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股票投资建议大全11篇

时间:2023-05-23 17:21:08

股票投资建议

股票投资建议篇(1)

Abstract: The average shareholding proportion of the largest shareholders in Chinese listed companies exceeds 30%, and majority shareholders can make decisions directly based on superiority of control rights, while rights of minority shareholders are often ignored. To protect minority shareholders rights, China Securities Regulatory Commission (CSRC) has guided the listed companies to implement internet voting system for shareholders meeting, and encouraged minority shareholders to participate in corporate governance through attending shareholders meeting. Up to now, the network voting practice has been carried out for nearly 10 years and the voting mechanism has been improved greatly. However, voting rates of shareholders meetings are not high, and a large number of minority shareholders abstain from voting. Why have voting participation rates not increased while internet voting system for shareholders meeting has improved? Which factors affect the voting behavior of the minority shareholders? There are few literatures focusing on minority shareholders participating in corporate governance, and researches on abstention behavior of minority shareholders have not been fully developed yet.

Using the shareholders meeting voting data of the companies listed on Shenzhen Securities Exchange from 20072012, this paper analyzes the factors affecting abstention rates of shareholders meeting and reveals the internal mechanism of the shareholders abstaining from voting. The empirical results show as follows: (1) reflecting the degree of information asymmetry index of voting resolutions ″market attention″ and benefit dependency index are two important factors for investors participating in the vote. That resolution information of shareholders meetings is open to the public can help reduce abstention rates, and investors can be driven by their benefit to participate in the vote.(2)Investors participation in the vote is based on resolutions being concerned by the market. Abstention rates are high,even if resolutions relates to the rights of investors, unless the voting information is observed by investors. That is to say, benefit dependency can only influence voting rates of resolutions that draw high market attention. (3) According to the cumulative abnormal returns before the vote, resolutions are divided into two types, ″good resolution″ and ″bad resolution.″ The factors influencing abstention rates of these two types differ greatly. The benefit dependency has significantly negative impact on abstention rate of ″good resolution,″ but the impact of market attention on abstention rates is not significant. While market attention has significantly negative impact on abstention rates of ″bad resolution,″ and benefit dependency has no significant influence on abstention rates. (4)Accordingly, based on analysis and conclusion, this paper provides policy suggestions about minority shareholders participating in shareholders meeting.

二、 理论分析与研究假设

(一) 理论分析

投资者参与股东大会的投票行为有赖于投资者保护机制的发展和完善,因此,我们首先回顾有关投资者保护的已有文献,进而结合投票制度和投资者行为提出文章的假设。

投资者权利保护首先依赖于公司内部治理,内部治理结构的完善能够降低外部环境的冲击,提高公司绩效从而扩大股东权益。La Porta等指出,投资者保护程度和股权集中度之间存在负相关关系,在投资者保护程度较低的地区,为有效监督管理者,大股东需要掌握足够的股份,股权集中成为外部法律机制的一个替代[7]1150。白重恩等研究发现,公司治理水平的提高有利于投资者权利保护,同时投资者愿为治理良好的公司付出可观的溢价,即公司治理与市场价值存在正相关关系[8]8889。除了内部治理结构对投资者保护产生影响外,外部环境的保护功能也不容忽视。辛宇和徐莉萍讨论了公司所处地区治理环境在股改对价和送出率确定过程中的作用,发现较好的外部治理环境会降低股权分置改革的成本,并显著缓解机构投资者和非流通股股东“合谋”侵害中小投资者利益的现象[9]130131。陈俊等从外部审计的视角分析了中国新股发行市场投资者权利保护机制,发现外部审计质量能部分解决股东与经理人之间的治理冲突,但有效市场约束机制的匮乏导致大股东与中小股东间的治理冲突难以引发有效审计需求[10]101。Burkart等通过构建数理模型分析投资者保护的法制环境在控制权市场竞争中发挥的作用,证实更高的投资者法律保护水平能抑制并购后控制人掏空公司资源[11]1129。

机构投资者作为重要的外部股东,会利用掌握的投票权推动公司治理的转变。机构投资者可以采取投票权、与高管(或董事会成员)进行谈判、提交投票议案等方式引导公司内部治理的变革,保护中小投资者利益[6,12] 。薄仙慧和吴联生从盈余管理角度分析国有机构投资者的治理效应,指出国有控股和机构投资者有利于公司治理的改善,但机构投资者的积极治理作用在国有控股公司中受到限制[13]89。同时,中国资本市场投资者保护机制并不完善,股权结构高度集中,机构投资者力量弱小,其在公司治理中的作用还有待提高[14]122。

为更好地保障投资者,尤其是中小投资者“用手投票”的权利,中国证监会在2004年《上市公司股东大会网络投票工作指引(试行)》以引导上市公司实施股东大会的网络投票制度,沪深两大交易所根据证监会的安排拟定了关于网络投票的实施细则,网络投票制度在中国上市公司中得到迅速推广。国泰安(CSMAR)中国上市公司治理结构研究数据库显示,在2007―2012年间,沪深两市A股上市公司共举行股东会议34 700次,开展网络投票比例为1619%。

投资者通过投票参与公司决策,投票表决董事选举、并购重组、新股发行、公司章程修改等重大事项,行使股东权利。同时投票过程也建立起股东、董事和管理者之间的沟通渠道,有利于维护自身权利。但囿于数据缺乏及投票动机的不易观察,针对中小股东参与股东大会投票的研究尚未深入展开。本文尝试结合中国现有投票机制和投资者特征,分析中小投资者参与网络投票的动机,推进关于投资者权利保护的研究。

(二) 研究假设的提出

在现实中,投资者参与投票的行为必然受公司内部治理结构的影响。在股权集中的公司中,投资者的投票行为对股东大会的影响较小,在自身权利无法得到保障的前提下,中小投资者的理性选择即是市场投机[15]7576 ,投机行为的存在使更多的投资者放弃参与股东大会投票。在问题严重的公司,管理者或大股东的机会主义行为导致中小股东利益无法保障,因此,公司股权结构和治理水平将影响普通投资者的投票行为[3,16]。

投资者参与股东大会投票首先需要获取股东大会投票议案的相关信息,投票信息为外部所关注是投资者参与投票的基础。徐莉萍和辛宇通过分析股权分置改革下媒体的治理职能,发现媒体的广泛报道可以提高中小流通股股东参与股改投票的热情[17]4445。在获取投票信息后,理性投资者会根据议案内容的利益相关性权衡投票的成本与收益,以此来决定是否参与投票。

因此,结合投资者参与投票的条件和动机,本文提出如下假设:

假设1:在控制相关变量后,投票议案信息不对称程度、利益相关性与股东弃权率直接相关,议案被市场关注程度越高则弃权率越低,议案利益相关性越高则弃权率越低。

投资者弃权行为的两大因素发挥作用的机制可能并不相同,股东只有在获得投票信息后才会基于利益相关性、其他大股东持股比例决定是否参与投票。即使与投资者利益有极大关系的议案,若不被投资者关注则弃权率也会较高。由此提出如下假设:

假设2:投票信息被外部投资者关注越低,则利益相关性对弃权率的影响越小。

已有的研究发现投资者对待股票的盈利和亏损的心理存在差异,根据Kahneman和 Tversky提出的前景理论[18]263,投资者继续持有盈利股票的效用要小于卖出盈利股票的效用。当投资者的投资组合中既有盈利股票又有亏损股票时,投资者倾向于卖出盈利股票,而将亏损股票保留在投资组合中,回避现实损失,这一现象在行为金融学中称为“处置效应”。股东在参与投票时,议案的收益性质将直接影响其投票行为,好议案能够改善公司治理水平或者引入更好的投资者保护机制,给投资者带来显著正向的收益,而坏议案只会给投资者带来负收益。因此,两类议案对股东投票行为的影响可能存在差异,于是提出第三个假设:

假设3:投资者参与好议案和坏议案投票的动因不同,议案的信息不对称程度、利益相关性对投票弃权率的影响在两类议案中存在差异。

三、 样本选择和研究设计

(一) 样本选择与数据来源

本文选择2007―2012 年深圳证券交易所全部上市公司股东大会投票数据样本,并按如下标准进行筛选:(1)同一次股东大会中不同议案投票数可能存在差异,选择投票数最高的议案作为本次股东大会投票数,合并同一次股东大会的投票信息;(2)考虑到投票成本,剔除只进行现场投票而未开展网络投票的数据;(3)剔除金融类上市公司;(4)剔除ST 公司和数据不完整的公司。股东参与投票数据、公司财务和治理结构数据来源于国泰安(CSMAR)数据库。为了避免异常值对模型分析的影响,在描述性统计分析和普通多元回归分析中,对变量进行了1%水平的Winsorize缩尾处理。在使用分位数回归分析中,为充分发挥分位数回归的优势和特点,直接采用原始数据回归而不做任何处理。

(二) 变量选择与描述性统计

1.被解释变量。由于大股东参与意愿比中小股东更高,使用弃权率变量(Non_Vote)能更准确地反映出中小股东的投票行为,具体的做法是计算未参与投票股份占总股份的比值。

2.解释变量。投票议案的信息不对称程度反映出投票议案被外界关注的程度,以此来吸引投票者参与投票。许多文献采用媒体关注度和分析师关注度来反映外部机构的关注度,但这些指标并不能衡量出投票信息是否真正被投资者关注。投资者针对市场信息的反应,直接体现在股票成交量上。据此,借鉴权小锋和吴世农的方法[19]100105,选择投票前60天内的换手率(Turnover)作为投票议案的市场关注度,直接衡量投资者对投票议案的关注程度。

对于利益相关性变量,许多文献使用上市公司的关联交易水平来衡量与股东利益的相关程度,但该项指标并不能反映单个议案内容与股东持股收益情况,并且关联交易水平与股东利益之间的关系并不确定。传统理论认为关联交易是大股东的利益输送行为,会侵害中小股东的利益[2021];另一方面,关联交易可以促进内部资源的有效转移和融合,提高风险管理能力,增加公司价值和股东利益[2223]。本研究参考孔东民等的方法[3]22,采用会议投票前股票累积异常收益(CAR,Cumulative Abnormal Returns)来表征议案利益相关性变量 一次股东大会通常审议多项议案,由于难以区分具体议案对投资者收益的影响,因此利益相关性变量反映的是同一次股东大会中全部议案对股东收益的综合影响。,因为市场的收益本身包含了关联交易在内的各种信息。在变量具体计算上,采用事件研究方法,以投票日为事件日,若投票日无交易,则投票后的第一个交易日为事件日。利用市场模型度量出股票的超额收益,计算出所有窗口日的超额收益之和为累积超额收益。即对证券j,记其收益率为Rj,t,根据市场模型Rj,t=α+β Rm,t+εi,t,计算出回归的拟合值R^j,t,其中εi,t为白噪声,Rm,t为市场组合收益率,本文选择深成指收益率来表征市场组合收益率。这样证券j在时刻t的超额收益为ARj,t=Rj,t-R^j,t,由此可计算出在窗口时间(t1,t2)内,证券j的累积超额收益为CARi(t1,t2)=t2t=t1ARj,t。我们分别采用投票前三天异常收益率CAR1、前七天异常收益率CAR2、前三天异常收益率的绝对值Abs_CAR1、前七天异常收益率的绝对值Abs_CAR2分别衡量投票议案的利益相关性(CAR)。

3.控制变量。考虑到公司内部信息不对称程度对投票行为的可能影响,本研究选择公司信息披露水平作为控制变量,参考伊志宏等[24]136、姜超[25]434435的方法采用深交所对上市公司的信息披露考核评分(disclosure)。股票的估值水平高低能够带动投资者的情绪进而影响股东参与投票,因此,本研究控制住股票估值程度,用投票前60天的平均市净率(PB)衡量。此外,从公司治理角度,考虑了与股东弃权率紧密相关的第一大股东持股比例(P1)、第二至第十大股东持股比例和(P2-10)、董事长和总经理兼任情况(Duality)、董事会规模(Director)、独立董事比例(Indpen)、公司性质(Type)、规模(Size)、资产负债率(Debt)及行业虚拟变量(Ind)。具体模型设定如下:

Non-vote=α0+α1Turnover+α2CAR+α3P1+α4P2-10+α5Disclosure+α6PB+α7Type+

α8Duality+α9Indpen+α10Director+α11Size+α12Debt+Ind+ε(1)

具体的变量定义和描述性统计结果如表1所示,样本公司的投票弃权率为47224%,有近一半的股份未参与股东大会表决,弃权率的最大值为94426%,可见在极端情况下即使开展网络投票也仅有少部分股东参与投票。样本公司的整体信息披露接近良好的水平,Disclosure的均值达2935。CAR1和CAR2均值为负,表明在股东大会投票前往往伴随着股价的轻微下跌。

四、 实证检验和结果分析

(一) 投票弃权率的影响因素

本文分别以投票前三天股票异常收益率CAR1、绝对值Abs_CAR1及前七天异常收益率绝对值Abs_CAR2来衡量利益相关性,采用方程(1)进行回归,检验投票议案的信息不对称程度与利益相关性对弃权率的影响,表2显示了回归结果。表2的(1)、(2)、(3)列是在控制住P1、P2-10的基础上分别考察市场关注度和利息相关性变量对投票弃权率的单独影响,(4)、(5)列是考察它们对弃权率的综合影响。考虑到公司治理和财务的各指标之间的相互影响可能会产生多重共线性问题,本文计算了各解释变量的方差膨胀因子(VIF)以及模型整体方差膨胀因子的平均值(Mean VIF)。结果发现上述回归中所有解释变量和控制变量的VIF均处于[0,2]区间,模型整体的VIF平均值均在128左右,可以认为样本数据中不存在共线性的问题。

回归结果表明,投票议案的市场关注度越高则弃权率越低,股东大会的议案信息被公众和股民所了解,有助于降低股东的投票弃权行动。利益相关性是投资者参与投票的重要动因,中小股东基于自身利益诉求参与投票。对比Abs_CAR1和Abs_CAR2的系数可以发现,Abs_CAR1对弃权率的影响更加强烈,说明接近投票日期的异常收益率更能反映出投票议案对股东的收益相关性,从而更大程度地降低弃权率。上述回归结果很好地验证了假设1的正确性。

从P1的系数可看出,第一大股东持股比例提高一个百分点,则弃权率降低09个百分点,这与实际情况相符:投票议案的具体内容往往由第一大股东提出,并且第一大股东几乎出席所有的股东大会,因此,第一大股东持股比例直接影响投票弃权率。P2-10的系数表明第二至第十大股东不参与投票的概率比第一大股东要高,在不涉及公司重大事项中,非第一大股东参与股东大会投票的热情降低。Disclosure的系数为负但并不显著,说明如果公司信息充分披露,投资者往往有更强的投票意愿,但Disclosure仅反映公司一年中信息披露的整体质量,与具体的投票决策关系并不紧密。PB的系数说明估值水平的提高能够激励股东更多地参与投票。

根据Type系数,国有企业弃权率更高,这可能与国有企业决策制定需要更多地考虑政府和国家意志、对中小投资者利益诉求关注不够有关[26]68。Duality具有显著正效应,与Director的影响相反,说明公司集权的高管往往忽视中小投资者利益,导致弃权率升高,而董事规模扩大使各类股东能够在董事会中充分体现自己的意志,因此,董事规模的扩大可促使投资者参与投票。

(二) 信息不对称和利益相关性的影响差异

根据假设2的分析,股东只有在获得投票信息后才会基于利益相关性、其他大股东持股比例等因素决定是否参与投票。为分析投资者弃权行为的两大因素所发挥的作用可能存在的差异,本研究将市场关注度(Turnover)分为低、中、高三组,并使用方程(1)进行回归,结果如表3所示:

回归结果显示, Abs_CAR1与Abs_CAR2只有在中关注度和高关注度两组的回归中对投票弃权率的影响显著为负,在低关注度议案中的影响并不显著。同时观察(2)、(3)、(5)、(6)列的系数,相比Abs_CAR1,Abs_CAR2对弃权率的影响更大。上述结果表明投票弃权率首先受市场关注度影响,关注度低的投票议案,其利益相关性即使很高也不能吸引股东进行投票。投资者基于自身利益参与网络投票,必须建立在投票信息被市场高度关注的基础上,回归结果验证了假设2的正确性。

本文进一步采用似无关回归估计法(SUR)分别比较中、高关注度两组数据的股票异常收益率系数的大小。发现(5)、(6)两列Abs_CAR2的系数存在差异,但(2)、(3)两列Abs_CAR1的系数不存在差异 表3(2)、(3)两列Abs_CAR1的系数比较的回归卡方值为003,p值为0862,(5)、(6)两列Abs_CAR2的系数比较的回归卡方值为705,p值为0007。,整体而言中关注度的投票受利益相关性的影响可能更大。可能的解释是,受到广泛关注的投票议案,投资者投票行为往往受外界媒体或分析师的影响而参与投票,因此,利益相关性对中等关注投票弃权率的影响更大。

五、 进一步研究: 好议案和坏议案的影响差异

行为金融的前景理论指出,投资者股票盈利带来的效用增加与亏损股票带来的效用减少之间并不相等,继续持有盈利股票的效用要小于卖出盈利股票的效用。投资者面对带来盈利和亏损的股票往往采取不同措施。同样,面对股票的不同收益,股东参与投票过程中也可能存在差异。

参考孔东民等人的方法[3]22,本研究采用投票前三天股票异常收益率(CAR1)和前七天股票异常收益率(CAR2)的正负号区分两类议案,若投票前股票异常收益率为正,则认为是好议案,否则认为是坏议案。继续使用方程(1)对两类议案分别进行回归,并将结果列在表4中。表4的(1)、(2)、(5)、(6)列是用CAR1作为好坏议案的分类标准并用其衡量议案的利益相关性,(3)、(4)、(7)、(8)列是用CAR2作为好坏议案的分类标准并用其衡量议案的利益相关性。

结果显示虽然表4的(3)列中CAR2 系数不显著,但p值仍达到0107,总体而言好议案的利益相关性与投票弃权率显著负相关,市场关注度对投票弃权率的影响并不显著。但坏议案市场关注度能够显著降低股东投票弃权率,利益相关变量对坏议案的弃权率的影响并不显著,并且利益相关性变量的影响在好议案和坏议案回归中完全相反。好议案的CAR1(CAR2)越高,则投票弃权率越低,即收益越高越能吸引股东参与投票。而坏议案弃权率随着CAR1(CAR2)的提升而变大,说明损失越大则弃权率越高。两类议案弃权率的影响存在差异,回归结果验证了假设3的正确性。

投资者除了“用手投票”表达自己意愿之外,也可以选择“用脚投票”的方式出售手中股份。回归结果反映出面对坏议案,投票者在获取投票的信息后,预期投票议案不利于自身权利,往往采取“用脚投票”方式出售股份。大股东持股变量P1、P2-10对投票弃权率在两类投票议案下并不存在显著的差异,不论是第一大股东还是其他大股东,在公司投票过程中发挥着决定性影响,与两类议案的弃权率显著负相关。

六、 稳健性分析

(一) 分位数回归结果分析

考虑到不同公司的弃权率存在很大差异,同时弃权率标准差较大,弃权率极端值的出现可能影响回归结果的稳健性。陈建宝和丁军军指出,分位数回归对于数据中出现的异常点具有耐抗性,并且估计出来的参数具有在大样本理论下的渐进优良性[27]90。因此,本文使用方程(1)的模型设计,针对弃权率的原始数据,采用分位数回归方法处理极端值的影响。按照投票弃权率的大小,分别研究好议案和坏议案,并根据投票弃权率由高到低即90%、75%、50%、25%、10%五大分位数进行回归,使用Bootstrap方法重复500次进行估计,回归结果见表5。

分位数回归的结果显示,好议案的利益相关性能够显著降低股东弃权率,但市场关注度对好议案的弃权率的影响并不显著。以CAR1为解释变量的方程中,Turnover仅在75%的分位数显著,CAR1在弃权率较低的分位数50%、25%、10%上对弃权率均显著。坏议案投票弃权数据的分位数回归结果显示,CAR1对投票弃权率的影响在全部分位数上均不显著,即利益相关性变量不会发挥显著作用。在90%、75%、50%、25%分位数上,Turnover对投票弃权率均存在显著影响,这与好议案的回归结果并不相同。

股东参与投票议案存在一定的差异,坏议案导致股东利益损失,作为公司小股东往往无力改变投票议案,在获得投票的相关信息后,采用“用脚投票”的方式降低持有股票的份额,因此,市场关注度能显著降低股东弃权率,市场关注度对坏议案的投票弃权影响更深刻。而在好议案中,投票议案的通过能够给股东带来良好的收益,因此,议案利益相关性与投票弃权率在低于50%的分位数上均显著负相关,但市场关注度对股东投票弃权行为的影响不显著。鉴于好议案与坏议案的分位数回归结果与前文分析一致,可认定回归结论具有稳健性。

(二) 其他稳健性分析

年度股东大会开会时间一般比较固定,会议的内容相对规范,而临时股东大会召开的时间和内容往往是根据公司实际经营需要临时决定的。公司年度大会与临时大会被市场关注的程度可能存在差异,因此,本研究将数据按照年度股东大会和临时股东大会分为两类,采用方程(1)进行实证分析,并比较两类会议中投资者弃权率影响因素的差异。结果显示临时股东大会的市场关注度对弃权率的影响要显著大于年度股东大会。但不论是临时股东大会还是年度股东大会,市场关注度与利益相关性回归结果均与前文一致。

七、 结论与政策建议

投资者参与股东大会投票,针对大会议案表达自己的意见,是股东参与公司治理、维护自身权利的重要方式。本文利用2007―2012年深交所上市公司股东大会投票数据,分析投资者不参与公司投票的原因。主要结论如下:反映投票议案的信息不对称程度的指标即市场关注度和利益相关性成为影响投资者参与投票的主要因素;不同市场关注度的投票议案对投票弃权率的影响存在差异,投资者参与投票建立在投票信息被市场关注的基础上,即使与投资者利益相关的议案,若不被投资者关注,则弃权率也会较高。利益相关性仅能影响较高市场关注度的投票弃权率,对低关注度的影响并不显著;好议案的利益相关性对投票弃权率的影响显著为负,市场关注度对弃权率的影响不显著;坏议案市场关注度能显著降低股东弃权率,利益相关性对坏议案的弃权率的影响并不显著。投票者在获取坏议案的信息后,往往采取“用脚投票”方式出售股份,只有好议案才能吸引投资者积极参与投票。

基于上述分析,市场关注度反映的信息不对称程度和利益相关性对股东投票行为的影响差异反映在投票参与的不同阶段,两个变量的影响过程如图2所示。若投票信息为市场关注后,面对坏议案的投票信息,由于股权结构高度集中,中小投资者无力改变投票结果,往往选择“用脚投票”的方式卖出股票以降低损失。另一方面,投资者基于投票成本收益的考虑,根据好议案的利益相关程度决定是否参与投票。

综上,给出如下三个方面政策建议:第一,健全网络投票制度和平台,规范上市公司股东大会投票制度,同时建立网络投票激励机制。目前监管部门对于上市公司是否开通网络投票只采取“鼓励”的态度,针对重大事项投票时,大股东可能对参与投票的中小股东设置障碍甚至关闭网络投票。监管机构应明确网络投票的适用范围,规范投票流程,让网络投票成为中小股东表达利益诉求的重要途径。同时投资者参与投票是基于投票收益与成本的权衡,考虑到时间和费用成本,可以给予参与投票者适当的经济补偿,弥补投票成本,激励投资者参与公司决策。第二,应在重大事项决策中实行“分类表决制”,赋予外部中小股东更大的投票权利。分类表决是股权分置改革中的一项过渡性措施,但在股权分置改革后,大股东对中小股东利益侵占的第二类问题并未减轻。因此,在重大事项的表决上,可以尝试赋予外部中小股东更大权力,真正保护中小股东“用手投票”的权利。第三,构建微信、微博、博客等互联网平台,加强公司管理层与投资者的沟通,实现公司信息的全方位覆盖。结合网络发展趋势,设立新的媒体平台,激发投资者参与公司决策的热情,让投资者更快捷便利地参与公司投票和治理。

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[19] 权小锋、吴世农: 《投资者关注、盈余公告效应与管理层公告择机》,《金融研究》2010年第11期,第90107页。[Quan Xiaofeng & Wu Shinong, ″Investor Attention, Earning Announcement Effect and Announcement Timing of Management,″ Journal of Financial Research, No.11(2010), pp.90107.]

[20] M. Bertrand, P. Mehta & S. Mullainathan, ″Ferreting Out Tunneling: An Application to Indian Business Groups,″ The Quarterly Journal of Economics,Vol.117, No.1(2002), pp.121148.

[21] J. S. Baek, J.K. Kang & I. Lee, ″Business Groups and Tunneling: Evidence from Private Securities Offerings by Korean Chaebols,″ The Journal of Finance, Vol.61, No.5(2006), pp.24152449.

[22] T. Khanna & K. Palepu, ″Is Group Affiliation Profitable in Emerging Markets? An Analysis of Diversified Indian Business Groups,″ The Journal of Finance, Vol.55, No.2(2000), pp.867891.

[23] 邵毅平、虞凤凤: 《内部资本市场、关联交易与公司价值研究――基于我国上市公司的实证分析》,《中国工业经济》2012年第4期,第102114页。[Shao Yiping & Yu Fengfeng, ″Internal Capital Markets, Related Party Transactions and Firm Value: Empirical Analysis Based on Chinese Listed Companies,″ China Industrial Economics, No.4(2012), pp.102114.]

[24] 伊志宏、姜付秀、秦义虎: 《产品市场竞争、公司治理与信息披露质量》,《管理世界》2010年第1期,第133141页。[Yi Zhihong, Jiang Fuxiu & Qin Yihu, ″The Market Competition in Products, the Corporate Governance and the Quality of Information Disclosure,″ Management World, No.1(2010), pp.133141.]

股票投资建议篇(2)

上市公司股东的基本权利可以分为收益权(即剩余索取权)和控制权,股东的各项权利一般都是根据同股同权的原则投票确定,即通过股东投票选举和更换董事等实现对公司实际控制权的分配,通过审议批准(或修改)公司的利润分配方案等实现对公司收益权的分配。因此,投票权事实上成为股东获得各项权利的基础。

(二)中小股东投票成本过高

股东权利的行使最终要通过对公司重大决议的表决来实现。目前股东履行投票权利的一般程序是获取股东大会资料、参加股东大会、进行投票。提前向股东告知股东大会的日期及需表决的议案是各国法律法规的基本要求,股东现在基本都可以方便经济快捷地获取股东大会的资料,但由于上市公司股权高度分散(我国是一股独大与小股东的高度分散并存),多数股东居住地也高度分散,对大多数中小股东而言,参加股东大会就必须承担额外的支出,比如交通、食宿费用等。此外,还有不少股东受时间等因素限制而不能亲自参加股东大会。显然,对中小股东而言,行使投票权的主要障碍就在于必须亲自出席股东大会。也正是由于这些原因,中小股东大多放弃了股东投票权。

为扩大股东的参与范围,各国纷纷设置了表决权行使制度,即股东可以委托人代为参加股东大会并投票,以降低股东投票成本。权投票的领域一般包括选举董事、股票期权计划、董事薪酬、资本增加授权、兼并和股东建议等。从实践效果看,表决权行使制度不仅扩大了股东参与公司治理的范围,而且为公司控制权市场的竞争提供了新的工具,增强了对公司管理层和大股东的约束力。但由于程序一般有比较明确的要求,手续相对烦琐,实际上只有机构投资者和持股规模相对较大的个人投资者才可能参与,征集小股东投票权的成本仍然相对较高,大多数小股东仍不愿委托他人代为投票。

(三)投票权行使成本过高不利于对中小股东的保护

由于中小股东持股数量很少,投票成本相对较高,绝大多数中小股东不得不放弃投票权,这也就意味着他们放弃了对公司控制权的配置,从而使得大股东和内部人更容易控制上市公司。虽然上市公司的收益权是根据所持股份等比例分割,但控股股东和内部人却可以凭借其控制地位做出更有利于大股东和内部人的分配方案。因此,中小股东放弃投票权实际上也就失去了保护自身权益的基础。

二、电子投票制度的含义及其进展

(一)电子投票制度的含义

本文所称的电子投票制度是指通过应用互联网等现代信息技术,开发可靠的电子通讯手段,使上市公司的股东能够在不亲自出席股东大会的情况下通过电子网络进行投票。

(二)现代信息技术的迅速发展与应用是推行电子投票制度的基础

20世纪90年代以来,以互联网为代表的现代信息技术的迅速发展对证券市场产生了深远影响。目前不仅证券市场实现了证券交易的电子化与网络化,而且随着互联网的普及,选择网上交易方式的投资者人数也在迅速增长。比如,美国网上证券委托的开户数1999年就已达930万户,在欧洲、日本、韩国等国家,网上证券委托的发展也相当惊人,目前韩国约有70%的交易量通过互联网完成。不仅如此,随着互联网的快速发展,各种网站常就各种问题进行网上投票,网民对此已非常熟悉。综合考虑两方面因素,在上市公司引入电子投票制度的技术和设施基础已经具备。

(三)电子投票制度在发达国家的进展

1.有关机构积极倡导。OECD的《公司治理结构原则》指出,“本原则认为通过投票一般是可行的。另外,因为目的是要扩大股东参与,那么公司需要在投票中扩大技术的使用面,包括电话和电子投票。外国股东日益重要的地位也表明为求平衡,公司应竭力使股东利用现代化技术的手段进行参与,通过开发可靠的电子通讯手段,使股东可以互相交流而无需遵守执行委托制的各种手续,能够促进股东对股东大会的有效参与。至于透明度,会议程序应保证所投选票经过正确计数和记录并及时宣布结果”(对OECD《公司治理结构原则》的注释,《经济社会体制比较》1999年第5期)。

2.法律上已经承认电子投票的结果。随着互联网在各领域的广泛应用,通过互联网投票已成为现实,目前在一些国家,已对电子投票做出明确的法律规定。如在美国的特拉华州,2000年就通过了相关法律承认电子投票的结果。

3.机构投资者开始利用网络优势提高“投票”的效果。在美国资本市场中,机构投资者大约持有上市公司50%以上的股份。加州公职人员退休计划(CalPERS)是美国最大的养老基金之一,为了便于和其他股东及市场参与者交流,提高投票的效果,从1999年开始,CalPERS开始将其在股东大会中的投票决定在网上公布,公布的时间一般是在公司年度股东大会召开前两周。

4.出现了专门为电子投票提供服务的机构。这些机构大致可以分为两类,一类是向上市公司提供电子投票的技术解决方案;另一类是为股东提供投票参考意见,这类机构专门研究上市公司的情况,并对股东大会要表决的决议提出投票意见。

三、我国应适时引入电子投票制度

(一)引入电子投票制度的意义

目前保护中小股东利益的各种措施从根本上说仍然源于的思想,比如引入独立董事制度等。虽然积极的监管以及更独立的董事会在保护小投资者利益方面可以发挥重要作用,但是这些都不能代替直接赋予小股东和独立股东应有的权利,使得他们能够保护并增加他们自己的利益。(斯道延·坦尼夫、张春霖、路·白瑞福特,《中国的公司治理与企业改革——建立现代市场制度》,中国财政经济出版社,2002年5月第1版)。

降低中小股东的投票成本是保护中小股东利益的重要举措。引入电子投票制度后,更多的中小股东将有机会参与股东大会的投票,因此,参与股东大会投票的股份会增加,这意味着大股东或管理层控制股东大会的局面有望得到改善。同时,网络快速和低成本的优势为不同股东间的交流提供了机会,不仅为机构投资者征集投票权提供了便利,有利于机构投资者“股东积极主义”的行动;也有利于分散的中小股东成为一个有力的利益群体,更好地维护自身利益。从长远发展看,我国企业在海外上市和加入WTO后中国证券市场对外开放步伐的加快客观也需要为海外投资者提供方便的投票机会。

有关实证研究表明,投票制度的引入和推行股东积极主义能够产生净收益,股东积极的参与公司治理将有助于提高公司创造价值的能力。因此,电子投票制度的引入将为个人投资者向“积极的股东”转变创造条件,电子投票制度的推行将是保护小股东利益的根本举措,也是提高我国上市公司治理水平的重要途径。

(二)引入电子投票制度的可能性

1.已经具备技术上的可行性。我国自建立证券市场以来,一直十分重视信息技术在证券业的普及、应用、提高和创新,实现了交易、结算等方面的电子化、网络化,并被广大投资者认知和接受。而互联网的快速发展和网民数量的迅速增加,网上投票这种新的形式也日益被大家所熟知。从技术上看,引入电子投票制度已不存在障碍。

2.已经具备股东应用的可能性。对沪深股市网上投资者的状况进行分析基本可以判断股东利用互联网的程度。据中国证监会的统计,2001年网上委托的客户开户数达332万户,占证券市场总开户数3325万户(沪深总开户数的一半)的9.98%。2001年每月网上交易的成交额占当月的市场总成交金额的比例呈现逐步增长的势头,全年累计的成交金额与2000年末相比,在沪深市场总交易金额减少约30%的情况下,网上交易的成交金额增长了约100%,达到了3578亿元,占前12个月证券市场股票(A、B股)、基金总成交金额81715亿元(双边计算)的4.38%(斯道延·坦尼夫、张春霖、路·白瑞福特,《中国的公司治理与企业改革——建立现代市场制度》,中国财政经济出版社,2002年5月第1版)。2002年以来,网上委托客户、网上交易额继续快速增长,2002年上半年,网上委托的客户开户数已达451.2万户,占沪、深交易所开户总数一半(3402万户)的13.26%,2002年6月份,证券公司网上委托交易量为750.00亿元,占沪、深证券交易所6月份股票(A、B股)、基金总交易量8595.28亿元(双边计算)的8.73%(斯道延·坦尼夫、张春霖、路·白瑞福特,《中国的公司治理与企业改革——建立现代市场制度》,中国财政经济出版社,2002年5月第1版),这表明越来越多的投资者认可网上交易这种方式。网上交易的快速发展将使投资者更容易接受电子投票这种方式。

3.监管部门已经明确了原则。中国证券监督

管理委员会和国家经济贸易委员会2002年1月7日联合的《上市公司治理准则》中已经明确提出利用现代信息技术扩大股东参与股东大会的原则,该准则第八条规定“上市公司应在保证股东大会合法、有效的前提下,通过各种方式和途径,包括充分运用现代信息技术手段,扩大股东参与股东大会的比例。股东大会时间、地点的选择应有利于让尽可能多的股东参加会议”。

从实践中的进程看,为进一步规范上市公司股东大会的召开,使全体股东享有同等的知情权,并为股东在股东大会上行使权利创造更好的条件,2002年6月上海证券交易所根据《上市公司股东大会规范意见》(2000年修订),要求上市公司应当在股东大会召开前至少5个工作日将全部会议资料上网披露。该通知还要求,上市公司会议资料内容不得超出股东大会会议通知中列明的事项。上市公司在召开股东大会时,不得向与会股东发放超出网上披露部分的会议资料。这表明引入电子投票制度的一些基础工作正日趋完备。

4.机构投资者有望发挥重要作用。在中国证监会超常规发展机构投资者的精神指引下,近两年,我国的机构投资者队伍迅速扩大。截止2001年底,我国共有14家基金管理公司,基金数量达到51支,基金发起份额总计811亿元。基金已经成为很多上市公司的大股东之一。而随着保险市场的快速发展和养老金体系的日益完善,保险公司和养老金也必将成为我国证券市场中的重要投资者。机构投资者实力的不断增强有利于推行“股东积极主义”,从而有利于带动中小股东参与电子投票的积极性。

(三)目前存在的主要障碍

1.电子投票制度还面临法律法规上的障碍。目前,我国上市公司股东参加股东大会只能亲自出席或委托他人出席,原则上不能以电子投票的形式表决。《上市公司股东大会规范意见》(2000年修订)第6条规定:“年度股东大会和应股东或监事会的要求提议召开的股东大会不得采取通讯表决方式”,同时规定临时会议在审议重大事项时也不得采取通讯表决方式。这种排除包括网络投票在内的通讯表决方式的股东大会投票机制不利于中小股东行使投票权,使得公司更容易被大股东和内部人所控制。

2.电子投票制度所需要的基础条件还不完备。从实践方面看,进行电子投票需要一定的条件。一是上市公司要有一套能够进行电子投票的系统,这是进行电子投票必备的前提;二是股东能够方便地进入上市公司的电子投票系统。相对来说,第一个问题比较容易解决,难点在由于很多中小股东(特别是小股东)尚不具备上网等条件,因此电子投票的范围在初期可能还比较有限。但是,采用电子投票制度至少会使原来因各种原因无法进行投票的部分小股东可以开始行使他们的权利。

3.上市公司一股独大的股权结构不利于电子投票制度的推行。我国上市公司一股独大现象还很突出。如果大股东在上市公司居于绝对控制地位,即便中小股东通过电子投票制度能够积极参与,但由于所持有的股份比较有限,对公司治理的影响也就相对有限。此外,上市公司一股独大现象也不利于电子投票制度的推进。由于电子投票制度的引入会扩大股东参与投票的范围,这意味着中小股东对上市公司和大股东的约束力将不断增强,因此受大股东控制的上市公司缺乏推进这个进程的积极性。

4.股东对电子投票的安全性还有顾虑。网络的安全性是各行业在应用互联网过程中普遍关心的问题,消除股东对电子投票方式安全性的顾虑是引入电子投票制度必须解决的问题。

四、在上市公司中引入电子投票制度的政策建议

(一)修改并完善相关法律法规

由于现行的法律法规尚不允许在上市公司股东大会期间进行电子投票,因此实行电子投票制度还缺乏法律上的基础。鉴于利用网络等方式进行交易的投资者越来越多,建议可以着手研究和电子投票制度相关的法律问题,待条件成熟时及时推出。

(二)逐步建立并完善电子投票制度所需的基础设施

电子投票基础设施建设是进行电子投票的必备基础。有两种方式可以选择,一是可以建立“公共投票系统”,即所有的上市公司可以共用同一套投票系统,与现在的股票交易结算系统类似;二是上市公司可以自行建立电子投票系统。无论采用哪种方式,都不存在技术上的障碍。

(三)进一步提高信息披露水平

投资者主要是根据上市公司披露的信息进行投资决策和投票决定,因此,进一步提高信息披露水平就成为股东理性决策的必然要求。

(四)改善上市公司股权结构

股票投资建议篇(3)

上市公司股东的基本权利可以分为收益权(即剩余索取权)和控制权,股东的各项权利一般都是根据同股同权的原则投票确定,即通过股东投票选举和更换董事等实现对公司实际控制权的分配,通过审议批准(或修改)公司的利润分配方案等实现对公司收益权的分配。因此,投票权事实上成为股东获得各项权利的基础。

(二)中小股东投票成本过高

股东权利的行使最终要通过对公司重大决议的表决来实现。目前股东履行投票权利的一般程序是获取股东大会资料、参加股东大会、进行投票。提前向股东告知股东大会的日期及需表决的议案是各国法律法规的基本要求,股东现在基本都可以方便经济快捷地获取股东大会的资料,但由于上市公司股权高度分散(我国是一股独大与小股东的高度分散并存),多数股东居住地也高度分散,对大多数中小股东而言,参加股东大会就必须承担额外的支出,比如交通、食宿费用等。此外,还有不少股东受时间等因素限制而不能亲自参加股东大会。显然,对中小股东而言,行使投票权的主要障碍就在于必须亲自出席股东大会。也正是由于这些原因,中小股东大多放弃了股东投票权。

为扩大股东的参与范围,各国纷纷设置了表决权行使制度,即股东可以委托人代为参加股东大会并投票,以降低股东投票成本。权投票的领域一般包括选举董事、股票期权计划、董事薪酬、资本增加授权、兼并和股东建议等。从实践效果看,表决权行使制度不仅扩大了股东参与公司治理的范围,而且为公司控制权市场的竞争提供了新的工具,增强了对公司管理层和大股东的约束力。但由于程序一般有比较明确的要求,手续相对烦琐,实际上只有机构投资者和持股规模相对较大的个人投资者才可能参与,征集小股东投票权的成本仍然相对较高,大多数小股东仍不愿委托他人代为投票。

(三)投票权行使成本过高不利于对中小股东的保护

由于中小股东持股数量很少,投票成本相对较高,绝大多数中小股东不得不放弃投票权,这也就意味着他们放弃了对公司控制权的配置,从而使得大股东和内部人更容易控制上市公司。虽然上市公司的收益权是根据所持股份等比例分割,但控股股东和内部人却可以凭借其控制地位做出更有利于大股东和内部人的分配方案。因此,中小股东放弃投票权实际上也就失去了保护自身权益的基础。

二、电子投票制度的含义及其进展

(一)电子投票制度的含义

本文所称的电子投票制度是指通过应用互联网等现代信息技术,开发可靠的电子通讯手段,使上市公司的股东能够在不亲自出席股东大会的情况下通过电子网络进行投票。

(二)现代信息技术的迅速发展与应用是推行电子投票制度的基础

20世纪90年代以来,以互联网为代表的现代信息技术的迅速发展对证券市场产生了深远影响。目前不仅证券市场实现了证券交易的电子化与网络化,而且随着互联网的普及,选择网上交易方式的投资者人数也在迅速增长。比如,美国网上证券委托的开户数1999年就已达930万户,在欧洲、日本、韩国等国家,网上证券委托的发展也相当惊人,目前韩国约有70%的交易量通过互联网完成。不仅如此,随着互联网的快速发展,各种网站常就各种问题进行网上投票,网民对此已非常熟悉。综合考虑两方面因素,在上市公司引入电子投票制度的技术和设施基础已经具备。

(三)电子投票制度在发达国家的进展

1.有关机构积极倡导。OECD的《公司治理结构原则》指出,“本原则认为通过投票一般是可行的。另外,因为目的是要扩大股东参与,那么公司需要在投票中扩大技术的使用面,包括电话和电子投票。外国股东日益重要的地位也表明为求平衡,公司应竭力使股东利用现代化技术的手段进行参与,通过开发可靠的电子通讯手段,使股东可以互相交流而无需遵守执行委托制的各种手续,能够促进股东对股东大会的有效参与。至于透明度,会议程序应保证所投选票经过正确计数和记录并及时宣布结果”(对OECD《公司治理结构原则》的注释,《经济社会体制比较》1999年第5期)。

2.法律上已经承认电子投票的结果。随着互联网在各领域的广泛应用,通过互联网投票已成为现实,目前在一些国家,已对电子投票做出明确的法律规定。如在美国的特拉华州,2000年就通过了相关法律承认电子投票的结果。

3.机构投资者开始利用网络优势提高“投票”的效果。在美国资本市场中,机构投资者大约持有上市公司50%以上的股份。加州公职人员退休计划(CalPERS)是美国最大的养老基金之一,为了便于和其他股东及市场参与者交流,提高投票的效果,从1999年开始,CalPERS开始将其在股东大会中的投票决定在网上公布,公布的时间一般是在公司年度股东大会召开前两周。

4.出现了专门为电子投票提供服务的机构。这些机构大致可以分为两类,一类是向上市公司提供电子投票的技术解决方案;另一类是为股东提供投票参考意见,这类机构专门研究上市公司的情况,并对股东大会要表决的决议提出投票意见。

三、我国应适时引入电子投票制度

(一)引入电子投票制度的意义

目前保护中小股东利益的各种措施从根本上说仍然源于的思想,比如引入独立董事制度等。虽然积极的监管以及更独立的董事会在保护小投资者利益方面可以发挥重要作用,但是这些都不能代替直接赋予小股东和独立股东应有的权利,使得他们能够保护并增加他们自己的利益。(斯道延·坦尼夫、张春霖、路·白瑞福特,《中国的公司治理与企业改革——建立现代市场制度》,中国财政经济出版社,2002年5月第1版)。

降低中小股东的投票成本是保护中小股东利益的重要举措。引入电子投票制度后,更多的中小股东将有机会参与股东大会的投票,因此,参与股东大会投票的股份会增加,这意味着大股东或管理层控制股东大会的局面有望得到改善。同时,网络快速和低成本的优势为不同股东间的交流提供了机会,不仅为机构投资者征集投票权提供了便利,有利于机构投资者“股东积极主义”的行动;也有利于分散的中小股东成为一个有力的利益群体,更好地维护自身利益。从长远发展看,我国企业在海外上市和加入WTO后中国证券市场对外开放步伐的加快客观也需要为海外投资者提供方便的投票机会。

有关实证研究表明,投票制度的引入和推行股东积极主义能够产生净收益,股东积极的参与公司治理将有助于提高公司创造价值的能力。因此,电子投票制度的引入将为个人投资者向“积极的股东”转变创造条件,电子投票制度的推行将是保护小股东利益的根本举措,也是提高我国上市公司治理水平的重要途径。

(二)引入电子投票制度的可能性

1.已经具备技术上的可行性。我国自建立证券市场以来,一直十分重视信息技术在证券业的普及、应用、提高和创新,实现了交易、结算等方面的电子化、网络化,并被广大投资者认知和接受。而互联网的快速发展和网民数量的迅速增加,网上投票这种新的形式也日益被大家所熟知。从技术上看,引入电子投票制度已不存在障碍。

2.已经具备股东应用的可能性。对沪深股市网上投资者的状况进行分析基本可以判断股东利用互联网的程度。据中国证监会的统计,2001年网上委托的客户开户数达332万户,占证券市场总开户数3325万户(沪深总开户数的一半)的9.98%。2001年每月网上交易的成交额占当月的市场总成交金额的比例呈现逐步增长的势头,全年累计的成交金额与2000年末相比,在沪深市场总交易金额减少约30%的情况下,网上交易的成交金额增长了约100%,达到了3578亿元,占前12个月证券市场股票(A、B股)、基金总成交金额81715亿元(双边计算)的4.38%(斯道延·坦尼夫、张春霖、路·白瑞福特,《中国的公司治理与企业改革——建立现代市场制度》,中国财政经济出版社,2002年5月第1版)。2002年以来,网上委托客户、网上交易额继续快速增长,2002年上半年,网上委托的客户开户数已达451.2万户,占沪、深交易所开户总数一半(3402万户)的13.26%,2002年6月份,证券公司网上委托交易量为750.00亿元,占沪、深证券交易所6月份股票(A、B股)、基金总交易量8595.28亿元(双边计算)的8.73%(斯道延·坦尼夫、张春霖、路·白瑞福特,《中国的公司治理与企业改革——建立现代市场制度》,中国财政经济出版社,2002年5月第1版),这表明越来越多的投资者认可网上交易这种方式。网上交易的快速发展将使投资者更容易接受电子投票这种方式。

3.监管部门已经明确了原则。中国证券监督

管理委员会和国家经济贸易委员会2002年1月7日联合的《上市公司治理准则》中已经明确提出利用现代信息技术扩大股东参与股东大会的原则,该准则第八条规定“上市公司应在保证股东大会合法、有效的前提下,通过各种方式和途径,包括充分运用现代信息技术手段,扩大股东参与股东大会的比例。股东大会时间、地点的选择应有利于让尽可能多的股东参加会议”。

从实践中的进程看,为进一步规范上市公司股东大会的召开,使全体股东享有同等的知情权,并为股东在股东大会上行使权利创造更好的条件,2002年6月上海证券交易所根据《上市公司股东大会规范意见》(2000年修订),要求上市公司应当在股东大会召开前至少5个工作日将全部会议资料上网披露。该通知还要求,上市公司会议资料内容不得超出股东大会会议通知中列明的事项。上市公司在召开股东大会时,不得向与会股东发放超出网上披露部分的会议资料。这表明引入电子投票制度的一些基础工作正日趋完备。

4.机构投资者有望发挥重要作用。在中国证监会超常规发展机构投资者的精神指引下,近两年,我国的机构投资者队伍迅速扩大。截止2001年底,我国共有14家基金管理公司,基金数量达到51支,基金发起份额总计811亿元。基金已经成为很多上市公司的大股东之一。而随着保险市场的快速发展和养老金体系的日益完善,保险公司和养老金也必将成为我国证券市场中的重要投资者。机构投资者实力的不断增强有利于推行“股东积极主义”,从而有利于带动中小股东参与电子投票的积极性。

(三)目前存在的主要障碍

1.电子投票制度还面临法律法规上的障碍。目前,我国上市公司股东参加股东大会只能亲自出席或委托他人出席,原则上不能以电子投票的形式表决。《上市公司股东大会规范意见》(2000年修订)第6条规定:“年度股东大会和应股东或监事会的要求提议召开的股东大会不得采取通讯表决方式”,同时规定临时会议在审议重大事项时也不得采取通讯表决方式。这种排除包括网络投票在内的通讯表决方式的股东大会投票机制不利于中小股东行使投票权,使得公司更容易被大股东和内部人所控制。

2.电子投票制度所需要的基础条件还不完备。从实践方面看,进行电子投票需要一定的条件。一是上市公司要有一套能够进行电子投票的系统,这是进行电子投票必备的前提;二是股东能够方便地进入上市公司的电子投票系统。相对来说,第一个问题比较容易解决,难点在由于很多中小股东(特别是小股东)尚不具备上网等条件,因此电子投票的范围在初期可能还比较有限。但是,采用电子投票制度至少会使原来因各种原因无法进行投票的部分小股东可以开始行使他们的权利。

3.上市公司一股独大的股权结构不利于电子投票制度的推行。我国上市公司一股独大现象还很突出。如果大股东在上市公司居于绝对控制地位,即便中小股东通过电子投票制度能够积极参与,但由于所持有的股份比较有限,对公司治理的影响也就相对有限。此外,上市公司一股独大现象也不利于电子投票制度的推进。由于电子投票制度的引入会扩大股东参与投票的范围,这意味着中小股东对上市公司和大股东的约束力将不断增强,因此受大股东控制的上市公司缺乏推进这个进程的积极性。

4.股东对电子投票的安全性还有顾虑。网络的安全性是各行业在应用互联网过程中普遍关心的问题,消除股东对电子投票方式安全性的顾虑是引入电子投票制度必须解决的问题。

四、在上市公司中引入电子投票制度的政策建议

(一)修改并完善相关法律法规

由于现行的法律法规尚不允许在上市公司股东大会期间进行电子投票,因此实行电子投票制度还缺乏法律上的基础。鉴于利用网络等方式进行交易的投资者越来越多,建议可以着手研究和电子投票制度相关的法律问题,待条件成熟时及时推出。

(二)逐步建立并完善电子投票制度所需的基础设施

电子投票基础设施建设是进行电子投票的必备基础。有两种方式可以选择,一是可以建立“公共投票系统”,即所有的上市公司可以共用同一套投票系统,与现在的股票交易结算系统类似;二是上市公司可以自行建立电子投票系统。无论采用哪种方式,都不存在技术上的障碍。

(三)进一步提高信息披露水平

投资者主要是根据上市公司披露的信息进行投资决策和投票决定,因此,进一步提高信息披露水平就成为股东理性决策的必然要求。

(四)改善上市公司股权结构

股票投资建议篇(4)

关键词证券分析师股票评级

随着监管法规的逐步完善和机构投资者的发展壮大,立足于公司基本面分析的价值投资逐渐成为中国证券市场的主流理念,我国的证券分析师行业迅速发展起来,其影响力也急剧扩大。公司研究报告是证券分析师对上市公司进行信息搜集和分析的总结,而其中的股票评级则是分析师报告的主要结论,也是对证券市场投资者而言最为直观和最受关注的信息。若分析师给予一家上市公司“买入”或“卖出”评级,则代表了分析师认为该公司当前股价被低估或高估的强烈信息,若投资者接受了分析师的信息,则将通过具体的买入或卖出行为影响股价的涨跌。关于证券分析师股票评级的投资价值,国内外学者进行了大量的研究。

一、国外相关研究

对于个股评级最早的研究可以追溯到1933年。Cowles(1933)分别收集了16家金融服务公司、20家火灾保险公司、1位华尔街日报编辑和24家金融出版媒体的荐股信息,经过计算发现被推荐股票的平均年化收益率弱于大盘1%到4%。20世纪60年代后,随着由于当时证券分析师逐渐形成一个独立的职业,关于分析师荐股的投资价值的研究开始兴起。

Diefenbach(1972)收集了1967年11月17日到1969年5月23日期间(共80周)来自24家证券经纪公司的个股评级(包括买入建议和卖出建议),将这些股票自被给出评级后52周的收益率与同时期市场指数的收益进行比较。结果发现:获得买入评级的股票在未来52周的平均收益比同期指数收益率高出2.7%;而获得卖出评级的股票的平均收益率则比同期指数收益率低11.2%,且在全部获得卖出评级的股票中,在未来52周能跑赢指数的股票占26%。

Davies和Canes(1978)研究了股票评级二手信息的扩散对于股票的影响。他们使用市场模型对1970年到1971年华尔街日报“市场消息”专栏中的股票评级(包括597个买入建议和188个卖出建议)进行了分析,结果发现在这些二手评级当日,买入评级的股票有着0.923%的超额收益,卖出评级的股票有-2.374%的超额收益,并且都是统计上显著的。另外,在二手评级后的20个交易日,被评级的股票并未发生超额收益的反转。作者认为可能的原因是股票价格无法完全反应全部信息,因此即使的二手信息的传播也能够对股票基本面估值产生影响。

Groth et al(1979)以一家美国经纪商在提供的1964

年1月至1970年12月期间提供的约6200份股票评级为样本,并对日期的准确性作了交叉检验,他们以CAPM为衡量基准,发现买入评级的公司在推荐公布前6个月,月超额收益率始终为正,推荐当月超额收益率达到最高,推荐后一个月超额收益率急速下降但仍为正,数月之后超额收益率才变为零。推荐之后股票的超额收益率整体上低于推荐之前。对于这一现象的解释是这些被给予买入评级的股票在报告之前可能就已经历了利好消息引起的股价上升,而股价上升又吸引了证券分析师对这些股票进行研究,并给出乐观的评级。

但是,这些早期的研究都存在着样本时间短、选取的证券公司数量少且代表性差、个股可能集中于某几个行业等问题。从二十世纪80年代中期开始,随着数据库的完善和研究方法的改进,有关研究进一步深化。Elton et al(1986)利用IBOS数据库,收集了自1981年3月到1983年11月的来自34家券商的研究报告,其研究发现,相对于中性评级的股票而言,上调至强烈买入的股票在报告当月产生较大正超额收益,且这种正超额收益在此后的两个月会变小,但依然显著;评级下调至卖出的股票在报告当月存在显著负超额收益,这种负超额收益在报告后一个月仍然显著,且绝对值会变大。

Barber 和Loeffler(1993)分析了1988年10月到1990年10月来自华尔街日报”标靶”专栏的股票推荐。该专栏由四位分析师每月各推荐一只股票,作为对照,华尔街日报会随机选取四只股票。他们发现,专栏公告后两天之内,产生4%异常收益。

Womack(1996)利用First Call数据库,以分析师评级的四种极端变动为样本,发现分析师评级的变动对股价有显著影响。在3日事件窗口内,“新添到买入列表”和“新添到卖出列表”的规模调整收益率都在统计上显著,分别为2.98%和-4.69%;“从买入列表中删除”和“从卖出列表中删除”的规模调整收益率也在统计上显著,分别为-1.94%和0.32%。

二、国内相关研究

由于我国的证券分析师行业起步较晚,相关的研究报告数据库直到2005年前后才开始完善,因此国内学者对于股票评级的早期研究大都基于对财经媒体荐股“二手信息”的

市场反应研究。林翔(2000)收集了《中国证券报》每周一“咨询机构看市场”栏目1998年4月13日至1999年6月28日来自601家上市公司的共1414次股票推荐数据,运用事件研究法研究股票推荐前后是否存在超额收益情况。结果发现用市场模型计算的个股超常收益在股票推荐之前第4周就开始显著大于零,在推荐前一周达到最大值。推荐公开后10周都存在显著的负超常收益。他认为其中原因在于证券咨询机构拥有一定的私有信息,在推荐公开以前,私有信息已经在咨询机构的客户中扩散,客户和追随趋势者的过度买入造成了推荐公开后的抛售压力。

朱宝宪、王怡凯(2001)以《上海证券报》每周日“为您选股”栏目的投资建议为研究对象,搜集了1999年1月至11月共44周总计565次股票推荐,以市场指数调整的收益率为衡量基准。他们发现,总体来讲“投资建议”股票组合的收益率统计上显著高于大盘;将“投资建议”划分为短期和中期投资建议后,发现短线投资建议的股票组合收益率高于投资基金的平均收益率,但中期投资建议的股票组合收益率几乎都低于大盘。研究结论认为,一些专业投资咨询机构具有相当的把握市场短期热点的能力,但对中长期的预测能力不足。

徐立平、刘建和(2008)收集了2000年12月1日至2002年12月23日上海证券报每周一“本周股评家最为看好的个股”这一栏目的荐股统计数据对A股市场中证券分析师荐股的市场影响能力进行了实证研究。他们采用事件研究法,用均值调整模型计算非正常收益率,结果发现分析师所推荐的个股在推荐之前正向的非正常收益率(PAR)表现相当明显。推荐之前六个交易周时正向的PAR表现最强,而后依次下降,并在公布基准日后短期内下降为负值。同时,随着时间的延长,负向的PAR也越来越大。

徐永新、陈婵(2009)手工整理了2007 年1 月至12 月《中国证券报》“实力机构周末荐股精选”所推荐的A 股股票作为研究样本。他们发现股票推荐之前一周,所推荐的股票已经具有显著为正的超常收益率,股票推荐前一周的累计超常收益率超过4%,推荐前的第一个交易日的超常收益率高达2%左右;股票推荐之后的第一个交易日有1%左右的显著为正的超常收益率,而第二至五个交易日均为显著为负的超常收益率,且推荐后第二至五个交易日累计超常收益率中值低于-1%;同时,推荐前后市场也均有超常的交易量反应。他们认为造成这种现象的原因是股票推荐中可能存在信息泄露。

随着证券分析师研究报告数据的完善,越来越多的国内学者开始对分析师的一手评级信息进行相关的研究。王征、张峥、刘力(2006)整理了六家实力较强的券商研究所每月末向机构投资者提供的业绩预测和投资评级信息。他们将券商研究员2004年3月至2005年6月给出的19310次股票投资评级划分为增持、减持和中性组合,组合每月更新一次,并计算每月各组合的收益率。他们发现,在样本期间,分析师增持评级组合相对市场指数的超额年化收益率达到23.85%,该超额收益率在经过CAPM模型、Fama-French三因素模型和包括动量因素的四因素模型风险调整后仍然显著。分析师减持评级组合的超额收益率为负值,但统计结果并不显著。该策略在考虑交易成本后,仍能取得显著的超额收益率。他们认为这一研究结果认为国内证券分析师股票评

级具有投资价值。

李雪(2007)收集了自 2006年1月1日到2007年4月1日四家研究机构308份股票评级调整样本,采用事件研究法,将所有评级调整分为调高与调低评级两组,以市场指数调整的收益作为衡量基准,发现在(t-10,t+51)的时间段内,调高组产生6.53%的正异常收益,调低组产生-7.49%的负异常收益。在(t-1,t+1)、(t+2,t+31)和(t+2,t+51)三个时间段,除了调低组(t-1,t+1)不显著之外,其他调高组和调低组都产生了显著的正和负的异常收益。另外,不同研究机构影响力的差异能够在短时间内产生异常收益的显著差异,但在长的时间段内则效应不显著。作者认为推荐后股票价格漂移根源于分析师推荐报告的内容逐渐被投资者接受而导致的交易行为,而不是由于新的信息出现、推荐力度或者推荐机构的影响力造成的影响。

三、结论

纵观国内外相关研究我们发现,早期的国外研究大多认为分析师的选股建议没有实际价值,而最近20年来的国内外研究结果大多认为分析师的工作是有效率的,即他们的股票评级具备一定的投资价值,特别是报告前后的短期时间内效果明显。研究报告能够为投资者提供更多有用的信息是证券分析师行业在资本市场中所发挥效率的反映,集中体现了证券分析师行业在产业分工中的价值所在。

参考文献:

[1]林翔.中国证券咨询机构预测的分析.经济研究.2000(2):55-65.

[2]朱宝宪,王怡凯.证券媒体选股建议效果的实证分析.经济研究.2001(4):51-57.

[3]徐永新,陈婵.媒体荐股市场反应的动因分析.管理世界.2009(11):65-73.

[4]徐立平,刘建和.证券分析师荐股的市场影响力研究.财经论丛.2008(4):70-76.

[5]王征,张峥,刘力.分析师的建议是否具有投资价值――来自中国市场的经验数据.财经问题研究.2006(7):36-44.

[6]李雪.中国证券市场分析师推荐投资价值研究.证券市场导报.2007.11:72-77.

[7]Cowles,A.1933.Can Stock Market Forecasters Forecast?.Econometrica,vol. 1,no. 3:309-324.

[8]Diefenbach,R. 1972."How Good Is Institutional Brokerage Research?"Financial Analysts Journal,vol. 28,no. 1:54-60.

[9]Groth,J.,W. Lewellen,G. Schlarbaum,R. Lease. 1979."An Analysis of Brokerage House Securities Recommendations"Financial Analysts Journal,vol. 35,no. 1:32-40.

[10]Womack,K. 1996."Do Brokerage Analysts' Recommendations Have Investment Value?"Journal of Finance,vol. 51,no. 1:137-167.

[11]Barber,B.,D. Loeffler. 1993."The 'Dartboard' Column:Second-Hand Information and Price Pressure"Journal of Financial and Quantitative Analysis,vol. 28,no. 2:273-284.

[12]Davies,P.,M. Canes. 1978.”Stock Prices and the Publication of Second-Hand Information”The Journal of Business,vol. 51,vo. 1:43-56.

股票投资建议篇(5)

通过分析,我们判断,云天化系重组预案将很难通过股东大会,未来如果云南盐化、ST马龙大幅下跌,我们不建议投资者为博取现金选择权而介入。

近日,云天化系股票公布了云天化集团整体上市的预案,对于三家上市公司的公众股东给予了不同的利益保护方案,分别是:

1、云天化的公众股东:只有收购请求权没有现金选择权。在云天化的股东大会上对于合并方案投出有效反对票的异议股东有权请求云天化收购其股份,但是收购请求权的实施细则(包括但不限于申报方式、申报期)没有公告。

股票投资建议篇(6)

【关键词】行为金融 个体股票投资者 投资决策

行为金融学研究对于金融理论的发展、资本市场政策法规的制定、市场监管、上市公司投资者关系管理都具有举足轻重的地位。中国股票市场属于新兴的股票市场,在政府监管、市场微观结构、股权结构及投资者构成等方面都有自己的特点。因此,通过对中国股票市场构成主体的个体投资者行为特征的研究,对丰富、验证行为金融理论,对于中国股票市场的建设都具有重要意义。

一、行为金融学相关理论及其启示

行为金融就是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学之中。它从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。这一研究视角通过分析金融市场主体在市场行为中的偏差和反常,来寻求不同市场主体在不同环境下的经营理念及决策行为特征,力求建立一种能正确反映市场主体实际决策行为和市场运行状况的描述性模型。

行为金融学的主要理论观点包括:有限理性理论、前景理论、价值理论、羊群效应、有限套利理论、投资者认知有限理论等。

这些理论给我们的启示是:股票投资者在进行投资决策时,受到各种客观的和主观因素的影响,并且存在一定偏好。通过研究投资者的行为,我们总结出投资者行为的偏好及主要影响因素。个体可以了解自己决策偏好,有意识地对投资策略进行适度调整,尽可能避免因决策错误造成不必要的损失。政府和股票市场监督管理机构可以根据这些主要影响因素预测、分析、判断股票投资者的行为,必要时进行有效引导,以维护股票市场的正常秩序,使我国股市稳健发展。

二、研究方法与角度

本文以行为金融学为理论指导,采用文献综述和问卷调查法,以608名有投资经验的社会个体投资者为样本,从行为金融的角度入手,对影响他们投资决策的因素的进行调查,从投资者的基本财务状况、外部环境对投资者行为的影响、信息披露情况调查、上市公司影响因素以及投资者本身的认知偏差五个方面对股票投资者的决策影响因素进行分析。

三、结论与建议

(一)结论

通过本次调查我们可以得出结论,我国个体股票投资者在证券投资决策时更倾向于购买蓝筹股、低价大盘股和科技股。而选择购买这几种类型股票的主要原因是它们的市盈率低,并且业绩好。

个体投资者在买卖股票时主要受到外界宏观环境和个体生活的社交环境,以及个体主观因素三方面信息的影响。

外界环境的信息,如国家宏观政治、股市法律法规及政策信息、上市公司披露的信息、行情走热的专家分析,以及个股或专家的小道消息等因素中,国家宏观政治的变更是被45.3%的投资者认为是投资决策的首要影响因素。而且72.4%的人在不同程度上相信经济发展能够支持股市上升。这也说明了宏观经济因素对股民的股市预期颇具参考价值。

由于人不是孤立存在于社会的个体,所以在决策时难免会接收到来自社交圈里他人给的建议或意见,此时有28.9%的股票投资者会听从他人意见、放弃自己的想法,27.6%的股票投资者会综合考虑他人建议进行决策,还有43.4%的人不理会他人意见,坚持自己的想法。可见,超过一半的股票投资者会在一定程度上会采纳他人意见。

当然,除了外界因素的作用以外,投资者自身的技术知识、认知习惯和个性,也会对股票买卖行为带来影响。个体知识和获取的市场信息是有限的(例如调查中我们也发现,并不是所有投资者都能读懂并利用到上市公司的财务报告,他们就不可能从公司详细的财务状况这方面对股票进行评估),加上自身的对损失的厌恶、害怕后悔,以及把一部分希望寄托于政府行为的偏好,致使股票投资者的决策难免带有主观判断。

(二)建议

根据上述特征,我们可以从以下几个方面对股票个体投资者提出建议:

股票投资建议篇(7)

一、上市公司定向增发融资必须遵循的条件

根据《上市公司证券发行办法》和《上市公司非公开发行股票实

施细则》规定,定向增发发行条件为:

1.发行对象不得超过10名,并且必须符合股东大会决议规定的条件。这一规定就限制了分散小户申购,基本局限于投资机构、保险、基金等专门投资机构申购。

2.发行价格不能低于定价基准日前20各交易日公司股票价格均价的%90。尽管如此,定向增发的股票也低于一般股票价格,这也是定向增发的最大优势。

3.限售期限规定:特定发行对象认购后12个月内;大股东、战略投资者、上市公司实际控制人认购后36 个月不得转让。

4.财务状况,近一年财务报表未被会计事务所出具否定意见、保留意见或无法表示意见的审计报告。

5.筹集资金用途符合国家产业政策。

二、项目型定向增发融资工作思路

1.选择投资项目。投资项目是项目融资的根本,上市公司所选择的投资项目的行业前景和市场前景,项目本身的创效、创新潜力,是投资者首要考虑的因素。是实现项目定向增发融资的前提,没有项目何来项目融资。因此,公司在投资项目选择上,一定要有科学的投资决策的分析,包括对宏观经济形势的判断、行业的发展以及项目在行业中的竞争性分析,在此基础上形成严密科学项目的可行性研究报告。确保投资项目符合国家产业政策,有广阔的市场前景和可持续发展创效能力。对投资者有足够的吸引力。

2.确定定向增发融资议案。根据项目所需资金,有相关部门就定向增发融起草相关文件,报公司董事会审议,确定资金结构和融资议案。项目型定向增发融资议案应该包括的主要内容如下:关于公司符合非公开发行股票条件的议案,关于公司发行非公开股票预案的议案,关于公司发行非公开股票募集资金使用可行性分析的议案,关于公司建立募集资金专项存储账户的议案等。议案中要明确增发股票底价,股票发行期限等,严格符合国家规定的股票定向增发发行条件。各种议案要形成会议决议予以披露。

3.召开公司股东大会,形成大会决议。召开公司股东大会主要审议由董事会议定的各项议案,提出修改意见,修改后的议案再次召开股东大会形成股东大会决议。同时股东大会还要对关于股东大会授权董事会全权办理本次发行工作相关事宜的议案进行审议,并表决通过。股东大会形成有关决议要进行披露。

4.报证监会审核核准。公司向证监会上报申报材料包括:关于公司发行非公开股票预案的议案,保荐人出具的发行保荐书;律师出具的法律意见书。在审核期间要及时披露有关公告:如关于收到《中国证监会行政许可受理通知书》的公告,关于收到证监会反馈意见的公告。得到核准后要及时进行信息披露,如通过证监会发审委员会审核的公告,获得证监会批文的公告,发行报告书全文等。

股票投资建议篇(8)

信息技术的发展在丰富金融市场的同时,也吸引了越来越多的普通散户投资者,我国股市更有“散户驱动”之说。根据上海证交所2012至2014统计年鉴,此间上交所散户投资者交易额占比超85%,深交所也不相上下。可见,但是散户在全部投资者中所占的比例非常大。作为普通投资者,多数散户并不能直接获得上市公司相关信息,受自身条件限制也不能清晰研判股市,最直接的选股投资建议往往来自于媒体报刊上的券商研究员。

但供职于证券公司的分析师们如何进行股票预测?在范围经济内,分析师选股时又呈现出怎样的特征?散户投资者能从选股建议中获利吗?本文将从这几个问题出发探讨答案。

一、问题分析

(一)分析师如何选股

目前股票市场中,分析师多通过技术分析或者基本面分析研究股票,二者虽然分析的项目不同,但本质上都是“分析+预测”。通过技术分析的流派,以道氏理论为假设,以“跟随市场趋势”为核心,对市场内的历史指标、技术图形进行趋势分析来决定投资方向,也即买点和卖点。而进行基本面分析的流派,比如巴菲特式公司财务分析、彼得林奇式的公司和行业发展类分析和宏观经济进行分析,也多指货币系统分析,如索罗斯等,更关注市场外的信息,侧重价值分析。目前,比较流行的观点是讲两种不同的分析方法结合起来,也即“基本面觉得做不做,技术面决定何时做”,用基本面分析策略选择可投资股票,用技术分析选择合适的时机做空或做多。

(二)分析师荐股时有哪些特征

(1)喜唱多。一方面受融资成本影响,我国上市公司更倾向于股权融资,存在严重的唱多情节,使股票市场泡沫堆积。另一方面,证券分析师身处范围经济内,在股价预测时难免掺杂私人因素,荐股建议会产生偏差。同Mcnichols和O'Brien(1998)的研究相似,王怔(2006)研究显示我国分析师推荐增持评级的股票数目约是减持评级的股票数目的两倍,这说明分析师们更愿意看好市场。此外,从行为金融学角度分析,这或许也与我国股民心理因素有关联。

(2)羊群效应。当考虑现实中的信息收集与处理成本、股价预测风险等因素时,证券分析师更倾向于追随其他分析师的预测,其预测报告在相当一定程度上会偏离实际信息。例如宋军和吴冲锋(2003)认为,当股市中历史收益率增加、投资者乐观情绪上涨或者分析师预测能力下降时,分析师的预测报告存在明显的一致性。

尤其我国证券市场信息成本较高,加上我国目前虽然分析师队伍壮大,但具有专业分析能力和良好职业声誉的分析师却没有很多,也因此往往会存在“一拥而上”的情况。这一方面对选股建议的有效性提出挑战,另一方面也呼吁更多真正高质量的券商研究员出现。

(三)分析师荐股是否具有投资价值

(1)有效市场存在与否?根据Fama(1970)的定义,在强式有效市场上,所有类别的信息都会及时反映在价格上。因此,无论分析师利用公开或非公开信息给出的投资建议不具备参考价值。而在半强式有效市场,所有的公开信息会及时反映在股票价格上,非公开信息则受阻。因此如果分析师的信息来源仅为公开信息,其投资建议依旧不会为投资者带来超额收益。

但就我国市场而言,由于信息公开程度不足,加上传导机制不够健全,所以我国股市尚不可称为半强式有效市场。因此,分析师们如果对信息进行搜寻和加工,快人一步甚至挖掘出非公开信息来推荐股票,则理论上存在着投资价值。

(2)经验数据说明荐股的投资价值?有关我国券商荐股价值的实证分析最早的要从林翔(2000)开始,但考虑到样本周期,数据覆盖率,和周期趋势等因素,王征、张峥和刘力(2006)关于中国市场经验数据的研究最具代表性。其根据16个月内各咨询机构研究员推荐的19310次股票构建增持-中性-减持评级组合,并利用三种不同的风险调整模型,检验各组合的市场收益率表现,最终发现分析师增持评级组合可以获得23.85 %的年化超额收益率。而张烨等(2009)的研究则表明,买入持有期与收益率之间存在反向相关关系,即随着持有期的延长,分析师所荐股票的市场影响力的下降,收益率也在下降,由此更推荐短线操作。

由此可见,我国证券分析师的选股建议中买入短线投资意见具有一定的投资价值。但考虑到交易成本、散户投资者自身分析能力和性格特点等因素,在具体投资时依旧应当谨慎选择,不要盲目听从。

二、结论及建议

通过以上分析,可以得出,我国分析师在进行选股时应注重技术分析和基本面分析的相结合,价值和技巧兼顾。此外,券商研究员选股时受到范围经济因素影响,往往会选择给出增持意见,存在“唱多情节”。更有分析师在考虑信息收集和处理成本、预测风险等后,不再挖掘新的信息,转而利用已经反映在股价中的历史数据,或者干脆不劳而获追随其他分析师的预测,存在“羊群效应”。

然而,从有效市场理论出发,在市场不完全有效的情况下,分析师如果进行信息搜寻和加工,先人一步甚至挖掘出非公开信息,则其投资建议理论上存在投资价值。从国内权威实证分析来看,我国证券分析师的短线增持买入建议具备一定的参考价值。

总之,虽然券商的选股建议可供参考,但我们在期待更多具有专业分析能力和高职业素养的分析师出现的同时,也希望散户投资者在选择选股预测报告时尽量选择权威性、有良好业绩的券商或证券媒体,且仔细甄别,谨慎投资,切忌盲目听从。

参考文献:

[1]朱宝宪,王怡凯.证券媒体选股建议效果的实证分析[J].经济研究,2001,(4).

股票投资建议篇(9)

一、股份公司小股东投票制度概述

投票制度是股份公司股东所享有的一项基本的制度,投票表决决议事项是现代股份公司股东行使权利的主要途径。股东按拥有公司股份数额的不同,可以分为持多数股份的股东(大股东)和持少数股份的股东(小股东),大股东和小股东在地位上是平等的,他们通过投票行使其表决权,行使其对股份公司事务的管理权利,但是由于两者在对公司事务的影响力上的不同,在公司中的实际待遇就有显著的差别。现代公司制度中,资本多数决成为一项基本原则,这一原则合乎风险与利益相平衡的理念,有利于提高公司的决策效率,但是在实践中,大股东为追求私利,往往滥用这一原则,形成其在公司决策中的支配地位,限制甚至损害小股东权益。现代公司管理体制从以股东大会为中心转向以董事会为中心,导致股东大会职权的弱化和董事会职权的强化,大股东通过多数表决权直接进入董事会或选举人进入董事会操纵公司事务。同时,公司的董事、经理等管理层也可能只对选举他们的大股东效忠而不顾小股东的利益。另外,小股东人数众多,股份分散,投机性强,信息匮乏,难以形成有效的监督机制来约束公司决策,一定程度上纵容了大股东损害小股东利益的行为。

在这种背景下,世界各个国家和地区(主要为欧美国家、日本和我国台湾地区)纷纷修改公司法或者制定相应的法规,对现行的投票制度进行完善,从而更能有效的保护小股东的合法权益。

二、我国投票制度现状

我国公司制度从无到有,改革开放二十 多年来获得长足发展,但以《公司法》为主导的公司法律调整规范偏重于政企分权,许多规定过于原则、简单,致使现实中公司的设立、运行多流于形式,股东利益尤其是小股东的利益保障欠缺。我国《公司法》在投票表决制度的规定方面的不足,直接影响到小股东权益的保护。比如:在投票方式的规定上,股东投票可采取多种方式,可以亲自投票,也可以采取投票、信托投票的方式。对于许多小股东来说,亲自出席股东大会的成本太大,必须借助投票、信托投票行使表决权。对股东表决权的行使,我国《公司法》第108条的规定:“股东可以委托人出席股东大会,人应当向公司提交股东授权委托书,并在授权范围内行使表决权”。与国外相关立法相比,我国《公司法》的这一规定过于简单,对授权期限、人资格、多人等问题均未作出规定,所以可操作性不强;在董事、监事的任选上,我国《公司法》采取的是一股一投票权。这种投票方式不利于保护小股东的利益,往往使得小股东难以选出哪怕是一个董事、监事来代表其利益,不利于小股东监督董事会、监事会,也不利于小股东制衡大股东;另外,我国《公司法》没有对大股东的表决权进行限制,没有建立表决排除制度,没有规定大股东行使表决权时对小股东承担的义务,也没有规定小股东对大股东的直接诉权,结果必然很难保证大股东不会利用对股东大会决议起决定作用的机会损害小股东的利益。“倡导股东参与公司决策,使消极股东成为积极股东,这当然涉及股东表决机制的完善”。 小股东行使投票表决权,必须有一系列的制度保障。

三、我国投票制度的完善

近几年来,我国频频出现的上市公司恶性经营事件,无一例外存在着股价越来越高、股东人数越来越少、股权集中程度越来越大的现象,这一规律在银广夏体现地更为明显:2000年全年股价暴涨440%;股东人数由1999年底的51800人,锐减到了2000年底的12536人;前523个股东持有股份比例超过68%,前2817个股东持有公司总股份的91.8%. 通过银广厦事件,我们不难看出,如果公司内部能够建立有效的小股东投票制度,在一定程度上对大股东进行制约,今天的问题就可能不会严重到这种程度,甚至有可能避免。那如何在公司内部建立健全有效的预防机制?对现行的投票制度进行完善。小股东投票制度的完善,主要包含累积投票制度、表决权排除制度、投票制度、表决权限制制度等几项制度投票制度的完善对股东权利的保护,尤其是对股份公司小股东权益的保护意义重大。

(一)完善大股东的表决权限制制度

1、表决权限制的意义

在现代社会中,公司的社会责任日益得到重视,公司的健康发展日益重要。而公司制度的发展有赖于更多的人进行投资,不仅需要个别资金雄厚的人投资于公司,更需要社会普通人的积极参与。只有这样才能够吸引更多的社会资本,才能为公司制的发展筹集到足够多的资金。因此,从一定意义上讲,对一般社会公众即小股东的利益进行保护更为重要,特别是考虑到小股东在公司中弱势地位时更是如此,从而对大股东,尤其是支配股东的表决权进行适当的限制。从另一方面说,公司股东投资于公司皆在谋求利益,同时也应促进社会利益,无论大股东、小股东皆然。 而“在资合公司中,表决的决定因素通常并不是理智而是资本占有份额。一旦资本或表决多数掌握在一人或一个稳定的集团手中,表决过程就会流于形式;因为在这种情况下,大股东并非在表决,而是在指令。” 正是因为大股东可能滥用其优势地位,操纵股东大会,侵害小股东甚至公司的利益,不对大股东表决权进行限制有违于社会公平正义,所以必须对大股东的表决权进行限制,以期小股东的意志能得到一定程度的伸张。

2、表决权限制(limitation of the right to vote)的方式

表决权限制的方式有两种,一种是间接限制,即限制其表决权的效力,以法律规定特定情况下股东通过表决权行使而通过的股东大会决议无效或可撤销。这种限制直接表现为对股东大会决议效力的限制。另一种限制方式是直接限制,即以立法明文规定持股一定比例以上的股东的超过上述比例部分股份的表决力弱于一般股份。包括两种方式:(1)以法律或章程直接规定一定比例的持股数,超过该比例的股份实行一股以上一个表决权。例如我国台湾地区的公司法第179条第一项规定,一名股东拥有已发行股份总数的3%以上者,应以章程限制其表决权。 从效果上来说,法律的限制比章程的限制更有效。从台湾公司运行的实践来看,不少公司“为敷衍公司法,而于章程规定超过百份之三的部分以99折计算之游戏规定”,这有违限制大股东表决权的立法精神。如果想要贯彻限制大股东表决权的本旨,应以在公司法中明确规定限制标准为宜。(2)直接规定表决权行使的上限,超过限额部分的股份便不再享有表决权。例如,美国宾夕法尼亚州在1989年修改公司法时规定,“任何股东不论其持股多少,最后只能享有20%的表决权”。受其影响,目前美国已有近30个州采用了类似条款。对大股东表决权进行限制,可以在一定程度上防止投票权的过分集中,增加大股东操纵股东大会的难度,从而适度平衡大股东和小股东的表决力悬殊。

3、在我国应对大股东的表决权进行限制。

我国的小股东处于非常弱势的地位,大股东经常在行使表决权时滥用其优势,例如:违反法律或章程,故意拖延或者拒绝发放股息;恶意增加公司资本,迫使小股东因为无力认购新股而使其持股比例进一步降低;任意罢免或无理阻挠小股东担任高级管理职务等等。所以对大股东的表决权进行适当的限制既必要又合理。

至于限制的形式,

应首选直接限制形式,因为这种形式的限制更有效,能更好的实现限制的目的。因此,建议我国借鉴台湾地区之立法,对持股达一定比例以上部分的表决权进行限制,至于具体的比例、限制的幅度可结合大陆具体情况而定。对于间接限制的形式,即对有关股东大会的决议效力进行干预,应作为一种事后监督的手段。这样,直接限制和间接限制相结合,事前限制和事后监督相结合,就能形成我国大陆完善合理的对支配股东的表决权限制的体系,给小股东的利益、公司的利益提供完善的保护,也使大股东的利益得到合理的保障。

(二)建立表决排除制度

1、表决排除制度的含义及设立意义

股东表决排除制度(又称表决回避制度)是指当某一股东与股东大会讨论的议题有特别的利害关系时,该股东及其人均不得就某持有的股份行使表决权的制度。该制度适用于任何股东,也可由任何股东主张。但在实际中往往只针对大股东,并在解决小股东与大股东的冲突时发挥显著的作用。因为该制度可以在一定程度上事先消除有特别利害关系的大股东滥用表决权的可能性,从而保护小股东和公司的利益。与股东大会决议撤销之诉、无效确认之诉的救济措施相比,该制度具有明显的预防性,股东投入也更经济。

2、表决排除制度的适用范围

关于表决排除制度的适用范围,主要有两种立法例。一种为概括式,即概括的规定与股东大会决议有特别利害关系的浮动不得行使其表决权。另一种是列举式,即在法律中列举股东不得行使其表决权的若干情形。例如,欧共体公司法指令第34条规定:“股份有限公司股东及其人,在股东大会决议涉及a)减轻该股东负担;b)针对该股东主张损害赔偿请求权;c)免除该股东对公司的一项责任;d)同意该股东与公司间的合同时,不允许行使表决权”。 韩国商法也有类似的规定,在韩国商法中,有特别利害关系的股东为:在免除发起人、董事、监事的决议上,担任该发起人、董事、监事职务的股东;在营业让渡的承认决议时,作为受让人的股东;决定高级职员的报酬时,担任该高级职员的股东等。

3、我国应建立表决排除制度。我国《公司法》在确立“一股一表决权”制度时,没有对股东在利益冲突下的表决权作出限制,这对小股东的保护是非常不利的。立法的缺漏在实践中得到印证,例如,1995年底,“上海棱光”出资1.6亿,收购最大股东“珠海恒通”属下一全资子公司。控股35.5%的“珠海恒通”在股东大会表决时没有回避。此后不久,“飞乐股份”公告,收购其最大股东“仪电股份”(集团)公司属下4家企业。控股25.95%的仪电公司根本没有回避,收购4家企业自始自终都是大股东同公司董事会之间反复协商决定的,小股东基本没有参与。 为了维护小股东的权益,我国应借鉴世界各国关于该制度的主要立法例,设立股东表决排除制度。

并且我国《公司法》在规定这一制度时,在立法体例上可采取概括和列举相结合的方式,取两者之长避两者之短。即在借鉴国外立法,列举表决权排除制度的有关情形外,以“其他有特别利害关系的情形”作为兜底。可如此规定:“任何股东及其人不得就涉及下述内容的股东大会决议行使其在股份上的表决权:公司与股东订立重要合同的批准;股东责任的免除;其他有特别利害关系的 情形。”

(三)完善投票制度

1、投票制度的涵义

所谓投票是指股票所有人授权他人代表自己在股东大会上进行投票。

大股东一般都会自己参加股东会,用不着委托他人代为投票。需要投票的通常是小股东。小股东由于股份比较少,人数众多,又散居全国乃至全球各地,不少股东不愿为出席股东会而支出巨额的交通、食宿费用,及其行使表决权所花的时间,更有不少股东由于一系列主客观原因不能亲自出席股东大会,投票制度遂应运而生。由此可见,投票制度的初衷,是帮助小股东实现其意志,维护其权益。

2、各国关于投票制度的立法

投票制度在许多国家的公司法中都有规定,例如英国、美国、德国、日本等。关于委托程序及权限,西方各国主要有如下规定: (1)委托书应明确叙述所征求的事项。美国一些州的法律规定,未记载入委托书的事项,人无权投票,这一规定排除了“全权”的授权,优点是股东权利得以保障,缺点是人对于由其他股东提议的事项,或会议中的临时动议均无权,将使委托书的价值大受减损。(2)关于期限,一般都规定一次授权只限于当次股东会有效,而且规定征求人不得征求不填委托日期的委托书,也不得约定提出委托书的日期即为委托的日期。股东在授权之后,还可以下令撤回委托,如股东自己到会,委托书也自动撤消。(3)英国证交所还对上市公司规定,委托书的格式应有让股东表达正反意思的机会。由于同一人所的股东中,对某一候选人或某项议案可能有赞成或反对的不同选择,所以人在股东会应把赞成票和反对票分开投票并同时投出。但一般的委托书不让股东对某事项直接投赞成票或反对票,只让股东决定是否让征集人代为投票。(4)所有的国家的法律都规定,股东投票权可以委托、,但不可以转让、购买,“拉票”的人不可以收买股东。

关于投票中人的资格界定问题。目前,世界各国在人的资格界定具体操作上规定各不相同,如法国规定人应是股东配偶或另一股东,意大利规定董事、审计员、公司及其子公司雇员、银行或其他债权机构和团体不得成为人,比利时则规定人不必是股东,但是更多的国家如美国、日本、英国、德国等国家对人的资格没有具体限制。 应被理解为不限于股东。

我国台湾地区的公司法也有有关投票的规定。我国台湾地区的公司法规定:“股东得于每次股东大会出其公司印发之委托书,载明授权范围,委托人出席股东会。一人同时受两个以上股东委托时,其人之表决权不得超过已发行股份总数表决权的百分之三,超过之表决权,不予计算。一股东出具一委托书,并以委托一人为限,应于股东大会开会5日前送达公司。委托书有重复,以最先送达者为准,但已声明撤销委托者不在此限。”

3、完善我国投票制度

我国《公司法》108条规定:“股东可以委托人出席股东大会,人应向公司提交股东授权书,并在授权范围内行使表决权。”我国《公司法》的这第108条允许股东表决权的行使,这对于保护小股东的利益还是颇有意义的。但是,这一规定过于笼统,不便于操作。另外,《股份有限公司规范意见》第41条,《股票发行与交易管理暂行条例》第65条及《上市公司章程指引》对投票制度也有规定,但相比之下,法律的设计还不明确、不完善。为了有效地保护小股东利益,笔者认为,我国投票制度应从以下几个方面进一步完善:

首先,明确权授予期间。按台湾公司法的规定,权于每次股东大会前分别授予,不得一次为长期的授权,以免产生人长期控制权直至控制公司的弊端。“无限期的授权委托投票显然会导致投票权与股份所有权的永久性分离,这正是法律所要严格禁止的”。 我国《公司法》在修订时也应该规定,股东于每次股东大会前出具委托书,于股东大会召开前送达公司(以便于公司登记)。

其次,关于人表决权限制的规定:人表决权限制,即一人受多人委托时,其表决权不得超过已发行股份总数的一定限额,否则,超过部分不予计算。表决权是一柄双刃剑,一方面,“特定人可以通过有意识地征集少数股东的表决权授权,积少成多,以此在股东大会上对抗大股东,平衡不同股东之间的利益”[29]另一方面

,人同样可以利用集中的表决权形成控制利益以达到操纵公司股东大会的目的。对人表决权进行限制,可防止一个人过多集中公司股东的表决权而操纵股东大会,作出不利于其他股东、债权人的决议。台湾公司法关于人表决权的限制的规定,值得我国借鉴。

再次,关于一股东以一委托人为限的规定:该规定可避免表决权计算上的困难,也可以避免同一股东的不同人因意见不同而难以表决。我国《公司法》对此没有规定,应予以完善。

最后,关于人资格的规定。我国《公司法》第108条对于行使表决权的人资格并未作出规定。由于行使表决权的事务比较繁杂,我国《公司法》在解释上可认为凡具有完全民事行为能力的自然人均可作为各该股东的人出席股东会。

(四)建立累积投票制度

1、累积投票制度(system of cumulative voting)的起源及概念

“累积投票制起源于英国”, 但是在美国得到了重大发展。美国依利诺斯州于1870年所制定的《宪法》第3章第11条。该条规定,任何股东在法人公司选举董事或经理人的任何场合,均得亲自或通过人行使累积投票权,而且此类董事或经理人不得以任何其他方式选举。该州旋即在《公司法》第28条规定了股东的累积投票权。之后,美国各州纷纷步其后尘,或在宪法中,或在公司法中,或兼在宪法和公司法中规定股东的累积投票权。

所谓累积投票制度是指股东大会选举两名以上的董事或监事时,股东所持有的每一股份拥有与当选董事或监事总人数相等的投票权,股东既可以把所有的投票权集中选举一人,亦可分散选举数人,按得票数的多少决定董事或监事人选的表决制度。 累积投票制的立法旨在防止大股东在股东大会上以其优势地位而绝对控制全体董事的产生,使小股东的代表也有当选的机会。例如,某股东拥有公司1000股表决权,公司拟选出5名董事。按直接表决权制,股东对5名董事候选人中的每一位都有1000股表决权,总共为5000票表决权,对一位候选人而言,只可以投其1000票。但是按照累积表决权规则,股东可以将5000票全部投给一位候选人,从而增大其推荐的候选人当选的机会。

2、累积投票制度的优点

与小股东行使直接投票权相比,累积投票制度具有比较明显的优势:

(1)累积投票制度有利于刺激小股东的投资积极性,进一步保护小股东的合法权益。小股东的投资份额虽占总投资的少数,但是对其自身则是较大的投资,如果不采用累积投票制度,那么小股东对董事会决议则没有任何影响力,这同样和风险与利益相一致原则是不符的,会使他们怠于投资。他们深知投资越多,亏损也越大。因此,承认累积投票制度,可以在一定程度上调动广大小股东的投资积极性,保护其投资热情。

(2)累积投票制度是防范董事权力滥用的必需,是权力制衡理念在公司法中的体现和发展。现代股份有限公司已经发展到董事会中心主义,股东集团之间及其与董事会之间会出现严重的利益冲突,仅靠股东大会和董事会从外部对董事进行监督已显乏力,必须从董事会内部对董事直接进行监督,方可有效的防范董事滥用权力侵犯小股东的合法权益。

(3)小股东的代表进入董事会有利于保护或增进小股东集团的利益。 “累积投票制基本假设是:小股东易受到压迫、排挤、欺诈,因而他们需要有自己的代表,在董事会中需要听到他们的声音”。 累积投票制度使小股东参与董事会的人事安排,增强了他们对公司的人事控制,在一定程度上平衡大股东与小股东之间的利益关系,小股东的权益更有保障。

3、累积投票制度立法模式

累积投票制度起源于英国,在美国盛行,后为一些国家和地区的公司法所采用。各个国家和地区因对小股东利益保护的认识不同而对累积投票的态度也不同,有允许累积投票和不允许累积投票两种立法。不允许累积投票立法者认为累积投票制度弊病太多,主要有:①累积投票权意味着要把某一特定利益集团的党羽选入董事会,而该党羽在董事会中的角色与董事应代表公司所有集团之利益的应有职责是非常不协调的;②董事会是经营机构中的有机组成部分;③董事会内部的不和谐会侵蚀经营者的能量,并在经营上层中造成不确定和消极的气氛;④不可信的董事有可能为损害公司利益而泄密;⑤在实践中,累积投票制度经常为那些企图谋取狭隘的个人私利、而不谋取广大股东利益的人所利用;⑥反对派股东集团经常利用累积投票权作为他们长期争夺控制权大战的一块跳板。而允许累积投票的立法认为累积投票制度利大于弊,优点在上面已经讲过,这里不再重复。目前,世界上很多国家采用允许累积投票的立法。在允许累积投票的立法中,又有强制性和许可性立法的不同。采用强制性立法的国家或地区有美国的阿肯瑟、加利福尼亚、夏威夷等州,还有我国台湾地区《公司法》也对累积投票制度坚持强制主义立法,该法第198条规定:“股东大会选任董事时,每一股份有与应选出董事人数相同之选举权,得集中选举一人,或分配选举人数,由所得选票代表选举权较多者,当选为董事”。采用许可性立法的国家或地区有美国的阿拉斯加、华盛顿、北卡罗林那等州。尽管目前在美国有些州还对累积投票制度采取强制主义,但是大多数州的现代化公司法已趋向许可主义,即由公司章程决定是否采用。受美国立法态度的影响,日本对累积投票制度也经历了由强制主义向许可主义的转变。

4、我国累积投票制度立法模式设想

我国起草股份公司法时,曾经在草案中设计这种累积投票制度,但是《公司法》的最后制定并没有接受这种制度。理由是:累积投票制度只在少数国家和地区的公司法中采用,并不为各国普遍接受;累积投票制度限制了大股东投票选任董事的权利,扩大了小股东在选任公司董事上的权力。 因此,《公司法》目前没有设立这一制度,但在学术界有很多学者赞成引进这一制度。不过,到底是采取强制性立法模式还是采取许可性立法模式问题上,分歧比较大。有的学者建议采取许可主义立法,允许公司章程确定累积投票制度。 其理由有二:一是许可性累积投票已成为世界各国的立法趋势,即使是采用强制性累积投票制度的国家和地区,尽年来也有修改之动向;如果采用强制主义,则与世界各国立法脱节,不利于吸引外商投资于我国公司;二是实行许可主义,也是意思自治原则在公司法中的体现。 有的学者则极力主张强制主义立法,由法律强制规定累积投票制度,以对小股东权益作最大限度的保护。

笔者比较赞同后一种观点,因为在我国,小股东的保护十分脆弱。如果不采取强制立法,而是允许公司章程规定累积投票制度,由于公司章程内容由发起人或大股东决定,这样,从章程中排除累积投票制度,对他们来说,无疑是最佳选择。当然,从国外的情况来看,累积投票制度功效的发挥可能受限于董事会的某些行为,如将董事会规模缩小、实行分批选举等等,但是只要采取相关的措施,还是可以避免的。

同时,还应该注意的是董监是否可以采用累积投票制度合并选举呢?我国国内学者对此的争议也比较大。李慧玲在《累积投票制度探析》一文中通过对累积投票制度的利弊分析后认为我国在引入累积投票制度的适用范围上不宜在董事和监事选举上合并采用,而应该分别采用。她认为董事会和监事会是两种不同性质的机构,因此对董事的任职要求和对监事的任职要求也不完全相同,如果对董事和监事的选举合并采用累积投票,则会造成一些别有用心的小股东将所有的选票合并集中投于某个董事。因为毕竟董事会的权利远远超过监事会的监督功能。这种合并适用于大股东又有失公平。 与他们持相反观点的王继军在《股份有限公司累积投票制度研

究》一文中提出我国应采用累积投票制度,累积投票制度的价值在于对小股东以制度救济,增强其对公司的人事控制力。实行董事和监事合并选举可以给予小股东以更大的回旋余地。 刘俊海在《我国<公司法>确认股东累积投票权的理论探讨》一文中和王继军的观点是一样的(可以说是王继军继承了刘俊海的观点),即我国应采用累积投票制度,实行董事和监事合并选举。

笔者比较赞同刘俊海和王继军的观点,认为应该实行董监合并选举。我国《公司法》对于股东大会选举董事和监事应该合并选举还是分两次选举没有明确规定。如果董事和监事分两次选举,则在很大程度上压抑了累积投票制度的功能,小股东可以把累积投票机制运用的淋漓尽致,大股东即使是企图控制全部董事会和董事会人选也是很困难的。因此笔者建议,我国《公司法》应当规定在股东大会上对董事和监事进行合并选举,只有这样,才能真正维护股东,特别是小股东的累积投票权。同时,由于我国《公司法》禁止董事兼任监事,在一个人被同时选任为董事和监事的时候,由该人自己选择其中一个职位。至于缺额可由选举中获得投票次多数的被选人替补。

(五)明确大股东在行使表决权时对小股东所应承担的义务

“由于资本多数决原则的采用,使得大股东的意志能够上升为公司的意志,从而对公司和其他少数股股东产生约束力,并对公司和其他少数股股东的利益产生深刻的影响,这种对公司利益特别是少数股股东利益的影响,实际上已超出了其维护自身权益的必要的限度”。 为了确保大股东能够正当的行使其表决权,根据权利义务相一致的原则,明确他们在行使表决权时所应承担的义务是十分必要的。它能够极大的改善小股东的地位,为小股东抵制那些违反自己合理期待的行为提供有利的武器。

在美国,享有控制权的股东在出售其股份、或者对公司的合并,章程的修改以及公司资产的让与等特别事项进行表决时,负有对公司小股东的注意义务(duty of care)和信托义务(duty of fiduciary)。在英国的普通法中,有一重要的规则,即多数股股东对于其权利的行使,必须是基于对公司的整体利益的考虑,而不得构成对少数股股东和公司的欺诈。 德国在1988年以前一直援用股东平等、善良风俗理论来保护小股东的利益,否认控股股东的忠实义务。为了更有效地保护小股东的利益,1988年德国联邦法院确认了控股股东的忠实义务。这些规定的共同目的在于对大股东表决权的行使设定一个合理的界限,以防止其滥用表决权。

大股东的这种义务的内容应该表现为:其在为自己的利益行使表决权时,不得不正当的侵害公司和其他小股东的利益。具体来说,对于有关公司业务事项的表决,其应当首先考虑到公司的整体利益;对于有关股东权益事项的决议,其表决权的行使不得构成对其他小股东利益的侵害;而对于既与公司业务有关又涉及股东权益的事项的决议,则其在行使表决权时,既不能损害公司的利益,又不能损害小股东的利益。

股票投资建议篇(10)

上市公司股东的基本权利可分为收益权和控制权。股东的各项权利一般根据同股同权的原则投票确定,即通过股东投票选举和更换董事等实现对公司实际控制权的分配,通过审议批准或修改公司的利润分配方案等实现对公司收益权的分配。因此,投票权是股东获得各项权利的基础。股东投票机制就是股东行使投票权的制度保障。本文研究了我国上市公司股东投票机制的 发展 现状,从制度和技术层面对我国上市公司股东投票进行机制优化与创新,降低中小股东的投票成本和投票信息的不对称性,发挥股东投票机制的保障效能。

一、我国上市公司股东投票机制发展现状

我国上市公司股东投票机制的发展大体经历三个阶段:第一阶段从20世纪90年代初证券市场建立到2002年,传统投票机制占主导,相应规定是2000年修订的《上市公司股东大会规范意见》。第二阶段从2002年到2005年股权分置改革前,这一时期以互联网为代表的 现代 信息技术的迅速发展对证券市场产生了深远影响。国外学者winter(1998)提出通过 网络 投票来扩大股东参与上市公司治理的建议。oecd的《公司治理结构原则》明确了各类非现场投票的 法律 效力心]。国内学者邓郁松(2002)对电子投票在我国的发展前景作了研究。因此,证监会和国家经贸委2002年联合《上市公司治理准则》,明确提出利用现代信息技术扩大股东参与股东大会的原则。第三阶段从2005年股权分置改革启动至今,配合股权分置改革,股东分类表决制度和股东网络投票制度得以确立。证监会2004年12月7日颁布《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》,规定对社会公众股东利益有重大影响的相关事项必须经过参加表决的社会公众股股东半数以上通过,方可实施或提出申请,而股东的表决可通过现场投票和网络投票同时进行。

在股权分置改革进程中确立的股东分类表决制度和股东网络投票制度,改变了上市公司中小股东在与大股东利益博弈中一直所处的弱势地位,各家上市公司股改对价支付最初方案到最终方案的变化证明了制度变革的效果。证监会的统计资料显示,股权分置改革前,中小股东参与投票的比例普遍不高,最低的投票率只有l%左右,也有个别的达到40%,在股权分置改革中,投票率有了提高,但波动较大。全景网络的统计资料显示,从首批试点清华同方的投票率超过70%,到江苏三友投票率下滑至20%以下,扣除机构投资者(如证券投资基金)的投票,中小股东的投票率依然偏低。制约中小股东行使投票权的因素有以下几方面:一是股权分置改革进程中,大股东利用自身的强势地位,动用一切资源“拜票”和“拉票”。同时,作为保荐人的券商为了可观的保荐费,积极动员下属证券营业部为其保荐的上市公司股改方案“劝票”,个别的甚至利用投票环节存在的漏洞“改票”;二是在分类表决中拥有较大话语权的机构投资者(如证券投资基金)的管理人员“寻租”行为;三是股东网络投票制度较传统现场投票机制确实方便了中小股东行使投票权,但现实中存在的一些瓶颈限制了中小股东的参与程度。证监会2004年12月8日的《上市公司股东大会网络投票工作指引(试行)》指出,股东大会网络投票系统包括两条渠道,一条渠道由证券交易所证券交易系统提供,另一条渠道由

(三)依托证券交易所交易平台,构建统一的投票信息揭示系统。统一的投票信息揭示系统,有利于投票分类信息的揭示,克服当前投票信息揭示重结果、轻过程的弊端,可有效降低股东间的信息不对称性。三种股东投票方式纳入统一的投票信息揭示系统,对信息系统的性能要求就会比较高,如海量数据并发处理能力、接口接入容易、很高的系统稳定性、安全性、地域覆盖面广等,我国沪深证券交易所 电子 交易行情系统能够满足这些高标准要求。因此,可依托证券交易所交易平台,构建统一的投票信息揭示系统。具体方案:第一,将各种方式的投票直接或间接纳入证券交易委托系统,前端由证券公司营业部证券交易委托系统接受股东投票指令,后端由证券交易所交易系统处理。第二,将汇总的投票即时信息纳入证券交易行情系统,证券公司营业部收到交易所行情库中的投票信息数据,通过各种行情分析系统(如钱龙)揭示投票即时信息。在方案第一步中,所谓投票直接进入证券交易委托系统,是指股东通过自己熟悉的证券营业部委托交易终端(如磁卡自助委托、柜台委托、电话委托和互联网上证券行情分析自助委托)输入投票指令。所谓投票问接进入证券交易委托系统,是指股东大会现场在电子交易支持能力不足的情况下,由大会主办者将股东投票以补单方式输入证券交易委托系统,以保证投票数据揭示的完整性。按上述步骤设计的优点是明显的,一是充分利用证券交易系统前后端现有数据接口,接口数据结构可以保持不变;二是规模 经济 ,避免重复建设;三是便于中小股东操作、查询,股东不仅可查询自己在证券营业部的投票记录,还可通过证券交易所提供的委托交易电话语音自助查询系统,查询交易所主机系统数据库中自己的投票记录;四是投票、计票、信息揭示快速,透明度高。

股票投资建议篇(11)

证券市场出现的“异常现象”,这种现象打破了原有的理论,这种理论是金融理论对经济人完全理性这个观点,这种“异常现象”也和主观效用最大化原则相违背。一些金融学家开始质疑自己先前的假设,应该如何解释这种现象呢?换个角度来分析这个问题,把注意力转移到人的心理活动上面以及认知心理学方面来分析。换句话来说,人组成了股票市场,金融学引用行为金融学的研究方法来解释金融股票市场上的“异常现象”。

一、 我国股票市场的表现情况概述

(一)宏观上看

我参考了2004年到2012年我国沪深股市理念的股价综合指数的变动,从指数上面来说,股价指数很难用是牛市合适熊市来形容,总是发生大起大落的涨幅情况,暴涨和暴跌的情况经常发生。在2013年12月20日这周,上证指数大跌了111个点,是2013年6月底跌到1894点那惊心动魄一周的跌幅也没有这周跌幅这么大。最近一段时间,上证指数日线(加上两个假阳线)已经连续跌了12天,连续两周二个周是阴棒,这已经打破在2008年大熊市中的连续跌10天的超长记录。证监会也例行召开了新闻会,发言人邓舸就大家关心的问题也做了相应的回答。包括新三板扩围问题、非上市公众公司并购重组相关规则的最新进展、证监会调查上海基金“老鼠仓”的相关情况,努力推动资本市场良性互动。按照常理来分析,IPO在2014年1月份重启,在这之前应该是股市的真空期,如果能够配合好IPO重启,那么多半应该是利好的消息,会带动一波较好的走势,但是事与愿违,跌的大家都失望了。

这些信息都反应出投资者对于市场上的信息了解不足,这种投资决策也不能够用传统的金融学理论来理解。虽然说影响股票市场的原因是多方面的,但是正如上文中所说的股票是由社会人组成的,我们可以充分研究不同投资者在不同时间段的心理状态来理解股票市场的总体波动。

(二) 微观上看

我选取了地产股“多伦股份”(600696)的异常波动情况作为例子:在2010年5月到11月之间,其日K线在9月中达到的最高点,然后及急剧下跌。然后其召开了股东大会关于股票异常波动做出了公告,但公司主营业状况政策,基本层面没有什么变化。

依据行为金融学的理论,“异常现象”是指无法用现行的理性资产定价模型予以充分说明的稳定的金融市场上的统计现象,或称“程式化现实”。股票市场上的“异常现象”可以从两个个方面来归类:一类是股票市场可预测性谜团;二类涉及各种不同类型的股票的异常现象。

二、 股票市场异常情况的行为解释

股票市场异常情况主要是股票价格波动性谜团的情形,对其的行为解释主要可以有三个方面的解释:

首先第一个解释是“小数定理偏差”。主要的代表学者是卡恩曼和特维斯基。这个行为解释主要内容实际上表达出来的是样本无关性,指人们将样本中某件事的发生概率分布于总体分布。他们认为投资者如果根据公司的公告,根据公司所公布的公司红利对公司的发展状态和前景做出判断,有可能会夸大红利对于投资者的导向作用,有可能会使得投资者做出错误的判断,这样会加剧股价的波动。行为金融学的这种分析实际是说人们对红利的变化反应过度,其理论根据就是“小数定理”。

第二个解释是“过度自信”的解释。这个是从心理学的心理测量的角度来解释这种股票异常现象的。主要是指一些专业人士,对于自己的能力和专业知识过度的依赖,甚至夸大自己的能力。把对一件事不确定发生的概率估计设计在特别小的一个置信区间之内,错误的夸大自己的预测能力,对这种情况产生不准确性,带有一种自我欺骗的行为。这种现象也有可能对价格有变化。

第三种解释是“学习模式”的解释。主要的代表学者有格威斯和敖迪妮。这种解释是在上面第二种解释的基础之上发展而来的。主要是指投资者在实践生活当中会对自己的“过度自信”产生强化能力,这个解释的心理学基础是偏执偏差。不仅不依据新的信息,对自己原始信念进行更正,反而对自己原来的想法充满信心。中国股票市场上个体投资者之间的差异,使得投资者产生消极的效应,给股市带来异常波动。

三、 股票市场的政策建议

我国的股票市场发展历程还比较短,个体股票投资者的经验还不足,投资理念和心态还没有形成一个完整的体系。一些“投机”和“政策”特征还非常明显,这容易使得投资者在投资的时候出现偏差,财富损失的时候也降低了投资者的自信心。从而引起股市的动荡和脆弱。在我国的投资者当中,散户所占的比例占主要部分,这个结构是不合理的。加上一些造势做局和内部交易,使得我国股市炒作性特别的强。我从影响投资者心理的原因除非,对我国股市提出以下几点政策建议:

(一) 促进理性投资

首先就需要让广大投资者树立好正确的投资理念,培养一种良好的投资心态,并摒弃之前的“心浮气躁”的心理。同时在投资过程中,改变投资方式,引导广大投资者做中长线,在技术、经验不足的情况下,放弃做短线的想法,改变投机行为,尽可能的避免掉因为投机而造成的股市震荡,减少不必要的损失。还有就是要敦促机构投资者,主要包括基金,社保等,通过建立一个完善的投资市场让这些拥有资金的机构成为我国股市的主要投资力量,在一定程度上也可以改善我们投资结构不合理的情况。

(二)规范制度引导理性投资

国家要加强对于股票市场的立法和监管力度,明确规则和股票市场秩序,为投资者创造一个公平公正公开的投资环境。引导股票市场向着规范健康的方向去发展,对上市公司进行严格的资格审查制度,防止借壳上市,保证上市公司的整体质量。禁止刊登误导投资者的股评和信息,减轻那些不正当的股票市场信息。

(三) 政策引导但不干预市场

国家在宏观上面应该积极引导,制定政策保持市场的相对稳定性,保持在一段时间内政策的相对稳定性才能真正对股市起到规范作用,另一方面政府不能过度干预,通过完善相关法律法规,促进股票市场有法可依,让市场这支无形的的手发挥主要作用。(作者单位:沈阳师范大学)

参考文献:

[1]张维.基于异质投资者模型的股票价格非线性动力学研究(博士论文,天津大学).万方数据(度门大学图书馆).2002一05.01.

[2]齐海燕我国股市“羊群行为”分析.市场周刊田.2004.05