有研究均没有考虑企业流动性风险对债务期限的影响，而根据Diamond(1991)的债务期限结构理论，企业流动性风险应对债务期限具有重要的影响；实证研究结果的分析不够深刻。有鉴于此，本文试图弥补这些缺陷，以期为这一领域的研究提供些许增量。本文的主要贡献体现在：首次对Diamond(1991)的债务期限结构理论进行了实证检验；为企业流动性风险的计量提供了新颖而可行的方法；对实证检验结果的解读较有新意和深度。
二、债务期限结构影响因素的理论概述
(一)期限匹配理论期限匹配理论也称为免疫假设(Immunisation hypothesis)，是指将企业债务的期限与企业资产的期限对应起来。Morris(1976)最早提出了这一理论，认为将资产和债务的期限匹配起来，能够减少由于企业资产产生的现金流可能不足以用来支付利息和投资需要而带来的风险。一方面如果债务期限比资产期限短，则资产也许不能产生足够的现金流来偿还债务；另一方面如果债务期限比资产期限长，则在资产可能已经停止产生收益时还要偿还债务。Hart-Moore(1994)等人也从其他角度说明了这一理论的重要性。
(二)成本理论Myers(1977)认为企业未来的投资机会集类似于“一揽子”增长期权(Growth options)。这些期权的价值取决于公司将来执行的可能性。可能性越小，价值越小，否则反之。由于企业的融资结构由含有较低风险的债务和较高风险的即权益组成，因此承担盈利项目获得的收益将在债权人和股东之间进行分配。当债权人分享了盈利项目的大部分收益，以至于股东未能获得最低的正常收益时，股东有可能会放弃净现值为正的项目，从而使企业发生投资不足行为。为了减缓投资不足行为，Myers认为，企业可缩短债务期限，或者借人较短的短期债务。因此，根据Myers的理论，企业债务期限与其增长期权呈负向关系。Jensen(1986)认为，当企业拥有较多的自由现金流时，企业管理者易产生将这部分自由现金投资于一些净现值为负的新项目上的动机，即过度投资的动机。显然这类项目的投资有损于股东利益，但这类项目的投资却扩大了企业的规模。而当企业规模扩大时，管理者可以获得更多的现金与非现金收益。为了抑制管理者的过度投资的动机，企业可以采取增加短期负债的办法。一方面短期负债有利于经常性地削减企业的现金收益，从而经常性地减少自由现金流；另一方面短期负债还增加了发生企业财务危机的可能性，这将激励管理者作出更有效的投资决策，也就是更有效地使用企业资金。因此，根据Jenson的观点，易发生过度投资行为的企业应拥有较多的短期债务。Smith-Warner(1979)认为，小企业通常比大企业面临更多的增长机会，因此小企业的股东与债权人之间更容易发生利益上的冲突，债务融资的成本更高。因此通常认为，债务期限与企业规模呈正向关系。Smith(1986)认为，受到管制的行业中的企业管理者比没有受到管制的行业中的企业管理者，对于未来的投资决策，有较少的自由支配权。企业管理中，管理者自由支配权的减少降低了长期债务产生的不良动机后果，也就降低了债务的成本。因此，行业对债务期限有一定的影响。
(三)税收理论Scholes-Wolfson(1992)基于不同企业面临的边际税率不同提出了税收的客户理论(Clientele argument)。该理论认为，尽管每个企业都知道短期债务的不断展期或多次发行的交易成本很高，但仍然只有部分企业能够发行长期债务，而这部分企业就是边际税率较高的企业。原因是边际税率较高的企业发行长期债务能够获得很高的税盾收益，而边际税率较低的企业所能获得的税盾收益却较少，发行长期债务会让其面临过高的风险。因此，Scholes-Wolfson认为债务期限与企业的边际税率之间呈正向关系。Kane etal(1985)和Sarkar(1999)证明了在存在税收的条件下，最优的债务期限与企业价值波动性呈负相关关系。原因是企业价值波动性低避免了企业由于担心可能发生的破产成本而频繁地对其资本结构进行调整，这样企业就会倾向于发行长期债务而不是短期债务。换言之，任何其价值波动性高的企业都将由于对资本结构的关注而定期地发行短期债务。
(四)信息不对称理论Flannery(1986)与Kale-Noe(1990)的观点类似，认为企业发行债务的期限取决于信息不对称程度对不同期限债务定价的影响。由于长期债务的定价比短期债务对企业价值的变化更敏感，因此长期债务被错误定价的程度更严重。如果债务市场无法识别高质量和低质量的企业，则价值被低估的高质量企业将会发行数量较少的、价格被低估的短期债务。相反，价值被高估的低质量企业将发行数量较多的、价格被高估的长期债务。然而，理性的投资者在对企业的风险债务定价时考虑到了企业的这些动机。因此，在市场处于分离均衡时，高质量的企业将发行更多的短期债务，低质量的企业将发行更多的长期债务，即债务期限与企业质量呈负向关系。Diamond(1991)认为，关于项目未来盈利情况拥有好的私人信息的企业希望借入短期债务。一方面质量最好的企业其投资项目被清算的可能性最低，管理者的非金钱利益因清算而过早丧失的可能性也最低；另一方面有很大的可能性需要再融资，而在再融资时有机会显示自己是低风险，从而可以继续支付较低甚至更低的利率。相反，关于项目未来盈利拥有坏的私人信息的企业希望借入长期债务。因为当它们需要再融资时，不得不披露自己是高风险，从而必须支付相对较高的利率，甚至被拒绝融资；质量最差企业的投资项目很有可能在项目实施途中被迫清算，管理者的非金钱私人利益也会因清算而过早丧失。但由于投资者预测到此类企业的存在着严重的道德风险和逆向选择问题，因此这类企业最终会被驱逐出长期债务市场，只能发行短期债务。这样，市场上最终发行长期债务的是质量适中的企业。因此，Diamond认为债务契约是企业流动性风险的非单调函数：在所有其他条件相同的情况下，风险最低和风险最高的企业都拥有较多的短期债务，而风险适度的企业则拥有更多的长期债务，也即公司的债务期限与其流动性风险呈反向的“u”形曲线关系。
三、研究设计
(一)样本选择本文选择2002年12月31日前在沪深两地上市的1034家A股公司作为样本，研究窗口为2003至2006年。由于研究的需要，对1034家初始样本必须进行适当的口帝选。由于债务期限结构的实证研究通常是基于生存状况正常的公司，而sT或*ST公司的生存状况显然已发生异常，因此剔除了截止2007年4月31日前所有带有ST或*ST标志的公司；与大多数融资结构的实证研究一样，本文的研究不包括金融、保险业，因为这类行业主要就是依靠不同期限的债务来进行牟利，其债务期限的确定有其独特的理论依据，与其他行业的债务期限不具可比性；剔除在任一年中所得税为负或零的公司与税前利润为负以及少数边际税率大于l的公司；剔除公司数只有3家的传播与文化产业和公司数只有1家的木材家具业。经过这样的筛选之后，本文最终得到的固定样本为575家，分布于19个行业门类和次类，共2300个观测样本。研究中所用数据主要来自于Wind资讯数据库，部分缺失数据来自于上市公司年报。
(二)变量设计本文分别对被解释变量、解释变量及控制变量进行了设计。
(1)被解释变量的设计――债务期限的计量。对于债务期限的计量，不同的学者采取了不同的方法。Barclay-Smith(1995)用的是三年以上的长期债务占全部债务的比例；Guedes-Opler(1996)用的是新发行债务的期限；Stohs-Mauer(1996)用的是企业各种类型债务期限的加权平均值；Ozkan(2000)、Heyman etal.(2003)等人用的是一年以上的债务占全部债务的比例。从理论上讲，Stohs-Mauer(1996)的做法最为科学，但他们的做法需要非常详尽的资料，因此更多的研究者采取了Ozkan(2000)等人的方法。相对于国外来讲，我国上市公司对债务信息的披露要简略得多，这就使得我们只能采用Ozkan(2000)等人的做法，即利用企业一年以上的长期债务占全部债务的比例来度量债务期限，并用符号DM表示。
(2)解释变量的设计。解释变量主要有以下方面：
一是与期限匹配理论有关的变量。与期限匹配理论有关的变量是资产期限。对于资产期限的计量，国外不少学者都是在吸收Stohs-Mauer(1996)的思想(即假设企业的固定资产采用直线折旧法)后，采取类似Ozkan(2000)的简化方法，即直接用固定资产净值与当年折旧的比例来表示，而不考虑流动资产的期限，或者说将流动资产的期限视为0。本文也采取这种方法，并用符号AM来表示资产期限。根据期限匹配理论，DM与AM呈正向关系。
二是与成本有关的变量。增长期权。对于增长期权的计量，国外常用的是托宾Q。根据沈洪涛等(2003)的观点，对于我国上市公司而言，托宾Q不是衡量其增长期权的一个较好的指标，建议采用公司当年销售净额的增长率(该指标用主营业务收入来代替)来度量上市公司的增长期权，但上市公司主营业务收入的波动性较大，在本文考察的四个年度，每年均有300家以上的公司其主营业务收入的增长率为负，而这些公司在其他年份的增长率有时又为正，因此用当年主营业务收入的增长率来表示增长期权事实上并不是最优的指标。考虑到无形资产能够为公司带来超额利润，这种超额利润带有不确定性，因此无形资产在很大程度上代表了公司未来的发展机会。特别是随着科技进步以及市场竞争的加剧，企业的无形资产越来越重要，所拥有的无形资产比例越高其发展机会往往也就越多。因此，本文用无形资产占总资产的比重来计量公司未来的增长期权，并用符号GROWTH来表示。根据Myers(1977)的理论，DM与GROWTH呈反向关系。Jensen(1986)的理论表明，自由现金流量应该影响企业的债务期限，然而现有的实证研究文献均未对这一理论进行检验，这也许是因为上述结论并未被Jensen明确表达，而只是后来者根据其理论得出的推论。考虑到这一理论本身的重要性以及对其进行检验并不是很困难，因此本文拟对这一理论进行检验。由于Jensen(1986)定义的自由现金流量无法从财务报表上直接推算出来，因此在实证研究中研究者通常是借用其他现金流量的概念来代替，如Lehn-Poulson(1989)等人用“(净利润+当年折旧一优先股股利一普通股股利)/普通股权益的市场价值”来代替，Lang-Stulz-Walkling(1991)等人用“(净利润+当年折旧一优先股股利一普通股股利)/总资产的账面价值”来代替(除以普通股权益的市场价值或总资产的账面价值是对“净利润+当年折旧一优先股股利一普通股股利”进行单位化或标准化处理)。国内研究者主要是用“经营活动产生的现金流量净额/总资产的账面价值”来计量自由现金流量，如周立(2002)，童盼、陆正飞(2005)等，但也有研究者采用的是L-S-W(1991)的方法，如沈洪涛等(2003)。本文也用L-S-W来计量自由现金流量，并用符号CASHFLOW。根据Jensen(1986)的理论，DM与CASHFLOW呈反向关系。对于企业规模的计量，国外学者有用企业资产市场价值的自然对数来表示(如Barclay-Smith(1995)等人)，也有用企业资产账面价值的自然对数来表
示，如Heyman et al.(2003)等人。考虑到上市公司非流通股的存在以及国内学者主要用企业资产账面价值的自然对数来衡量企业规模，因此本文采用Heyman et al.等人的方法，即用企业资产账面价值的自然对数来表示。企业规模用符号SIZE来表示，根据成本理论，DM与SIZE呈正向关系。行业分类标准采用中国证券监督管理委员会于2001年对外正式的《上市公司行业分类指引》，并主要集中于13个行业门类和制造业的10个次类。之所以未选择大类和中类，是因为按照大类和种类划分行业数量太多，而每个大类中的公司数量太少，中类中的公司数量更少。选择次类是因为制造业作为一个行业门类其所含公司数太多，因此将其进一步按次类进行分类后与其他行业门类并在一起再进行分析。行业属性用符号INDUSTRYj来表示，j代表某一行业。当公司属于某一行业j时，INDUSTR Yj＝1；否则。INDUSTRYj=0。具体说明见(表1)。比，也即平均税率来代替。边际税率用符号MTR来表示，根据Kane et al.(1985)等人的税收理论，DM与MTR呈正向关系。企业价值的波动性。对于企业价值的波动性的计量本文采用Antoniou et al(2005)的方法，即利用每年企业利息、税收和折旧前利润(即EBITD)的变化率与全部年度变化率的平均值之差的绝对值来表示。由于公司年报的利润表中没有将利息费用单列，而是包含在财务费用中，并且利息费用通常也是公司主要的财务费用，因此用“净利润+所得税+当年折旧+财务费用”来计算EBITD。企业价值的波动性用符号VAR来表示，根据Kane et al(1985)等人的税收理论，DM与VAR呈正向关系。
四是与信息不对称理论有关的变量。企业质量。对于企业质量的计量本文采用Barclay-Smith(1995)等多数学者的方法，即用企业未来的非正常收益，也即企业次年的每股收益与当年的每股收益之差除以当年的股价来表示。企业质量用符号QUALITY来表示，根据Flannery(1986)与Kale-Noe(1990)的信息不对称理论，DM与QUALITY呈反向关系。流动性风险。根据Diamond(1991)的理论，对于流动性风险的计量最好的指标是企业的信用等级，但由于我国上市公司的信用等级是一个很难获得的资料，因此本文采用Scherr-Hulburt(2001)的方法，即利用Ahman(1968)的z值来衡量企业的流动性风险，z值越大说明企业的流动性风险越小，z值越小说明企业的流动性风险越大。此外，为了捕捉企业流动性风险与债务期限的非线性关系，本文也采用Scherr-Hulburt的做法，即用Z*IZI来表示流动性风险的二次方，之所以未用z2来表示是因为z值可能为负，为了保留这一特性，做了这样的处理。
Altman(1968)的z计分模型结构如下：Z=0.012 X1+0.014 X2+0.033 X3+0.006X4+0.999 X5
其中，XI=营运资本/总资产，X2=留存收益/总资产，X3=息税前利润/总资产，X4=权益市场价值/债务账面价值，X5=销售收入/总资产。在具体计算时，上述模型中的营运资本用流动资产与流动负债之差来计算。留存收益用盈余公积金与未分配利润之和来计算。息税前利润用净利润与所得税和财务费用之和来代替，权益市场价值用流通股的市场价值与非流通股的账面价值之和来计算。流通股的市场价值以年末收盘价与流通股股数相乘计算，非流通股的账面价值以年末每股净资产与非流通股股数相乘计算得到。销售收入用主营业务收入来代替。流动性风险用符号LIQUIDITY来表示，并且LIQUIDITY=Z，LIQUIDITYZ=Z*Z。根据Diamond(1991)的流动性风险理论，DM与LIQUIDITY呈正向关系，与LIQUIDITV呈反向关系。
(3)控制变量。控制变量除了前面的行业属性外，本文设计的另一控制变量是上市公司的财务杠杆。首先，Myers(1977)认为，源于股东和债权人之间的冲突可以通过四种方法解决：在企业的资本结构中减少债务数量；在企业的债务契约中附加约束性条款；将债务的期限与资产的期限对应起来；缩短企业债务的期限。可见，缩短企业的债务期限只是其中比较便利的方法，因此为了考察增长期权对债务期限的影响应控制企业的财务杠杆。其次，Diamond(1991)的流动性风险理论推导本身就是以企业的财务杠杆不变为假设前提的。设想一个信用等级居中的企业，如果其财务杠杆水平很低，则其几乎不会有什么流动性风险，因此在其他条件不变的情况下，这类企业没有动力去延长债务期限，或者发行长期债务。由于在企业财务杠杆增加的情况下，企业的流动性风险增加，因此在其他条件相同的情况下，企业有动力通过延长债务期限来抵御流动性风险的增加，这就意味着债务期限与财务杠杆呈正向关系。此外，根据Myers(1977)的观点，由于企业既可通过降低财务杠杆来降低成本，也可通过缩短债务期限来降低成本，因此这也意味着债务期限与财务杠杆呈正向关系。财务杠杆用符号LEVERAGE来表示。根据上面的分析，DM与LEVERAGE呈正向关系。
(三)回归方法选择考虑到涉及的自变量较多，而这些变量都是通过定性分析得到的，是否确实对因变量有显著影响并不知道，这就存在着如何挑选出对因变量有显著影响的自变量问题。从理论上讲，n个自变量的所有可能子集构成了2n-1个回归方程，对2n-1个回归方程都计算出相应变量的统计量，通过这些统计量的比较，就可选出“最优”的回归方程。当可供选择的自变量较少时，这样做是可行的。但本文模型中的自变量多达10个(在不包含行业哑变量的条件下)，要求列出所有可能的回归方程显然是非常困难的。根据现有的建立多元线性回归模型的三种方法：向前回归法、向后回归法、逐步回归法，本文选用最受推崇的逐步回归法。
四、回归检验结果
(表2)是利用四年平均数据进行回归运算得到的结果，其中模型l与模型2的区别是前者不包含行业控制变量，后者包含行业控制变量。由(表2)中的t检验值一栏和显著性水平一栏，利用两类模型进行的回归运算，最终得到的解释变量其显著性水平均在0.01以上。从统计角度来讲，最终留在模型中的这些解释变量的确对公司的债务期限选择具有显著的影响。因此，可以据此判断影响上市公司债务期限的因素究竟有哪些，以及相互是如何影响的。(表2)中有两组回归系数，第一组是未标准化的回归系数，第二组是标准化的回归系数。在国内众多的关于公司财务的实证研究文献中，学者在利用多元线性回归方程的时候，通常只给出未标准化的回归系数。通过未标准化的回归系数，可以判断各解释变量对因变量的影响方向，如果研究的问题只限于此，则这样做就足够了。但如果
还要考察各解释变量对因变量的影响大小，则还只是根据未标准化的系数就不正确。因此，必须根据标准化的系数来判断或比较各解释变量对因变量的影响大小。由(表2)的回归结果可以看出，在全部的四个回归模型中，与成本理论有关的自由现金流量变量(CASHFLOW)和税收理论有关的企业价值的波动性(VAR)、以及和信息不对称有关的企业质量(QUALI-TY)均未进入模型，这表明变量对上市公司的债务期限结构没有影响。
由(表2)的回归结果还可以看出，在全部的四个回归模型中，与期限匹配理论有关的资产期限变量(AM)，与成本理论有关的增长期权变量(GROWTH)、企业规模变量(SIZE)，与税收理论有关的边际税率(MTR)，与信息不对称理论有关的流动性风险变量(包括LIQUIDITY和LIQUIDITY2)，以及控制变量财务杠杆(LEVERAGE)等7个变量均进入了模型，这就可以肯定这些变量对上市公司的债务期限结构具有影响。此外，由(表2)回归结果中的标准化的系数一栏可以看出，在全部的回归模型中，这7个变量对债务期限的影响力度的大小顺序始终是不变的，从大到小依次是流动性风险的一次方、流动性风险的二次方、资产期限、企业规模、财务杠杆、增长期权和边际税率。由于和期限匹配理论有关的变量只有一个，并且AM的符号为正，与预期一致，这意味着期限匹配理论对于可以用来部分解释上市公司的债务期限结构。利用公司无形资产占总资产的比重来计量的增长期权变量(GROWTH)，其符号为正，与预期相反。表明无形资产比重对公司的债务期限具有正向的影响作用，即无形资产比重越高的公司，其债务期限越长，长期债务所占比重越大。无形资产比重与债务期限呈正向关系可能是因为两方面的原因，一方面是由于无形资产较多的公司通常意味着其未来发展机会较多，这对于公司来讲需要借入长期债务以对未来做长远规划，而对银行或其他贷款单位来讲也愿意为这些具有良好发展前景的公司提供长期债务融资；另一方面是无形资产在公司的财务报表中是作为长期资产列示的，其为公司带来效益的过程通常也是长期的，根据收益与支出相匹配的原则，公司倾向于利用长期债务为其进行融资。企业规模变量(SIZE)的符号为正，与预期一致，表明规模更大的公司借入更多的长期债务，肯定了成本理论。边际税率的符号为负，与预期相符，表明边际税率较高的公司，其债务期限相对较短，支持了税收理论。流动性风险变量的一次方(LIQUIDITY)和二次方(LIQUIDITY2)虽然都进入了模型，但其符号均与预期相反，即公司的债务期限与其流动性风险不呈反向的“u”形曲线关系，而是呈正向的“u”形曲线关系，也即流动性风险较低和较高的公司其债务期限都较长，拥有较高比重的长期债务；而流动性风险适中的公司其债务期限较短，拥有较高比重的短期债务。这否定了Diamond(1991)的理论。由于和信息不对称理论有关的另一个变量――企业质量(QUALITY)在模型中未出现，意味着信息不对称理论对我国的上市公司是不适用的。然而，由于流动性风险变量的一次方和二次方在模型中出现，且其符号前者为负后者为正，这种现象的出现令人深思。联系Flannery(1986)和Kale-Noe(1990)的信息不对称理论以及Diamond(1991)的信息不对称理论可以发现，尽管前者和后者分析的角度不尽相同，但都强调由于市场不能正确识别企业的质量，因此，企业利用债务期限的选择向市场传递其质量。然而根据本文的实证研究结果，代表企业质量的变量(QUAHTY)未能进入模型，这意味着上市公司并不利用债务期限的选择来向市场传递其质量，即高质量的上市公司(或者流动性风险较低的公司)没有通过借入更多的短期债务来向市场表明其质量，因此Diamond(1991)的理论不成立也就不足为奇了。上市公司不利用债务期限向债务市场传递其质量，一方面是因为可以通过其他的方式向债务市场传递其质量，另一方面是因为我国主要是银行主导型融资，很多上市公司都有其关系银行，这些关系银行对公司的质量以及流动性风险比较清楚。在这样的情形下，流动性风险较低的公司自己没有必要刻意借入短期债务，又由于长期债务的风险通常要高于短期债务，因此银行也非常乐意向这类公司提供长期债务融资；而流动性风险较高的公司为了避免其流动性风险进一步恶化将竭尽全力借入长期债务，考虑到上市公司的绝大多数都是由国家直接或间接控股，对于这些有可能陷入流动性危机的公司，作为大股东的国家是不可能袖手旁观的，必定会出面干涉同样由其独有或控股的银行贷款行为，从而使得流动性风险较高的公司最终获得长期贷款。因此，最后借入较多短期债务的只能是流动性居中的公司，这使得上市公司的债务期限与其流动性风险呈正向的“u”形曲线关系。
债务风险论文篇（10）
经济社会学是以社会学研究范式去思考经济中的经济现象,经济社会学的理论框架使用社会学分析方法和思路来搭建,即不应把经济现象看作是独立于社会结构或网络之外的。经济社会学的传统理论观点认为:经济行为是经济因素和非经济因素相互作用的结果,经济行为的主体是“社会人”而不是“经济人”,因此经济行为的目标不是获得最大利润,而是寻求社会多层次的满足。经济社会学将经济系统看作是社会系统的一个子系统,经济系统的作用是通过经济的手段来满足和适应社会各个层次的需要,达到经济发展与社会发展的和谐统一。经济社会学理论主张辩证思想去考察社会个体效用的实现和获得,即经济社会学理论认为经济学中的“经济人”不再是“经济人”而是“社会人”,但是“社会人”仍可以通过自身对环境的适应获得自身所需效用,同时改变周围环境。因此经济社会学倡导的是“经济人”主动适应社会环境下的要求,变成综合的“经济社会人”.经济社会学认为无论是个体、组织还是经济系统处于运行中任何阶段,其内涵和外延都要受到制度、文化、社会网络的制约和影响,并在各方互相作用和影响过程中,逐渐放大自身内涵和外延边界,在互相嵌入的过程中,实现最大程度的融合。
结合以上分析框架,可以对地方债务风险展开分析。从本质来看,地方债务是政府应对经济发展要求所采取的经济行为,而经济社会学理论无疑放大了地方政府债务风险研究的理论边界,将地方政府债务风险的形成看作是一个经济社会中的影响因子。作为影响因子,地方政府债务风险形成与控制对于整个经济社会运行将产生重要影响,同时经济社会的一些其他因素也将从整体对地方政府债务风险的形成与防控起到修正作用。站在经济社会学角度去认识地方政府债务风险,会找到一些新的解释,有助于丰富地方政府债务风险的内涵,并且在必要时候起到补充和修正的作用,因此从经济社会视角去定位地方政府债务风险,不但为地方政府债务风险内涵解释提供了一个新的理论注脚,更有助于我们从本质上去抽象概括出地方政府债务风险的理论特征,犹如在黑暗深夜给人一道亮丽的光芒。
目前理论界针对地方政府债务风险主流观点是:所谓地方政府债务风险是指地方政府因无力履行未来应承担的支出责任及义务,而导致本地的经济发展、社会的稳定受到负面影响。从社会经济学角度来看,这个定义对地方债务风险描述比较简单,而且属于“经济后果式”描述,即它认为地方债务风险是借债之后,由于各种原因无力偿还,因此未能履行相应的责任和义务,从而产生了一定经济后果。
换句话说,这种描述和概括方式是按照经济学的研究思路和框架来进行的,并没有将经济学分析嵌入到社会系统中去,因此针对地方债务风险的定义,显得不够全面和系统。例如地方债务风险的发生肯定会对社会系统构成破坏,但是破坏的程度如何度量,这种影响属于可承受范围还是不可承受范围等没有进一步的说明。
笔者认为,虽然地方政府债务风险是地方政府举债所形成的一个可能后果,但是从经济社会学角度来看,这种结果却是必然的,因为某个经济因子在经济系统运行过程中,如果一味地表现出“经济性”,却不注重社会系统对它的反馈,其结果是必然要遭受到社会系统对它的惩罚。从我国地方政府债务形成过程来看,政府举债目的由多重原因造成,其中主要是经济利益驱动,在一味追求经济利益的过程中,往往没有顾及到周围社会环境以及社会系统的整体承受能力,从而产生反作用力,形成债务风险。因此从这个角度,我们可以重新对地方政府债务风险进行定位,即地方政府债务风险是:经济社会系统运行过程中,地方政府在追求经济利益的同时需要将这些经济利益嵌入到社会系统中,进行利益表达和转化,在这个过程中社会系统会不断对地方政府经济行为进行修正和反馈,从而产生矛盾与摩擦,形成地方政府债务风险。例如地方政府债务“隐性化”风险比较严重,主要原因是政府的举债往往超过了现实的承受能力,但是通过“隐性化”举债,其风险并不会消失,在社会系统不断分化和演变过程中,这些“隐性化”风险将逐渐“显性化”,并最终转变为真正的债务风险,形成现实的压力。
以上对地方债务风险的描述,属于抽象概括和表达,其本质含义是:如果把政府举债看作是一个能够影响经济系统和社会系统运行的子因子,由于政府举债对经济系统的影响程度要大于对社会系统的影响,因此政府举债实质上就会形成个体或组织追求利润最大化的情况,由于此时无法能够满足社会结构和网络系统各层次的需要,因此必然遭到社会系统中相关利益因子的反作用力,从而形成风险。从这个角度来看,地方政府债务风险的形成不但是政府行为所带来的后果,更是经济系统和社会系统在互相嵌入和交融过程中摩擦出的火花。
二、经济社会学视角下地方政府债务风险形成机理
前文从经济社会学角度定义地方政府债务风险,将地方政府债务风险放在经济社会系统中去考察,从本质上揭示了地方政府债务风险形成的原因。但是要更清楚诠释出地方政府债务风险,还需要进一步分析地方政府债务风险形成机理问题。
1.地方政府债务风险形成---制度层面。我国是处于社会主义初级阶段的社会主义国家,坚持“一个中心,两个基本点”,因此强化以经济建设为中心,成为现实的制度化基础。尤其是改革开发以后,针对官员考核大多是以GDP增长率作为主要考核指标,这种做法,显然不符合经济社会理论要求。从现实情况来看,尽管我国在经济发展过程中取得了伟大成就,但是同时也对社会生态环境、自然资源造成巨大破坏,过度的消费主义正逐渐侵蚀着经济发展成果,同时有可能把经济发展路径引入到罪恶的深渊,因此以前人们单纯的以为经济系统和社会系统是单独平行运行的想法,将受到现实的打击,一旦两者之间的平衡被打破,将产生难以控制的局面。正是因为如此,才产生了实践科学发展、平衡发展、理性发展的现实需要。从制度层面来看,以GDP增长率为主要指标的官员绩效考核制度,为地方债务风险的形成提供了现实的基础,即过度强调“经济性”,弱化了社会各个阶层和网络结构要素的利益需求,从而使政府完全变成“经济人”,这是制度层面产生债务风险的根源所在。
2.地方政府债务风险形成---文化层面。我国经济社会发展是直接从封建社会跨越到社会主义阶段的,因此在文化层面显示出封建文化、资本主义文化、社会主义文化不断冲突和影响的状态。综合来看,长达三千年的封建文化对我国社会影响程度之深,至今仍然具有无法比拟的力量。从地方政府举债的过程来看,一方面是政绩考核制度上的缺失,另一方面“实际控制人”缺位,造成地方政府在举债过程中无所顾忌,而这些同传统封建文化中的“中庸”有很大关系。中国文化所倡导的“天人合一、顺天应物”、“家族伦理本位”、“贵和尚中”的文化思想,使地方政府举债免受到了更多的监督,获取了
更大的“自由度”,以至于失去社会系统整体上对于地方债务风险的约束和管制,这与中国文化缺乏强制监督思想有关。 3.地方政府债务风险形成---社会网络层面。社会网络分析(social network analysis)是经济社会学理论重要分支和分析方法,社会网络分析理论是由数学、图论等发展起来的分析方法,其基本观点是,社会不是由群体或个体组成的,而是由网络构成的,行动者之间的行为不是独立的,而是互相影响和作用的,社会规范应该产生于每个角落,等等。
社会网络分析法可以对社会当中的一些经济现象给予全新解释。社会网络分析方法主要有:中心性分析、凝聚子群分析、核心-边缘结构分析以及结构对等性分析等。下面使用中心性分析来解释地方债务风险的形成。个体或组织中心度测量的是个体或组织在网络中心的程度,社会网络理论认为处于网络中心的个体或组织具有最高权力和自由度,中心度又可分为点中心、中间中心性网络、接近中心性指数。点中心理论认为如果一个行动者在社会经济系统中拥有和更多行动者联系的权力,那么意味着它就处于网络权力中心。从我国现实来看,政府在经济社会运行中拥有更多资源配置权力,具有强有力的“点权力”,而且政府还处于实现另外行动者的路径之中,因此政府具有中间中心性网络最高权力。从社会网络分析理论来看,政府处于点中心及中心网络之中,但是与之对应的社会各个层次的要求和监督却处于边缘地位,政府与外部的权力制约形成核心与边缘的结构关系,造成边缘关系缺失。
当前地方政府举债过程中,大多考虑的是地方利益的实现,很少能从全局角度去考虑政府举债的必要性,其根本原因是在社会网络中,政府作为网络中心点,具有较高资源配置权力,而政府与外部边缘结构的形成,意味着一个地方举债行为将很少受到监督与制约,并且地方政府举债由于局限在一个局部的网络中,因此地方政府举债缺乏整体性。通过社会网络分析理论可以发现,地方政府债务风险源自于政府处于网络中心,资源配置权力过大产生较强凝聚性,而社会相对分散的边缘性联系,促使地方政府债务行为受不到强有力监督和制约,从而产生一些不顾实际的举债行为,引发巨大债务风险。
4.地方政府债务风险形成---信息博弈层面。信息博弈理论认为在经济社会系统运行当中,信息是否完备对博弈主体行为将产生重要影响,从地方政府债务风险形成情况来看,其风险形成与地方政府、中央政府之间博弈、地方政府与社会监督力量博弈、地方政府与相关金融机构之间博弈存在密切关系。
首先,地方政府为了实现地方利益,对中央政府制定的政策往往有选择性的接受,有利的政策往往充分利用,无利的往往“变相”接受。中央政府与地方政府之间的博弈,使中央对地方的监督往往“有名无实”,地方政府举债规模的扩张远远超出了中央政府的预期,导致潜在风险巨大。
其次,地方政府与社会监督力量的博弈。从现实来看,无疑地方政府掌握更完备的信息,处于比较有利的位置,因此地方政府举债外部监督力量比较薄弱,无管制的状态使得政府举债成为地方政府政绩彰显的工具。
最后,地方政府与金融机构之间的博弈。地方政府拥有大量行政资源,金融机构的生存与发展需要地方政府的支持。因此在博弈过程中,由于处于不对等地位,地方政府行为很可能会导致银行金融机构行为的错乱,从目前我国地方政府举债的过程来看,金融机构在控制贷款风险方面受到外部因素的影响,政府和金融机构博弈的双方都失去了自身角色和位置,使债务风险演变为无法控制的系统性风险。
三、经济社会学视角下地方政府债务风险治理策略
1.以制度和法规约束地方政府行为。制度化特征是经济社会学强化的内容,要以制度和法规去约束地方政府行为,从而使地方政府举债能够嵌入到更广义的经济社会系统中去,增添更多社会化问题的考量。因此应主要做好以下两个方面工作。
一方面是要加强土地管理与综合立法工作。地方政府举债的目标是加快地方政府城市基础设施、公共事业建设,促进地方经济发展。需要从源头上去规范、约束“实际控制人”即地方政府的行为。当前我国各项事业仍然处于社会主义初级阶段,以经济建设为中心,不遗余力地发展经济仍然是我国中央和地方政府需要认真解决的核心问题。但是大力发展经济要适度,不能一哄而上,我国国土辽阔,经济发展不平衡,不是每个地区都要通过举债的方式来搞建设。未来应该针对土地综合管理开展立法工作,要从法律的源头直接约束地方政府通过贩卖土地、以土地为抵押手段产生的“疯狂举债”行为。
另一 方 面 要 改 变 政 绩 考 核 观。长 期 以 来 唯GDP增长率的政绩考核观,导致各级地方政府官员为了获得职务上的晋升、实现个人利益而毫无理性地进行经济建设,重复建设、资源浪费现象非常严重,不但造成各种资源浪费,而且对人民生存环境也构成很大威胁。这种不计后果的发展观,直接导致投融资环境不具有可持续性,激进做法使投融资环境面临巨大的风险。因此笔者建议采取综合官员政绩考评方法,规范地方政府行为。政绩考核应具有综合性,不能仅仅以地方经济发展成绩作为唯一参考指标。要采取综合政绩考核方法,将民生、公共服务及经济建设、精神文明建设全部纳入进来。对地方政府政绩考核还应采取绝对增长额和相对增长率指标相结合的方式考核干部,因为同一主体功能区也存在经济发展不平衡情况,采用绝对增长额评价方式对于经济相对落后地区官员有失公平,因为有些差距并不是在短短一两个任期仅靠地区自身努力就能赶上;而相对增长率可以克服地区经济发达程度差异化的问题,较为客观地评价官员在其任期内的工作付出程度,保护经济落后地区官员工作积极性。
2.构建新型价值文化观。在经济社会系统运行中,地方政府债务行为缺乏社会系统其他力量约束,主要表现为缺乏民众和舆论的监督,从经济社会学角度来看,实现这个目标,必须从构建新型价值文化观入手。首先必须强化市场经济体制改革,使市场经济能够具有显着外部性,约束地方政府行为。其次要加大民主政治体制改革,实现社会公平、公正、正义。经济社会学家Fred Block和Peter Evans认为经济和政治是互相嵌入的,经济成功需要政治体制的保障,而政治体制改革效率需要经济发展注入更多活力。地方政府债务风险是一个经济事件,但是需要依托政治体制改革的大背景去考察和寻求答案,通过社会价值观和文化观重构,可以从根本上防控地方政府债务风险的发生。笔者认为:地方政府债务风险的防范必须从前馈角度加以治理,即需要通过发挥外部监督力量,来制约地方政府举债的“疯狂行为”,地方政府举债应该注重接受中央政府、利益相关者及民众舆论监督。针对地方政府行为,应该加强民众与舆论监督,尤其是网络监督。地方政府应该对自身行为充分披露,要尊重民众知道真相的权利,一些重要经济决策要对民众有所交代。舆论媒体不应该只附和政府宣传,应该站在客观公正角度去监督政府行为。
债务风险论文篇（11）
一、引言
中小企业在我国经济发展中处于举足轻重的地位，在扩大就业、活跃市场、收入分配、社会稳定和国民经济结构布局等方面已成为我国市场经济建设的主力军。据统计，中小企业占我国企业总数的 99%以上，创造的产品和服务的价值占GDP的50%以上，提供的就业机会占 70%以上（戴小平，陈靖， 2005）。中小企业已由我国国民经济的“有益补充”和“拾遗补缺”地位，提升到不可或缺的组成部分和国民经济重要支柱的新高度（郭斌，刘曼路，2002）。众多中小企业在快速发展的同时，却面临着融资方面的严峻挑战。2007年美国的次贷危机和随之而来的全球金融危机使中小企业面临着更为严峻的融资风险和破产危机。虽然自2008年8月以来，一系列旨在支持中小企业健康发展的金融利好政策和措施密集出台，但是政策和措施具有“滞后性”，并不能很好地解决中小企业的“燃眉之急”。因此，加强中小企业融资风险管理研究，积极寻求影响中小企业融资风险的因素，探索中小企业风管理的解决办法，是促进中小企业生存发展，保障我国经济稳定运行的必然选择。影响中小企业融资风险的因素主要有宏观因素、产业因素和企业自身因素三个层面。鉴于有利于中小自身发展和可控性等方面的考虑，本文从企业自身因素层面分析对中小企业融资风险的影响。
二、中小企业融资风险影响因素
（一）盈利能力 Myers & Majluf（1984）认为，按照优序融资理论，内源融资由于成本最低而会被优先选择，其次是利用债务融资，最后是选择股权融资。这样盈利能力强的企业应有较少的债务，从而企业盈利能力与融资风险负相关。但是，Brander和Lewis （1986）认为，高盈利企业偏好于高风险和有挑战性的策略，即选择较高的财务杠杆和面临较高的融资风险。就我国实际情况而言，一方面，当企业盈利能力较强时，企业就有可能保留较多的盈余，较少负债，而亏损企业由于得不到股权融资的机会所以只得举借大量的短期债务解决资金需求；另一方面，中国上市公司偏好股权融资，在国内股票二级市场缺乏有效的内在监督机制的前提下，很多企业为了达到配股所需的业绩条件，盈利能力较强的企业，通常会将其大部分或全部转为新的股本，而负债的规模和融资风险相对较小一些。
（二）偿债能力 偿债能力是指企业清偿各种到期债务的承受能力和保证程度，也就是说，企业是否有足够的现金流入量来偿付各项到期债务。一般来说，企业的偿债能力可分为短期偿债能力和长期偿债能力。企业的偿债能力越强，不能偿还到期债务的可能性也就越小，企业的融资风险就越小。
（三）营运能力 企业营运能力是指企业管理人员经营、管理及运用其各种资产的能力。资产运营状况如何，直接关系到资本增值的程度。一般认为资产运营效率越高，获利能力就越强，资本增值就快，企业的融资风险也就较小；反之，资产运营效率越低，获利能力就差，资本增值就慢，企业的融资风险也就较高。
（四）资产规模 非对称信息理论认为，资产规模和融资风险之间存在负相关关系。大企业有较高的透明度，大企业相对来说更倾向于股权融资，所以企业负债融资比例和融资风险与企业规模负相关。Smith（1979）证实，小企业面临着更高股权成本，因而有可能选择较高负债水平和较高的融资风险。而且规模大的企业往往具有较稳定的现金流、较强的抗风险能力，不易受财务困境的影响。另一方面，小企业由于面临破产风险很大，融资成本和融资风险相对较高。
（五）非债务税盾 税法规定，折旧、投资税贷项税务亏损递延和其他一些费用，可以纳入成本费用，在税前列支，所以它们可以代替负债的免税作用，通常将这类虽非负债但同样具有抵税作用的因素称为“非债务税盾”（Non-Debt Tax Shields）。一般而言，税率上升，非债务税盾的的税收优惠就会增加，因此，拥有大量非债务税盾的企业要比没有此类税盾的企业更少利用债务，从而融资风险较低。
（六）成长性 对于高成长性的企业来说，融资风险相对较低。原因主要有两个：研发或广告等无形资产难以作为抵押品，从而有大量无形资产的企业往往更难得到贷款；较高成长性的企业一般为新兴产业，具有较高成长性的同时，也具有较大经营风险和较高的破产概率。根据成本理论，潜在的债权人会向企业索取较高的利息作为补偿，造成企业较高的债务成本和较高的融资风险。而且有分析认为，成长性企业发行新股受到诸多限制，所需资金的支持自然地落到负债融资上，由于债务融资成本较高，如果企业发行短期债券而不是长期债券，可以减少上述成本，这会导致融资风险迅速上升。
（七）自由现金流量 自由现金流假说（Jensen & W illianson）认为，债务能够作为一种约束工具对经理人员的行为加以限制，使其将利润用于利息支付而不是用于在职消费，这样高现金流的企业应倾向于选择债务融资，从而具有较高的融资风险（Garvey，（1997），Jong & Veld（2001），Myers（2001））。Mackie Mason（1990）的实证分析也得出，有未分配现金（自由现金流量较多）的企业更可能举债，债务可以减少流入经理手中的自由现金的道德风险成本。因此，出于对管理层监督和控制的目的，拥有大量自由现金流的企业应具有较高的债务和较高的融资风险。与此相反，根据优序融资理论，信息不对称现象的存在使得企业遵循优序融资模式，即企业偏好内源融资，只有当内部盈余被耗尽，企业才发行债务，最后是发行股票。所以，当企业拥有较多的现金流量时，债务规模较小，融资风险较低。
（八）股权结构 理论认为，最优资产负债比率和最优所有权结构可以使总成本最小化。适度股权集中有利于降低成本，提升企业业绩，为内部融资提供支持。Jensen & Vishny（1986）认为企业的机制取决于企业内部股东所占有的股份比例，所有权的适当集中有利于企业绩效的提升。Jensen & Meckling（1976）的研究表明，可借助增加企业负债、优化资本结构可能增加对经理人的约束机制，从而解决企业管理层与外部股东之间的冲突。由此可知，企业负债水平和融资风险随着管理者持股比例的上升而增加。在实证方面，Berger，Ofed & Yermack（1997）的检验得出资产负债率与股权集中度正相关的结论，孙永祥、黄祖辉（1999）等的研究也支持这一结论。但是，Friend & Lang （1988） 和吴晓求、应展宇（2003）的实证研究结果却与上述结论截然相反。尽管人们普遍相信股权结构确实会影响企业的融资风险，但是对于股权结构同融资风险之间的关系却仍然无法得出确切的结论。
三、研究设计
（一）样本选取与数据来源 本文选取的样本来自深市A股的中小企业板上市公司，考虑到极端值对分析结果的影响，剔除业绩过差的ST企业、财务信息披露不足和数值异常的企业，研究的区间为2004年至2009年，最后取得样本数为971个。数据来源于国泰安数据库和巨潮资讯网，统计分析软件为stata10。
（二）变量选取 本文选取因变量和自变量如下：（1）因变量的选取与度量。融资风险是由多种不确定因素引起，本文选取了风险评价模型中使用最为广泛的 Z 值来度量融资风险。 具体而言，Z
验性临界数据值，如Z=3.0和Z=1.8。关于Z值的临界值的具体说明如表（1）所示。（2）自变量的选取与度量。综合国内外已有的研究，结合中小企业的特点，本文对上述中小企业融资风险影响因素进行界定，具体如表（2）所示。
（三）模型建立 本文采用多元线性回归方法构建中小企业融资风险相关影响因素模型。
Z=？茁+α1NROA+α2ROAL+α3TAT+α4LASSET+α5RODA+α6
GROTH+α7NOCF+α8OC+？着
四、实证检验
（一）描述性统计 表（3）是中小企业融资风险相关变量的描述性统计。可以看出，Z值的均值为1.62，低于临界值水平均1.8，说明中小企业的融资风险和破产的可能性较高，这也是小企业寿命较短的原因之一；中小企业净资产收益率的均值为9.91%，企业之间的差距很大，最小值为-0.4056，最大值为0.7490；中小企业的偿债能力比较强，资产负债率只有34%，远远低于企业的一般水平（国家发展和改革委员会《中国中小企业发展报告（2007）》）中小企业的成长性较快，总资产的增长率为15%，高于社会的平均水平；中小企业股权集中度较高，前五大股东的持股比率达62%。表（4）为2004年至2009年中小企业融资风险相关变量的均值。可以看出，中小企业各相关变量的均值都比较接近，说明变量是符合统计分析的，分布比较均匀。2004年至2009年，中小企业的Z值上下波动，没有呈现出明显的变化趋势；中小企业的盈利能力、偿债能力和营运能力虽然有所变动，但总体显上长升趋势；中小企业的资产规模和自由现金流量呈现稳步上升的趋势。
（二）相关性分析 从表（5）可以看出，中小企业盈利能力、营运能力、自由现金流量和股权结构与融资风险显著正相关 （在0.01的水平上显著）；中小企业的偿债能力、资产规模和非债务税盾与融资风险显著负相关 （在0.05水平上显著）；企业的成长性与融资风险没有能过显著性检验。从数据上看，大部分自变量之间不存在显著的相关性，经过多重共线性检验，各变量之间不存在较高的相关性，因此可以不考虑自变量之间的多重共线性。
（三）回归分析 为了进一步地检验上述各因素对中小企业融资风险的影响程度，本文对上面模型采用混合数据进行回归。回归结果如表（6）所示。可以得出如下的结论：第一，中小企业的盈利能力、营运能力和自由现金流量与融资风险显著正相关。盈利能力和自由现金流量与融资风险正相关，说明我国的中小企业不符合优序融资理论。原因在于我国特殊的制度背景下，资本市场的门槛一般较高，中小企业达不到上市所要求的业绩条件，银行借款就成为中小企业的主要融资渠道和融资方式。营运能力与融资风险正相关，说明中小企业对资产的管理效率越高，总资产周转速度也就越快，企业可能利用债务融资这一财务杠杆效应来更好地谋求自身的发展。第二，中小企业的偿债能力、资产规模、非债务税盾和成长性与融资风险显著负相关。中小企业的偿债能力反映了清偿各种到期债务的承受能力和保证程度，偿债能力越弱，到期不能偿还的可能性也就越大，破产清算概率也就越高，融资风险相对就越高。资产规模相对较大的中小企业，拥用较高的信息透明度，更倾向于股权融资，较少地利用负债融资，而资产规模较小的中小企业，由于达不到增发和配股的业绩条件，只能选择融资风险较高的负债融资，所以资产规模与融资风险负相关。非债务税盾与融资风险负相关，说明中小企业的非负债税盾在避税方面的确起到了有效的替代作用。第三，中小企业的股权结构对融资风险基本没有影响。中小企业在融资决策中，股东和债权人之间的债务成本并不是中小企业的主要考虑的问题，原因在于中小多数是由家族企业，即使上市后实现了一定程度的股权分散化，但股权仍高度集中。
五、结论
本文通过对深市中小企业板 2004年至2009年上市公司融资风险相关因素分析。结论如下：中小企业的融资风险与盈利能力、营运能力、自由现金流量显著正相关，与偿债能力、资产规模、非债务税盾和成长性显著负相关，股权结构与融资风险没有显著的相关关系。这种线性回归的结果表明：第一，我国的中小企业融资现状不能用优序融资理论来解释。我国对中小企业融资的“制度歧视”和资本市场入市门槛的较高要求，使得金融机构的贷款成为中小企业的主要融资渠道和融资方式；第二，中小企业的融资决策行为存在非债务税盾与债务利息减税的替代效应；第三，我国中小企业的股权相对集中，没有实现股权结构的多元化。本文在对中小企业融资风险的影响因素考察时没有考虑宏观政策、行业变量等因素的影响，所以所得结果可能有一定的局限性。
*本文系内蒙古中小企业基地课题“中小企业融资风险管理问题研究”（项目编号：YJD10010）的阶段性成果
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