不动产基金投资大全11篇

不动产基金投资篇（1）

投资基金的资产负债表是提供某一特定日期投资基金财务状况信息的报表。与一般企业的资产负债表不同之处，在于其项目应按重要性而不是按流动性排列，其格式应采用报告式而不是帐户式，因而反映出投资基金鲜明的行业特色。《指引》已经认同了这些新变化。不过它将资产负债表称作资产负债报告书而已。

1、项目排列。所谓重要性排列法，是捐资产负债表各项目按其在企业经营管理中所处地位或按其在资金总额中所占比重进行排列。我国1993年以前的资金平衡表就是按此方法排列的。投资基金资产负债表采用重要性排列法而不是通常的流动性排列法，原因在于投资基金资产均具有较强的流动性，同时投资基金很少承担债务，故在项目排列时反映偿债能力的流动列前的传统方式已无必要。而按重要性排列时将投资项目列前，可以直观地反映企业投资数额的大小，方便基金管理人对资金实施控制和管理。这样既满足了报表使用者对最关心的会计信息的需求，又符合投资基金本身的经营和财务特征。例如，在我国其他一些行业，如采矿业和公用事业，由于人们更关注其经营规模或效率，也同样采用重要性排列法。

2、格式。对于投资基金，需要在某一时点上运用一定的方法计算出基金净资产的现行市场价值，并按已发行的基金单位计算出每单位基金净资产价值（NAV），这就是投资估值。投资估值一般按如下公式计算：

基金资产总额-基金负债总额=基金净资产笔者认为，投资基金资产负债表也应根据此等式垂直列示资产、负债和净资产，这就构成了报告式资产负债表。这种格式在西方已相当流行，它突出了投资基金所拥有的资产及其分布情况，有助于投资者和基金管理人对资产分布情况及每单位基金净值等信息的了解，同时也便于编制比较资产负债表以及用括号旁注方式注明某些特殊项目。以上优点都是传统的帐户式所不及的，投资基金资产负债表能够采用报告式，将是对我国高度划一的资产负债表格式的一次重大突破。

二、收益及收益分配表

投资基金收益表是用来反映投资基金一定时期内财务成果形成情况的报表。与一般企业收益表不同的是，其结构形式采用单步式而不是多步式。原因在于投资基金业务单一，报表项目数量大为减少，除各种投资收益和相关费用外，极少发生其他收入或损失。另外，我国税法又不对其征收所得税。

投资基金的收益分配也较一般企业简单，只有本期向投资者分配净收益一项，因而可以将收益分配与收益实现情况合并为一张报表，即收益及收益分配表。《指引》中也如此要求，只不过它不称作收益及收益分配表，而称为收益及分配报告书。

三、净资产变动表

投资基金净资产变动表是反映投资基金财务状况的报表。这是一种新报表，其作用与一般企业的现金流量表有相似之处，但二者在编制目的和编制基础上却有很大不同。现金流量表的编制目的，是为报表使用者提供企业在一定会计期间内现金和现金等价物流入和流出的信息，以便使用者了解和评价企业获取现金和现金等价物的能力，并据以预测企业未来的现金流量；而投资基金净资产变动表旨在帮助投资者分析基金的实力和未来发展。现金流量表是以现金为编制基础；而净资产变动表则是以投资者所关心的净资产为编制基础。在美国1940年的《投资公司法》中即要求投资基金编制净资产变动表，而财务会计准则委员会（FASB）第95号准则《现金流量表》只是到1987年才生效。此后，对于投资基金是否应以现金流量表取代净资产变动表，实务界与FASB一直争论不休。直到1989年FASB第102号准则《现金流量表——某些企业免于编报以及为了再销售而购置的某些证券的现金流量分类》同意投资基金免于编报现金流量表，但必须同时符合以下四个条件：（1）在会计期间内会计主体所有的投资均具有高度的流动性；（2）会计主体所有的投资均是以市价来计量；（3）在会计期间内会计主体平均负债与平均总资产相比，负债很少，甚至几乎没有；（4）会计主体提供了净资产变动表。

这四个条件能够反映出投资基金的一些行业特征，很好地解释为何免于编报现金流量表。这一情况在我国也完全适用，如资产具有较高的流动性、按市价估值、禁止从事资金拆借业务和动用银行信贷资金从事基金投资等。我国《指引》中未要求投资基金提供现金流量表或净资产变动表，但基于净资产变动表能够帮助投资者分析基金实力和预测未来的重要作用，笔者认为，我国的投资基金也应编制净资产变动表。净资产变动表的项目可区分变动类型依次列示：期初净资产、经营活动引起的变动、红利分配引起的变动、资本交易引起的变动（适用于开放型基金）、期末净资产等。限于篇幅，不再—一说明。

四、投资组合表

不动产基金投资篇（2）

产业投资基金概述

产业投资基金是一种借鉴西方发达市场经济国家规范的创业投资基金运作形式,对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度,其特点可以概况为集合投资、专家管理、分散风险、运作规范。但是产业投资基金的风险要比证券投资基金大。从产业投资基金风险产生的环节上看,可以将风险分为两部分:一是源自产业投资基金投资对象的风险;二是源自产业投资基金管理方面的风险。而这两方面的风险又可分为系统风险和非系统风险,构成系统风险和非系统风险的因素很多,此外我国正处于经济转型期和基金市场发展初期,基金市场中各类行为尚未完全规范,因此我国产业投资基金的风险必然是多种多样的。对这些风险的准确把握,有助于各方面采取必要的措施加以防范,使产业投资基金得到健康发展。

产业投资基金风险分析

(一)流动性风险

市场流动性风险是指,由于产业投资基金本身或者所投资的资金是否具有合理的流动性而产生的风险。产业投资基金的存续期有5-10年,投资对象是特定的企业,需要一定的投资回收期,所以流动性不是产业投资基金的固有特性。流动性风险是产业投资基金的最大和最突出的风险,产业投资基金能否生存和发展,取决于对流动性风险是否能够达到有效规避和防范。其次,由于产业投资基金主要投资于见效周期较长的实业、未上市企业或上市企业的未流通证券,因此其投资的资产缺乏流动性。缺乏流动性使资金的周转存在困难,一旦所投资项目经营状况不佳,基金的处境将会十分艰难。特别是当基金的存续期满后,基金仍不能从所投资资产中变现,那么,整个产业投资就以失败而告终。

(二)市场风险

产业投资基金的市场风险指市场主体因市场环境的变化所产生的盈利或亏损的可能性和不确定性。包括经济周期波动、利率变动、通货膨胀导致的购买力变化等宏观经济因素的改变而产生的风险,以及行业政策的变化所引起的行业供求关系改变所产生的风险。从微观环境来看,市场风险指投资企业产品市场风险,包括:市场容量的不确定性。其决定了产品的市场商业总价值,产业投资基金一般投资规模较大,最后形成的产品对本行业会造成一定的冲击。如果产品市场的容量不大,会导致产品供过于求,价格下降,利润甚微或亏损。市场接受新产品的时间不确定性。产业投资基金所投资的高新技术企业生产的产品往往是市场中尚未出现的新产品。新产品被市场认可的过程和结果都是不确定的。市场竞争的不确定性。不管产业投资基金是投资于新兴产业或者是传统产业,都会面临着一定程度的市场竞争。如果投资的产业市场竞争激烈,高的预期投资收益一般就难以达到,投资结果不理想。

(三)经营管理风险

产业投资基金的经营管理风险是指基金管理人的业务能力,及其在具体项目经营管理上的不确定性。具体包括项目选择风险和决策管理风险。项目选择风险指由于对投资项目选择失误而产生的风险;决策管理风险则指由于管理技能缺乏或管理方式不当所造成的损失。产业投资基金运行,通常遇到的经营管理风险有:体制风险。体制风险是指由于产业投资基金所采取的设立方式,及其基金运作过程中责权利的划分方式而产生的投资风险。经营风险。主要由项目选择风险和规模选择风险两部分组成。项目选择风险是由于对项目的选择的失误而造成的损失,项目的规模风险是指项目在选取规模和种类上存在的风险。人力资源风险。人才的流失对企业来说是致命的打击,个别技术人才的流失有可能导致整个技术的崩溃,因此人力资源风险也是时时存在的。

(四)投资环境风险

产业投资基金的投资环境风险指资本市场投资环境的不确定性而产生的风险。主要包括三类:

第一,政策环境风险指由于地方政府或中央政府对待产业投资基金的政策发生了变化而引起收益变化。随经济形势的变动政策不断变化,从而使产业投资基金政策不明朗。

第二,法制环境风险是指法律法规的不完善、以及执法部门执法不力等造成对产业投资基金损害的可能性。我国仍处于经济发展转型期,各种规范市场的法律法规尚不完善,特别是投融资方面的法律法规明显滞后于经济建设的发展。在这样的环境下,产业投资基金的运作就可能存在与其它法规产生冲突、甚至由于理解不同而出现触暗礁的现象。同时,由于我国执法队伍的素质原因,在产业投资基金运作过程中与有关部门发生纠纷时,产业投资基金的正当权益保护就会存在着一定的风险。

第三,市场环境风险指由于市场体系和市场规则不完善而对产业投资基金的运作产生收益减少的可能性。目前,我国的市场机制仍受传统计划经济思想的干扰,特别是在金融领域的行政干预更加普遍。

(五)市场交易风险

产业投资基金的市场交易风险指由于在市场交易过程中因价格的变动而引起的风险。我国产业投资基金一般是依封闭式方式设立的,与封闭式的证券投资基金和其它股票一样,产业投资基金一旦上市流通,就要接受市场法则的检验。普通股票的风险同样存在于产业投资基金中,买进卖出、市场炒作等二级市场的各种风险都会发生。另一方面,市场价格总水平的变动(通货膨胀)也可能使同样数量的货币在不同时期的购买力产生差异,从而引起产业投资基金收益变动。

(六)道德信用风险

道德风险指基金管理人为了自身利益而弄虚作假、欺骗投资者,给投资者造成损失或收益减少的可能性。投资过程是基金管理人对资金的运作过程,除了资金因素,还有投资水平、投资技术等因素。其中基金管理人的道德水平和价值取向对基金收益也有很大的影响。因为在投资项目选择、论证决策、经营管理、获取收益等一系列环节中不可避免地要受到有关人员的道德品质的影响。同时,当前我国的社会信用环境不完善,秩序还比较混乱,专业性的组合投资和高素质投资队伍比较欠缺,资本市场特别是产权(股权)市场不够有效。最突出的问题可能是企业会计做假账,审计结果缺少诚信,使得产业投资基金无法对项目做出科学判断,增加投资风险。

产业投资基金的风险控制

产业投资基金在运作过程中的风险是客观存在的,为了避免和减少风险造成的损失,需要不断探索防范和控制风险的对策与方法。

(一)以预期的高收益性抵消流动性风险

由于产业投资资金大都投资于特定的企业,有一定的投资回报周期,因此,流动性风险是产业投资基金最大和最突出的风险。产业投资基金能否生存和发展,往往取决于对流动性风险能否有效规避和防范。由于未来收益的不确定性,导致流动性不足是一个很大的风险。为了弥补这个不足,产业投资基金常常是以预期的高收益来抵消。

(二)以科学的管理决策控制经营管理风险

对于项目选择风险的控制,一方面要具有科学的决策机制,使选择的项目具有相对稳定的投资收益;另一方面,要尽量利用有效的渠道争取到有益的项目。而对于基金管理风险的控制,则要求尽量提高基金管理人的管理能力,建立市场化的用人机制,通过一定的激励措施吸引高素质的基金管理人才。要从根本上规避经营管理风险,还必须建立有效的基金管理公司的治理结构,使基金的运作过程有一套高效、健全的投资决策机制。

(三)以规范完善的市场法律体系控制环境风险

对于投资环境风险的控制,要不断地完善市场体系和规范市场行为,理顺政府职能,使行政干预从微观经济领域中脱身,让位于市场机制。同时,通过加强法律法规的建设、提高执法水平等多种途径逐渐减少和消除这类风险。

(四)加强职业道德建设并规范道德信用风险

不动产基金投资篇（3）

中图分类号：G811.21　文献标识码：A　文章编号：1004－4590(2008)05－0026－04

1 体育产业投资基金的概念及内涵

产业投资基金泛指以投资基金形式存在和运行，主要投资与非上市公司并从事资本经营与监督管理的集合投资制度。体育产业投资基金也成为募集股权基金或有组织的私人股本市场。体育产业投资基金根据《产业投资基金管理暂行办法》规定，是指一种对未上市企业进行股权投资并提供经营管理服务的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额，设立基金公司，由基金公司自任管理人或托管基金资产，我国体育产业投资基金主要从事体育产业科技创业、体育企业重组、基金设施建设等领域投资，并由投资者按份额共享投资收益，共担投资风险。体育产业投资基金分为科技创业、企业重组、基础设施建设3类基金。体育产业投资基金是由投资者以购买公开发行的受益凭证的方式出资而汇聚成一定规模的信托资产，交由具有相关专门知识的专家进行管理，主要投资于体育股票、体育债券等各类有价证券。投资者按出资比例分享收益并承担风险的一种投资工具。体育产业投资基金，是指一种主要对体育产业领域中未上市的企业进行股权投资，并提供经营管理服务的集合委托投资制度。即通过向多数投资者发行基金份额，设立体育产业投资基金公司，由基金公司担任基金管理人或另委托基金管理人管理体育产业投资基金资产，委托基金托管体育产业投资基金资产，从事体育创业投资，体育企业重组投资、体育基础设施投资等体育产业投资，投资收益由投资者共享，投资风险由投资者共同承担。

体育产业投资基金按照上述专家和学者的描述，根据笔者的研究认为：体育产业投资基金是集资金汇集、投入方式与管理优势于一身的现代资金组织形式，它将资本的特性，人才的优势和被投资体育产业的需求特征有效地整合在一起，形成了“零散”资金的高效使用。体育产业投资基金是投资社会化和专业化的产物，它是一种体育产业资本市场上的金融产品创新，也是一种体育产业资本市场上金融制度创新，通过发行基金的方式在体育产业资本市场进行融资，然后再对体育产业中未上市企业进行股权投资，并提供经营管理服务。体育产业投资基金是一种集金融、科技管理与资本市场一体的融资创新运作模式。体育为体育产业投资基金提供了宽广的投资渠道和丰富的利润。体育产业投资基金的发展在国外已有40多年的历史了。在奥运经济史上，曾有很多企业是通过奥运会的经济魅力而取得成功的，如阿迪达斯、柯达、可口可乐等。但这些企业的成长与发展越来越需要得到金融部门的支持。但由于这些企业往往相对于成熟企业而言，其投资于奥运经营风险是很高的，又缺乏必要的抵押担保品，也较难获得注重稳健经营的信贷资金的支持。由体育产业投资基金来对这些企业进行资金支持不仅可以解决现代创业企业发展的资金需求问题，而且通过与之建立一种“收益共享、风险共担”的市场化运作机制，能够为创业企业提供相对长期的有效资本支持，同时又对其赞助计划进行有效的指导和监督。我国本土也有一大批主要投资目标锁定在体育产业的投资基金正在酝酿和筹备。体育产业投资基金不仅可以有效地筹集社会资金投资体育产业，解决国家财政支出对体育产业投入不足的问题，而且，体育产业投资基金以股权形式投资于未上市的或是国有体育经营型企业的运作和管理，有利于明晰产权，强化出资人的有限责任，建立合理有效的内部机制，推进体育产业的现代企事业制度改革。据此，我国体育产业完全有必要与体育产业投资基金融和发展。这种融合和发展有利于促进间接融资和直接融资的合理、均衡发展；符合体育产业投融资体制改革的要求；有利于启动社会投资等作用，在体育产业的融资中具有重要的战略意义。

2　体育产业投资基金的分类

由于不同的体育产业投资基金有着不同的偏好和投资要求，所以体育产业中的不同分支对不同类型的体育产业投资基金有着不一样的吸引力。

体育产业投资基金是一种集合投资的现代化投融资制度，可以将体育产业投资基金分为创业投资基金、企业重组投资基金、基础设施投资基金3种类型(见表1)。表1对3科不同类型投资基金的投资主体、投资方式、主要的退出方式、收益实现方式、投资期限、投资者的要求和实践案例等方面的差异进行了比较分析，为体育产业投资基金创新提供了一个有益的概念框架。

3　后奥运我国体育产业投资基金的战略意义

自1984年奥运会商业化以来，奥运会对体育产业的影响越来越明显。奥运和经济彼此联系，相互促进，是现代经济的崭新形式。尽管金钱无法凌驾于奥林匹克精神之上，但谁也无法忽视奥林匹克运动蕴藏的对经济发展巨大的推动力。北京申奥成功，给中国带来巨大的商机。从2002－2008年，中国经济增长速度每年将额外增加0.3％。中国经济的发展将大大提速。2008年北京奥运会后，体育消费能量会实现加速释放，我国体育产业将由此进入发展的黄金时期，体育产业会吸引着更多中外资本进入这个市场。体育产业投资基金虽然发端于政府主导创新，但更具有诱致性创新特征。承办奥运会国家体育产业投资基金发展的经验表明，作为一种高风险高收益的融资方式，除了取决于体育产业投资基金所投资行业的市场容量以及成长前景外，构建一个良好的内外环境对发展体育产业投资基金至关重要。在发展体育产业投资基金的过程中，政府的作用举足轻重，它扮演着一个不可或缺的角色。也就是说在体育产业投资基金较弱、尚未形成一定规模时，政府应该在政策环境等方面发挥领导、扶持、协调、组织和服务的作用。随着北京奥运会的结束以及体育产业投资基金规模的壮大和环境的完善，政府应该逐渐退出，变为引导和支持。借助体育产业投资基金的载体，政府力图实现体育产业资本市场金融支持与金融制度创新的目标。因此，连接体育产业、集合资本、催生市场，实现将体育产业资本市场融资中非正式金融活动合法化、制度化，破解民营体育企业融资瓶颈，为高科技体育产业、新兴体育产业等产业发展提供低成本、高效率的金融支持，将成为北京奥运会后体育产业投资基金创新要达到的直接目标。

举办奥运会既是一项大型的重要国际赛事，又是一项国际

公认的大型社会活动，它能产生巨大的奥运经济效应，从而拉动主办城市和国家奥运经济的后续发展，形成“奥运后经济”，推动体育产业的发展。根据有关材料分析，2008北京奥运会后我国经济和金融将进入一个新的发展阶段。北京奥运会后积极发展体育产业投资基金，对于促进我国新兴体育产业与行业的发展，推动高新技术产业化，促进体育产业结构升级，拉动奥运经济增长，将起到十分重要的作用。但从目前看来，奥运后期我国体育产业投资基金仍会在较大时期内面临转型期制度供给不足与制度滞后问题，作为体育产业资本市场金融改革破冰之举的体育产业基金，必须在超常思路上进行突破性创新。

4　突破体育产业投资基金发展的三大难点

奥运会后我国体育产业投资基金的发展必然要与三个问题碰撞；长期以来非正式制度下民间资本合法化问题。体育产业资本市场单一，导致体育产业资本市场资源配置低效率与高投机问题，体育产业资本市场上的金融深化、创新与发展趋势下的风险控制与监管制度冲突问题。奥运会后体育产业投资基金的发展必须在这3方面实现有效突破，才能实现持续高速成长。

4．1　突破体育产业资本市场上的金融准入限制，提供民间资本进入通道

民间资本在我国是一个特殊的社会群体资本，民间资本的能力代表着我国经济发展的未来希望。体育产业投资基金是一种创新的金融支持模式，其制度创新的初始动因来自于民间资本的利润追求。体育产业投资基金的诞生是一个诱致性制度变迁过程，当民间资本在增值运作过程中认识到体育产业投资基金可以提供良好的利润来源时，以建立体育产业投资基金机制为目标的制度创新就开始了。体育产业投资基金的基本特征决定了民间资本在体育产业投资基金资本供给体系中的主体地位。体育产业投资基金具有高投入、高收益、高风险、低现金流量的特点。我国民间资本储量巨大，但长期不能合法化，重要原因之一是体育产业资本市场金融抑制改革政策产生了市场挤出效应，大量民间资本转入地下金融或高投资领域，加大了隐性风险和创新难度。体育产业投资基金可以给民间资本公开合法的进入渠道，求得共同的生存与发展。既能吸引民间资本进入体育产业投资领域，缩小中小体育企业由于普遍存在金融资源短缺，特别是长期融资由于金融资源供给不足而形成的巨大资金配置缺口，又能减轻投机市场对金融资源吸引空的压力，释放部分风险累积效应；此外，锁定部分资金也利于国家在金融调控与货币政策方面建立一种连锁推进的正反馈效应。欧美国家的体育产业投资基金资产来源也主要来自民间资本。欧美国家民间资本在体育产业投资基金资产来源结构中的绝对强势，一定程度上决定了体育产业投资基金的发展水平。与此形成明显对比的是，我国体育产业投资基金资产来源中政府资本的绝对主导地位。

4．2　突破单一体育产业资本市场退出模式。构建多层次体育产业资本市场有效退出机制

体育产业投资基金发展的一个关键因素是必须拥有良好的退出渠道。退出机制是体育产业投资基金一个完整周期的完成阶段，是体育产业投资基金能否成功的关键环节。国外体育产业投资基金的退出有3种主要形式：公开上市、关权转让和清算。奥运会要使我国体育产业投资基金持续稳定发展，必须实现资本有效退出。目前我国体育产业基金(包括创投基金、风险投资基金)退出模式限于3种：多数体育产业投资基金通过私下协议收购或转让退出；部分基金选择长期投资红利回报；少量基金借助国际体育产业资本市场退出。从体育产业投资基金风险投资企业抽回投入的基金资本，加上被投资企业较高增值的收益，不仅是体育产业投资基金资本循环运转和价值实现的重要环节，而且也是调动社会资本积极参与体育产业投资基金的前景条件。同时，体育产业投资基金退出实现的资本收益越高，用于体育产业投资基金再投资的数额也就越大。因此，政府在保障体育产业投资基金资本的来源时，应该重视体育产业投资基金资本的退出机制建设，以确保体育产业投资基金资本获得高额回报退出。依托单一体育产业资本市场上市退出的总量非常有限；建立多层次体育产业资本市场退出机制迫在眉睫。

4．3　突破制度框架，建立体育产业投资基金有关法律制度

快速发展体育产业投资基金必须依赖完善的法律制度。体育产业投资基金为企业提供创业资本，通过管理上的参与将科技成果“孵化”为实现生产力的特殊投资。它不同于以往任何形式的投资。因此，严格规范体育产业投资基金的运营机制，是保障奥运会后体育产业投资基金创新发展的必须措施。从奥运城市发展体育产业投资基金的实践表明，政府建立规范的、健全的法律制度体系，将极大地促进体育产业投资基金的创新发展。体育产业投资基金的法律制度是规范风险投资人之间、风险投资人与企业之间所发生的一切经济行为的法律制度的总称。从北京奥运会后，国际体育产业发展情况看，与体育产业投资基金活动相关的法律制度主要包括：(1)规范并完善涉及知识产权方面的法律。(2)制定有关体育产业投资基金发展的法律法规。(3)市场监管法律制度。主办过奥运会的国家与体育产业投资基金创新发展相关的法律制度因素体现在税收、产业投资基金市场的法律监管以及破产法等方面。与主办过奥运会国家体育产业投资基金的有关法律制度相比，我国缺乏体育产业投资基金主体法律制度。我国尚未出台《投资基金法》中有关体育产业投资基金的法律制度，对体育产业投资基金没有权威定界，体育产业投资基金的设立和运作也缺乏法律依据，一些投资机构名不副实。体育产业投资基金的融资渠道存在法律障碍。在美国、英国和法国体育产业投资基金资本的来源应包括银行、证券公司、风险投资公司、养老金、保险公司、企业、富裕个人和家庭、国外资本、政府等。而我们国家在这方面还没有制定相应的法律法规。例如，美国《银行法》规定，允许信贷机构将自有资金的5％，用于产业投资基金业务。我国目前《商业银行法》、《保险法》及有关养老基金的规定禁止商业银行、保险公司、养老基金向企业直接投资。体育知识产权保护问题在我国一直没有得到很好解决，这对于体育产业投资基金的创新发展也是严重障碍。建议尽快出台相关法律，明确界定体育产业投资基金的性质、组织形式、治理结构等，以促进体育产业投资基金的创新发展。2007年3月生效《创业投资企业管理暂行规定办法》已经明确规定了产业投资基金的有限存继期、优先股以及可转换优先股等准股权方式投资，以及事先的约定管理运营费用或管理顾问费用的计提方式等有利于改善关系的运作形式，并放松了设立上的限制，为产业投资基金提供了特别保护。当前，为了保证体育产业投资基金机构的独立性并提供有效的激励机制，仍需要改变目前存在的一。些制约要素，例如，许多规定与体育产业投资基金要求的合约灵活性产生了冲突；双重税负要求在大大降低了体育产业投资基金公司的投资收益；有限合伙制仍然没有自己的合法地位等

等。另外，目前体育产业投资基金在融资渠道上仍然较窄，在适当的时候，应当允许养老基金和保险基金进入。而在政府参与的问题上，应当加强政府的引导作用，而不应进行过多的行政干预。

5　我国体育产业投资基金发展的几点对策

5．1　创新多种体育产业投资基金模式

通过多种形式的体育产业投资基金创新以扩张规模，整合资源，已成为我国体育产业进一步发展的必由之路，它为市场经济条件下社会主义体育事业发展提供了强大的经济驱动动力。综观举办奥运国家体育产业投资基金的发展经验，多渠道、具有不同形式和效率的投资基金的注入将会给体育产业的发展提供特殊的活力和成长性。借鉴主办过奥运会国家美国、澳大利亚的成功经验，设计体育产业投资基金要有功能定位与性质划分，以对接不同投资基金对体育产业发展的金融支持的需求。北京奥运会后我国体育产业投资基金将是多品种、多形式、市场化的运作模式(见表2)。

5．2　加大政府对体育产业投资基金扶持力度

不动产基金投资篇（4）

产业投资基金概述

产业投资基金是一种借鉴西方发达市场经济国家规范的创业投资基金运作形式,对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度,其特点可以概况为集合投资、专家管理、分散风险、运作规范。但是产业投资基金的风险要比证券投资基金大。从产业投资基金风险产生的环节上看,可以将风险分为两部分:一是源自产业投资基金投资对象的风险;二是源自产业投资基金管理方面的风险。而这两方面的风险又可分为系统风险和非系统风险,构成系统风险和非系统风险的因素很多,此外我国正处于经济转型期和基金市场发展初期,基金市场中各类行为尚未完全规范,因此我国产业投资基金的风险必然是多种多样的。对这些风险的准确把握,有助于各方面采取必要的措施加以防范,使产业投资基金得到健康发展。

产业投资基金风险分析

(一)流动性风险

市场流动性风险是指,由于产业投资基金本身或者所投资的资金是否具有合理的流动性而产生的风险。产业投资基金的存续期有5-10年,投资对象是特定的企业,需要一定的投资回收期,所以流动性不是产业投资基金的固有特性。流动性风险是产业投资基金的最大和最突出的风险,产业投资基金能否生存和发展,取决于对流动性风险是否能够达到有效规避和防范。其次,由于产业投资基金主要投资于见效周期较长的实业、未上市企业或上市企业的未流通证券,因此其投资的资产缺乏流动性。缺乏流动性使资金的周转存在困难,一旦所投资项目经营状况不佳,基金的处境将会十分艰难。特别是当基金的存续期满后,基金仍不能从所投资资产中变现,那么,整个产业投资就以失败而告终。

(二)市场风险

产业投资基金的市场风险指市场主体因市场环境的变化所产生的盈利或亏损的可能性和不确定性。包括经济周期波动、利率变动、通货膨胀导致的购买力变化等宏观经济因素的改变而产生的风险,以及行业政策的变化所引起的行业供求关系改变所产生的风险。从微观环境来看,市场风险指投资企业产品市场风险,包括:市场容量的不确定性。其决定了产品的市场商业总价值,产业投资基金一般投资规模较大,最后形成的产品对本行业会造成一定的冲击。如果产品市场的容量不大,会导致产品供过于求,价格下降,利润甚微或亏损。市场接受新产品的时间不确定性。产业投资基金所投资的高新技术企业生产的产品往往是市场中尚未出现的新产品。新产品被市场认可的过程和结果都是不确定的。市场竞争的不确定性。不管产业投资基金是投资于新兴产业或者是传统产业,都会面临着一定程度的市场竞争。如果投资的产业市场竞争激烈,高的预期投资收益一般就难以达到,投资结果不理想。

(三)经营管理风险

产业投资基金的经营管理风险是指基金管理人的业务能力,及其在具体项目经营管理上的不确定性。具体包括项目选择风险和决策管理风险。项目选择风险指由于对投资项目选择失误而产生的风险;决策管理风险则指由于管理技能缺乏或管理方式不当所造成的损失。产业投资基金运行,通常遇到的经营管理风险有:体制风险。体制风险是指由于产业投资基金所采取的设立方式,及其基金运作过程中责权利的划分方式而产生的投资风险。经营风险。主要由项目选择风险和规模选择风险两部分组成。项目选择风险是由于对项目的选择的失误而造成的损失,项目的规模风险是指项目在选取规模和种类上存在的风险。人力资源风险。人才的流失对企业来说是致命的打击,个别技术人才的流失有可能导致整个技术的崩溃,因此人力资源风险也是时时存在的。

(四)投资环境风险

产业投资基金的投资环境风险指资本市场投资环境的不确定性而产生的风险。主要包括三类:

第一,政策环境风险指由于地方政府或中央政府对待产业投资基金的政策发生了变化而引起收益变化。随经济形势的变动政策不断变化,从而使产业投资基金政策不明朗。

第二,法制环境风险是指法律法规的不完善、以及执法部门执法不力等造成对产业投资基金损害的可能性。我国仍处于经济发展转型期,各种规范市场的法律法规尚不完善,特别是投融资方面的法律法规明显滞后于经济建设的发展。在这样的环境下,产业投资基金的运作就可能存在与其它法规产生冲突、甚至由于理解不同而出现触暗礁的现象。同时,由于我国执法队伍的素质原因,在产业投资基金运作过程中与有关部门发生纠纷时,产业投资基金的正当权益保护就会存在着一定的风险。

第三,市场环境风险指由于市场体系和市场规则不完善而对产业投资基金的运作产生收益减少的可能性。目前,我国的市场机制仍受传统计划经济思想的干扰,特别是在金融领域的行政干预更加普遍。

(五)市场交易风险

产业投资基金的市场交易风险指由于在市场交易过程中因价格的变动而引起的风险。我国产业投资基金一般是依封闭式方式设立的,与封闭式的证券投资基金和其它股票一样,产业投资基金一旦上市流通,就要接受市场法则的检验。普通股票的风险同样存在于产业投资基金中,买进卖出、市场炒作等二级市场的各种风险都会发生。另一方面,市场价格总水平的变动(通货膨胀)也可能使同样数量的货币在不同时期的购买力产生差异,从而引起产业投资基金收益变动。

(六)道德信用风险

道德风险指基金管理人为了自身利益而弄虚作假、欺骗投资者,给投资者造成损失或收益减少的可能性。投资过程是基金管理人对资金的运作过程,除了资金因素,还有投资水平、投资技术等因素。其中基金管理人的道德水平和价值取向对基金收益也有很大的影响。因为在投资项目选择、论证决策、经营管理、获取收益等一系列环节中不可避免地要受到有关人员的道德品质的影响。同时,当前我国的社会信用环境不完善,秩序还比较混乱,专业性的组合投资和高素质投资队伍比较欠缺,资本市场特别是产权(股权)市场不够有效。最突出的问题可能是企业会计做假账,审计结果缺少诚信,使得产业投资基金无法对项目做出科学判断,增加投资风险。

产业投资基金的风险控制

产业投资基金在运作过程中的风险是客观存在的,为了避免和减少风险造成的损失,需要不断探索防范和控制风险的对策与方法。

(一)以预期的高收益性抵消流动性风险

由于产业投资资金大都投资于特定的企业,有一定的投资回报周期,因此,流动性风险是产业投资基金最大和最突出的风险。产业投资基金能否生存和发展,往往取决于对流动性风险能否有效规避和防范。由于未来收益的不确定性,导致流动性不足是一个很大的风险。为了弥补这个不足,产业投资基金常常是以预期的高收益来抵消。

(二)以科学的管理决策控制经营管理风险

对于项目选择风险的控制,一方面要具有科学的决策机制,使选择的项目具有相对稳定的投资收益;另一方面,要尽量利用有效的渠道争取到有益的项目。而对于基金管理风险的控制,则要求尽量提高基金管理人的管理能力,建立市场化的用人机制,通过一定的激励措施吸引高素质的基金管理人才。要从根本上规避经营管理风险,还必须建立有效的基金管理公司的治理结构,使基金的运作过程有一套高效、健全的投资决策机制。

(三)以规范完善的市场法律体系控制环境风险

对于投资环境风险的控制,要不断地完善市场体系和规范市场行为,理顺政府职能,使行政干预从微观经济领域中脱身,让位于市场机制。同时,通过加强法律法规的建设、提高执法水平等多种途径逐渐减少和消除这类风险。

(四)加强职业道德建设并规范道德信用风险

在市场经济条件下,除了加强职业道德建设外,要避免道德风险,最根本的措施是强化规章制度的管理,将个人收益与业绩真正挂起钩来,制定合理的激励约束制度,让每一个基金经理在获得合理报酬的同时相应地承担风险及其它责任。

(五)采取市场化方式发起运作产业投资基金

我国大部分产业投资基金都有一个共同特点,就是由当地政府牵头发起,上报国务院申请设立。其发展思路是:先由地方政府设立一个目标,然后想方设法寻找投资人,再去寻找基金管理人。这种做法实际是本末倒置。很多情况下,地方政府不过是打着设立产业基金的旗号筹集发展资金,根本没有市场化思维,更无法适应投资者,特别是一些机构投资者的投资需求。产业基金可能会沦为地方政府操控投资的工具。产业投资基金的发起运作应该真正采取市场化的方式,从而杜绝非市场化造成的市场风险。

参考文献:

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不动产基金投资篇（5）

一、我国产业投资基金的内涵及其现实意义

产业投资基金是一种借鉴西方发达市场经济规范的“创业投资基金”运作形式，通过发行基金受益券募集资金，交由专业人士组成的投资管理机构操作，基金资产分散投资于不同的实业项目，投资收益按资分成的投融资方式。它具有以下几个特点：

（1）作为投资基金的一个种类，它具有“集合投资，专家管理，分散风险，运作规范”的特点。

（2）产业投资基金一般定位于高新技术产业，有效率的基础产业的基础建设，如收费路桥建设、电力建设、城市公共设施建设等，促进产业升级与结构高度化，以高风险实现高收益。

（3）产业投资基金一般以实业投资为主，但也作一定比例的证券投资，以保持基金资产的流动性。

（4）产业投资基金区别于“行业基金”，其投资方向一般是跨行业、综合性、以符合组合投资原则并且避免蜕化为某个行业的行政附属物。

产业投资基金在我国可以发挥作用的范围很广，凡是符合国家鼓励发展并具有较好回报的产业，均可以运作产业基金这种形式进行投融资运作。因此，发展产业投资基金具有较强的现实意义。

（1）有利于推进我国基础产业的快速发展。加快基础设施建设，是促进我国经济发展的必由之路，这需要巨大的资金需求，而目前国家财力和银行信贷难以满足。从世界发达国家来看，实现基础设施融资的证券化，特别是利用产业投资基金为基础设施发展融资是一条行之有效的途径。产业投资基金聚小为大，使基础产业的民众投资成为国家财政投资的有力补充，就可以配合国家投资，改变我国基础产业严重滞后的局面。同时，由于基础产业和基础设施是一种劳动密集型产业，还可以吸纳大量的产业工人，缓解下岗职工的就业压力。

（2）有利于促进高科技产业和新兴产业的发展。目前，转变经济增长方式，主要是依靠科学技术而不是依靠扩大规模来实现经济增长。高科技产业是充满风险的产业，依靠银行贷款来支持高科技产业有很大的局限性，而以创业基金的形式支持高科技产业是发达市场经济国家的通行做法。创业基金具有风险共担、收益共享的优势，是支持科技发展事业，提高产业领域的科技含量，实现经济集约化发展的有效途径。

（3）有利于国有企业改革和推动产融结合。我国国有企业改革的难点是巨额存量资产的盘活。目前陷于困境的许多国有大中型企业，人员素质较高，生产经营环境也不错，但由于缺乏大量资金的启动，而坐看一些高技术、重工产品市场机会的丧失。如果这些企业能借传统优势，并在产业基金的推动下再入市场，就可以焕发出巨大的生机和活力。产业投资基金可以投资于国有企业，而各类企业也可以购买持有产业投资基金的证券，从而促进产业资本与金融资本的融合。

（4）有利于优化资本市场结构，强化产权约束功能。据有关资料统计，我国居民储蓄已达6万多亿元。随着利率不断下调，储蓄和投资日益分离，并且居民投资呈多样化趋势，除银行存款外，投资于股票、债券、基金越来越多。产业投资基金的推出，拓宽了投资渠道，可以满足多层次的投资要求，从而优化了资本市场结构。另外，在资本市场上，产业投资基金可以以股权形式为未上市企业提供融资，改善未上市公司的产权制度与内部治理结构，从而培值大批具有上市前景的股份公司，为股票市场的进一步发展奠定基础。产业投资基金还可以将一定比例的资金以股权形式通过购并国有股、法人股的形式投资于上市公司，以雄厚的资本实力和强有力的产权约束对上市公司实施监督，使资本市场的法律监管体系建立在有效的经济监督之上。

二、我国产业投资基金存在的问题

我国产业投资基金的历史较短，在其运作过程中不可避免地存在着各种问题和不规范的地方，具体表现如下：

（1）对产业投资基金认识不足。产业投资基金作为一项金融创新，是改革开放的产物，在其发展过程中，需要人们解放思想和提高认识。而目前仍然存在以下两个错误倾向：一是把产业投资基金简单地与筹集资金等同。由于我国基金大多是由地方政府或部门自发组建，缺乏一个严格的运作规则和长远的发展规划，在其发展初期存在种种问题在所难免。但是，如果简单地将由产业投资基金所进行的筹集资金活动等同于一般的筹集资金，这无疑将基金的科学性给摸杀了；二是产业投资基金的发展不利于其他金融部门的发展，认为产业投资基金将会与现有的金融部门从资金市场争夺资金份额，二者的发展是此消彼长的关系。

（2）产业投资基金的法制不统一、不健全。到目前为止，我国还没有统一的、规范的投资基金管理办法和与之相关的法律体系，如《投资基金法》、《投资顾问法》、《投资者利益保护法》等。由于缺乏健全的基金法规，导致我国产业投资基金业的各种不规范现象，如：发起人资格审定不规范、基金内部组织结构不规范、基金性质不够明确、基金投资限制性不够、基金信息披露不规范等等。

（3）产业投资基金运作缺乏应有的专业人才。产业投资基金在我国出现时间不长，真正懂得如何操作产业投资基金的人才很少，进而导致了普及推广基金知识不够，投资者对产业投资基金的了解程度不深，因此，制约了我国产业投资基金的发展。所以，目前亟待提高我国产业投资基金经理的整体素质，系统地引进海外基金的操作规则，提高投资者对基金的认识水平。

（4）对产业投资基金监管缺乏统一的机构和应有的力度。目前，基金设立与上市的批准机构是中国人民银行总行及有关交易所（如：上海证券交易所、深圳证券交易所、沈阳证券交易中心、南方证券交易中心、武汉证券交易中心等），形成了事实上的多头管理局面。至于基金的行业自律组织目前还没有提上议事日程。因此，对产业投资基金的监督管理，由于机构的不统一，相应缺乏应有的力度。

三、我国产业投资基金的发展思路

1.加强产业投资基金的宣传，让广大投资者真正了解产业投资基金的内函及其运作规则，更主要的是其低风险性和高收益的稳定性（相对于股票投资而言），克服认识的片面性。

2.建立健全积极用人机制，尽快培养我国的基金管理专业人才。可考虑以下办法：一是建立基金经理资格认证制度，通过严格的考试，对于符合基金经理人资格条件的才允许进行市场；二是加强对基金经理人的管理，规范其行为，对于违规的基金经理进行严厉的制裁；三是加强与国际同行的合作与交流，可考虑引进与送出培训结合的办法，尽快培养出我们自己的较为完善的队伍；四是对现有的保管人业务进行改组，选出实务雄厚、资信好、人员素质较高的单位进行试点，并逐步向专业化保管公司发展，使其成为真正的基金保管机构；五是与国外机构合作，有选择地引进国外信托银行或组建中外合作的基金保管机构。

3.规范产业投资基金运作，促进资本市场完善，推动国有企业改革与经济发展。具体来说包括以下几个方面的内容：

（1）在募集方式上，应以公募为主。在国外，创业投资基金无论是对法人、还是对公众，均以私募为主。以私募方式设立基金，建立在投资者和基金经理之间基于相互了解和信任而达成的委托-关系之上，基金运作环境较为宽松，较少受制于国家主管机关的监管。而我国目前投资者不够成熟，采取私募方式不利于基金的规范化运作和确保投资者利益，因此，应以公募方为主设立基金。公募方式设立基金，有利于形成规模较大的基金筹资途径，从而形成规范的公司型产业投资基金，并有利于基金的上市。

（2）在组织形式上，应以公司型基金为佳。相对于证券投资基金所投资的上市证券而言，产业基金所投资的未上市证券的透明度要差，因此，投资者参与重大决策和强化对基金管理的监督十分必要。另外产业投资基金适应产业投资的需要，法人等机构投资者要占较大比重，投资者参与基金决策的愿望要强于证券基金。为了保护投资者利益，适应自身运用特点，产业投资基金按公司型设立为佳。产业投资基金应按《公司法》设立，同时，由于在操作上比较复杂，可制定《产业投资基金管理办法》，对《公司法》所难以规范的内容作更详细的规定。

（3）产业投资基金的发起人应选择经营股权的各类投资公司。由于产业投资基金主要从事实业投资，收益主要来自于投资后的长期分红，所以，产业投资基金必须由同时具备实业投资经验和资本经营经验的金融投资机构对其重大决策承担责任。因此，应选择经营股权的各类投资公司而不是经营实物商品的各类工商企业作为产业投资基金的发起人。在现阶段，可选择证券公司参与产业投资基金的发起。

（4）在产业投资基金形式上，可发展中外合资产业投资基金。我国国内投资机构比较熟悉国内的投资环境，但缺少投资经验；而国外的投资机构虽然不大熟悉中国的投资环境，但投资理念比较成熟，并可以从全球发展的角度对整个行业进行前瞻性的分析。因此，发展中外合资产业投资基金有利于优势互补，引进国外资本与先进的投资技术，积极稳妥地推进资本市场的国际化战略。

4.建立健全法律体系，加强法律监管，促进产业投资基金的规范运作。我国发展产业投资基金，与证券投资基金及创业基金都有差异，没有现成的国际法规可援引，监管经验也不足。产业投资基金应先行试点，在试点过程中逐步建立和完善法规监管体系。应尽快制定《投资基金法》、《投资顾问法》、《投资者利益保护法》等，目前可考虑先制定《产业投资基金管理暂行办法》，使试点过程有法可依。《办法》的制定既要借鉴国际创业基金的运作经验，又要考虑我国产业投资基金运作的自身特点和具体国情。为了切实保护投资者利益，规范产业投资基金的运作，应充分赋予《办法》对基金发行、募集、设立和运作全过程进行严格监管的法律权威。

5.政府在产业投资基金的发展中应发挥导向作用。产业投资基金作为一种商业性的投融资主体，其市场化运作原则与发挥产业投资基金的政府导向作用并不矛盾。政府不宜干预基金的运作，但可以根据产业政策和区域发展政策，通过对基金的设立审批程序和基金的基本投资限制来发挥必要的导向作用。另外还可以对设立的向国家鼓励发展的产业定向投资的基金在税收上给予一定的优惠政策。因此，产业投资基金根据国家的产业政策作出符合自身发展的投资战略，增加了国家产业政策的可操作性。

参考资料：

不动产基金投资篇（6）

内容摘要：随着私募股权投资基金的飞速发展，股权投资已成为金融业体系的一部分，股权投资的研究也逐渐成为金融学体系的一部分。但随即产生的一些易混或尚不规范的概念逐渐泛滥。本文对此一一规范，依次界定投资基金、投资管理、私募基金、股权投资、私募股权投资基金等，对核心概念展开分析，最后将主题“私募股权投资基金”的概念框架清晰而系统地展开。本文为金融学领域PE分支学科的建立与完善提供理论借鉴。

关键词：投资基金 股权投资 私募股权投资基金 概念框架

引言

这几年，私募股权投资基金（PEF）在中国发展飞快，股权投资的文献也相应增多。本文笔者之一亲历亲为股权投资的理论与实践二十多年，同时参与股权投资基金的立法工作。股权投资已成为金融业体系的一部分，并成为金融学研究的热点。统计局最新出版的《国民经济行业分类》（GB/T 4754-2011）把2002年版本中“商务服务业”的“资产管理”归入资本市场的“基金管理服务”。这意味着投资管理属于金融业范围。在一个学科形成的过程中，专业术语的准确称谓与定义这一基础性工作非常重要，也是其走向成熟的标志。良好的开端是成功的一半，后续的理论与实践由此顺利展开。长期以来，一些易于混淆的概念颇为流行，较不规范的概念主要有产业投资基金、资产管理等。本文依次规范这些概念，给出并解释准确的称谓，以全面解析股权投资基金的概念。

投资基金

（一）基金

何谓投资基金或基金，有投资组织说、投资工具说、投资方式说、投资集合说等。从财务会计的角度理解基金，它是一个比投资基金更基础的概念，是具有特定目的和用途的公共资金或账户，属于一种特定的会计主体。这个角度易被经济学界和法学界忽略。在美国，“基金”概念多为政府会计和公共财政所用，被指按特定法规、限制条款或期限，为从事某种活动或完成某种目的而设立的一个相对独立的财务和会计主体，依靠一套自我平衡的科目来核算不同用途的财务资源。

中国新会计准则规定了第19号准则企业年金基金，规范了该类基金，也为其它基金会计作了示范。作为一个在中国只有10多年历史的新行业，证券投资基金行业很快对新准则做出了反应。2006年11月，证监会颁布《关于基金管理公司及证券投资基金执行的通知》，并于2007年7月1日起执行。2007年，中国证券业协会也按照新会计准则制定《证券投资基金会计核算业务指引》。证券公司的客户资产管理计划、信托计划等都有自己的会计核算方法。股权投资基金没有专门的会计准则，本身可以借鉴很多其它基金的会计准则处理核算问题。中比基金在普华永道会计师事务所的设计和指导下，制定了严格规范的会计核算体系——《中国-比利时直接股权投资基金资产管理会计核算办法》。综上，只有从会计主体的角度，才能准确理解基金的含义。但是，会计主体不一定都是基金。企业、政府与非营利组织主要从事经营活动，一般不属于基金。

（二）投资基金

投资基金是以营利性投资为主要活动之一的基金。具体指外部投资，分为金融投资与珍贵物品投资，但不包括控股投资与存款性机构（银行类）的贷款投资。控股投资是集团公司对下属子公司的投资，属于一种母公司的管理模式，而不是投资基金。投资基金归类为证券业，保险企业与非强制性社会保险机构不是投资基金。同样，一般的企业、非营利性组织虽然也会有对外投资，但主要从事经营业务，而非投资基金。总之，投资基金一般分为企业性（营利性）与公益性投资基金。

从经济上看，投资基金是一个会计主体，属于独立性或附属型，拥有独立资产和专门账户，须独立核算。从法律角度而言，投资基金属独立型的投资基金，包括法人或实体。机构是投资基金的主流。目前，各类股权投资规范与法规文件都没有关于附属型投资基金的表述。本文也从这一角度认为投资基金是独立型，属于一个实体或机构。投资基金有公司型、合伙型与信托型。信托是财产，还是合同或企业？中国的《信托法》更多采用合同理论。在学术界，信托应为何种形式是一个关键问题。笔者认为信托（特别是商事信托）应该是实体或者是企业，属于一种法律实体。信托只有是实体，才能解决信托组织独立对外交易，独立拥有信托资产，独立信托银行账户，独立成为诉讼主体等问题。但公益信托属于非营利性组织。投资基金包括了金融机构的理财计划或资产管理业，这些一般认为也是投资基金。

社保基金是政府的信托基金，不属于政府所有。其核算方法包含：合并全国的社保基金统一核算，或者根据经营它们的政府层次分类，与相应政府部门合并核算。依据上述信托的独立性，将社保基金看作独立机构，属于广义的基金会及公益性投资基金。同样，很多基金会的投资只是组织的活动之一，它们也是公益性投资基金。借鉴《信托法》的思路，《信托法》不仅规定了一般的信托，还规定了公益信托。所以，这些公益性的，把投资活动作为主要活动之一的机构，一般都属于公益性投资基金。目前，这些公益性的投资基金成为股权投资基金发展最快的一个领域。

另外，有一类母基金（fund of fund，基金中的基金），大量投资于其它投资基金的投资基金，也可以直投证券或者股权。与母公司对子公司的控制性不同的是，母基金不需要控制被投资企业。

私募基金

私募基金指以非公开方式向特定投资者募集资金，并以证券等金融工具为投资对象的投资基金。基金管理人和发起人往往通过非公开的沟通方式，向一些机构投资者或富裕个人推销并募集资金。私募基金不得利用任何传播媒体做广告宣传，并且一般无须在监管机构登记、报告、披露信息，同时，外界很难获得私募基金的系统性信息。与证券的私募发行有很多相通的概念，如证券的非公开发行、定向募集、定向发行等。

尽管按照一般行规对私募有很多监管手段，包括合格投资者准入、投资者数量控制、基金规模控制等。但是，私募基金重在投资者与管理者的私下沟通。私募是一个社交过程，因而可以扩大到很多非经济行为，包括私底下协商公益活动、慈善事业。社会上很多私募基金、私募管理人与私募投资人高调的宣传活动，是不符合私募的商业精神，长远看不易取得最大的胜利。其私下沟通的特性决定了“声誉机制”是掌控该理念的隐形之手。

股权投资

目前，我国投资基金主要是证券投资基金和股权投资基金。同为投资基金，但两者投资对象不同，相应的投资管理运行、财务管理等也不一样。而且，两种基金在我国的发展历史也很不一致。股权投资基金的投资对象只是狭义上的股权。较之股权投资基金或产业投资基金更为妥当的叫法是笔者在资产运营理论框架下提出的实体资产投资基金。一般认为，实体资产的外延是人力资源、实物资产、股权资产。它们的共同特点是长期持有，而非作为以公允价值计价的交易性资产（证券资产）。交易性股权资产与交易性债权、交易性衍生品是证券投资基金的投资对象。“实体投资基金”的叫法更有利于将PE和实体资产的证券化（比如REITS）在某种程度上统一起来，从而促使“经济人”更深刻地体会纷繁复杂的金融工具间的相通性，更高效准确地理解金融工具。另外，针对现实出现的投资现象，本文在“协议投资”中专门讨论了人力资源、准债权等特殊形式。

私募股权投资介入被投资企业，参与企业管理，与企业共同发展，强调对股权的长期持有，具有不易流动和参与管理的属性。其融、投、管、退四个环节充分说明了这一点。扩大来看，私募股权投资基金除了投资未上市股权外，当然也可以投上市股权，比如PIPE （Private Investment in Public Equity， PE机构投资已上市公司），具体指私募基金以市场价格的一定折价率购买上市公司股份以扩大公司资本的一种投资方式。后文中将详细说明股权投资基金的各种投资对象，依次是企业份额权投资、珍贵物品投资和协议投资。

（一）企业份额权投资

私募股权投资基金的投资对象主要是股权或企业份额权。企业份额权泛指以公司股权、合伙企业份额等的名义投资，甚至以协议或其他安排参与企业，共担风险与收益。相对于债权投资而言，股权投资的回报不确定，而且在企业进行清算时，优先考虑债权。

至于优先股，有限合伙企业中有限合伙份额、信托份额等优先份额，它们介于股权与债权之间，但风险与收益的不确定性使得它们偏向于股权，因而被视为股权更准确。信托份额指委托人出资份额与受益人的受益权的加总，需要把信托理解为一个企业实体才能容易理解。如果委托人与受益人为同一人，那么信托份额类似于优先份额权；如果委托人与受益人不是同一人，那么可以采取“合并”处理，把出资份额与受益权加总为完整的份额权。所以，优先份额权像优先股权、有限合伙份额权、信托份额权也是股权资产，也是可以成为私募股权投资基金的投资对象。

股权投资也可以分为交易性股权投资、经营投资与非经营投资。股权资产根据持有目的来划分，而且持有目的一般是不能变化的，也是要根据资产持有情况来判断资产类型，比如持股比例、资产期限等。本文的广义股权投资不包括交易性股权投资与经营股权投资，交易性股权投资属于证券投资基金的投资对象，经营股权投资属于集团公司对子公司的投资。

（二）珍贵物品投资

实物资产里只有珍贵物品可以成为股权投资对象。珍贵物品国际核算标准（SNA）中有专门的规定。SNA中生产资产下面分为固定资产、存货和珍贵物品。珍贵物品包括贵金属、宝石、古董和其他艺术品，珍贵物品基本上不用于生产与消费，但它们具有显著价值，预计能够保值或至少不下降，一般作为贮藏价值的手段。

但是，很多企业都有对外投资倒卖实物的经历。甚至是一些企业采取设立空壳企业，空壳企业里持有大宗商品或者房地产之类，通过倒卖企业来间接倒卖实物。因而，对外直接和间接的实物投资都是应该严厉禁止的。当然，国家应管制企业对涉及国计民生一般实物的投资行为（即是囤积行为）。允许企业有一些非预料的对外转让实物资产；允许企业采取风险管理的方式，来适当囤积一些投入品，但不是以倒卖为目的。投资者一般不得实际经营珍贵物品，而是为了转让收益。珍贵物品分为三大类，依次分析如下：

1.奢侈品。大型股权投资基金直接持有奢侈品进行投资，或是各类资产管理人发行奢侈品投资计划，直接持有奢侈品，待价而沽。以投资名酒为例，投资红酒的方式有三种：红酒基金、期酒和现货。期酒，类似期货，即消费者与酒商预先签订合同、预先付款购买指定酒，但需等待一段时间后才能实际拿到酒。期酒与现货的价差越大越好。名酒投资的高技术性和素养要求，令投资者更倾向于通过银行中介的帮助，即购买红酒信托理财产品。目前，国内工行、中信银行、建行、招行等4家商业银行已推出5款红酒理财产品。

2.收藏品。如何对藏品进行科学分类是一个亟待解决的课题，因为它对收藏学的发展至关重要。藏友们一般分为文物类、书画类、陶瓷类、玉器类、珠宝、名石和观赏石类、钱币类、邮票类、文献类、票券类、模型类、徽章类、商标类及标本类。以艺术品投资为例，艺术品投资几乎是发展最快的珍贵物品投资基金。2007年6月，民生银行推出了一款高端理财产品—“非凡理财艺术品投资计划1号”，标志着艺术品投资开始纳入金融市场的视野。2009年6月，国投信托联合建设银行和保利拍卖推出国内首款艺术品信托理财产品—“国投信托·盛世宝藏1号保利艺术品投资集合资金信托计划”。

3.特殊实物证券。一般情况下，奢侈品与收藏品作为珍贵物品可以成为投资对象。然而，有些时候，一些非珍贵的实物（特别是实物证券）也可以成为投资对象，比如门票、仓单、货单等。这些特殊情况的实物投资，同样不能扰乱宏观经济，需要必须经过特别的审批才能进入投资。当然，为求统一，我们还是把这些可以进行的实物投资统称为珍贵物品投资。股权投资基金应包括珍贵物品投资基金，两者的共性大于异性。与股权投资相比，珍贵物品投资规模相对较小。所以，股权投资协会应该包括珍贵物品投资分会；股权投资立法应该包括珍贵物品投资立法。

（三）协议投资

目前，中国不允许企业之间资金拆借，所以，一般而言，普通债权不是企业投资的对象。就算是发生了很多应收账款、预付账款等债权投资，但这些只是一般企业之间发生的投资。本文研究的投资对象是股权投资基金或者说“实体投资基金”的投资对象，不是企业之间容易发生的应收账款等债权投资，而是准债权投资。但是，实务中也会存在一些债权投资，比如太平洋资产管理公司发起设立“太平洋-武汉天兴洲公铁两用长江大桥债权投资计划”，“太平资产-南水北调工程债权投资计划”也获得通过，近4000亿元规模的保险投资有望进入到基础设施投资。本文认为，这些是债权，不属于广义股权投资基金。

企业可通过协议购买项目未来利益权的方式来投资。未来利益权可以分为是收入权和物权。它可以有很多种细化的方式，比如可以是项目现金流产生的收入权，项目所在企业的利润分配权，项目所在企业股东的分红收益权等。如果项目是一个人力资本，那么经济主体还可以是与该人力资本签订合约，通过现在投资人力资本，分享人力资本未来的收入。

这种未来收入权其实不是债权也不是股权投资。但是，它类似股权投资，更类似债权投资，比如高速公路收费权、公园门票收入权、股票分红权、音乐人唱片的未来收入权等。针对实务与学术情况，笔者认为把它称为是准债权投资为妥，主要有产出收入分配权、利润分配权、股东红利分配权。

投资者只要没有影响收入的产生，没有强迫消费者与购买者提高购买成本，将来的收入就是可以转让的。它也符合广义股权投资特点：长期持有、不易流动，但是一般不参与管理。同时，准债权投资者没有加入企业成为股东，所以，准债权投资属于协议投资。

最后提出，是否可以投资劳动？投资劳动意味着被投资方将来以劳动为给付。笔者认为，意义不大。虽然，现实中有主体之间劳动债的关系，但是，很少有企业有应付劳动或者应收劳动。劳动不宜作为稳定的价值目标来投资。但是，投资方可以以协议的方式来投资劳动者的劳动。以合同的形式投资，就是没有采取企业组织的形式，类似于目前的合伙协议（非合伙企业）。契约中可以约定劳动者计时或者计件的劳动成果，这是一种未来资产，它能期待性的带来收益。例如，可以投资某个科学家搞科研，与他约定研究成果的专利权，然后可以通过拍卖专利权的方式退出。

一般而言，准债权与合伙协议等协议投资形式，一般没有登记，属于最私募的形式，在法律保障与转让获利上会比较不方便。事实上，所有这些协议投资都可以转化为真正股权投资的形式。利弊此消彼长，取决于投资者与被投资者的博弈。

私募股权投资基金

（一）私募股权投资基金

可见，私募股权投资基金的意思是“私募发行的，投资企业份额权为主的投资基金”。“产业投资基金”的说法，10多年前就在我国使用，主要指政府主导的、侧重于某一产业或某一区域的发展基金，并不代表私募股投资基金的主流。鉴于“产业投资基金”这一说法易造成地方政府或行业部门的误解，将其视为政策性发展基金，变其为自己掌控的另类“投资机构”，容易重现当年各省办信托投资公司造成国家巨大经济损失的风险。同时，产业投资基金给人的印象就是政府行为，而且是按照行业划分基金。实际上，基金一般来讲是不分行业的，很少专门做某个行业，而不做别的，基金主要是挣钱工具，追求利益最大化。因此，应该将“产业投资基金”正名为“私募股权投资基金”，避免以偏概全、误导方向。

笔者一直倡导用“股权投资基金”的概念取代“产业投资基金”。私募股权投资基金一开始以风险投资、创业投资等名字出现，至于风险投资、创业投资的说法可以在业界保留，而在法律等正式文件中应该以“股权投资基金”作为名称。

本文建议股权投资基金应分成两大类。第一类叫做产业投资基金，或者叫政府引导基金，政府可以以产业投资基金的概念把引导基金包括进去，也可以以引导基金的概念把产业投资基金包括进去。这一类基金有三个特点：经过政府批准、政府推动出资、政府引导投资方向。第二大类为非国有的私募股权投资基金。

第一类的产业投资基金又可细分为几个小类：第一种是国家财富基金，应纳入股权投资基金的监管范围，引导其健康发展；第二种是准产业投资基金，比如中比基金、中瑞基金等，这需要以两国政府的合作为基础；第三种是中央各政府部门设立的产业投资基金，比如国家发改委在抗震救灾方案里提出，成立抗震救灾产业投资基金；科技部的产业投资基金“火炬计划”；第四种是地方政府的引导基金，现在不仅津、京等地设立了这种基金，有不少地市级政府也在做。这源于地方政府的积极性，中央政府要对其进行规范，防止其衍变成追求政绩的工具，产生新的不良资产。

（二）私募股权投资基金体系

前面的私募股权投资基金是从独立的基金来分析，另一个层次的投资基金是指一个基金体系，可以认为投资基金是一种制度，是一种包括了投资基金本身、投资人、基金管理人及基金托管人在内的体系。《中国证券投资基金法》中的“基金”就是广义上理解的基金，规定了所有这些主体的运作规范。我们在各种语境中可以方便地区分各个层次的不同点，同时也要区别投资基金本身、投资人及基金管理人。

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不动产基金投资篇（7）

一、我国产业投资基金的内涵及其现实意义

产业投资基金是一种借鉴西方发达市场经济规范的“创业投资基金”运作形式，通过发行基金受益券募集资金，交由专业人士组成的投资管理机构操作，基金资产分散投资于不同的实业项目，投资收益按资分成的投融资方式。它具有以下几个特点：

（1）作为投资基金的一个种类，它具有“集合投资，专家管理，分散风险，运作规范”的特点。

（2）产业投资基金一般定位于高新技术产业，有效率的基础产业的基础建设，如收费路桥建设、电力建设、城市公共设施建设等，促进产业升级与结构高度化，以高风险实现高收益。

（3）产业投资基金一般以实业投资为主，但也作一定比例的证券投资，以保持基金资产的流动性。

（4）产业投资基金区别于“行业基金”，其投资方向一般是跨行业、综合性、以符合组合投资原则并且避免蜕化为某个行业的行政附属物。

产业投资基金在我国可以发挥作用的范围很广，凡是符合国家鼓励发展并具有较好回报的产业，均可以运作产业基金这种形式进行投融资运作。因此，发展产业投资基金具有较强的现实意义。

（1）有利于推进我国基础产业的快速发展。加快基础设施建设，是促进我国经济发展的必由之路，这需要巨大的资金需求，而目前国家财力和银行信贷难以满足。从世界发达国家来看，实现基础设施融资的证券化，特别是利用产业投资基金为基础设施发展融资是一条行之有效的途径。产业投资基金聚小为大，使基础产业的民众投资成为国家财政投资的有力补充，就可以配合国家投资，改变我国基础产业严重滞后的局面。同时，由于基础产业和基础设施是一种劳动密集型产业，还可以吸纳大量的产业工人，缓解下岗职工的就业压力。

（2）有利于促进高科技产业和新兴产业的发展。目前，转变经济增长方式，主要是依靠科学技术而不是依靠扩大规模来实现经济增长。高科技产业是充满风险的产业，依靠银行贷款来支持高科技产业有很大的局限性，而以创业基金的形式支持高科技产业是发达市场经济国家的通行做法。创业基金具有风险共担、收益共享的优势，是支持科技发展事业，提高产业领域的科技含量，实现经济集约化发展的有效途径。

（3）有利于国有企业改革和推动产融结合。我国国有企业改革的难点是巨额存量资产的盘活。目前陷于困境的许多国有大中型企业，人员素质较高，生产经营环境也不错，但由于缺乏大量资金的启动，而坐看一些高技术、重工产品市场机会的丧失。如果这些企业能借传统优势，并在产业基金的推动下再入市场，就可以焕发出巨大的生机和活力。产业投资基金可以投资于国有企业，而各类企业也可以购买持有产业投资基金的证券，从而促进产业资本与金融资本的融合。

（4）有利于优化资本市场结构，强化产权约束功能。据有关资料统计，我国居民储蓄已达6万多亿元。随着利率不断下调，储蓄和投资日益分离，并且居民投资呈多样化趋势，除银行存款外，投资于股票、债券、基金越来越多。产业投资基金的推出，拓宽了投资渠道，可以满足多层次的投资要求，从而优化了资本市场结构。另外，在资本市场上，产业投资基金可以以股权形式为未上市企业提供融资，改善未上市公司的产权制度与内部治理结构，从而培值大批具有上市前景的股份公司，为股票市场的进一步发展奠定基础。产业投资基金还可以将一定比例的资金以股权形式通过购并国有股、法人股的形式投资于上市公司，以雄厚的资本实力和强有力的产权约束对上市公司实施监督，使资本市场的法律监管体系建立在有效的经济监督之上。

二、我国产业投资基金存在的问题

我国产业投资基金的历史较短，在其运作过程中不可避免地存在着各种问题和不规范的地方，具体表现如下：

（1）对产业投资基金认识不足。产业投资基金作为一项金融创新，是改革开放的产物，在其发展过程中，需要人们解放思想和提高认识。而目前仍然存在以下两个错误倾向：一是把产业投资基金简单地与筹集资金等同。由于我国基金大多是由地方政府或部门自发组建，缺乏一个严格的运作规则和长远的发展规划，在其发展初期存在种种问题在所难免。但是，如果简单地将由产业投资基金所进行的筹集资金活动等同于一般的筹集资金，这无疑将基金的科学性给摸杀了；二是产业投资基金的发展不利于其他金融部门的发展，认为产业投资基金将会与现有的金融部门从资金市场争夺资金份额，二者的发展是此消彼长的关系。

（2）产业投资基金的法制不统一、不健全。到目前为止，我国还没有统一的、规范的投资基金管理办法和与之相关的法律体系，如《投资基金法》、《投资顾问法》、《投资者利益保护法》等。由于缺乏健全的基金法规，导致我国产业投资基金业的各种不规范现象，如：发起人资格审定不规范、基金内部组织结构不规范、基金性质不够明确、基金投资限制性不够、基金信息披露不规范等等。

（3）产业投资基金运作缺乏应有的专业人才。产业投资基金在我国出现时间不长，真正懂得如何操作产业投资基金的人才很少，进而导致了普及推广基金知识不够，投资者对产业投资基金的了解程度不深，因此，制约了我国产业投资基金的发展。所以，目前亟待提高我国产业投资基金经理的整体素质，系统地引进海外基金的操作规则，提高投资者对基金的认识水平。

（4）对产业投资基金监管缺乏统一的机构和应有的力度。目前，基金设立与上市的批准机构是中国人民银行总行及有关交易所（如：上海证券交易所、深圳证券交易所、沈阳证券交易中心、南方证券交易中心、武汉证券交易中心等），形成了事实上的多头管理局面。至于基金的行业自律组织目前还没有提上议事日程。因此，对产业投资基金的监督管理，由于机构的不统一，相应缺乏应有的力度。

三、我国产业投资基金的发展思路

1.加强产业投资基金的宣传，让广大投资者真正了解产业投资基金的内函及其运作规则，更主要的是其低风险性和高收益的稳定性（相对于股票投资而言），克服认识的片面性。

2.建立健全积极用人机制，尽快培养我国的基金管理专业人才。可考虑以下办法：一是建立基金经理资格认证制度，通过严格的考试，对于符合基金经理人资格条件的才允许进行市场；二是加强对基金经理人的管理，规范其行为，对于违规的基金经理进行严厉的制裁；三是加强与国际同行的合作与交流，可考虑引进与送出培训结合的办法，尽快培养出我们自己的较为完善的队伍；四是对现有的保管人业务进行改组，选出实务雄厚、资信好、人员素质较高的单位进行试点，并逐步向专业化保管公司发展，使其成为真正的基金保管机构；五是与国外机构合作，有选择地引进国外信托银行或组建中外合作的基金保管机构。

3.规范产业投资基金运作，促进资本市场完善，推动国有企业改革与经济发展。具体来说包括以下几个方面的内容：

（1）在募集方式上，应以公募为主。在国外，创业投资基金无论是对法人、还是对公众，均以私募为主。以私募方式设立基金，建立在投资者和基金经理之间基于相互了解和信任而达成的委托-关系之上，基金运作环境较为宽松，较少受制于国家主管机关的监管。而我国目前投资者不够成熟，采取私募方式不利于基金的规范化运作和确保投资者利益，因此，应以公募方为主设立基金。公募方式设立基金，有利于形成规模较大的基金筹资途径，从而形成规范的公司型产业投资基金，并有利于基金的上市。

（2）在组织形式上，应以公司型基金为佳。相对于证券投资基金所投资的上市证券而言，产业基金所投资的未上市证券的透明度要差，因此，投资者参与重大决策和强化对基金管理的监督十分必要。另外产业投资基金适应产业投资的需要，法人等机构投资者要占较大比重，投资者参与基金决策的愿望要强于证券基金。为了保护投资者利益，适应自身运用特点，产业投资基金按公司型设立为佳。产业投资基金应按《公司法》设立，同时，由于在操作上比较复杂，可制定《产业投资基金管理办法》，对《公司法》所难以规范的内容作更详细的规定。

（3）产业投资基金的发起人应选择经营股权的各类投资公司。由于产业投资基金主要从事实业投资，收益主要来自于投资后的长期分红，所以，产业投资基金必须由同时具备实业投资经验和资本经营经验的金融投资机构对其重大决策承担责任。因此，应选择经营股权的各类投资公司而不是经营实物商品的各类工商企业作为产业投资基金的发起人。在现阶段，可选择证券公司参与产业投资基金的发起。

（4）在产业投资基金形式上，可发展中外合资产业投资基金。我国国内投资机构比较熟悉国内的投资环境，但缺少投资经验；而国外的投资机构虽然不大熟悉中国的投资环境，但投资理念比较成熟，并可以从全球发展的角度对整个行业进行前瞻性的分析。因此，发展中外合资产业投资基金有利于优势互补，引进国外资本与先进的投资技术，积极稳妥地推进资本市场的国际化战略。

4.建立健全法律体系，加强法律监管，促进产业投资基金的规范运作。我国发展产业投资基金，与证券投资基金及创业基金都有差异，没有现成的国际法规可援引，监管经验也不足。产业投资基金应先行试点，在试点过程中逐步建立和完善法规监管体系。应尽快制定《投资基金法》、《投资顾问法》、《投资者利益保护法》等，目前可考虑先制定《产业投资基金管理暂行办法》，使试点过程有法可依。《办法》的制定既要借鉴国际创业基金的运作经验，又要考虑我国产业投资基金运作的自身特点和具体国情。为了切实保护投资者利益，规范产业投资基金的运作，应充分赋予《办法》对基金发行、募集、设立和运作全过程进行严格监管的法律权威。

5.政府在产业投资基金的发展中应发挥导向作用。产业投资基金作为一种商业性的投融资主体，其市场化运作原则与发挥产业投资基金的政府导向作用并不矛盾。政府不宜干预基金的运作，但可以根据产业政策和区域发展政策，通过对基金的设立审批程序和基金的基本投资限制来发挥必要的导向作用。另外还可以对设立的向国家鼓励发展的产业定向投资的基金在税收上给予一定的优惠政策。因此，产业投资基金根据国家的产业政策作出符合自身发展的投资战略，增加了国家产业政策的可操作性。

参考资料：

不动产基金投资篇（8）

我国存在的私募证券投资基金与海外对冲基金，共同构成完整的商业基金体系。国内私募证券基金主要受到金融产品交易合约、低位买回低位卖出缺位机制、不完全开放资本的影响，以上基金运行手段共同维持证券基金管理与流转。本文主要探讨国内私募证券投资基金与海外对冲基金比较，通过分析国内私募证券投资基金与海外对冲基金存在的差异，指出私募证券投资基金自身的优点与面临的困境。

关键词：

国内私募证券;投资基金;海外对冲基金

一、私募证券投资基金与海外对冲基金的定义分类

私募证券投资基金主要筹资对象集中于小群体，专门面向小群体进行半公开性质的融资。小群体指的是那些熟悉私募证券投资流程、具有专业投资经验的群体，这些群体的私募证券投资不受国家投资制度的限制。私募证券投资基金的发展群体较小，不能对社会所有群体开展融资工作，因此产生的利益也较少。私募证券投资基金分为多种基金种类，私募证券投资基金不以公司上市与否作为筹资的标准，而是根据公司的证券数额作为筹资的指标。上市企业投资、有价证券投资与证券附加产品的投资，都可以作为私募证券投资基金的投资。国内私募证券投资基金、国内私募股权投资基金、海外对冲基金、海外风险投资基金，共同形成完整的投资基金体系。国内私募股权投资基金、海外风险投资基金，都属于非公开筹资的资金发展模式。而他们所筹集到的投资基金，也全部用于非上市企业的投资活动中。在投资基金注入到非上市企业后，私募股权投资人会根据自己的意图展开公司的运作活动。在不断的管理运作中非上市企业的资产会成倍增长，在非上市企业成为上市企业后，私募股权投资人就会从公司撤出自己的投资资金。这种模式的投资一方面能够规避众多的股权投资风险，另一方面也能够使私募股权投资人获得最大的利益收入。这种投资的投资时间段，产生的效果较好。国内私募证券投资基金注重稳健性投资，与海外对冲基金相比，它的投资策略相对保守、投资产生的利益较小。海外对冲基金主要定义为：金融期货、金融期权、金融组织三者通过紧密的联合，运用对冲交易方式、高风险投资方式完成的金融基金投资活动。海外对冲基金运用金融杠杆体系作为基金投资的指导体系，具有高风险高回报的投资特点。海外对冲基金的投资人具有复杂的身份特征，他们拥有着雄厚的资产和丰富的投资经验。海外对冲基金投资者的流动资金至少要在数百万美元以上，他们的投资活动具有更大的灵活性与更高的风险。海外对冲基金作为主要的组织架构基金，他们主要通过设立投资平台吸引基金注册用户来获得收益，也就是通过吸纳高额资金来获得收益。海外对冲基金具有多种不同的投资策略，主要分为：宏观投资策略、市场趋势策略、重大事件变动策略、价值套利策略等。它们可以根据市场经济、全球政策的变动情况，适时调整自身的投资策略。它们的主要投资对象为流动性强、交易量大的投资产品，这种产品会随着市场的变动产生不同幅度的波动。而海外对冲基金也会制定一系列的风险管理措施，保障投资者的资金安全。大多数海外对冲基金投资机构都设有专业的风险管理团队，运用先进的风险管理技术对投资资金进行监控。国内证券市场相比于国外证券市场而言，缺乏良性的交易机制进行引导。由于私募证券投资基金不受基金法律的保护，而私募证券投资基金也不存在多头交易机制;因此私募证券投资基金想要转变为海外对冲基金，还存在着多方面的难题。私募证券投资基金没有盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也不存在股票选择权金融工具，所以其真正的融资渠道与融资范围非常小。私募证券投资基金自身的缺陷、基金法律的限制，都会阻碍私募证券投资基金的发展。

二、金融产品交易合约与低位买回低位卖出机制的缺失

使私募证券投资基金不能抵御证券市场的系统风险海外对冲基金也属于私募型证券基金，它与国内的私募证券投资基金，有着相同的投资方式与投资产品。但海外对冲基金最明显的特征是，它通过多种投资方式的综合，来降低某一项投资产品所产生的风险。这种方向相反、数量相当、盈亏相抵的投资方式，能够有效规避市场中的不确定因素。但目前我们所说的海外对冲基金，有一部分采用盈亏相抵的投资方式，另一部分采用其他的投资方式。但各种投资方式间可以进行自由的转换，非对冲投资方式可以转化为对冲投资方式，对冲投资方式也可以转化为非对冲投资方式。多种投资方式的综合运用，能够降低市场、国家政策等非稳定因素造成的风险，却不能降低稳定因素造成的风险。目前我国私募证券投资基金所存在的风险，大多是稳定因素风险;而欧美发达国家的海外对冲基金所存在的风险，大多为非稳定因素风险。非稳定因素风险在海外对冲基金风险中占有75%的比例，而稳定因素风险只占有其中的25%。我国并未推行债券利率市场化，那些债券公司并不能享受与银行同等的待遇。因此债券利率的波动对我国居民与企业的影响较小，债券融资并不存在较大的收益或亏损状况，因此也不需要采用盈亏相抵的对冲投资方式予以支持。但随着我国金融行业的迅速发展，债券利率市场化已成为行业发展的必然趋势。因此盈亏相抵的对冲投资方式也会逐渐应用在我国的债券投资市场中。我国的私募证券投资基金不存在盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也没有配备相应的多头交易机制。所以私募证券投资基金只能投入金融市场获得利润，不能有效规避市场风险。在证券交易市场交易产品股指下降的情况下，私募证券投资基金不能依托其他的交易产品来获得相应的利润，也就不能规避稳定因素所带来的投资风险。而海外对冲基金由于采用多头交易的投资策略，它能够通过方向相反、数量相当、盈亏相抵的对冲投资，来规避稳定因素所产生的风险。海外对冲基金统计分析表明：上世纪90年代至2000年间，海外对冲基金的债券利率低于标准普尔股票价格指数，而自从2000年后，海外对冲基金的债券利率迅速上涨，成为全球投资基金的主要盈利产品。海外对冲基金分为很多不同的种类，不同投资者可以根据自身的投资策略、投资喜好，来选择适合自己的投资项目。海外对冲基金与私募证券投资基金一样，也有很多的非多头交易投资项目。这些非多头交易投资项目不以规避稳定投资风险，作为主要的投资目的，而以稳健的投资收益作为主要投资目标。国内的私募证券投资基金在不具备低位买回低位卖出机制的前提下，它无法利用多头交易投资方式进行金融投资;也不可能通过选择不同的投资策略，来规避存在的稳定投资风险。通过对国内私募证券投资基金债券利率分析，我们得出：相比于海外对冲基金的债券利率，国内私募证券投资基金债券利率的稳定性，要低于国内普尔股票价格指数的债券利率;但国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制，也没有多头交易的对冲支持，所以国内私募证券投资基金债券利率，仍旧高于海外对冲基金的债券利率，也就是说国内私募证券投资基金债券所产生的波动更大。在稳定风险因素到来的时候，国内私募证券投资基金受到的影响更大。目前我国颁布新的证券公司债券融资管理办法，针对国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制、不存在多头交易对冲工具的情况，进行制度上的开放与改革。自从国家推出盈亏相抵、资产套现的股指交易合同以后，国内私募证券投资基金能够利用多头交易机制、盈亏相抵的对冲方式投资，将自身投资的股票、基金分布在不同的产品上。各种股票、基金的综合投资，能够缓冲单一投资投资所面临的稳定风险，私募证券投资也可以采用适当的投资策略规避稳定的投资风险。但目前针对私募债券投资基金的股指交易合同，还没有得到国家部门的批准，所以募债券投资基金只能通过融资其他债券，进行风险的规避。随着国家政策的逐步落实，国内私募证券投资基金逐步向海外对冲基金方向演变。

三、不健全的低位买回低位卖出机制使私募证券投资基金难以发挥对冲基金的高杠杆效用

私募证券投资基金根据投资人、投资形式的不同，可以分为私人投资、合伙投资、投资公司投资、钱物交易投资、技术交易投资等多种投资。钱物交易投资和技术投资的投资对象可以是个人，也可以是多人或者公司。通过双方的合同协定，合伙人可以投入物质资源、技术，来获得相应的经济利益;也可以用资金来交换其他群体的物质资源与技术资本。合伙投资指的是多种投资人联合出资，以合伙人的形式对公司的发展进行管理的投资方式。投资公司投资指的是企业用投资资金建立投资公司，投资公司对各种投资人的资本进行协调管理，对最终产生的收益协调分配。随着盈亏相抵、资产套现的股指交易合同的推出，私募证券投资基金能够通过都难以通过购买其他的融资产品，来降低自身融资的风险。对于个人私募证券投资基金来说，投资人要想从银行获得相应的贷款，只能通过财产抵押的方式完成。但商业银行不接受个人财产抵押，只接受国有债券抵押的贷款。合伙投资、投资公司投资的融资，银行只接受虚拟产品的抵押贷款，比如：合伙投资人、投资公司投资人可以将公司所持有的期货、股票、股权抵押给银行，也可以通过购买国债来获得相应的贷款。但目前国内私募证券投资基金的融资人，大多都有足够的期货、股票、股权来支付给银行，他们从事的私募证券投资基金也为高风险融资。因此我们得出：个人、合伙投资人、投资公司投资人很难从银行手中获得想要的贷款投资，也不可能利用银行贷款进行对冲投资活动。所以国内私募证券投资基金不可能模仿海外对冲基金的投资模式，从杠杆投资效应中获得巨额利润。

四、资本项目的不完全开放使国内私募证券投资基金难以涉足国际金融市场

由于我国内部资本市场并不是全部对外开放，因此国内资本投资人要想从境内获得资金，进行海外投资是非常困难的。而国内只有中外合资投资公司，具有海外资本投资资格。如今国内的海外资本投资，主要还是以银行部门、各种理财基金部门为主。若募证券投资基金没有取得国内基金准入资格，也不能进入海外资本投资市场进行投资活动。与此同时欧美等发达国家金融投资是完全开放的，他们能够将开放的资本项目投入国际市场，国际市场也会回报给他们同样丰厚的经济利益。通过统计国际多头交易投资基金的种类，我们得出：全球宏观型多头交易投资基金、发展中国家多头交易投资基金规模，占全球多头交易投资基金的的30%以上;还有其他金额较小的多头交易投资基金充斥其中，一起构成海外资本投资的整体。而私募证券投资基金只能用于国内的金融投资活动，而且在金融市场发生不稳定波动的过程中，国内私募证券投资基金不能采取适当的措施进行风险规避。同时他们的投资活动不受到国家基金法律的保护，法律的不稳定变动甚至会使他们遭受巨大的经济损失。因此我们得出：我国内部市场的不完全开放制度，严重制约国内私募证券投资基金的海外扩张活动。随着国家政策的不断调整，各种阻碍国内私募证券投资基金的制度因素也会发生改变。总而言之国内私募证券投资基金的投资环境正在逐渐好转，私募证券投资基金正在向海外对冲基金方向转变。

五、结束语

不动产基金投资篇（9）

一、前言

体育产业以其丰厚的回报和跨越国界的整合资源，已成为全球增长最快的投资热点。但在我国虽然社会经济迅速发展，市场经济日趋成熟和完善，民间资本积累雄厚，但是发展体育产业的资金筹措却每况愈下。要发展体育产业，就必须建立完善的体育产业融资体系。建立符合我国国情的体育产业投资基金，有利于提升我国体育产业结构业绩，加速我国体育产业经济主体的迅速发展。因此，体育产业投资基金作为促进我国体育产业繁荣的创新动力，具有拓展体育融资渠道，引进先进投资管理理念和方式的双重功效。研究如何高效发展运作体育产业投资基金，是实现我国体育产业快速发展的创新举措。

二、体育产业与产业投资基金的融合发展

1、可行性分析

世界各国在借鉴吸收美国扶持高科技产业的投融资运作模式（即风险投资基金，Venture Capital）的过程中，积累了丰富的经验并进行了创新和改善。实践表明，只要能够在充分认识本国经济发展水平、经济和政治体制以及社会文化等方面的特点的基础上，科学吸收产业投资基金模式的内在运行规律，并将其合理地运用到本国产业政策鼓励发展的产业当中去，就可以取得成功。被扶持的产业可以是高新技术产业，同样也可以是基础产业或者具有较大增长潜力的新兴产业，而体育产业完全具备与产业投资基金融合发展的兼容性特点，具体表现在以下几个方面。

首先，体育产业是极具投资价值和增长潜力的朝阳产业。随着我国经济的持续向前发展，城镇居民的货币支付能力有了显著提高，与此同时，科技进步使得人们获得更多的“空闲”。据调查，1994-1998年我国城镇人口的体育边际消费倾向为1.5，已经成为富有弹性的产业部门。在我国经济持续健康发展的背景下，可以预料，我国人民对“生存型”、“享受型”和“发展型”体育消费品会显示出不断增强的消费偏好。

其次，体育产业对国民经济的可持续增长具有不可替代的“基础性”贡献。体育产业的良性发展将会为我国人民提供广阔的体育消费空间。加拿大政府对1995年的公民体育参与率与其生产力的关系进行了一项研究，研究结果显示，体育参与率每增加25％，将使加拿大整个经济增加0.25%-1.5%，体育活动使加拿大整个经济的劳动生产力增加了0.75%，蓝领工人中体育参与者的生产力高出非参与者平均水平的12.5％。

再次，体育产业在国民经济中具有高度的产业关联性。美国经济学家的一项研究表明，体育产业与众多的产业部门有较强的关联度（见表1），并有经济学家赛尔奎因通过实证性研究证明行业部门结果关联程度的深化可以促进国民经济的增长。因此，体育产业的发展可以极大地促进体育相关产业的发展，并带动整个国民经济的增长。

由以上特点可以看出，体育产业是非常具有投资价值和增长潜力的新兴产业，同时在国民经济可持续发展的过程中，具有重要的战略意义。因此，在我国建设社会主义市场经济并不断向深层次发展的过程中，完全可以利用产业投资基金的发展模式来促进体育产业的发展，提高国民经济增长的质量，提高人民生活水平。

2、必要性分析

我国体育产业投融资体制已经不能适应体育产业发展的需要。具体表现在体育投入主要依靠政府财政支出，社会资本进入壁垒高，投融渠道单一；政府对体育投入不足，体育支出在政府财政支出的比重很低；资金投入的结均不合理；体育产业的配套经济政策管理体制之间的兼容性差。体育产业投资基金不仅可以有效地筹集社会资金投资体育产业，解决国家财政支出对体育产业投入不足的问题，并且，体育产业投资基金以股权形式投资于未上市的或是国有体育经营性企业的运作和管理，有利于明晰产权，强化出资人的有限责任。建立合理有效的内部机制，有利于推进体育产业的现代企业制度改革。

三、发展我国体育产业投资基金有效运作的对策与措施

我国的体育产业基金是伴随着体育产业发展起来的带有行业色彩的准金融机构。在市场经济条件下，体育产业基金运作的成败，直接影响到各省市体育产业的发展。由于各地经济、金融和体育发展不平衡，目前我国还只有少数省、市获准设立了体育产业投资基金会或体育产业投资基金管理中心，而且基金的运作效率尚不理想，没有充分发挥其为体育产业融资、促进体育存量资金盘活和广泛开展资本营运的应有功能。因此，探讨如何高效运作体育产业投资基金，是实现我国体育产业快速募集融资的新思路。

1、把体育产业投资基金建设成培育体育产业全面发展的孵化器

就发展体育产业而言，将体育产业投资基金会作为其运行的企业孵化器是未来的改革方向。无论是西方国家还是发展中国家，企业孵化器的共同特征是市场化运作与政府支持的有机结合，政府通过直接投资，将其经费转投为孵化器建设基金或相应的补贴，孵化器本身则根据市场规律来选择入孵企业，并提高“种子”资金在孵化过程中的杠杆效应。所以我们建议：拟拨给体育系统发展体育市场兴办体育企业的投资，应将其中相当大的部分投入到体育产业投资基金，由体育产业投资基金会按照企业孵化器的模式整合其他相关资源，培育和促进一大批适应现代市场经济的中、小体育企业的健康成长。这样做，既可保证国家用于发展体育产业的资金发挥其应有的效益，又能壮大体育产业投资基金规模，为其筹集更多的体育产业发展资金创造良好的条件。

2、以体育产业投资基金为纽带，有效地盘活体育产业的资产存量

目前，全国各省市体育系统及相关行业有不少不存量资产处于闲置或未充分有效利用的状态，例如一些土地、房屋（包括运动健身场馆），体育设施和设备等有形资产未能获取应有的收益。再如一些运动队、俱乐部、运动场馆、运动会冠名权，重大赛事活动的电视转播权，运动队及运动员指定产品特许使用权等一系列无形资产，大多没有通过有效包装、宣传和市场竟价，使其市场价值没得到充分体现。体育产业投资基金会在我国体育产业的发展中应该肩负起资产重组和资本营运的重任。利用自身与社会各界联系面宽、信息量大、能聚集一批专职和兼职资本运营人才和市场营销人才的优势，在存量资产方面开展财务顾问、营销策划、包装重组、企业设计等一系列中介服务。同时，还可以通过募集社会资金，以少量的直接投资激活庞大的存量资产，使体育资产的拥有者和体育产业投资基金的投资人都取得较好的回报。把部分闲置的资产向社会公开拍卖，或者同其他产业的企业进行资产置换；收购部分闲置体育资产，通过包装和整合后同相关产业进行嫁接，以期通过优势互补开辟新的市场。体育产业与教育产业、文化产业、会展产业、旅游产业、新闻产业、医疗产业、高新科技产业、饮食娱乐业等都有很强的关联性，以体育产业投资基金会为纽带，促成体育产业与上述产业的联姻，盘活大批体育存量资产是大有作为的。这也是体育产业投资基金从体育产业内部进行低成本扩张的一种模式。

3、以体育产业投资基金作为体育产业资本营运的支点

目前，我国各省市体育产业的融资手段不多，融资面较窄。体育产业投资基金会主要是面向社会募集赞助资金，没有充分发挥其作为准金融机构的资本市场融资功能。资本市场不仅从证券种类上可以分为股票市场、债券市场、基金市场等，而且从层次上还可以分为场内市场和场外市场（柜台交易和产权交易所等都可看作是场外市场）。理解了这一点，有利于调整体育产业投资基金会开展资本营运和通过资本市场融资的思路。通过体育产业投资基金会的努力，作为主要发起人，联合各省市体育产业和相关产业的优势企业，共同发起成立一家以体育产业为主的股份公司，该公司以体育产业骨干企业（包括著名运动队和著名运动员的声誉等无形资产）为主，辅之以与体育相关联的保健食品、生命科学产业，以及与体育产业相关的高新科技产业的成果，加上创业投资公司的风险投资及其在资本市场上的丰富运作经验，经过几年左右的努力，有希望成为继“中体产业”、“北方五环”、“青岛双星”之后，活跃于中国股票市场上的又一颗新星。

4、重新调整定位体育产业投资基金的运作模式有利于提高体育产业投资基金的投资效率

目前，我国各省市体育产业投资基金基本上是按照社会团体基金的模式来运作的，其特征是被动地接受社会捐赠和赞助 。从近年来各省市体育产业投资基金发展的实际情况来看，以现行模式来运作体育产业基金，只能解决举办大型赛事或相关活动的临时性资金缺口，不可能有效解决体育产业快速发展对于资金的巨额需求。为了迅速筹集体育事业发展资金，建议各省市可将体育产业投资基金作为试点，以其作为主要发起人，按照体育产业投资基金的模式申请组建“体育产业投资基金”，争取得到中国证监会的批准，在证券市场上首次发行体育产业概念的投资基金来募集社会资金。该基金以投资体育产业为主，同时也适当投资国债和与体育相关联的生物科技、旅游、文化等产业，形成一个投资重点突出，既能有效控制风险、又能争取较高利润回报的投资组合，以此推动体育产业超常规发展。体育产业投资基金作为发展体育产业的一种创新融资工具，具有拓展体育产业融资渠道，引进先进投资管理理念和方式的双重功效。

四、结束语

综上所述，体育产业投资基金的魅力就在于是一种特殊的金融创新，它不仅是一种投资，同时也是一种融资，并且，投资和融资的工具都是以权益形式存在的。国外发达国家体育产业实践证明，体育产业的发展主要依赖于两个基础，即经济基础和科技基础，经济基础决定着体育产业的发展规模和水平，而科技基础决定着体育产业发展的质量和效益。作为资本、技术和管理艺术相结合的新型金融运作机制，体育产业投资基金扮演了促进体育产业进步和发展的重要角色。

【参考文献】

不动产基金投资篇（10）

而全球最大的酒店管理集团喜达屋酒店管理集团其实是被一家私募地产基金创造出来的，这家基金刚刚打造了全球最“贵”的酒店，并把它卖给了中国的阳光保险集团……

此外，私募地产基金管理公司不仅可以管理私募基金，还可以管理公募的REITs公司，有一家私募地产基金公司就管理了5只REITs……

至于REITSs，它是一种以高分红著称的特殊地产基金，有一种REITs，它可以每月分一次红，并已连续分红540个月（45年），它的投资人像领工资一样每月领取分红收益……

关于地产基金，谈论的已经太多了，在这里我们不想讲那些众所周知的故事，只想讲讲那些你可能还不知道的关于这个“家族”的投资秘诀，以及那些你可能还没听说过的、但却已经凭借独特的投资策略为投资人创造了丰厚财富的“家族成员”，希望有一天中国的地产基金也能成为这个“家族”中的佼佼者。

地产基金“大家族”

地产基金管理资产超过4万亿美元

房地产投资基金是指投资于房地产及其相关产业链的投资基金，即通过发行基金单位，集中投资者资金，由基金托管人托管，基金管理人管理和运用资金，为基金单位持有人的利益而投资于房地产产业链相关资产（包括房地产项目、抵押贷款、房地产企业的股权、债权、MBS及其他不动产相关金融产品）的投资实体。

按照募集方式划分，房地产投资基金可以分为公募型和私募型基金，REITs是公募房地产投资基金的主要表现形式，而有限合伙型的封闭式地产基金则是私募地产基金的主要表现形式。

至于国内最常见的投资于“地产开发项目债权收益”的地产信托，只是众多地产基金中的一种;实际上，地产基金既可以投资于地产开发项目，也可以投资于长期持有的出租物业，包括写字楼、商场、酒店、工业地产、养老社区、出租公寓等;它既可以投资于地产项目的债权，也可以投资于地产项目的股权，还可以投资于地产企业发行在外的各类证券资产，更可以在行业低谷中投资于地产领域的不良资产。

目前，全球公募及私募地产基金的资本额已达到2万亿美元，管理的资产额则超过4万亿美元，其中，单只地产基金的募资规模最大可以达到130亿美元。而被众多私募股权机构所追捧的黑石集团，同时也是全球最大的地产基金管理公司，过去5年，黑石在地产领域的累计募集资金额达到463亿美元，当前管理资产额超过900亿美元;而全球最大的REITs公司，当前的总市值也已超过570亿美元。

收益率方面，过去20年，公募的股权型REITs基金的年均收益率达到11.5%，而私募的地产基金则出现比较严重的业绩分化，好的基金年化收益率可以达到30%-40%、甚至更高，而差的基金则可能出现严重亏损甚至提前清盘，但如果对各年发起的所有私募地产基金进行等额配置的话，过去20年平均的年化收益率可以达到12.3%。

总之，地产基金是个“大家族”，很多地产基金管理公司的管理资产规模都要比地产企业大得多，因此，地产基金并不是地产企业的融资工具，而是旨在透过对地产行业的多策略投资，为各类投资人提供一个从不动产投资中获取长期稳定高收益的机会。

REITs的本质：为普通投资人提供一个从不动产投资中获取长期稳定收益的机会

1960年9月14日，美国颁布《房地产投资信托法案》，允许设立REITs，开启了美国以及全球REITS市场的发展历程。目前全球已有20个国家和地区相继推出REITs，另有7个国家和地区正着手开辟REITs市场，全球REITs的总市值已经超过一万亿美元，北美是REITs市场最发达的地区，占全球REITs总市值的60%以上，澳大利亚和日本次之，市值占比分别为8%和6%，中国香港的REITSs市值占比约2%。从REITs的投资区域分布来看，作为REITs发源地的美国是全球第一大REITs投资市场，占比43%，欧洲紧随其后，投资额占比为27%，亚洲为第三大投资区域，占比19%。

所谓REITs，其英文全称是“Real Estate Investment Trusts”，REITs是一类特殊的地产投资基金，它需要满足以下几个条件：一是REITs必须将90%以上的年度应税收入（资本利得除外）以股利形式分配给投资人;二是REITs的资产中75%以上应该是能够产生稳定租金收益或利息收益的资产或证券;三是REITs的收入中75%以上应来自于租金或利息收益。总之，REITs存在的核心是帮助投资人以股利形式从不动产投资中获取稳定的长期收益，以减小经济周期波动对投资人的冲击，并在长期中对抗通货膨胀的影响。为了鼓励这种基于租金或利息收益的长期投资，各国政府都对REITs给予了一定程度的税收优惠，通常REITs的分红部分可以豁免企业所得税。

在各国政府的政策扶持下，过去40年，REITs已凭借其长期稳定的较高收益成为继现金、股票、债券之外的第四资产。自1972年以来，截至2014年12月31日，富时全部REITs指数的年化总收益率达到9.93%，其中，股权型REITs的年化总收益率为12.22%;而过去40年（1975-2014年）股权型REITS的年化总收益率达到14.14%，过20年的年化总收益率为11.52%，过去10年的年化总收益率为8.32%，过去5年的年化总收益率为16.91%，均高于同期股票或债券指数收益率。

REITs公司为什么能够在长期中提供相对稳定的高收益？这与其较高的股利收益密不可分。从1994年一季度到2014年四季度的20年间，REITS公司平均的分红率达到71.6%。高分红率下，过去20年股权型REITs公司年均11.52%的总收益率中，年化的股价收益率（即，资本利得部分）为5.44%，贡献了总收益的47.20%;而年化的股利收益率则达到6.08%，贡献了总收益率的52.80%。对于抵押贷款类REITs，股利收益的贡献更大，过去20年抵押贷款类REITs的年化总收益率为7.88%，其中，年化的股利收益率达到11.84%，而股价收益率的贡献则为-3.96%。

综上，在股权型REITs的收益构成中，50%-60%都来自股利收益的贡献，长期中平均的股利收益率在6%以上;而在抵押贷款类REITS的收益构成中，股利收益率平均达到11%-12%，但股价收益率则可能出现较大损失。与之相对，标普500指数在1972年-2014的平均的股利收益率只有3.35%，仅贡献了同期股指总收益的28%，其余72%都来自资本利得的贡献。

所以，不难看出，REITs的本质就是以高分红这种形式让普通投资人也可以从不动产投资中获取长期稳定的较高收益，从而可以抵御通货膨胀的影响。

私募地产基金：为机构投资人和高净值客户定制的地产投资策略

与REITs相比，私募地产基金的投资门槛更高，流动性较差，通常面向机构投资人和高净值个人――国际上，私募地产基金的投资人以机构为主，其中，各类母基金（基金中的基金）占35%，保险资金占24%，慈善捐赠基金占14%，财富管理机构占11%，基金占4%……2011年以来全球机构投资人在不动产上平均的目标配置比例已经从9.2%上升到9.8%，其中养老基金的目标配置比例略高，在10%左右，而基金、捐赠基金、慈善基金的目标配置比例略低，在8%左右。

数据显示，美国、加拿大、欧洲和澳洲的养老基金平均有75%会进行不动产投资，在不动产投资中，平均只有19%的投资采用内部配置方式，即，由机构投资人自身的投资团队决定资金投向;其余81%的投资都采用外部配置方式，即，委托私募地产基金、基金中的基金等外部投资管理机构来决定资金投向。中小机构的外部配置比例更高，大型机构的外部配置比例略低，但即使是那些最大型的养老基金，外部配置的比例也占到50%以上。结果，在养老基金的不动产投资中，REITs投资平均占不动产投资总额的20%，另有17%为不动产的直接投资，其余全部投资于各类型的私募地产基金。总之，地产基金（包括公募和私募基金）已经成为机构投资人资产配置的重要组成部分。

近年来私募房地产投资基金发展尤为迅猛。2014年，全球共有177只私募地产基金完成募集，募集总额达到900亿美元，与2013年的募集总额相当，接近历史最高水平;单只基金平均募集规模为5.28亿美元，达到2009年以来的历史峰值。截至2014年底，全球私募地产基金管理的资本总额达到7420亿美元，另有2170亿美元的承诺资本等待缴入。而截至2015年一季度，全球正在募集的封闭式私募地产基金共447只，另有16只私募地产基金中的基金和4只二级市场母基金在募集，总的目标募集金额为1710亿美元。

私募地产基金之所以能够成为机构投资人和高净值客户资产配置的重要类别，一个重要原因就在于它的投资策略十分丰富，能够满足投资人的多样化风险收益要求。私募地产基金按投资标的可以划分为住宅开发基金、写字楼基金、零售物业基金、出租公寓基金、养老社区基金、工业地产基金、酒店基金等;按投资区域又可以划分为北美基金、欧洲基金、亚太基金、全球基金等;按投资策略则可以分为核心型基金、核心增益型基金、增值型基金、机会型基金、债权投资基金、不良资产投资基金、基金中的基金等。

其中，核心型基金、核心增益型基金、增值型基金、机会型基金大多为股权投资基金，主要投资于地产项目或地产公司股权;而债权投资基金则主要投资于各类抵押贷款、夹层贷款、资产支持证券和地产企业的信用债;不良资产投资基金通常是以“股权+债权”方式收购陷入财务困境的地产项目或地产企业资产，通过债务重组使其恢复现金流。

总之，私募地产基金可以投资于从住宅，到商业地产，再到医疗养老、产业园区等各个细分市场的物业资产;它既可以投资于产业链的开发环节，也可以投资于产业链的持有环节，或增值改善环节，还可以在逆周期中推动行业整合，从而可以在行业周期的各个阶段都为投资人创造良好收益。

统计显示，从2000年底至2013年底，Preqin私募地产基金指数从100上涨到259.4，几何平均的年化收益率为7.6%，算术平均的年化收益率为9.2%，80%的时间里年度收益率为正。虽然单年的最大损失率一度达到38.8%，但随着持有期的延长，基金整体的收益状况会有明显的改善。因此，即使经历金融危机，多数基金的到期收益率表现较好。

实际上，如果不考虑基金规模的大小，对当年发起的所有私募地产基金进行等额配置，并计算该组合的到期收益率，则从1995-2012年各年发起的基金组合（2012年以后发起的基金大多还处于投资期内，无法计算出有意义的到期收益率），截至2015年1月的平均到期收益率为12.3%，最大损失率仅为2%。

不过，如果选错了投资基金，又踏错了投资时点，那么损失也将是十分惨重的。比如2006年发起的私募地产基金，由于发起时赶上了欧美地产行业的估值高峰，但随后就遭遇了金融危机，所以，这一批基金的收益率普遍较低，到2015年初平均有2%的资产损失;但其中排名前四分之一的基金，其投资资产的累计升值幅度仍然可以达到33%，年化的净内部回报率为7%;而排名后四分之一的基金至今仍面临着相当于初始投资成本37%的投资价值损失，部分基金由于杠杆率过高，在金融危机期间已经提前清盘，导致投资资产全部损失。

所以，了解地产基金的投资策略和基金管理公司的盈利模式是保证投资收益的前提。

知名私募地产基金有哪些？

在2015年PERE 50（Private Equity Real Estate）的全球私募地产基金排行榜上，排名前50位的基金管理公司过去5年累计募集资金2240亿美元（不包含债权投资基金和母基金的募集额），其中，排名第一的黑石地产基金过去5年累计募集资金463亿美元，排名第二的喜达屋资本集团，过去5年累计募集资金146亿美元，排名第三的孤星资本，过去5年累计募集资金125亿美元，排名第4至第10位的依次是普洛斯中国（91亿美元），Brookfield Asset Management（85亿美元），铁狮门公司（84亿美元），柯罗尼资本（65亿美元），凯雷集团（59亿美元），城堡投资（47亿美元），橡树资本（43亿美元）。

整体看，排名前50位的私募地产基金管理公司可以分为三类：全能型另类投资基金（如黑石、凯雷等），专业地产基金管理公司（如喜达屋资本、柯罗尼资本等），以及地产企业背景的基金管理公司（如地产开发企业背景的铁狮门、物业管理公司背景的仲联量行等）。发起人背景不同，基金管理公司的模式定位和核心能力也有所差异。

其中，全能型另类投资管理公司发起的地产基金大多具有广泛的地域分布和多样化的产品线，产品涵盖了核心型基金、增值型基金、机会型基金、不动产债权投资基金、夹层基金、地产证券投资基金、基金中的基金等。凭借投资的广度和宽度，全能型的另类投资管理公司可以有效弥补单只基金上的投资亏损，并以其资产配置的优势吸引机构投资人的加盟。

与全能型的另类投资管理公司相比，专业地产基金公司的基金规模一般略小，但投资业绩并不逊色，这些机构通常具有更强的周期套利能力，低谷中不良资产、不良债务的收购成为很多专业地产基金公司的一项核心策略。此外，专业地产基金公司还十分关注产业整合的机会，通过推动一级市场的行业并购和二级市场的分拆上市，赚取行业整合的溢价收益。

至于地产企业发起的地产基金，其投资标的一般会聚焦于企业自身的优势产品线，并通过深入参与开发管理环节的增值服务来扩张基金收益空间，以投资服务的深度来拼广度。同时，为了弥补自身在资产配置和投资范围上的劣势，地产企业发起的基金一般会和金融机构建立更紧密的合作关系，包括与金融机构联合发起基金、为机构投资人定制基金、允许机构投资人跟投基金等。

而即使是同一类型的基金管理公司，也有着各自擅长的领域和特色化的投资策略。因此，在不同的市场周期中，基金之间的业绩差异可能很大，尤其是私募基金，由于投资门槛较高，所以，即使是机构投资人也很难做到真正的分散投资。因此，在全球化配置时代，要做一个“聪明的投资人”，了解国际市场上主要基金管理公司的投资专长和投资策略很重要。而对于国内的基金管理人来说，成熟市场的基金模式也将成为很多国内基金经理们的标杆和榜样。

为此，我们将在这里和大家分享更多地产基金的故事，一起挖掘基金背后的“赚钱”秘诀。

地产基金的

策略分类

核心型基金，主要投资于城市核心区稳定运营中的成熟物业项目，如写字楼、商场、工业地产等，一般出租率在95%以上，租金回报率在7%以上，标的资产的当前现金流就能够满足投资人的回报率要求，租金收益是最主要的收益来源。

核心增益型基金，投资策略与核心型基金相似，只是部分项目需要通过经营改善和改扩建来提升租金回报和资产价值。

增值型基金，投资于需要经营改善、租户优化、翻新再造的地产项目。标的资产的当前现金流一般能提供6%-8%的投资回报，通过对物业资产的经营改善、租户优化、改建扩建可显著提升租金收益和资产价值，使预期的投资回报率提升到10%以上，资产增值和租金收益共同构成了投资人的收益源。

不动产基金投资篇（11）

事业基金核算事业单位拥有的非限定用途的净资产，主要为非财政补助结余扣除结余分配后滚存的金额。“事业基金”科目属于净资产类科目，贷方登记事业基金的增加数，借方登记事业基金的减少数，期末贷方余额反映事业单位历年积存的非限定用途净资产的金额。

一、新制度对“事业基金”会计核算的相关规定

新制度下，需通过“事业基金”科目核算的内容有：年末非财政补助结余分配余额，年末留归本单位使用的非财政补助专项（项目已完成）剩余资金，以货币资金取得长期债权投资及其收回，以货币资金取得长期股权投资，调整以前年度非财政补助结余事项。本文主要介绍以货币资金取得长期债权投资及其收回、以货币资金取得长期股权投资的投资业务账务处理。

（一）以货币资金取得长期债权投资及其收回业务的账务处理

以货币资金取得长期债权投资时，按照实际支付的全部价款（包括购买价款以及税金、手续费等相关税费）作为投资成本，借记“长期投资”科目，贷记“银行存款”等科目；同时，按照投资成本金额，借记“事业基金”科目，贷记“非流动资产基金――长期投资”科目。持有期间收到利息时，按照实际收到的金额，借记“银行存款”等科目，贷记“其他收入――投资收益”科目。对外转让或到期收回长期债券投资本息，按照实际收到的金额，借记“银行存款”等科目，按照收回长期投资的成本，贷记“长期投资”科目，按照其差额，贷记或借记“其他收入――投资收益”科目；同时，按照收回长期投资对应的非流动资产基金，借记“非流动资产基金――长期投资”科目，贷记“事业基金”科目。

（二）以货币资金取得长期股权投资的投资业务账务处理

以货币资金取得长期股权投资时，按照实际支付的全部价款（包括购买价款以及税金、手续费等相关税费）作为投资成本，借记“长期投资”科目，贷记“银行存款”等科目；同时，按照投资成本金额，借记“事业基金”科目，贷记“非流动资产基金――长期投资”科目。持有期间收到分配的利润时，按照实际收到的金额，借记“银行存款”等科目，贷记“其他收入――投资收益”科目。转让长期股权投资，转入待处置资产时，按照待转让长期股权投资的账面余额，借记“待处置资产损溢――处置资产价值”科目，贷记“长期投资”科目。实际转让时，按照所转让长期股权投资对应的非流动资产基金，借记“非流动资产基金――长期投资”科目，贷记“待处置资产损溢――处置资产价值”科目。转让长期股权投资过程中取得的价款时，借记“银行存款”等科目，贷记“待处置资产损溢――处置净收入”科目；发生相关税费时，借记“待处置资产损溢――处置净收入”科目，贷记“银行存款”等科目；处置完毕，按照处置收入扣除处置费用后的净收入，借记“待处置资产损溢――处置净收入”科目，贷记“应缴国库款”科目。

二、新制度下“事业基金”会计核算的主要变化

（一）在会计科目设置上的变化

旧制度在“事业基金”科目下设置“一般基金”和“投资基金”两个明细科目；“事业基金――一般基金”明细科目核算历年滚存结余资金、接受捐赠等，事业单位在动用资产类的货币资金、存货、无形资产等投资时，要同时动用净资产类的“事业基金――一般基金”。“事业基金――投资基金”明细科目核算对外投资部分的基金，事业单位的“对外投资”这项资产，所占用的是“事业基金――投资基金”。新制度取消了“事业基金”科目下的两个二级科目“一般基金”和“投资基金”，另外设置了一级科目“非流动资产基金”用以核算各种途径增加的净资产，包括“长期投资”、“固定资产”、“在建工程”及“无形资产”等几个二级科目。

（二）在对外投资时核算的变化

旧制度在日常核算中，对接受捐赠，以货币资金、材料、固定资产和无形资产进行对外投资和收回时，都要通过“事业基金――投资基金”科目进行核算；特别是在以货币资金、材料等流动资产进行对外投资时，还要在“事业基金――一般基金”和“投资基金”两个明细科目下进行内部形式的转换。新制度对接受捐赠，以固定资产、无形资产进行对外投资时都不通过“事业基金”科目核算，对流动资产的投资和收回时，均不涉及“事业基金”内部明细的转化，大大简化了账务核算；以贷币资金进行对外长期投资时 ，由旧制度借记“事业基金――一般基金”科目，贷记“事业基金――投资基金”科目变为借记“事业基金”科目，贷记“非流动资产基金――长期投资”科目；以固定资产、无形资产对外投资时，新制度不再需要通过“事业基金”科目进行核算，改在“非流动资产基金”科目下的各二级科目对应核算。

（三）年末转入“事业基金”口径的变化

新制度加强了对财政投入资金的会计核算，对财政补助结转结余不参与结余分配，不转入事业基金；新制度规定只有非财政补助结余分配扣除分配后的金额才转入事业基金，而新制度的“非财政补助分配”科目核算的是事业单位全年除财政补助收支、非财政专项资金收支和经营收支以外各项收支相抵后的事业结余；旧制度的“结余分配”科目核算的是全年的除经营收支以外各项收支相抵后的事业结余，所以年末新制度转入事业基金口径小于旧制度的核算口径。

三、新制度下“事业基金”会计核算的实例分析

例1：20×3年7月1日，A事业单位以银行存款购入5年期国债10万元，年利率为3%，按年分期付息，到期还本，付息日为每年7月1日，最后一年偿还本金并付最后一次利息。A事业单位账务处理如下：