债务管理论文大全11篇

债务管理论文篇（1）

一、前言

晚近由于经济发展、消费形态之变更，随着信用制度之扩大发展，无论企业法人抑或自然人，负担多重债务而无力清偿之情形，已成为严重之社会问题。如何清理种多重债务，使其能解放而重建经济、社会生活，实为世界各国当前甚为重要之议题。然而，就此议题之理解上，各国因其民情、立法沿革等不同背景，致使立法模式、用语各有不同，也因此极易造成理解上之困难。[1]是以本文爰定义“债务清理”之对象，即指在其债务到期应偿付时，陷于清偿不能，或其资产小于负债之状态之债务人。[2]所谓“债务清理法制”，即系处理债务人无力偿债时之法律制度，其内容应涵盖“破产、清算”、“重整、更生、债务调整”、“和解、债务协商”等各式不同制度。[3]

就“自然人债务清理法制”之议题，美、日等其他国家均早已确立相关之机制。然而台湾地区及中国大陆，就此议题却同时处于法制之新生阶段，台湾地区因2005年年底爆发双卡风暴，于2006年4月由金管会先予推动“债务协商机制”，为紧急因应此社会经济状况之变迁，学者专家在不到一年之时间，即完成《消费者债务清理条例草案》（简称消债条例或债清条例），此草案已于2007年7月11日公布，定于9个月后的2008年4月11日施行。[4]而中国大陆地区历经12年的多次修改，终于在2006年8月27日通过《企业破产法》，该法于2007年6月1日起施行，惟该法仍将“非法人组织及自然人”排除在破产主体之外，随着实践的发展及学界对此议题之高度关注，“自然人债务清理法制”之议题，势必成为下一波之修正重点。是以，本文爰分析台湾地区《消费者债务清理条例》之相关制度，期能作为两岸未来增修法规之比较参考。

二、债务清理制度之目标与功能

（一）债务清理制度的目标

依联合国国际贸易法委员会《债务清理法制立法指南》第一部分“有效和高效率的债务清理法制的关键目标”的内容，主要包括以下九个方面：1．为市场提供确定性以促进经济稳定和增长。2．资产价值最大化；3．在清算和重组之间求得平衡；4．确保对处境相近的债权人的公平待遇；5．规定及时、高效并公正地解决破产事务；6．保全破产财产以便公平分配给债权人；7．确保有一部鼓励收集和提供资料的有透明度和可预测的破产法；8．承认原已存在的债权人的权利，就优先债权的排序确定明确的规则；9．建立跨国界破产的框架。[5]

（二）债务清理制度的功能

无论自然人或法人，于社会经济上皆为经济个体，倘其个人之债务已不能清偿时，并非仅单涉及己身，若债务人之经济状况持续恶化，债权人之资产无法获得清偿而持续恶化，将对其他个人或企业出现连锁影响，导致连串社会经济问题。债务清理制度之目的在于“谋求债务人经济复苏更生”及“债权人公平受偿之双重机能”，因此债务清理法制其有构筑社会经济防火墙之功能，以缓和社会经济状况之恶化。

三、自然人债务清理法制之形态

分析各国债务清理法制之立法可分为三种形态：[6]

（一）清算型（liquidation）

也就是依据法定程序变卖债务人所拥有的全部财产后，按照债权比例平均分配给各债权人。此种制度的优点在于能一举解决债务人与所有债权人间的债务清偿关系，缺点是对债务人而言，一旦将所有财产变价，要从一无所有至东山再起将有相当之困难。具体法制如美国破产法第七章清算，日本破产法及台湾地区破产法第三章破产。[7]

（二）重整/债务调整型（reorganization/adjustmentofdebts）

原则上采取在司法监督下，债务人与所有债权人成立偿债方案，债务人以其现有资产与未来收入履行该方案完毕，视为其债务已全部清偿之作法。个人重整制度在美日等国发展渐趋于成熟，主要是以社会总体利益为目标，其特色在于主动声请的债务人必须以未来相当规律性的收入来还清偿其既有债务，例如以固定的薪资收入或者其他定期性的投资回报。目的在挽救已有破产之虞而又有财务再生希望的债务人，使其能在维持一般生活标准的同时，又创造出对债权人更多权益的满足，以达成整体经济以及社会的稳定。具体法制如美国破产法第十一章重整、第十三章债务调整，日本民事再生法与会社更生法。[8]台湾地区公司法之重整制度、消费者债务清理条例之更生程序。

（三）债务协商型（亦可称和解型）

也就是在债务人财务发生困难时，及早与各债权人达成债额成数降低或延迟付款期限等协议。和解型可说是一种预防破产的机制，让债务人在发生破产可能之时，及早规划个人的财务状况，并提出还债计划。其缺点则是在实际执行时易发生债务人故意拖延还款、部分债权人恶意干扰使债权人会议无法达成和解共识，或是程序冗长等情况。一般债务清理法制均包含清算与重整更生两种作法，而因债务协商本质：原为私法和解，纵债务清理之法律未特别明文规定，亦可适用一般民事法律之和解章节。[9]

四、台湾地区《消费者债务清理条例》之评析

（一）立法背景

台湾地区现行债务清理法制主要以公司法之重整规定及破产法为主。[10]而适用破产法之要件，应仅有债务人不能清偿债务此项，且于民商合一制度下，破产法应可通用于商人与非商人（即采一般破产主义），并准许债务人与债权人提出申请，而破产法之内容涵盖“重建型程序之和解制度”与“清算型程序之破产制度”，两种程序各别独立。

然而实务上，囿于司法机关不当限缩之见解，致使债务人无论声请破产法之和解或破产程序之案件，往往被认定“债务人债务清理财团无从构成”（即债务清理财团不能清偿债务清理程序之费用与债务，简言之，即所谓“无产可破者”）或“债权人仅一人无进行破产程序之必要”，而驳回其申请。晚近学说虽均已修正立场，然而因前开实务见解仍存在，基于其权威性，其仍继续极大幅度地且无任何正当理由地限制人民利用和解制度与破产制度，导致现有之破产法给予债权人获得平均受偿，与帮助债务人重建其经济社会生活之立法目的，皆无以达成。

其后，为建立起全面性健全之债务清理法制，虽就《破产法》密集召开研修会议，最初原拟先就现行破产法增订“消费者债务清理专章”，并配合修正总则、和解等其他条文，然而因2005年底之双卡风暴严重席卷台湾社会，司法院为了应对立法委员、消费者团体、民间团体及各界舆论纷纷表示关切之急切压力，乃决议先抽出《现行债务清理法草案》中关于《消费者债务清理》之部分，单独草拟过渡性之消费者债务清理条例。[11]

（二）《消费者债务清理条例》之概述

1．立法体例

该条例分4章、13节，共158条。为兼顾债权人、债务人双方之利益，使陷于经济上困境之消费者得以清理债务，本条例采双轨制，分重建型之更生及清算型之清算程序，利用此两种程序妥适调整债务人与债权人及其他利害关系人间之权利义务关系，保障债权人获得公平受偿，并谋求消费者经济生活之更生机会。而更生及清算程序，实质上即为破产法上和解及破产之特别程序。[12]

2．不同程序之目的

（1）第四章程序外协商之前置（第151条至第154条）。债务人受法院裁定开始更生或清算程序者，其生活、资格、权利等均将受限制，该程序系债务清理之最后手段，于债务人无法与债权人协商时，始适用更生或清算程序清理其债务。基于债务人对于金融机构所积欠之债务法律关系较为单纯，为使债务人得自主解决其债务，明定债务人对于金融机构因消费借贷、自用住宅借款、信用卡或现金卡契约而负债务之情形，采协商前置主义及申请之对象、协商者应遵循之程序、协商成立之要式要件、及法院审核程序并赋予执行名义。

（2）第二章更生程序（第42条至第79条）。旨在促进债务人自立更生，藉由强化法院之职权调查，将债务人之财产状况透明化，减轻其负担，降低债权人会议可决更生方案之条件，及法院之适时介入，得径为裁定认可更生法案，使债务人得于尽其能力清偿债务后免责，而获重生之机会。

（3）第三章清算程序（第80条至第145条）则为鼓励债务人努力更生，迅速处理分配应属清算财团之财产予债权人，就应属清算财团之财产，以固定主义为原则，兼采膨胀主义[13]，并于法院裁定终止或终结清算程序后，迅予债务人免责及复权。而为避免债务人滥用此制度，产生道德危机，并予严谨之限制。[14]

（三）立法检讨

1．任意双轨制之疑虑

台湾地区双轨制之设计，较接近于美、日之立法。[15]不过，完全任由债务人得在更生程序与清算程序为选择，在美国过去之实证经验上，往往出现债务人多倾向于选择清算程序以迅速获得免责之现象。有鉴于此，在更生程序与清算程序间之选择，亦必须为一定之限制，或使清算程序之免责可能予以严格化，以避免滥用。[16]

事实上，当初立法时“行政院”曾建议于第81条加入“债务人财力测试”之设计，可惜最终三读条文并未采纳。其建议条文为：“Ⅰ．债务人于法院裁定开始更生程序或许可和解或宣告破产前，得向法院声请清算；债权人纵为一人，债务人亦得为声请。Ⅱ．债务人向法院声请清算前二年内之收入总额扣除自己及依法应受其扶养者所必要生活费用之数额达无担保或无优先权之债务总额百分之二十者，除债务人未来无工作能力或无固定收入外，法院应驳回债务人清算之声请。Ⅲ．债务人有前项法院应驳回其清算声请之情事者，经债务人同意，以其清算之申请视为申请更生。”依其说明可知，“2005年美国修正破产法之目的之一，即为避免破产制度被滥用，其具体之规定即为提高适用清算程序之门槛，债务人申请清算程序需经财力测试，未通过该门槛测试者，则被认定为滥用破产，法官将予以驳回清算声请或径予裁定适用更生程序，藉此防止有固定收入之受薪者，藉由清算程序免除债务，以适度保障债权人权益。爰建议参照美国实施破产法之经验纳入申请清算程序之门槛机制。”

2．裁判外债务清理程序之配套措施尚不完备

要求债务人在进行法院之债务清理程序以前，先进行法院外之协商或咨询程序，乃晚近其他重要先进国家立法之趋势，盖法院外之债务清理协商不论是对债权人、债务人或国家而言，均为较经济便宜之程序，亦能促使债务人为重建经济生活，主动地采取必要之努力。亦即，裁判外债务清理程序如能发挥机能，不仅可以减轻法院之负担，节省债务人之花费，并可加速债权人之受偿，惟此项机能之发挥必须以可能促成债务清理之合意为前提。因此，倘未充实裁判外程序之适切担当机关或人员，或不可期待债权人在程序上协力或强制其参与程序之机制，径行采取裁判外债务清理程序，不但可能延滞债务人之更生，而且将会增添关系人之不必要劳费上负担。[17]

此外，“行政院”曾参考美国《破产法》，建议于第3条增订信用咨询制度（creditcounseling）。[18]不过，就协商前置事件而言，是否有再另行进行信用咨询之必要，此是否会增加债务人之负担，能提供信用咨询之单位、处所为何及其收费标准为何，均值斟酌。最后，此项建议并未获立法通过。其实，信用咨询程序宜与法院外之协商程序为适当整合。此一方面可提供债务人信用咨询，另一方面又可同时进行债务协商，以简化前置程序。如能促成协商成立，亦得减轻法院之负担。[19]

五、中国大陆法制引入个人破产制度之展望

（一）中国大陆之特殊经济结构

由于中国大陆社会主义之经济体系，初始于1986年颁布的第一部破产法，当时系出于“政策性”之考虑，是以破产主体仅限定于“国有企业”，其后，随着经济发展，1991年《民事诉讼法》始将破产主体扩大及于“企业法人”。然而，由于“市场经济之结构尚未完善”、“物权制度之不完备”，[20]以及中国的特殊国情，尤其是“个人商业信用的现状”等因素，破产法虽于2006年进行大幅度之改革，但其破产主体仅限定于“企业法人”，仍然将“非法人组织”及“自然人”排除在破产主体之外，显然，这削弱了破产法的完整性。[21]

（二）引入个人破产制度之疑虑

对于中国大陆地区是否应引入“个人破产制度”，当初将“自然人”排除破产法适用的最大原因，即系认为“个人破产制度”入法的时机尚未成熟。盖实施“个人破产制度”的前提是，国家具有比较“完备的个人财产登记制度”和“良好的社会信用环境”，而目前中国于这方面的制度还不完善，此种情形下，自然人可以隐匿、转移财产逃避债务，如此将造成债务人借破产为名而逃避债务。

然而，上开之疑虑固然成立，但从另一方面说，即使没有破产制度，自然人也大量存在隐匿财产的行为，“破产”与“隐匿财产”没有必然性联系，况且，以企业法人而言，固然其隐匿财产、逃避债务的便利性可能较自然人困难，但这并不等于说法人就不存在隐匿财产的行为，实际上，就逃债的可能性而言，两类主体难分伯仲，如何防止债务人假破产真逃债，此为法律设计与执行的问题，任何法律在执行层面均有其一定之困难性，世界各国亦同样存在恶意逃债的行为，但法律执行的难度并不能成为不制定这个法律的理由。

破产制度是人类文明进步的产物，是适应市场经济要求的制度，个人破产制度确实可能会给社会带来一定的震荡，产生一些消极的不当后果，但不能仅因这些消极的后果而因噎废食，破产制度本身同时也能为社会带来积极的正面效果。[22]是以，现阶段实应正视个人破产制度之必要性，与其坐等时机成熟，不如起身从基础构建，并加速相关配套措施之完善。[23]

（三）引入个人破产制度之必要性及迫切性

1．市场主体地位平等之考虑

从经济史的角度来看，个人破产本是所有破产法的起源，而企业法人的破产，只不过是个人破产基础的延伸。事实上，在发达国家的司法实践中，个人破产也一直占绝对比例。以美国为例，2000年美国破产案件约130万件，其中个人破产案件高达120万件。私法的重要精神之一就是主体平等，在市场经济活动中，一切主体都平等地拥有享有权利、承担义务的机会，在面临困境时，也应该获得同等的救济。无论是企业法人，还是非企业法人，无论是商事自然人，还是一般自然人，在理论上，他们都应平等地适用破产程序。[24]

2．稳定市场、维护经济秩序之考虑

随着私营经济的大量产生，信贷消费的普及，个人资产出现严重资不抵债的情况已不在少数，然而由于这些主体不具备破产能力，债权人只能通过诉讼程序解决，可当法院对此类案件进行执行时，又会由于债务人自身的偿还能力导致执行不能。司法已无法实现人民心中的正义，反而成为经济和社会不安定的因素。

再者，市场是一个环环相扣的机制，各市场主体间紧密联系相互依赖，放任一些具备破产原因的主体继续参加市场运营，只会造成市场秩序混乱，影响其他主体的正常经营，倒不如建立一套完善的退场机制，反可维护经济秩序。

5．现实社会发展之需要

中国大陆近年来消费信贷的情形已与日俱增。车贷、房贷以及近年兴起的信用卡消费，使信贷消费急剧膨胀，信贷消费之模式虽然大幅度提升人们的消费能力，但也提高了普通家庭的负债率。依据中国社会科学院的一项统计显示，北京、上海两大城市的居民家庭整体负债率已高于欧美家庭。北京的家庭债务比例高达122％，超过了2003年美国家庭债务的比例115％，上海、青岛、杭州、深圳、宁波等城市家庭债务比例分别达到155％、95％、91％、85％、79％。中国年轻人中，有57％的人表示“敢用明天的钱”，48％的人不为自己成为“负翁”担忧。有统计数字表明，1998年以前，个人消费贷款还是零，而2004年底，这个数字为2万亿元，占整个金融贷款的10％。[25]在这种情况下，市场经济的风险及不确定性，将使个人破产制度之议题愈显急迫。

4．与国际社会接轨之需要

随着国际经济交往日趋密切，各国立法不得不考虑本国法的域外效力及外国法的承认与执行问题。而在市场经济法律体系中，破产法更是极为重要的部分，破产法上甚至已有地区统一破产法出现和订立国际统一破产法的趋势。以现今世界主要国家之破产法体系观之，均就个人破产制度有所规范，倘若中国仍未建立个人破产制度，则不管是在我国境内的外国自然人还是在外国境内的我国自然人，当具备破产原因时，其处理程序则会发生很多的矛盾冲突，势必造成破产司法上的许多冲突，对中国在世界经济中之发展实属不利。[26]

（四）引入个人破产制度之立法设计

1．考虑城乡结构性差异

中国是城乡二元结构，城乡差异非常大，以现今而言，多数农民收入还不高，如果强行在农村推行个人破产制度，将可能形成大量的“自动破产”农民。[27]然而许多大、中城市消费信用的交易模式已十分普遍，已具有一定规范个人破产制度之条件，是以，推行个人破产制度宜采用“逐步推展”的方式，以兼顾城乡间结构性之差异。

2．完善个人财产登记申报制度

法人财产的流转具有公开的特点，其财产范围较容易确定，各国法律对法人的财产登记、申报制度亦有详尽的规定，相较之下，自然人由于和家庭联系过密，清查自然人财产的难度较大，所以，如欠缺相关制度掌握自然人财产的变化，自然人利用破产制度来逃避债务的风险即大幅增加。因此，通过个人财产登记申报制度，能够划清个人财产与家庭财产的界限，使得破产管理人能够迅速、清楚地管理破产人的财产，也可以在一定程度上防止破产人通过非法手段隐匿、转移财产。

3．完善个人财务信用征信体系

征信体系是现代金融体系运行的基石，是金融稳定的基础。其主要功能是促进企业和个人积累信用记录，帮助商业银行防范信用风险，保持金融稳定，促进金融发展。近年来，消费者提前消费的意识已日益普及，如无适当的把关机制，即可能造个人破产之情形大幅增加，亦造成社会问题，此时如能完善个人财务信用之征信体系，则在消费者利用银行信贷之初，银行或提供商为了减轻风险，保证这部分借贷资产不会变成不良资产，就会在业务开始时对借贷者进行严格的信用审查，包括对个人数据的审查、以前的银行信用记录，社会信用等方面的综合考察，排除信用不良之消费者。因此，完善建立个人信用制度，使个人信用记录和财产处在监控中，培养个人的责任意识，亦为建立个人破产制度提供了一个基本条件。[28]

4．防止恶意逃债的制度设计

立法上设立个人破产制度目的一方面是平等的满足债权人的利益，另一方面则是要保护诚信的债务人，为债务人提供了一次摆脱债务缠身的合法选择，给他们再生的机会，并不是给恶意逃债者“保护伞”。[29]是以，于个人破产制度之设计上，即须有完善防止恶意逃债之措施，如破产犯罪的惩罚制度、严格破产免责制度、制定事后监督制度等，以达到威吓之作用，避免个人破产制度遭到滥用。

（五）小结

综上，从各方面之分析，确实个人破产制度于中国大陆地区已完全有发展之合理性，然而因中国大陆地区实行社会主义的背景，要跨入自由市场经济，无论是在法制度的设计上亦或是人民的观念接受度均存有一定难度之磨合期，再加上城乡结构的严重差异，更使得中国在个人破产制度的推动上更添难度，本文尝试从各方面分析，期能就未来中国个人破产制度的增修作一比较参考，以使整体之市场退出机制更加完善。

注释:*陈明珠，台湾地区翰霖律师事务所律师。

Lawyer，HanLinLawFirmofTaiwanArea

[1]在英国历史上，bankrupt与insolvency的使用是有区别的。1571至1861年间，英国实行商人破产主义，对不能清偿债务的商人，使用bankrupt，含有惩罚和蔑视之意；而对其他诸如医生、神职人员、地主、律师等士绅，则使用insolvency，该词没有贬义的味道。《牛津法律指南》对bankrupt的解释是指具有完整还债程序或制度下的破产，对insolvency的解释是指无力偿还全部债务的状态，无力偿还债务本身并无法律后果。英国1986年以前的破产立法称为“BankruptAct”，1986年改称为“InsolvencyLaw”（该法在香港被译作无力偿债法），立法用语的变化，反映了破产法救助债务人特别是拯救陷入困境的企业的新任务。德国1994年以前的破产法用的也是“Konkurs（bankrupt）”一词，而1994年的新破产法则改用“Insolvenz（Insolvency）”。另外，由于社会文化和法律历史发展的不同，在不同国家bankrupt和insolvency也会有不同的用法，例如在澳大利亚，自然人破产程序与公司破产程序有着各自不同的发展历程，前者被称为“bankrupt”，后者被称为“insolvency”。参见李曙光：《破产的概念》，《法制日报》2007年01月16日，第11版。

[2]参酌联合国债务清理法制立法指南（UNCITRAL），LegislativeGuideonInsolvencyLaw，1（2004）：debtorisgenerallyunabletopayitsdebtsastheymatureorwhenitsliabilitiesexceedthevalueofitsassets．[3]实际上，“破产”仅仅指的是债务人不能清偿到期债务这样一种事实状态，而在现实社会当中，对于这种事实状态有不同的处理方式。

[4]依据金管会之规定，“债务协商机制”系属临时过渡措施，该机制已在2006年12月31日停止运作。惟利用该机制而达成之还款方案仍不因此失效，债务人仍应按时还款。

[5]参自李曙光：《破产法的目标》，《法制日报》2007年3月24日，第11版。

[6]李礼仲：《建构我国消费者债务清理法制之刍议》，2007年1月，来源：台湾“国家”政策研究基金会。

[7]清算曾经在很长一段时间内被作为处理无偿付能力债务人的唯一方法，但近三十年来，经济学和法学的发展对此提出了质疑，即一债务人可能不会很快或立即丧失偿付能力，债务人丧失偿付能力有一个渐进过程，通过一定的对债务人偿付能力状况的预警制度和反财务危机手段，或许债务人就会避免被清算。而企业重组和拯救制度就是这样的方法。当然，它的前提是企业重组和拯救最终使债权人得到的利益比清算制度要多。参李曙光：《何谓破产清算？》《法制日报》2007年1月30日。

[8]王志诚：《从日本个人债务清理法制论<消费者债务清理条例>之立法得失》，《台湾本土法学杂志》（台湾）2008年1月第102期，第118—142页。

[9]徐汉堂：《债务清理法制之研究》，硕士学位论文，台湾大学法律学研究所，2007年，第11—15页。

[10]台湾地区之《公司法》重整规定（《公司法》§282）系针对“公开发行股票或公司债之公司”始有适用，属于破产法之特别规定地位。

[11]为全盘改革债务清理法制，台湾地区“司法院”于2007年1月30日公布了《债务清理法草案》，目的在取代现行《破产法》，并在其第4章增加大型公司220重整之规定，而作为债务清理法制之一般规定（亦即就自然人、非自然人、重建型程序、清算型程序之债务清理法制，进行全面性之研拟与建立）。事实上，非自然人之债务清理法制，原系委由公司法之主管机关“经济部”提出相关立法，“经济部”为使公司破产退场与重整更生之法制单一化，自2005年起加紧研拟《公司重整破产法草案》。然而因其后草案之研拟进度未如预期，反而“司法院”之《债务清理法草案》已于2007年1月正式对外发表征询意见，双方嗣于同年2月达成协议，有关公司重整破产之相关规定，亦由法院研修中之债务清理法修正草案一并规定。

[12]第13条：“债务人依本条例声请更生或清算者，债权人不得依破产法规定声请宣告债务人破产。”

[13]第99条：“法院于裁定开始清算程序后一个月内，得依债务人之声请或依职权，审酌债务人之生活状况、清算财团财产之种类及数额、债务人可预见之收入及其他情事，以裁定扩张不属于清算财团财产之范围。”

[14]王志诚：《清算型债务清理制度之解构——以消费者债务清理条例之清算机制为中心》，《月旦法学》（台湾）第150期（2007年11月），第38页。

[15]不同于德国，台湾地区之消费者债务清理条例比较接近美、日之立法方式，亦即“更生与清算”双轨制，由债务人予以选择，适合其进行之程序。参自沈冠伶：《消费者债务清理制度之研究——从德国法之发展评析<消费者债务清理条例>》，《台北大学法学论丛》（台湾）2007年9月，第63期，第138—143页。

[16]《由美国破产法看台湾<消费者债务清理条例>》，《一银产经信息》（台湾），2006年04月号，第49—50页。

[17]许士宦：《消费者债务清理之协商、更生与清算程序》，《台湾本土法学杂志》（台湾）第102期特刊（2008年1月），第32—33页。

[18]郭兵：《美国破产法律制度》，《人民司法》1999年第5期，第50—53页。

[19]沈冠伶：《消费者债务清理制度之研究——从德国法之发展评析<消费者债务清理条例>》，第156—173页。

[20]中国大陆由于曾长期实行计划经济，个人不被视为独立的市场经济主体，无“产”可言，也就无“破产”一说，亦即个人破产制度能够确立和存在之基本条件，即确立个人财产之存在，并设置一套完备的物权制度予以规定和保护。如此，在债务人需要破产清算时，才能明确区分何谓“自己财产”，以界定破产财产的范围和破产债权的范围，依法将财产进行拍卖、抵偿、予以分配清偿债权。

[21]彭兴庭：《新破产法实施，个人破产何去何从？》，见《中国经济时报》2007年6月7日。

[22]汪世虎、李刚：《自然人破产能力研究》，见《现代法学》1999年第6期，第39—41页。

[23]蔡八弟：《中国“负翁”大量涌现个人破产立法在交锋中徘徊》，见《中国经济周刊》2005年11月第43期，第30—32页。

[24]《平等适用破产程序是个人权利》，见《中华工商时报》2007年06月06日。

[25]李郁：《个人破产法离我们还有多远》，见《法制日报》2005年06月29日。

[26]蔡八弟：《负翁族大量涌现、个人破产需立法》，见《中国经济周刊》2005年10月第42期，第32—33页。

债务管理论文篇（2）

【正文】

引言

我国政府向来重视对于金融风险的控制，但是对于政府财政风险，特别是乡级政府债务的法律控制一直都不够重视。目前我国乡级政府债务状况不容乐观，特别是2004年“两会”后，许多省区纷纷宣布：争取两三年内全部取消农业税。但也有许多专家表示担忧。担心取消或降低农业税，地方财政收入将出现缺口，基层政权运转发生困难。这些问题急需通过法律的调整来解决。

正文

一．我国乡级政府债务现状

对于乡级政府债务的具体数额，现有的资料只提供了一些零星的数据，如：一般预算赤字县二一年共计七百三十一个，赤字面为百分之三十五点六；全国乡镇政府负债总额为二千二百万元等。但是，这些数据显然是不够全面和真实的。有人估计，我国目前仅乡级政府债务达2000－4000亿元。过去这些债务还可以通过向农民集资摊派逐年偿还，农村税费改革后不能随便向农民集资摊派，而其中相当部分的债务是欠农民的，如“两金”欠款等，因此乡级政府债务问题如果不能得到妥善解决，势必影响农村的稳定。

二．乡级政府债务状况恶化的危害

1、债务严重加重了农民负担。

如果说农民负担过重起初是因为机构和人员膨胀引起的，那么现在，农民负担虽有中央三令五申，但仍有增无减，则是债务危机所致。监利县柘木乡1997年因提早征收农民负担，导致一农民服毒自杀，中央领导严令查处责任人，乡党委书记、乡长被撤销党内外一切职务，直接责任人被判三年。但1997--1999年，监利县仍无视中央减轻农民负担的三令五申，每年加重农民负担2亿元，人均200元，农民苦不堪言。尽管如此，监利县的乡级政府债务依然有增无减。

2、债务导致乡村干部队伍素质降低。

由于债务危机使乡村两级组织失去了存在的经济基础，其职能也萎缩。现在很多村找不到像样的人当村长、村支书，很多乡干部提出辞职，县长的“含金量”也大大降低了。内陆地区的很多村没有积累只有债务，村长选出来了但一般都不愿干，愿干的一般只有两种人：一种是想收回债款的人，一种是有黑社会势力背景的人，在这两种人中，后一种人多被乡领导任用。这使得乡村干部和地痞流氓的结合成为乡村干部队伍结构演化的一种趋势。

3、县级政权面临危机

在内陆的县一级，财政收入的70%以上来自农民负担，由于农村债务的影响，县级财政的预算收入根本不可能实现。内陆许多县级政府为保运转挪用社保资金、专项基金、项目专款、变卖国有资产是十分普遍的现象。乡村截留县级财政收入，必然导致本不堪重负的工业企业雪上加霜，进一步加剧了县域经济的萎缩，财政进一步恶化，失业进一步上升，这样必然会形成经济和社会的恶性循环。

过去，县域工业和城镇居民的问题主要靠农村和农民输血解决，才保证了社会稳定。现在农村和农民不仅无血可输了，而且还是一个充满危机的地方和群体。县级政府实际上是坐到了火山口上。

4、农村市场进一步萎缩，通货紧缩进一步加剧

从宏观而言，财富向少数发达地区、少数人集中，大多数地方和大多数人相对贫困化；从微观而言，少数人又通过高利贷和权力的结合，再次集中财富，使更多的人陷入绝对贫困，连最后的保障--土地也将失去。我们既没有解决农民负担过重的问题，也没有找到增加农民收入的有效途径，在农村有绝大部分农户的现金收入不够缴税费和学生的学费，有不少农民一件衣服穿几年、几代人。农民没有钱消费，再好的拉动内需的措施都是难以起到作用。

三．对于乡级政府债务风险的法律控制的改革建议

目前我国财政法上对于乡级政府债务风险的控制相当有限，《中华人民共和国预算法》中虽然也将乡级政府的预算纳入了法律控制的范围，但是实践中难以得到真正的贯彻执行。真正严格执行预算并每年交乡人民代表大会审批的乡政府非常少，而且即使是执行了预算的乡政府在实践中也经常无限制地追加预算。细化并增强对于乡政府的债务风险的法律控制显得相当紧迫。

实际上，只要乡级政府的财权和事权还结合在一起，乡级政府的债务风险就难以得到有效控制。为此，建议干脆取消乡级财政，把财权收到县一级，乡政府只保留事权。把乡级政府变为县级政府的派出机构，即改设为乡公所或办事处，不具有独立的财权，只负责完成县级政府委托的基层农村的公共管理事务。取消乡级财政后，原乡政府的工作人员全部裁减，原由乡级政府承担的事务全部由县级政府统一规划、统一安排，所需经费由县财政预算列支。乡镇的所有政府收入统一体现到县财政，派员和派出机构的一切费用以及公共品的支出也由县财政提供，由此形成的县级财政预算缺口，由中央和省级等各级转移支付解决。此外，对于经济不发达地区和贫困地区，为解决农村义务教育而存在的巨大预算缺口，也可考虑允许由省级财政发行教育公债来弥补。地方公共物品统一由县政府规划并由县政府各部门具体提供，比如各乡道路，由县交通局统一规划并组织修建。

结论

分离乡政府的财权与事权，这种做法可能过于激进，但这也是解决乡级政府债务风险最彻底的办法。当然，这种想法可能太不成熟。因为这不仅仅涉及到财政法的重大修改，而且还涉及到我国政府结构体制的变革。本文在此仅仅是做出初步的建议，对此将来还应当进行更深入的探讨。

【参考资料】

债务管理论文篇（3）

（一）资产组合的分散风险效用分析资产组合指的是CDO在对风险资产进行重组时将各个债权组合成一个整体的资产池，从而分散资产的信用风险。CDO的资产池可以容纳各种类型的资产，甚至可以将原始的CDO进行打包和其他CDO资产组成多次合成的CDO，不断伸长CDO衍生链条。张维（2007）利用“最优契约组”的原理为CDO在银行体系内建立了一个理论模型，论证了多银行贷款合成CDO资产池可以分散信用风险。其结论为：单个银行贷款资金占所有银行的组合贷款比例越小，整个银行体系的风险也就越小。CDO这类的信用衍生品就是为了将单个银行资产转移到资产池中，以此来降低资产池的整体风险。资产组合分担风险的原理主要在于降低资产之间的相关性。信用衍生品市场中的相关性与大多数金融市场的相关性大有不同，在信用衍生品中的相关性并不是指代价格变动的相关性，而是指资产池中违约事件的相关性。因为多个相关性较弱的违约事件同时发生的概率比多个相关性较强的违约事件同时发生的概率低，所以当资产池中的资产组合相关性降低时，资产组合的信用风险也会降低。以次贷危机为例，当时美国很多银行都向其他金融机构手中发放一种与住房抵押支持证券（ResidentialMortgage-BackedSecurities,RMBS）挂钩的合成式CDO，通过这样的方式可以使得银行更加大胆地发放次级房屋抵押贷款，将大量的高风险次级按揭贷款从资产负债表中消去，在将违约风险转移的同时实现利益最大化。这就会让银行减少在评估风险中投入的成本，银行会不断地为购房者提供贷款，从而使得CDO资产池中的资产相关性太高，信用风险涉及面不断扩大。在危机爆发之后，银行资金流动性开始下降，银行间贷款的利率上升。这一系列的后果会放大危机的影响，银行体系在这样的环境下会趋于萧条，进而波及到实体经济。对次贷危机的反思可以看出，银行在CDO资产池中加入了大量次级贷款提高了资产组合的相关性，使得信用风险无法在体系中进行有效转移，最终引起了银行业萧条。所以在CDO设计之中，对资产组合的设计是提高银行抗风险能力的重要条件。

（二）风险隔离的运作方式分析CDO是发起人通过一个中介机构SPV进行发行，这家中介机构为银行提供了一道安全屏障，起到了风险隔离的作用。SPV在CDO运作过程中收取出售资产池获得的收入，将其中大部分支付给发起CDO的银行。与此同时，发起银行收回资产池中的资金时将金额转入SPV的账户，待该部分贷款到期后又由SPV将这些资金连本带息转入CDO投资者的账户，从而使得多方得利。在整个CDO运作过程中，发起人实现了“真实销售”，将自身的风险资产进行剥离，这部分资产转移到SPV资产池后，SPV就在发起人与债权人之间建立起了一道安全的屏障。若发起CDO的银行遭受严重违约而破产，债权人对该银行进行挤兑时也无法追溯其转移到SPV资产池中的资产。有了这样一道屏障，CDO才起到了提高银行风险管理能力的作用。因为受到了法律的严格管制，SPV运营的业务非常单一，除了证券化资产外不能再拥有其他资产或负债。所以这家公司可以是一家“空壳”公司，可以没有雇员，甚至为了合法避税，公司还可以在离岸中心进行注册。

（三）信用增级的原理分析信用增级指将CDO资产池按照信用级别高低分为股权档、中间档和优级档，为风险爆发提供缓冲余地。在SPV对CDO资产池进行打包出售时，先由信用评级机构为资产池中的贷款进行评级。评级公司根据每笔贷款的回收率、回收时间等关键参数进行信用级别的评定。在最后打包出售时将资产池根据信用级别从低到高依次分为股权档、中间档和优级档，信用级别越高的收益越低。一般情况下，为了缓冲投资者可能遭受的信用风险，发起银行会自己持有股权档的资产。当这部分级别最低的证券遭遇信用风险时，银行将首先承担大部分损失来保护投资者的利益，而更高信用级别资产面临的信用风险则被银行转移到了投资者身上。在信用增级的机制下，投资者可以根据自身的风险偏好以及对于资产市场价值的判断进行购买。信用增级这一分担机制既有利于银行转移自身的风险资产，又有利于满足不同风险偏好投资者的投资需求，提供了一条新的收益渠道。尽管这三大风险分担机制具有巨大的作用，但真正在CDO围绕这三大分担机制进行设计时也会出现缺陷，下文就可能会产生的缺陷进行论证检验。

二、CDO设计因素对银行风险管理能力影响的分析

CDO三大分担机制都有其对应的内在设计缺陷，每一种缺陷都可能对银行的风险管理产生负面作用。其主要缺陷在于如下几个问题。

（一）CDO衍生链条过长的设计缺陷随着资产证券化的不断发展，CDO的结构也越来越复杂，中间涉及到的资产组合也越来越丰富。随着借款人与CDO投资者的距离不断拉长，这样的超长信用链条会加大风险估计的难度，对银行的稳定产生负面影响。以二次合成的CDO为例，所谓的二次合成的CDO就是建立在CDO基础上的CDO，这种类型的组合资产比单层的CDO风险更大，对违约概率的控制更加困难。从图2可以看出二次合成CDO的结构。因为投资股权档面临的风险太高，优级档又往往无法为风险偏好者提供足够的杠杆收益，所以很多投资者的投资目标为中间档CDO。为了对比二次CDO与单层CDO的风险差异，假设上图包含3个内部CDO的二次合成CDO的股权档与中间档各自可以承担2个单位的损失，当整个二次合成CDO受到4个单位的损失时，这4个单位在内部CDO中的损失分布可以分为以下两种类型：在类型1中，四个单位的损失全部集中在CDO3中，这就造成了中间档的投资者将会受到巨大损失，当投资者资金紧张，无法为银行提供信用保护时，整个银行体系就会出现巨大的波动，甚至会导致挤兑。在类型2中，4个单位的损失分散到了各个内部CDO中，中间档CDO的投资者不会遭受到任何损失。从以上的案例可以看出，一次CDO损失的大小只取决于资产池损失的数量，而结构更加复杂的多次合成CDO还受到了损失分布的影响，所以多次合成CDO的风险大小更加难以计量，运作的程序更加复杂。当发行方无法控制资产池的违约风险时，CDO的衍生链条过长会给银行带来更多的风险与不确定性。一旦这部分信用风险大规模爆发，CDO也能成为风险蔓延的导火索。

（二）CDO信用评级机制的设计缺陷在CDO这类信用衍生品诞生之前，银行无法将自身的风险资产进行转移，只能独自承担其中的违约风险，所以银行会对每一笔贷款的申请人进行仔细评估。在这一过程中，银行会根据贷款人的以往信用记录以及财务状况判断能否将资金放出。当银行严格审核贷款人的申请资格时，风险资产的违约概率较低，有效地控制了银行风险，但是这样会限制银行的收益。CDO出现之后，银行拥有了SPV这一道风险隔离屏障，就可以利用CDO等信用衍生品将信用风险转移，快速收回流动资金。同时，为了提高自身的收益率，银行会扩大放贷规模，降低发放贷款的门槛，从而减少对贷款人的监督成本，这就会增加整个银行业的信用风险。当越来越多的次级贷款被银行发放，大量不良资产会转移到SPV资产池中。因为CDO拥有三大风险分担机制，所以信用评级机构倾向于提高CDO中各类资产的信用级别。CDO投资者在信息不对称的条件下只能根据资产的信用级别做出投资的判断，在这样的环境下，投资者可能会因为无法收回投资成本而选择放弃CDO这一条投资渠道，进而影响到银行的风险管理能力。所以设立SPV进行风险隔离的同时必须建立严格的监管机制，不能让大量的高风险证券流入金融市场。

（三）CDO信用分档比例的设计缺陷合成型CDO的分层一般分为优级档、中间档和股权档，当发生信用违约时，首先由股权档投资者承担所有损失，当这部分损失殆尽后再依次波及到中间档和股权档投资者,我国发行过的类似的CDO，开元与工元分层设计形式如表1所示。我国发行的06开元和07工元的分层与CDO的三级分档一致，由于股权档（次级债券）的损失概率较大，通常是银行自行将这一层的CDO购回，作为内部担保。从表1可以看出，股权档与中间档（B级债券）的比例很小，所以这两层对于信用风险的缓冲作用是有限的，银行自身承担的担保风险很低。与此同时，评级机构在对CDO进行信用评级时往往只能进行数据建模分析来判断资产的信用级别，而CDO又是一种结构极为复杂的信用衍生品，这种评级方式可能会产生误差而提高次级贷款的信用级别。在这样一种信息不对称的条件下，银行会扩大对风险收益的要求，减少对债务人的监督，从而导致违约率上升。当出现一定规模的信用违约数量时，容易波及到优先档的投资者，一旦投资者无法承担损失，银行也将遭受到严重的损失，甚至导致储户挤兑。从以上的结论可以看出在CDO分层的过程中，应该增加股权档的比例，让银行自行承担更多的风险资产，这样就能使银行滥发贷款的现象减少。并且通过完善信用评级机制，使银行保持对债务人的监督，从而达到降低银行风险的目的。综上所述，CDO衍生链过长，资产池信用级别偏高与分档比例分配不当成为可能对银行风险管理能力产生负面影响的设计缺陷。在CDO的设计过程中需要对这些缺陷进行严格控制。

三、总结

自2005年起，我国就开始了信贷资产证券化的试点，规模一度不断扩张，证券化的资产池涉及到了基础设施、房地产、钢铁、水利等多个行业与部门，这也为风险资产的分散提供了有利的方法。但是，我国的CDO二级市场不够发达，流动性较低，这些关键因素都严重阻碍了CDO在我国的发展。我国现有的信用衍生品还过于单一，可以推出信用衍生品的机构还不多，这里一部分原因是我国目前国情还不适合大规模地推出信用衍生品，但是随着金融业不断地发展，我国信用衍生品的规模必将渐渐扩大。为了分散银行体系的信用风险，我国在发展信用衍生品业务的过程应该按照如下的方式进行：

（一）逐步展开信用衍生品交易推进信用衍生品的发展需要大量人才和技术的支持，目前我国推出的两种信用风险缓释工具还是属于结构最为简单的信用衍生品，随着衍生工具的不断成熟，各种复杂的信用衍生品也会出现，关于衍生品定价和风险控制等技术难题需要很多高级管理人才去解决。我国必须做好相关人才的储备才能应对信用衍生品可能造成的一系列问题。此外，在逐步推进信用衍生品发展的过程中可以先设立几个试点地区，为这几个实验区开放特殊账户，这个特殊账户中的资金不能随意流动到境内账户中。监管部门可以率先批准这几个试点地区展开信用衍生品的交易，当试点地区总结出如何利用信用衍生品来促进经济平稳增长的经验时，再慢慢放开金融管制，将经验传播到其他地区，从而减少大规模推进信用衍生工具发展的风险。当国内信用衍生品发展到一定程度，有能力运用这一工具进行风险防范或套期保值时，我国才可以开放境外资本进入国内信用衍生品市场，真正让信用衍生品市场走上国际化道路。

债务管理论文篇（4）

中图分类号：F2316 文献标识码：A

文章编号：1000176X（2014）02010206

一、引 言

改革开放三十多年，债务融资在我国社会融资中已占有越来越重要的地位。根据中国人民银行的统计数据，在间接债务融资方面，我国企业始终对银行信贷有很强的依赖性；而在直接债务融资方面，从2008年起，无论是绝对规模还是社会融资的相对占比，企业的债券市场一直都在超越股票市场。盈余管理也一直是公司财务和公司治理所关注的重要课题之一。经典的委托理论认为，债务契约具有治理作用，能够约束企业管理者的盈余管理行为，但债务契约本身又可能诱发管理者的盈余管理动机。由于企业债务契约的签订、债务融资的定价等在很大程度上都依赖于企业提供的财务会计信息及其所报告的企业盈利能力，因此，企业的债务契约与盈余管理必然地联系在一起。本文研究债务契约与盈余管理之间的相互关系，是对我国资本市场中盈余管理问题研究的丰富和补充，对保障债权人利益，提高公司治理水平，加强债务资本市场的监管等方面都具有重要的理论意义和现实意义。

二、文献综述

目前，有关债务契约与盈余管理之间关系的研究，主要是单独地研究债务契约对盈余管理的影响，或盈余管理对债务契约的影响。

（一）债务契约对盈余管理的影响

债务契约对盈余管理的影响，既有积极的一面，也有消极的一面。

在公司财务领域早期的研究中，债务被广泛地认为是解决委托问题的重要机制。早期经典研究理论认为债务的激励约束机制可以减少企业的债务成本。Jensen和Meckling指出，债务融资比例增加，则股权融资比例减少，经理所持股份占公司总股份的比例就会增加，经理挥霍的成本也就相应增大，因而这种侵占行为就会有所减轻，债务融资起到了减少成本的作用[1]。Jensen还指出债务的存在，迫使企业将现金用于还本付息，减少企业无效率的过度投资，对管理层自由现金流支出也起到硬约束作用[2]。实证研究也发现了债务的存在能够约束企业盈余管理行为的证据。例如，Chung等[3]和Lee等[4]分别在研究中发现债务融资与盈余管理的负相关关系。雷强也发现贷款规模与借款人的盈余管理活动存在显著的负相关关系[5]。

而另一方面，债务契约本身也可能诱发盈余管理行为。Healy 和Wahlen提出，盈余管理的动机主要包括：资本市场动机、契约动机和政治成本动机[6]。其中，与债务契约有关的资本市场动机是指企业为从银行、债券市场上进行融资而进行的盈余管理；契约动机就是Watts和Zimmerman提出的债务契约假说，该假说认为当企业的负债增加时，假定其他条件相同，企业管理层会通过会计方式来调节盈余[7]。此后许多研究文献对债务契约假说提供了经验证据支持[8-9-10-11]。这些研究发现，当企业为了避免违反债务契约条款或想提高其在债务谈判中的议价能力时，都会抬高盈利。

随着研究的深入，学者们认识到债务契约与盈余管理活动之间不一定存在单一的线性单调关系，需要根据债务融资的规模进行分析。例如，Ghosh和Moon研究债务融资水平和盈利质量的关系时发现：美国上市公司的盈利质量随债务增加先上升后下降[12]；薄澜等在研究我国上市公司的债务融资规模与盈余管理活动之间的关系时，也得到了相似的结论[13]。

（二）盈余管理对债务契约的影响

盈余管理之所以能够影响债务契约，是由于会计信息能够产生直接的经济结果[14]。从本质上说，会计的经济后果就是认为企业的会计信息及其变化能够影响管理者的决策、公司的价值和投资人的利益。企业进行盈余管理，无论出于何种动机，都有可能意味着企业当前无法满足契约的条件。被调整的盈利及其变动幅度，也反映了一定程度上企业的风险水平。在理性预期和有效市场的前提下，债权人必然会调整对企业的评估和预期，通过提高债务契约价格等手段来保障自身的利益。因此，就盈余管理对债务契约的影响而言，实证研究主要是检验盈余管理对债务契约价格的影响，即检验盈余管理对债务融资成本的影响。

对于盈余管理对债务融资成本产生何种影响，目前得到的研究结论并不一致。一部分研究发现，债权人针对企业的盈余管理活动会提高其债务融资成本，表明债权人能够识别企业的盈余管理行为。例如，Bharath 等调查商业银行时发现，针对有过多异常应计利润的公司，银行要求其支付更高的贷款利率[15]。Bharath等研究发现盈余管理严重的企业发行新债时，债券收益率的利差更高[16]。Prevost等研究发现用异常应计利润衡量的盈余管理提高了所有债券的价格，这种影响对于非投资级别的债券影响更加严重[17]。然而，由于市场并非是完美和有效的，在信息不完全或信息不对称的情况下，债权人很难真正做到对企业盈利信息的正确判断或预期。例如，Liu等在控制了不同的债务发行人和发行特征后发现，上市公司向上调整盈利降低了其债务融资成本，表明了债权人无法识别企业向上调整盈利的操纵行为[18]。

与多数研究把重点放在了债务契约与盈余管理之间的单向影响相比，本文的贡献主要是：第一，关注了债务契约与盈余管理的相互影响及其效果，使用联立方程进行研究，研究方法更为科学和严谨。第二，同时考察了债务契约与会计应计项目和真实交易操控的盈余管理之间的关系，对盈余管理的考察更为全面。

三、模型的构建与数据来源

（一）模型的设定

实证分析要关注两个问题：第一，债务契约如何影响企业的盈余管理活动，存在何种规律；第二，盈余管理对债务契约的价格产生了怎样的作用。对上述问题的解答，最适合的办法是建立联立方程组模型，找出债务契约与盈余管理的相互作用及效果。模型构建如下：

1债务契约对盈余管理的影响

在DAP、RM1和RM2模型中，解释变量负债率对盈余管理的影响，均呈现出非单调性。负债率（Debt）的系数均在1%的统计水平上显著为负，负债率平方（Debt2）的系数均在1%的统计水平上显著为正。结果表明，债务契约对企业的应计项目盈余管理和真实活动的盈余管理均具有双重的影响：一方面债务契约的存在能够限制盈余管理的发生；另一方面它又使管理者有动机管理盈余，两方面取决于企业的负债率。当企业负债率较低时，债务的增加能够减少企业粉饰盈利的行为；当企业负债率较高时，债务的增加进一步加剧了企业粉饰盈利的行为。

2盈余管理对债务契约的影响

在DAP、RM1和RM2模型中，解释变量盈余管理对债务融资成本具有显著的负效应。DAP、RM1和RM2的系数均在1%的统计水平上显著为负。结果显示，当企业通过会计应计项目和真实操控活动向上调整盈余时，都能够显著降低其债务融资成本。根据有效市场假说，一个比较公平合理的证券价格除了应该能够反映证券产品的投资价值以外，还应该能够随时反映影响投资者预期的其他各种因素。但企业的盈余管理是管理者通过会计操纵或者更隐蔽的销售、生产、费用等手段来改变盈利、获取异常收益，属于非公开并不能充分获取的信息，因此债权人很难及时对盈余管理信息作出反应。本文的实证检验结果也表明市场不能及时识别企业的盈余管理活动[22]。

（二）稳健性检验

稳健性检验，将样本按照最终控制人是否为国有公司，进行了分组检验。分组检验中，债务契约对盈余管理的非单调影响，在非国有控股公司中更显著；盈余管理对债务融资成本的显著性负效应，不因控制人性质而发生变化。稳健性检验的结论基本上仍旧支持原有结论。

六、结论与建议

通过构建联立方程来考察债务契约与盈余管理的相互关系，本文得到以下结论：首先，债务契约与盈余管理之间存在内生性问题，二者是相互影响的。其次，债务契约对盈余管理既有积极影响，又有消极影响：当企业债务融资规模较低时，债务契约违约风险较低，此时债务融资的治理效应占主导地位；当企业债务融资规模较高时，违反以会计信息为基础的债务契约的风险加大，管理层为避免违反债务契约而进行的盈余管理将占主导地位。最后，盈余管理对债务契约影响的检验结果表明，企业的盈余管理活动降低了其债务契约的价格；债权人不能及时并正确地解读控的盈利信息，故债权人的利益遭受损害。

根据上述结论，本文认为债权人应当加强对债务人企业事前和事后盈余信息的调查和监督：通过事前调查盈利信息控的程度，可以制定合理的价格和相应的债务契约条款来保障自身的利益；通过事后对盈余管理活动的监督，能够最大限度地发挥债务契约的治理作用，加强债务资本市场的监管。

本文研究样本选取的时间范围较短，因此对联立方程仅进行了混合截面回归。今后可扩大样本的时间跨度，考虑在面板数据的基础上研究债务契约与盈余管理的相互影响，来进一步验证本文所得到的研究结论。

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债务管理论文篇（5）

中图分类号：F112 文献标识码：A 文章编号：1006-0278（2013）05-068-01

一、现代西方理论中公债管理政策的内涵

一般来看，广义的公债管理是指政府决策当局和公债管理部门围绕公债运行所进行的决策、组织、规划、指导、监督和调节等一系列工作，具体内容不仅包括公债的发行、流通、使用和偿付，还包括管理体制、债券评级、反假防伪等诸多内容，管理对象既包括债务规模也包括债务结构。而狭义的公债管理仅指政府的债务管理机构对既定规模下的公债结构所进行的调整措施，相应地，管理对象仅指既定债务规模下的债务结构。与之相对应，广义的公债管理政策即我们通常所说的公债政策，它既包括公债规模的控制政策，也包括公债结构的调整政策。狭义的公债管理政策仅指后者，具体而言，即是指政府通过发行、偿还和调换等政策措施来调整公债的结构，以此来影响经济动向、实现既定经济目标的一种宏观经济政策。

二、资产组合理论与公债管理政策的有效性

公债管理是否可以成为政府用于调节经济的宏观经济政策，其基本前提在于公债结构的调整是否能够对实质经济变量产生影响，即公债管理政策的有效性问题。事实上，现代西方经济学家关于公债管理政策的研究主要集中在政策有效性问题的讨论上。20世纪中叶，Rolvh（1957）、Musgrave（1959）、Brownlee and Scott（1963）和托宾（1963）等经济学家发表了关于公债管理政策有效性的一系列文献。尤其是托宾发表的《论公债管理政策的原则》一文从资产组合和累积角度探讨了公债管理的经济效应，开创了现代公债管理政策研究之先河。

现代资产组合理论最初是由美国经济学家哈里·马科维茨于1952年创立的，他认为最佳投资组合应当是具有风险厌恶特征的投资者的无差异曲线和资产的有效边界线的交点。威廉·夏普则在此基础上建立了资本资产定价模型（cAPM），指出无风险资产收益率与有效率风险资产组合收益率之间的连线代表了各种风险偏好的投资者组合。根据上述理论，投资者在追求收益和厌恶风险的驱动下，会根据组合风险收益的变化调整资产组合的构成，进而会影响到市场均衡价格的形成。

三、公债管理政策有效性的争论

沿用托宾开创的组合分析方法，以后的许多经济学家都为探索公债管理政策的有效性付出了艰苦的努力，但所得出的结论却并非完全一致。斯科特（R.H.Scott，1965）在对金融资产的流动性进行研究后得出：公债平均期限的变化能够在一定程度上解释金融市场长短期利率的波动。但是，莫迪利亚尼和萨奇（FModigliani and H.Sutch，1967）在根据他们的生命周期假说理论进行实证分析后却发现，公债期限的调整对美国当时金融市场利率结构的影响是非常有限的。

弗里德曼（1978）在托宾等人研究的基础上建立了分析公债效应的组合平衡模型（mrffolio balance model），论证了如果调换后的公债与实物资本的替代性比调换前更差，那么这样的公债管理操作则可以促进实物资本需求的增加，从而导致“挤入效应”（crowd-ing-in effecl）。他的研究实质上是将托宾的理论进一步实证化、模型化，结论也与后者不谋而合。

罗里（V.V.Roley，1979）则从另一个角度建立了公债管理政策的研究模型。他将马科维茨的资产组合中的效用最大化思想和夏普的资本资产定价模型中多种证券均衡决定的方法应用于公债管理的组合模型中，利用拉格朗日方程推导出：公债管理对实物资本需求的影响取决于资本的方差和各种公债与资本的协方差。组合中的方差与协方差越大，投资的风险越大，此时投资者为降低风险就会减少对资本的需求，资本需求的下降直接降低了托宾的q值，从而对经济产生紧缩效应。政府可通过计算特定经济条件下资本的方差和各种公债与资本的协方差，确定不同的公债结构调整方案，根据需要选择扩张性的债务管理政策、紧缩性的债务管理政策和中性的债务管理政策。

几乎与公债管理政策的资产组合方法发展同时，以卢卡斯为首的经济学家将理性预期和时间一致性问题引入到公债管理，为公债管理政策开辟了新的方法。Persson等人（1987）和Bohn（1988）将理性预期和时间一致性理论应用于名义债券和指数化债券的分析；Bohn（1990）将时间一致性问题用于分析公债的币种结构；Broeck（1997）则将该理论运用于公债的所有者结构的分析。他们均得出了与卢卡斯等人相似的结论，即政府在进行公债管理时都会遇到时间一致性的问题，即在缺少充分承诺的情况下上述诸种公债结构调整政策均会趋于无效。

债务管理论文篇（6）

一、引文

我国债务重组准则的制定历经1998年、2001年和2006年三次变革，其核心是债务重组收益的确认标准，计入利润还是计入资本公积。1998年债务重组准则与2006年债务重组准则的内容可以说是基本上相同。而正是因为1998年债务重组准则成为上市公司操纵利润进行盈余管理的重要手段，招致强烈的批评，才进行了重大修改。那么，为什么2001年对债务重组准则作出重大修改后，在2006年债务重组准则中又基本上恢复了1998年债务重组准则最先的原貌呢？本文通过对我国债务重组准则三次变革的分析找到其中的主要原因。

二、1998年债务重组准则评析

（一）1998年债务重组准则的主要内容

1998年债务重组准则全面借鉴国际会计惯例，采用公允价值属性对债务人的抵债资产进行计量，抵债资产公允价值与账面价值之间的差额确认为资产处置收益，抵债资产公允价值与抵偿债务账面价值的差额确认为债务重组收益，计入当期营业外收入。

（二）1998年债务重组准则的评价

1998年债务重组准则引入公允价值概念，在我国会计准则体系建设过程中是第一次，在公允价值能够可靠取得的前提下有助于提高会计信息质量。另外，在债务重组中，债务人要对资产转让损益和债务重组损益分别确认，这将有助于会计信息使用者正确区分企业的经营成果和债务重组利得，从而全面了解债务重组对企业经营成果的实际影响。1998年的债务重组准则理论上是完善的，全面具体地规范了债务重组的会计核算，除一些细节与国际惯例稍有不同，实现了与国际会计惯例的基本趋同，对加强会计管理具有重要意义。

但是很多学者对1998年债务重组准则进行了批评。首先，当上市公司陷入困境时，由于债务重组收益计入当期利润，上市公司为了达到再融资、保住上市资格等目的可以利用债务重组进行盈余管理，提高会计利润，但这种纯粹规避证券市场监管的债务重组不考虑实质性改善公司的经营结构和公司治理，因此对公司不具备造血功能，不能真正实现债务重组的初衷。王跃堂（2000），俞乔、杜滨（2002），颜敏、王平心（2003）等的研究都表明1998年债务重组准则的规定为债务人企业滥用该准则进行盈余管理提供了前提条件。其次，在当时的历史条件下，我国市场经济处于初级阶段，而公允价值应用要求市场有相当的成熟程度，因此公允价值在当时的市场环境下不具备可操作性，主观性强，孙喜平（2000）、肖凌（2000）等的研究证明了这些结论。

三、2001年债务重组准则评析

（一）2001年债务重组准则修订的原因

财政部对1998年债务重组准则首先进行了肯定，指出1998年债务重组准则对企业债务重组的会计处理进行了规范，提高了会计信息质量；然后指出了执行中出现的问题，认为1998年准则引入了公允价值概念，而在当时的市场环境下，各种生产要素市场都不成熟，公允价值很难可靠计量，因此公允价值确定存在相当程度的主观随意性。另外，1998年准则规定债务重组收益计入营业外收入，给少数公司利用债务重组进行盈余管理创造了机会。为了解决1998年债务重组准则所带来的这些问题，财政部颁布了2001年债务重组准则，对1998年债务重组准则进行修订。

（二）2001年债务重组准则修订的主要内容

2001年债务重组准则规定，债务人清偿债务时如果采用非现金资产或债务转为资本方式，则债权人对于受让的非现金资产（或股权的）入账价值，应按照重组债权的账面价值进行计量。这种情况下，债权人就只需冲减该笔债权已计提的坏账准备，不确认债务重组损失。

总的来说，2001年债务重组准则进行了重大修订，放弃了公允价值的计量属性，扩大了债务重组的定义，将债务人的债务重组收益直接计入资本公积，不再计入当期利润，债权人按照其应收债权的账面价值对换入资产的价值进行确认。

（三）2001年债务重组准则的评价

从会计理论的角度来看，2001年债务重组准则不符合会计理论的要求。首先，从债务重组的定义来看，2001年债务重组准则规范范围更广，不再以债务人发生财务困难和债权人的让步为条件。实际上只有同时具备“债务人财务困难和债权人让步”两个必备条件的重组交易才有可能是实质上正常的交易，如果不同时具备这两个条件，则只能推断这种交易是债务人和债权人之间有其他特殊目的的交易行为，不是债务重组。两种性质完全不同的交易，必须要采用不同的会计处理进行区分对待。其次，2001年债务重组准则不再区分资产处置损益和债务重组损益，仅仅要求债务人将重组债务价值高于换出资产账面价值的差额直接计入资本公积。不对资产处置损益和债务重组损益进行区分，混淆了资本和利得的界限，不能正确区分企业的经营成果和债务重组利得，因为本质上讲资本公积具有资本的属性，收益与资本的增值有着本质的不同，债务重组收益不是资本的增值。最后，2001年债务重组准则放弃了公允价值，实际上放弃公允价值并不能从根本上解决上市公司的利润操纵问题，公允价值只不过是利润操纵的工具而已。

很多学者对2001年债务重组准则的修改进行了积极的评价，认为把债务重组收益直接计入资本公积而不是利润，适应了我国当时特定的市场环境，有效地遏制了上市公司利用债务重组来进行盈余管理的行为，对我国证券市场的健康发展有积极的促进作用。如葛家澍（2003），谢德仁、樊鹏、卢婧（2005），罗炜、王永和吴联生（2008）等。

尽管现有文献大多对2001年债务重组准则的修订进行了积极的评价，但笔者认为，它实际是准则制定过程中由于准则制定者观念错误所发生的一种倒退，使2001年债务重组准则不适当地扮演了证券市场监管的角色。正如财政部在阐述2001年准则修订原因时所述，把1998年债务重组准则实施所出现的不良后果揽在了自己身上。在学界和舆论的压力下，准则制定者搞错了自己在证券市场的角色，错误地承担了本不属于自己承担的证券市场监管的角色。

四、2006年债务重组准则评析

（一）2006年债务重组准则修订的主要内容

2006年债务重组准则与2001年债务重组准则相比，在债务重组的定义、债务重组的方式、计量属性和债务重组收益等方面出现重大变化，与1998年债务重组准则相比，仅仅在某些细微之处存在差异，基本上是对2001年债务重组准则修订的否定，又重新回到了1998年债务重组准则的规范上。经过6年的实践之后，2006年债务重组准则再次实现了与国际会计惯例的趋同。

（二）2006年债务重组准则修订的评价

对于2006年最新修订的债务重组，有学者运用规范研究的方法对债务重组准则修订的必要性从积极方面进行了论证，认为新准则推出具有历史的必然性，新的环境能够制约新准则的滥用，如王建刚、朱金一（2006）、严红梅、闫孜冰（2006）、刘泉军、张政伟（2006）等。实证研究的文献基本上得出了和1998年债务重组准则研究相同的结论，大多认为债务重组准则的变迁是导致上市公司利用债务重组进行盈余管理的根本原因，应该通过加强会计监管的手段，防范上市公司的利润操纵。如许文静（2008），樊懿芳、纪岩（2009），齐芬霞、马晨佳（2009）等，这些学者的研究与1998年债务重组准则的研究一样，只是看到上市公司利用债务重组准则的变化进行了盈余管理，并没有深入分析上市公司进行盈余管理的根本动机，没有认识到会计准则只是证券市场监管的工具，证券市场监管政策才是导致上市公司盈余管理的根本原因。只有通过调整证券市场监管政策，才能抑制上市公司为规避证券市场监管所进行的盈余管理，谢德仁（2011）、谢海洋（2011）等的研究证明了这个结论。

五、总体评价

（一）对我国债务重组准则变迁的理论评价

1998年和2006年债务重组准则与国际会计准则和美国财务会计准则的相关规定都比较一致，而2001年债务重组准则却与之相悖，从会计准则国际化的角度而言，2001年债务重组准则是我国会计准则制定过程中的一个倒退。

1.公允价值计量对准则的质量影响

2001年债务重组准则放弃公允价值计量模式，削弱了会计信息的相关性，降低了会计信息质量。因为账面价值是一种基于过去发生会计事项的计量属性，当一项非现金资产被用来清偿债务时，由于技术进步、通货膨胀等各种复杂因素的影响，其实际价值与历史成本已经完全不同，债务人采用账面价值确认债务重组收益，并不能反映债务重组对公司的实际影响。而采用能够可靠获得的公允价值进行计量则更能反映这个特定交易中资产的价值。

2.债务重组收益的确认

债务重组从本质上讲是债权人和债务人之间的一种交易，债务重组收益从本质上说属于交易而产生的收益，但这种交易不是企业的日常活动，只是偶发性事件，因此债务重组收益应归属营业外收入。而资本公积的性质是各种原因产生的资本增值，是归所有者共有的，非收益转化而形成的预备资本，与企业的收益无关。收益与资本的增值有着本质的不同，债务重组收益不是资本的增值，将债务重组收益确认为资本公积，混淆了收益与资本的概念，不能客观地反映债务人的经营成果。

因此，从会计理论的角度来看，2001年债务重组准则损害了会计信息的质量包括会计计量的相关性，离高质量会计准则相去甚远，而2006年债务重组准则基本上回归了1998年债务重组准则，实现了与国际会计惯例趋同，强化了为投资者和社会公众提供决策有用会计信息的新理念。

（二）我国债务重组准则变迁的制度分析

债务重组准则的变迁，实际上是准则制定者认清自己在证券市场所扮演角色的过程。1998年债务重组准则是我国最先引入公允价值，最先实现国际趋同的会计准则，却招来了激烈的批评，认为债务重组准则导致了上市公司的盈余管理。财政部接受了这一批评，2001年对准则进行修订，降低了会计信息的质量，却迎来一片喝彩，其实是准则制定者和公众都没有认真分析上市公司进行盈余管理的根本原因。

国外关于债务重组的研究文献较少，且都是关于债务重组原因和方式的探讨，并没有盈余管理的问题，而美国债务重组收益始终是计入当期损益的，与我国1998年和2006年债务重组准则的规定是一样的，说明在美国，上市公司不会利用债务重组来进行盈余管理。那为什么在准则规定基本一致的情况下，对上市公司的影响却完全不同，从而引发学者们完全不同的研究重点？说明我们现有研究所得到的结论，可能都是只看到了表面现象，没有把握背后更深层次的原因，会计准则的变化不是增加或减少上市公司盈余管理的根本原因，这将帮助我们正确地评价我国债务重组准则的变迁。

国外对上市公司盈余管理动机的分析主要集中在三个方面，即契约动机、资本市场动机和政治成本动机。我国上市公司盈余管理动机主要是资本市场动机，包括：上市公司在IPO时的盈余管理动机，在增发、配股等再融资时的盈余管理动机，以及亏损上市公司避免被特殊处理及退市的盈余管理动机。规避证券市场监管是上市公司盈余管理的根本动机，上市公司盈余管理行为是随着证券市场监管政策的变化而亦步亦趋地改变的。因此非市场化的证券市场监管是导致我国上市公司盈余管理的根本原因，会计准则是证券市场监管所利用的工具，工具本身不能起监管作用，不能代替证券市场监管。2006年债务重组准则重新回归1998年债务重组准则，实现了国际趋同。

【参考文献】

[1] 樊懿芳，纪岩.债务重组与盈余管理[J].财会通讯，2009（2）：123-126.

[2] 葛家澍，刘峰.会计理论——关于财务会计概念结构的研究[M].北京：中国财政经济出版社，2003.

[3] 刘泉军，张政伟.新会计准则引发的思考[J].会计研究，2006（3）：7-11.

[4] 罗炜，王永，吴联生.债务重组会计准则变更的经济后果[J].中国会计评论，2008（2）：193-206.

[5] 齐芬霞，马晨佳.基于新债务重组准则的盈余管理实证研究[J].经济问题，2009（11）：112-115.

[6] 孙喜平.关于债务重组准则的几个问题[J].财会通讯，2000（11）：38-39.

[7] 王建刚，朱金一.债务重组准则的变化及其原因分析[J].广西财经学院学报，2006（6）：28-29.

[8] 王跃堂.会计政策选择的经济动机——基于沪深股市的实证研究[J].会计研究，2000（12）：31-40.

[9] 肖凌.浅谈债务重组准则的特色[J].财会月刊，2000（4）：47-48.

[10] 谢德仁，樊鹏，卢靖.债务重组会计准则的修订与盈余管理：来自上市公司的经验证据[C].中国第四届实证会计国际研讨会论文集，2008.

[11] 谢德仁.会计准则、资本市场监管规则与盈余管理之遏制：来自上市公司债务重组的经验证据[J].会计研究，2011（3）：19-26.

[12] 谢海洋.债务重组、盈余管理与证券市场监管[D].中南财经政法大学博士学位论文，2011.

[13] 谢海洋.新债务重组准则与上市公司盈余管理[J].会计之友，2011（18）：73-75.

[14] 许文静.我国债务重组准则的变革分析及实施效果评价[J].中央财经大学学报，2008（9）：93-96.

债务管理论文篇（7）

1.引言

债务期限结构的研究始于20世纪70年代。对于该理论的研究已有40余年了，从Merton发表的“公司债务的定价：利率结构的风险”一文开始，逐渐地形成了与债务期限结构有关的理论体系，并逐渐走向成熟。而与国外相比，我国对债务期限的研究比较欠缺，始终依赖于国外的研究成果，并将理论照搬应用于本国市场当中。由于是在拥有健全的法律制度背景的资本主义国家中形成的理论，因此其理论并非完全适合于我国市场环境之中，同时国外理论在本国市场中的验证依然比较片面。对于债务融资问题本身，在我国市场中就存在着一定的差异，国有企业依赖着政府的间接力量，能够有效解决融资问题，并能够获得较长期限的债务。然而，对于民营企业来说，企业的发展不仅需要一个成熟的管理层，而且企业的发展需要一个良好的信用评级，以此才能确保企业的融资。在总结有关债务期限结构的实证分析中发现，债务期限的长短受企业公司内部治理的影响，公司治理的有效性与债务期限的选择紧密的联系在一起，有效地公司治理能够缓解成本问题并能够提高企业的价值，又由于不同期限的债务会直接影响企业的债务成本、债务偿还计划，间接的影响着管理者的经营激励。表明不同的公司治理与不同的债务期限之间是相互作用的，两者有着紧密的联系。因此本文将借鉴前人的实证分析，以股权结构、董事会特征、管理层持股和政治管理性等四个方面为起点，引入六个解释变量和三个控制变量对企业的债务期限选择倾向进行系统的分析，进一步验证国外理论在本国市场中的可行性。

2.研究假设

Jensen和Meckling在1976年发表的“企业理论：管理者行为、成本与所有权结构中”首次提出了有关成本问题。并指出成本的产生是由所有权与控制权的分离所造成的，并形成了股东与管理层和股东与债权人之间的利益冲突。正因为利益冲突的存在，导致了投资过度、资产替代、投资不足以及管理层的壕沟效应等现象的出现。同时表示，对于控制成本的增加，其有效的解决方法是缩短债务期限。由于债务期限的缩短会使企业不断面临偿还债务本金、利息的压力，并且持续的增加短期债务，会提高企业破产的可能性，因此能够约束股东与管理者的不良投资行为，以此来降低成本[1]。公司治理也同样对债务期限产生重大影响。由于公司治理的有效程度，直接涉及到成本问题，有效的公司治理能够降低成本、缓解股东与管理层和债权人之间的利益冲突，起着替代短期债务的作用，因此本文提出如下假设：

假设1：第一大股东持股比例与债务期限呈负相关性。

Shleifer和Vishney（1997）提出了，一定水平的股权集中，能够加强股东对管理层的监督和管理，进而实现股东利益最大化的目标[2]。第一大股东持股比例的增加，能够有效缓解股东与管理层之间的利益冲突，并起到替代短期债务缓解成本增加的作用。但是股权过度集中于大股东时，同样会激化股东与债权人之间的利益冲突，则又一次提高了增加成本的可能性。由于我国民营企业具有一股独大的股权特点，因此需要缩短债务期限，以减少成本。

假设2：国有持股比例与债务期限呈正相关性。

国有持股比例的存在使得债权人对企业的信用评级上升、随之也降低了违约风险的评估。国有持股不仅为企业获得有力的国家支持，而且在财政补贴中也将会优于其他企业。因此，即使企业的偿债能力或是盈利能力较弱，企业依旧能从银行中获得长期稳定的贷款。

假设3：独立董事比例与债务期限呈正相关性。

在股权分散的证券市场上，问题主要表现为股东与经理之间的问题，而独立董事作为公司治理的重要组成部分能够有效的监督管理层利用个人的运营权侵占所有者利益的行为。然而在股权集中的证券市场上，问题则更多地表现为中小股东与大股东的问题，此时独立懂事的介入，不仅维护了中小股东的利益，同时也降低了成本的产生，无需用短期债务来抑制大股东的掠夺。

假设4：董事会规模与债务期限呈负相关性。

Jensen认为董事会规模的扩大，会失去其相应的凝聚力，反而会受到经理层的控制。由于规模的扩大，将会导致其内部性质变得多样化，削弱了内部的凝聚力，此时经理层们会利用这些漏洞，实际控制着企业，激化了股东与管理层之间的利益问题，可见董事会规模的扩大，不会带来高效益的决策，只会加重代股东与管理层之间的问题，此时则需要通过短期债务来控制各利益群体之间的冲突。

假设5：管理层持股比例与债务期限结构呈正相关性。

管理层持股能够使管理层与股东利益相一致，能够抑制管理层为满足个人利益而侵害股东利益的行为，由于管理层在获得公司股份之后，其职能从单纯的经营者转变为企业的所有者，因此会谨慎投资，使其为企业创造更高的利润。显然，股权激励方式起到了降低成本的作用，替代了以短期债务抑制管理层恶意扩大投资的行为[3]。

假设6：政治关联性与债务期限呈正相关性。

在我国现行的股份制企业中，大多是来自于国有企业股份改革而来的，因此企业中有不少高层领导具有一定的政治背景，并且与政府之间存在着密切的联系。正因为企业领导在政界上的地位，给予了公司无形的帮助以及受到更多的优惠待遇。企业会通过这一政企之间的关联作用，能够轻松的获得政府给予的补贴，并以此来提高自身的信誉，便轻松融资到长期稳健的债务。

3.研究设计

3.1 数据来源

本文的观测对象为2012年的320个民营企业，共有320个观测值，其数据来源于国泰安数据库以及上海证券交易所和深圳证券交易所。

3.2 样本选取

（1）剔除了近两年的ST和SST等财务状况不稳定的企业和数据不全面和异常的企业。（2）剔除了金融企业和房地产企业，由于这两个行业有自身特性，特别是金融、保险等行业的主要流动资金来自于债务，因此与其他行业不能在同等的条件下进行研究，因此本文不考虑这两个行业。（3）剔除了国有企业，由于本文在选取解释变量中涉及到政治关联性问题，因此将政治特性显著地国有企业不考虑在内。（4）剔除了在B股和H股，具有关联上市的企业，由于本文只针对在A股上市的企业，若存在关联上市，其内在的财务状况会受外地的影响，无法如实体现本国的实际状况。

3.3 变量定义

对于债务期限结构的衡量方法大致可分为资产负债表法和增量法两种。资产负债表法是一种存量法，然而增量法是以新增负债为基础进行衡量的方法。由于本论文只涉及到2012年一个年度的数据，因此采用资产负债表法。对债务期限结构的定义为长期债务占总债务的比重，其变量符号为Y。

3.4 模型设计

其中为常数项；为各影响因素的回归系数；代表债务期限结构；代表公司治理因素；为随机误差项，且满足零均值、等方差为的假设。

4.实证分析及结论

4.1 描述性统计分析

表二是对所有观测值进行描述统计分析后的结果。首先，从长期债务占总体债务的比重来看，其均值为13.07，最大值为90.41，而最小值为0，表明在我国民营企业中短期债务占有很大的比重。其次，从公司治理中来看，第一大股东的均值接近30，最大值达到了85.23，整体上第一大股东的占有比重较为平稳，少数企业形成了一股独大的局面，容易形成过度投资等问题的出现，需以短期债务来抑制股东的行为；国有持股、管理层的数值来看，其所占比重很低，均值为1.2和2.89，表明我国民营企业很难通过提高持股比例来激励管理层；独立董事和董事会规模的均值在36和8.7。显然，独立董事的比重较低，在借鉴国外理论时表明，独立董事占有整体董事会的60%为最理想的比重。

表二 描述性统计分析

4.2 逐步回归分析

由表三可知，其调整后的R2值为77.4%，具有很高的解释力度。在逐步回归分析过程中，最终进入模型当中的变量为独立董事、第一大股东持股比例、国有持股比例和政治关联性。然而董事会规模、管理层持股以及三个控制变量都未能进入到回归分析当中。

4.3 结论

本文以2012年的截面数据，从静态视角对影响我国民营企业债务期限选择的因素进行了回归分析。由于考虑到变量之间的共线性问题，采用了逐步回归分析方法，其检验结果表明：（1）独立董事在1%的显著性水平下，首先进入了模型之中，并与债务期限呈正相关性。其调整后的R2值为73.5%，有较高的解释力度。这一指标验证了，独立董事对监督管理层以及股东行为的有效性，并且对降低成本有显著作用。（2）第一大股东持股比例同样以1%的显著性水平下进入了第二个模型当中，并与债务期限呈负相关性，支持了假设。表明在我国民营企业中，股权集中现象很严重，大股东的持股数量偏高，超出了合理的范围，最终造成了“一股独大”局面的出现。（3）国有持股比例则在5%的显著性水平下进入了第三个模型当中，并与债务期限呈负相关性。表明国家在企业中的缺位现象较为严重，未能有效监督管理层，进而带来了成本的增加，导致企业融资偏向于短期性债务。（4）在最后的模型当中政治关联性以5%的显著性水平下进入了模型当中，与债务期限呈正相关性，其最终的调整后的R2值为77.4%，拟合优度很高。实证表明，高层领导的政治关联性对债务期限的选择有显著地影响。然而这一现象的出现，无疑是我国制度建设不健全所造成的产物，使得市场资源受到不公平的分配，因此应加大对法律，金融体系等制度的建设，使市场达到平衡。

参考文献：

[1]Jensen.C.and W.Meckling.Theory of the Firm：Managerial Behavior，Agency Costs and Capital Structure.Journal of Financial Economics，1976，（6）：305-360.

[2]Shleifer and Vishney，Robert W A.Survey of Corporate Governance[J].The Joumalof Finance.1997（52）：737-783.

[3]肖作平，李孔.负债到期结构：理论和证据[J].证券市场导报，2004（3）.

债务管理论文篇（8）

一、成本理论假说

成本假说认为短期债务能够减缓管理层、股东、债权人等利益主体之间的冲突，减少投资不足、资产替代和过度投资等行为的发生，从而降低成本。

（一）投资不足问题和债务期限

Myers（1977）是最早提出投资不足这个问题的，他认为公司未来的投资机会就像是选择权。这些选择权的价值取决于公司对其进行最优选择的可能性。公司资本结构中具有风险性的固定索取权，使承担盈利性投资项目实现的利益在股东和债权人之间进行分配。在某些情况下，债权人获得足够多的利益以至使一个盈利性项目不能给股东提供正常回报。此时，股东具有拒绝正的净现值项目的激励，即产生投资不足问题。

（二）过度投资问题和债务期限

成本理论（FCF理论，Jensen，1986）认为债务能减少自由现金流量的成本。债务的控制作用在于降低管理者所能控制的自由现金流量，从而保证管理者行为符合股东目标，进而降低成本。Jensen（1986）进一步认为，短期负债还本付息的压力以及经常性的利息支出约束了管理层为了扩大规模对为负的项目的过度投资行为，提高了公司价值。当管理者存在着利用公司自由现金流收益从事获得非金钱私人利益的过度投资道德风险行为时，短期债务融资有利于削减公司的自由现金流量，并通过破产的可能性，增加管理者的经营激励。

（三）资产替代问题和债务期限

Jensen和Meckling（1976）认为股东和债权人之间会产生资产替代问题。Jensen和Meckling所指出的债权人和股东之间的利益冲突，是由于债务契约给予股东一种次优投资的激励所造成的。特别是债务契约规定了，如果一项投资产生了大大高于债务面值的回报，股东可得到大部分回报；如果投资失败，由于股东的有限责任，债权人将承担后果。于是股东可能从投资非常冒险的项目中获利，即使这些项目是价值减少的。债权人借钱给公司时是根据对公司所接受的项目的风险水平的预期相应地确定债务利率水平。如果公司承接的项目变得比预期风险高，则债权人在当前持有的债务上就会损失，因为其所持有的债务价格下降（利率上升）以反映更高的风险。债权人的损失就是股东的收益，当该项目具有正的净现值时，股东不仅获得整个净现值，而且还从债权人手中获得财富转移。这个效应被称为“资产替代效应”，是债务融资的一个成本。

二、信号传递理论假说

信号传递假说认为，公司选择债务期限向市场传递项目质量信息，以期望企业债务能得到信息对称下的定价。

Flannery是提出信号传递理论假说的第一人，他（1986）认为，由于长期债务产生更大的信息成本，信息不对称性严重的公司（如高成长型公司）更可能发行短期债务。面临较少信息不对称问题的公司将较少关注其债务期限选择的信号效应，更可能发行长期债务。因此，信息不对称程度应与债务期限负相关。

Kale和Noe（1990）构建的模型主要从长期债务的定价比短期债务的定价对公司价值的变化更敏感这一角度进行分析，他们认为Flannery的模型即使不考虑交易成本，只要债务定价与公司价值变化相关，即使长期债务定价的偏差程度大，也会出现分离均衡状态。

三、期限匹配理论假说

期限匹配假说是指将公司的债务期限与公司的资产期限对应起来。也就是说长期资产用长期债务来融资，短期资产用短期债务来融资。

Morris（1976）最早提出了这一理论。他认为，将资产和债务的期限匹配起来，能够减少由于企业资产产生的现金流入不足以用来支付利息和投资需要而带来的风险。

Myers（1977）认为公司的负债期限不仅取决于它的有形资产的寿命长短，而且还取决于它的无形资产的有效期限。Myers在研究中还指出，期限匹配确保了负债的按期偿还，从而债权人不必要求公司签订成本高昂的限制性条款来减少彼此冲突，从这个意义上来说，期限匹配事先降低了成本。

四、税收理论假说

债务期限的税收假说源于债务的税盾效应，即大多数国家的税法都规定债务利息可以抵扣应税收入，因而使用债务融资可以减少税负支出，使杠杆公司相对于非杠杆公司有一个价值增加的效应。然而债务期限的不同也会使税盾效应不同，为了实现企业价值最大化，应该采取最佳的债务期限结构。

税收与债务期限关系的研究并不仅仅局限于这两者自身之间，研究者通常是将其与其他经济变量联系起来考虑。综合来看，涉及到的主要有利率、税率和企业价值这三个经济变量。其中将税收、利率与债务期限这三者联系起来考虑的Brick和Ravid（1985，1991）模型是最有影响的。

五、结论

通过回顾整理贷款期限结构的理论，本文从四个方面介绍了债务融资的期限结构理论，分别是成本理论假说、信号传递理论假说、期限匹配理论假说和税收理论假说。

从这些文献中可以看出，关于债务期限结构的理论研究起步较晚，国外近年来关于这方面的理论研究很难看到，大部分研究开始趋向于实证研究。虽然这些研究中大量文献都来自于国外的经验，但是其中有一些理论对于中国也是有现实意义的。当然，我们还应该看到，不是所有的理论都是符合中国的国情的，由于历史和体制等原因，某些西方关于公司债务期限结构理论和实证结果在我国可能并不适用。

近年来我国一些学者已经意识到了这一情况，并且开始尝试在国外理论的基础上结合我国国情研究贷款期限结构。这在一定程度上丰富和拓展了公司债务融资理论研究。

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债务管理论文篇（9）

伴随着 现代 公司的出现，拥有所有权的所有者和拥有经营权的管理者的分离是其主要特征。 经济 学假设人是自私的，因此产生了所有者和管理者之间的委托问题，管理者经营要满足其自身利益。然而，所有者希望管理者能够实现股东利益最大化而不是管理者自身利益最大化。如何有效解决该问题，以实现股东利益最大化——企业价值最大化是目前研究的热点。债务融资可以一定程度上起到降低成本的作用，逐渐引起了学者的关注。本文将从债务融资角度分析其治理效应问题。

一、债务融资治理理论分析

mm理论的提出，使资本结构的研究在西方发达国家逐渐盛行，同时许多学者开始将经济学理论：产权理论、交易成本理论、信号理论和理论引入财务学研究，促进了财务理论的 发展 。下面将对每个债务融资治理理论进行分析：

权衡理论认为：由于负债税收收益和负债破产、负债成本的权衡导致，企业价值随着负债比例的增加先增加然后降低，呈现“倒u型”。

信号理论认为：在假设对于公司收益分布和投资机会，经理或内部人比外部人拥有更多的内部信息，为了吸引外部人的投资，认为从资本结构选择可以向外部投资者传递信息，较高负债比例是区分高低企业质量的主要信号。研究认为负债越高，则企业价值越高。同时harris（1990）从债务重整和清算角度分析了债务的信号作用，研究假设经理不希望退出其对公司的控制和向外部提供信息，而负债能否偿还则向外部投资者传递公司质量信息。

理论认为：从负债可以缓解委托问题角度分析（jensen，meckling，1986），认为当企业持有较多自由现金时，使得经理人员滥用自由现金，然而如果企业拥有较多的负债由于到期支付本金和利息的限制，可以降低经理人的成本，从而提高企业价值。

产品市场理论则认为：债务使公司控制者在与为公司提供原料的企业进行交易的时候更为慎重。如果交易失败，债务人会承担大部分失败的成本；而如果交易成功，债务人也得不到额外的好处（sarig，1988）。因此债务会让公司控制者在与供应者谈判的时候努力减少失败的可能性，从而增加了公司价值。

公司控制权理论认为：在公司成为被接管的目标的时候经理一般会增加债务，并且此时公司的价值会上升。

由上述分析可以看出，从理论、信号理论和信息不对称理论、公司控制权理论等角度分析，债务融资可以起到缓解成本，激励经理人员，向外部投资者传递公司质量的信息和提高企业价值的作用（jensen & meckling，1976，1986）；ross（1977；williamson，1988）。

二、债务融资治理效应实证分析

随着资本结构理论的发展和实证研究的兴起，国内外关于债务融资治理的实证 文献 越来越多，下面将对有代表性的文献进行分析。

1.国外债务速融资治理效应实证文献

国外最早研究是jensen 和meckling（1976）的委托理论，从成本角度提出的债务治理效应。harris 和raviv（1988，1990）探讨了债务融资不同的治理作用。1988年分析了债务融资于兼并和控制权争夺之间的关系，研究发现公司的不同的财务杠杆比率，会带来不同的兼并收购方式，例如，较高的债务水平公司则采用杠杆收购可能性大，较低的债务水平公司则采用标价收购的可能性大，位于两者中间的债务水平公司的控制权则由权竞争决定。1990年harris和raviv通过建模，从理论上分析了资本结构与债务信息作用，理论依据债务可以向投资者传递关于公司信息以及投资者利用此信息监督经理人的行为。研究发现债务融资是很好的监督工具，特别是当公司违约时，债权人有权选择公司清算或继续经营，并向投资者传递有用的信息。

stulz（1990）分析了债务融资与业务收缩和公司清算的相关关系。研究发现，由于经理和股东之间利益的不一致，导致经理在公司业务是否收缩和清算退出时考虑自己的利益，使得应该业务收缩和清算退出的，却没有做出相应决策，最终使股东利益受损。这种现象在公司资金主要来源于股权融资的情况下更容易发生，而具有债务融资的公司则面临偿债和诉讼压力，经理采取正确决策的可能性就大。

上述分析可以看出，在国外发达国家公司的债务融资确实可以起到缓解成本，提高企业价值的作用，与理论预期一致。

2.国内债务融资治理效应实证文献

国内比较有代表性的文献如下：

汪辉（2003）利用1998年～2000年样本对债务融资、公司治理和公司市场价值关系进行理论分析和实证检验，研究发现总体上债务融资具有加强公司治理、增加企业价值的作用，但是对于资产负债率过高的公司（大于60％），债务治理作用不显著。公司发行债券有正的市场反应，同时债务融资起到了传递公司业绩的信号作用。

于东智（2003）认为公司债权的治理作用与公司绩效之间存在密切的逻辑联系，将不同的制度因素与企业的独有特征作为解释债权治理效用的初始条件。利用1998年～2001年样本对资本结构、债权治理与公司绩效的关系进行理论分析和实证检验，研究发现资产负债率与公司业绩呈负相关关系，即债权治理的无效性。

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债务管理论文篇（11）

一、引言

早在上个世纪五十年代，投融资关系就成为企业界关注的焦点。抛开MM描述的完美世界回到现实中来，企业的投资决策受融资行为的重要影响已被普遍认同。一般的资本预算项目的投资量巨大，企业内部资金通常无法满足投资需要，因此需要依靠外部融资。外部融资有两条途径：股权融资与债务融资。公司首先需要在股权融资与债务融资之间做出决策。当选择债务融资时，公司需要对债务期限结构选择做出决策。公司债务期限结构是债务契约的重要内容，它决定了债权人和债务人的权利和义务。不同期限的债务对公司价值具有不同的影响。迄今为止，有关公司债务期限结构的理论都来自西方发达国家，在国内，有关公司债务期限结构问题的研究才刚刚起步，且主要集中于债务期限结构影响因素方面的研究，而关于债务期限结构对投资效率影响的研究较少。

恶性增资是一种特殊的“投资”行为，属于非效率投资，它要求管理者在决策时点上对净现值为负的项目做出继续还是放弃项目的决策，强调的是后续投资决策。那么不同债务期限结构对恶性增资有影响吗？若有影响，其影响是否具有显著差异？对于这些问题的回答不仅可以从恶性增资视角推动投融资的理论研究，而且还能为监管当局制定关于不同期限债务融资条件的法律法规建言献策，以实现可持续发展。

二、恶性增资与债务期限结构理论分析

（一）恶性增资

恶性增资是指个体对已做出的承诺过度维护的倾向。在投资领域，是指决策者面对已投入很多资源但前景并不乐观，仍坚持逆向选择增加额外投入的决策行为。恶性增资是管理者经常要面对的决策困境，其行为明显违背了传统的经济理性原则，是一种常见的投资陷阱，它不仅仅造成资源的浪费，更使企业失去发展的机会。

自从1976年Staw首次提出恶性增资的概念以来，国内外学者就恶性增资的形成机理从不同角度进行了大量的研究，并取得了丰硕的成果。归纳起来可分为两个方面：一方面是从决策者非理性视角出发，以自辩理论、前景理论等为理论基础，将恶性增资归因于决策者在信息处理方面的局限性，认为由于个体受认知和信息处理能力所限，导致最终决策既不是个人效用最大化，也不是企业效用最大化（Staw，1976；Arkes & Blumer，1985；Brockner，1992）。另一方面是从决策者理性视角出发，以委托理论等为理论基础，将恶性增资归因于决策者的自利性动机和激励（Salter&Sharp，2001）。

事实上，上述研究都是围绕着恶性增资的动机展开的。然而只有当决策者既有动机又有能力时，恶性增资行为才能最终发生。孟猛（2007）也认为，只有当企业决策者既有继续投资的意愿，又有继续投资的资金时，恶性增资行为才会发生，否则即使决策者有继续投资的意愿该行为也不会出现。目前对“能力”的研究文献很少，主要有：孟猛（2007）在将企业投资所用资金仅限于银行贷款的情况下，研究了融资约束对恶性增资的影响效应；唐洋和李伟（2011）在理论的框架下，实证检验了股权再融资（SEO）时大股东的认购行为对恶性增资的影响；唐洋和胡张丽（2012）研究了可转债及其相应的条款设计对公司恶性增资行为的制约作用；唐洋、高佳旭和刘志远（2012）发现政治关联越紧密的公司信贷融资可获性越强，进而越容易导致恶性增资。通过以上文献梳理，不难发现，目前尚未有学者从债务期限结构视角研究其对恶性增资的作用机制，因此本文的研究将是对以往研究的有益补充。

（二）债务期限结构

债务期限结构是关于债权融资中短期负债与长期负债的选择及其比例的确定问题。一般来说，偿还期在一年以上的归类为长期负债，一年及一年以下的归类为短期负债。

Modigliani和Miller（1958）认为在不存在信息不对称和成本的资本市场完美等一系列严格假定下，企业投资仅与资本成本相关，投融资决策可分离。Stiglitz（1974）认为在市场完善假设下，债务期限结构和公司价值不相关。然而大量研究表明现实中的资本市场并非完善，存在着许多摩擦和噪音，公司的投资支出与内部现金流高度相关（Hoshi，etc，1991；Himmelberg，etc，1994）。紧接着，许多经济学家在资本市场不完善的前提下，分析了不同期限债务结构对企业价值的影响，如短期债务可以减少信息不对称程度、降低企业的资产替代行为（Jensen and Meckling，1976），可以抑制过度投资，并在一定程度上解决投资不足（Jensen，1986；Myers，1977；Myers，1984）等；而长期债务可以阻止债权人剥夺价值和降低利率等（Caprio and Gemirguc-Kunt，1997）。因此，不同期限的债务结构对公司价值具有不同的影响，确定合理的债务期限结构能够优化企业的资本结构，缓解管理者与债权人之间的利益冲突。正因为如此，债务期限结构的选择引起了企业管理者及学术研究者的重视，成为财务领域的重要研究课题。

（三）债务期限结构与恶性增资

从Stiglitz（1974）的债务期限无关性命题后，许多学者试图放松理论上的假设，分析了市场不完善性条件下公司融资结构对投资的影响，但值得一提的是，其研究结果都是以西方市场环境为前提的。我国经济正处于转型过程中，债券市场不发达、上市公司信息披露机制监管不严、破产机制不健全等特征使得我国上市公司投融资行为也表现出了不同于西方的特点，因此，上述理论是否能够用来解释我国上市公司的投资行为，尚有待检验。而我国独特的债务融资结构也为我们研究融资与投资行为提供了良好契机。

在相关研究文献中，债务融资对企业投资行为影响的理论基础主要有以下两种：一种理论认为，债务融资带来了股东与债权人之间的利益冲突，既可能造成过度投资，又可能导致投资不足；另一种理论则认为， 债务融资能够抑制股东经理之间的冲突，即抑制过度投资。恶性增资是一种特殊的“投资”行为，其产生机制与衡量方法与过度投资行为存在一定的差异。过度投资更侧重于对投资项目的选择，即侧重于初始投资决策，而恶性增资更强调阶段性，更强调后续投资决策。那么债务期限结构对恶性增资的影响又是如何呢？因此本文试图分别从成本假说和信息不对称假说来研究不同债务期限结构对恶性增资的影响及作用机制。

1.基于成本假说。成本假说认为，负债融资由于定期还本付息的压力以及对企业破产风险的威胁，能减少管理者对企业自由现金流量的滥用行为，并在一定程度上约束股东偏好风险的动机，从而降低成本。企业负债有三大来源：商业信用、银行借款和企业债券。但目前我国上市公司的负债中短期负债占主导地位，且主要来源于商业信用和银行借款，而商业信用由于期限较短，一般不用于长期投资。企业债券由于其发展历程较短，且其发行条件较为苛刻，所以其在我国上市公司负债中所占比例较小。因此本文主要从负债中银行借款角度分析负债对恶性增资的影响。

已有研究表明，不同期限结构的负债成本有所不同，负债期限越长，债务人对股东违约行为的观测成本越大，从而股东违约的可能性越大，股东债权人冲突越严重，负债的成本越高（Diamond，1993；Parrino，1999；Ozkan，2000）。

目前我国的金融体系主要由四大国有银行占据主导地位，国有商业银行信贷决策容易受到政府的干预和影响，国有企业比民营企业存在更为软化的预算约束，当公司陷入财务困境时，政府更愿意为国有企业提供援助（王鲁平，2011），因此，相对于非国有上市公司，国有上市公司能获得更多的长期贷款。这也使得银行缺乏动机和激励去监管企业。首先，产权关系的行政化使得企业要承担许多非市场的职责和行为，这些企业常常是为了实现政府的意愿而不是高效地利用资源（Antkiewicz etc，2005）。其次，国有企业“所有者缺位”和“一股独大”的现象依然存在，在企业的投资主体自我约束机制和外部监督机制缺乏实效性的情况下，都会诱使企业进行盲目的投资扩张或满足私有控制权利益。最后，管理者也倾向于投资NPV为负的项目。当国有企业规模越大、扩张速度越快时，管理者得到升迁的机会也会越多，且因政府政策的支持也不必承担投资失败的风险，此时负债对于管理者道德风险行为的硬约束被软化，银行也不能发挥其监控功能，负债并没有发挥其相机治理作用，反而促进了管理者投资于NPV为负的项目，即增加恶性增资发生的概率。因此，本文认为在我国的制度背景下，长期债务促进了恶性增资。

此时，若债权人缩短债务期限，则由于短期债务定期付息还本，会减少企业自有现金流，并使企业面临短期再融资压力，且如果到期违约，企业可能面临破产，经理面临被解雇危险，这就迫使经理人约束自身偏好风险的欲望，从而对于净现值为负的项目不得再进行投资以获取私人利益，这在一定程度上可以抑制恶性增资。由此可见，短期债务融资契约的治理效应主要体现在对公司的清算与约束管理者对自有现金流的随意决定权方面。

2.基于信息不对称假说。在资本市场中，信息不对称是普遍存在的，尤其是在新兴的资本市场。大量研究表明信息不对称程度是影响企业投资效率的重要因素之一（Healy和Palepu，2001；Biddle等，2006；屈文洲等，2011）。信贷市场的信息不对称，是指借贷双方不同当事人不能拥有一致对等的信息，借款人对自己的经营状况、风险状况等真实信息有比较清楚的认识，而银行则较难获得这方面的真实信息。信息不对称会造成人的机会主义行为，机会主义行为包括事前行为和事后行为，前者被称为“逆向选择”，后者被称为“道德风险”。信贷市场是一个典型的信息不对称市场。

在信贷交易发生之前，企业为了吸引银行信贷资金，往往对投资项目进行包装，从而影响银行对项目真实信息的判断。由于信息不对称，低质量的企业往往会挤走优质的借款人而获得银行贷款，这便是信贷交易的逆向选择。Flannery（1986）、Barclay（1995）认为，与短期债务相比，长期债务产生更大的信息成本，其对企业价值变动也更敏感，且被错误定价的程度也大于短期债务。如果债务市场不能辨别企业质量的优劣，高质量的企业将选择短期债务来向市场传递信息，以减少信息不对称产生的成本，而低质量的企业就会选择定价偏离程度较高的长期债务。因此，在均衡中，高质量企业将发行更多的短期债务，低质量企业将发行更多的长期债务 。根据以上分析我们得知，低质量的企业往往倾向于长期债务融资，且低质量企业由于信息不对称更严重使得成本也更加严重。经理人具有强烈动机去从事那些能够扩大企业规模但没有良好盈利性项目以谋取私人利益，这便是信贷交易的道德风险。大量囤积的现金增加了管理者的可控资源，增强了管理者道德风险倾向，由于管理者的个人效用是企业规模的增函数，因此管理者可能违背股东和债权人的利益，对于净现值为负的项目继续追加投资以扩大企业规模，即发生恶性增资。综上所述，当存在信息不对称时，逆向选择会使得低质量的企业发行更多的长期债务，道德风险使得股东与经理人利益分配机制未必有效，成本会更严重，使得经理人可能会为实现“帝国建造”等私人动机而追加投资于净现值为负的项目，从而产生恶性增资，即长期债务导致恶性增资。

债务期限结构的信息不对称假说认为通过设置公司的债务期限可以减缓信息不对称所造成的问题（Flanney，1986；Diamond，1991）。Rajan（1995）研究表明短期债务给贷款人提供使用最少精力而能有效监督内部人的灵活性。Stulze（2000）认为由于短期债务是监督内部人机会续借，所以它是监督内部人机会主义的一种极有利的工具。从贷款期限上看，短期贷款期限较短，这段期间发生外生的不确定较小，且银行的监督跨越期间较短，能够降低总的监督成本，银行可以与企业交易多次，这使得银行能够不断获取企业的信息，降低了信息不对称的程度，并能发挥其监督作用。因此，若债权人缩短债务期限，则有利于降低信息不对称水平，从而抑制了管理者利用在信息方面的优势，违背股东和债权人的利益从事“帝国建造”，投资于净现值已经为负的项目以扩大企业投资规模，即能够抑制恶性增资。综上分析，基于信息不对称假说，短期债务对恶性增资具有抑制作用。

三、政策建议及未来研究展望

我国上市公司债务期限结构中的长期债务比例偏低，短期债务比重偏高，这可能是对我国特有的制度背景的一种自适应性。本文基于理论假说和信息不对称假说研究分析了债务期限结构对恶性增资的影响，发现长期债务由于比例小，期限长因而对经理人恶性增资行为没有起到制衡作用，反而促进了恶性增资发生概率，而短期债务的增加可以在一定程度上抑制恶性增资，这说明西方国家长期债务“硬约束”在本文没有得到证据支持。由此可见，要在我国上市公司中使负债的相机治理作用有效地发挥出来，应创造条件发挥各种债权人对企业的监督制约作用。本文认为可以从以下几个方面提升企业投资效率，避免恶性增资：首先，推进银行产权结构改革，健全银行贷款机制，强化银行的债权人地位，以充分发挥银行借款的债务约束作用。同时，政府应减少对企业及银行信贷的干预，通过制度环境的建设为企业发展提供良好的治理环境，促进现代企业制度的建立和完善。其次，要加强和完善内部控制体系，对管理者实行监督和激励并重。最后，大力发展债券市场，拓宽企业融资渠道，加快金融体制改革和资本市场发展。Z

（注：本文系教育部人文社会科学项目“基于融资视角的企业恶性增资行为研究”阶段性研究成果；项目编号：10YJA630142）

参考文献：

1.Staw，B.M..Knee-Deep in the Big Muddy：A Study of Escalating Commitment to a Chosen Course of Action[J]. Organizational Behavior and Human Performance，1976，（16）.